二季度生猪市场展望

（以下内容从物产中大期货《二季度生猪市场展望》研报附件原文摘录）
　　二季度生猪 市场展望 产能缓慢去化 等待断档发酵 QUARTERLY REPORT 物产中大期货研究院农产品组 观点摘要 此前，我们认为在猪粮比价偏低的一季度，短期猪价仍以修复盈利为主，而产能几乎未去化，非瘟疫情得到控制和冷库库存逐步累积，又会压制旺季猪价走强，预期全年猪价上下波幅受限，但波动率有所上升，节奏上来看，前期“V”型走势转换为“W”型走势，下方14元/公斤有强支撑，上方20元/公斤有压制。实际市场运行过程中，前期供需错配的大肥尚未完全消化，终端消费再度转淡，供需两端利空共振下，现货猪价持续磨底，但14元/公斤的底部区间始终未能得到有效突破，猪价实质上处于平静期，市场矛盾短期被弱化，这点和我们的预期一致。但出乎我们预料的是，在多空驱动均不明确的情况下，大资金提前入场交易产能增量预期，盘面的需求升水大幅挤出，盘面一度贴水现货，即使有非瘟传闻短暂提振，盘面在3月期间始终保持下跌趋势。但后续市场走向来看，我们依旧维持此前内参对于全年猪价节奏的判断，清明节前后气温回暖和二育大肥压力释放下，现货猪价将触及全年低点，14元/公斤底部将再度面临挑战，而后续伴随着冬季仔猪断档和消费季节性回暖的双重驱动，猪价有再度走强的趋势，二季度现货猪价或呈现“V”型走势，价格区间为【12,17】元/公斤，为盘面提供做多势能，主力合约盘面或震荡上行，而由于产能去化较为缓慢，加上未来可能存在的二次育肥扰动，月差结构上或由contango结构向back结构转换，重点关注行业去产能的持续性和毛白价差提示的消费转好预期。 本期策略上来说，由于终端消费不及预期，盘面提前挤出升水，做多驱动尚需等待现货启动，LH2303/05合约明显走弱，上月提出的LH2305逢低做多策略在跌破16500元/吨关键成本节点后选择止损。因此，单边策略上，我们认为二季度猪价不宜过分悲观，但由于4-5月生猪仍将面临较大的供给压力，LH2305/07合约介入的风险较高，而9月合约上存在利好共振的可能，逢低做多的胜率较高，但这一利好存在较大不确定性，且对右侧进场的时点要求很高，预计操作时间在5月底左右，届时敬请关注我们的专题研报。套利策略上，当前远月合约仍以产能预期为锚定，冬季断档要素尚未被盘面交易，且考虑到产能去化缓慢和二次育肥影响，四季度猪价或面临更大压力，可轻仓介入LH2309-2401正套策略。期权策略上，猪价短期波动如预期上升，但由于场外期权流动性较差，做多波动率策略难以施展，建议暂以观望为主。后续持续关注产能去化进度和终端消费情况可能带来的影响。 01 一季度生猪走势回顾 QUARTERLY REPORT 1、供需错配驱动，现货震荡下行 在2023年年报《市场主线趋稳，关注极值机会》中，我们认为2023年生猪供应呈现上半年宽松，下半年偏紧的格局，需求节奏上回归正常年份季节性关系，根据该判断，我们预计猪价在2023年一季度由于季节性消费转弱和疫情影响小幅下探，并在存栏断档的影响下，于清明节前短暂企稳反弹。回看一季度生猪行情，猪价走势和我们判断的方向一致，截至3月27日，全国生猪现货均价为14.85元/公斤，较1月1日下跌1.9元/公斤，跌幅达11.35%。 但节奏上，具体分时段来看，和我们的预期存在一定的偏差，主要原因来自于需求转好不及预期和2月养殖端二育抢跑行为。今年春节过节较早，1月上旬，春节备货接近尾声，需求转好不及预期，规模场降价走量，散户被迫跟随，猪价再度回落；1月中旬，屠企逐步停工过节，养殖端亏损下抗价惜售，猪价艰难企稳，但1月下旬春节过后，生猪消费正式进入季节性淡季，终端以消化库存为主，年前二育大肥恐慌性抛售，猪价快速跌破14元/公斤，猪粮比价跌破5.0。2月上旬，发改委发布收储消息，屠企开始做库存，散户抗价惜售，猪价暂时企稳；此后随着屠宰需求的超预期好转，养殖企业调整出栏节奏，在供需矛盾尚未完全得到解决的情况下，猪价在投机性二育抬头的驱动下再度反弹。但由于终端消费不及预期，屠企主动入库结束，发改委暂无继续收储计划，现货猪价从2月下旬开始持续性下跌磨底，目前暂无转好迹象，猪粮比价再度临近5.0的过度下跌一级预警点位。具体价格变化和运行逻辑在此前内参、日报、周报中均有体现，敬请回溯。 2、近月合约挤出需求升水，远月合约成本支撑较强 盘面走势来看，期货整体运行节奏与现货大致相同，但各月份合约表现分化明显，由于短期基本面偏弱，做多驱动缺乏，近月LH2303/05合约表现相对偏弱，而远月合约在养殖成本和供需收紧预期的支撑下表现偏强。当前主力合约LH2305合约在资金抢跑挤升水下增仓下行至15475元/吨，月内跌幅达9.8%，基差率收窄至-4.04%，反映出估值层面上空头资金占据明显优势。 值得注意的是，由于大商所调整了LH2305及之后合约的交割升贴水规则，并调低了生猪期货的投机保证金，交割成本博弈区域由西南地区再度转移至河南和江苏为核心的南北两大猪价基准地，更贴近当前国内生猪贸易体系。预计未来生猪期货市场规模将进一步扩大，交易将进一步活跃，在生猪行业中发挥更大作用。 02 产能去化缓慢 冬季断档逐步发酵 QUARTERLY REPORT 1、生猪存栏显著高于预期，出栏均重临近临界值 从官方数据来看，截至2023年2月底，生猪存栏47365万头，同比增长5%，连续11个月增长，这一数据从2023年1-2月全国猪饲料产量同比增长4.9%上得到近一步印证，体现2023年生猪出栏压力显著高于2022年同期水平。此前内参中，我们重新对产业供需做分析后发现，产业尤其是散户的压栏增重和二次育肥行为，仍在均重-利润理性曲线上运动，只是我们获得的数据有所滞后而已。而根据我们此前的基于能繁母猪存栏推断的生猪存栏基数，实际供给基数较我们此前预期的活体库存要高3000万头左右，体现出市场上仍有较大规模的二育大肥未出栏。 而短期库存方面，当下123公斤的全国出栏均重处于猪周期内中性偏高位置，从调研结果看，规模场普遍以125公斤理性生产均重作为目标，当前偏高的出栏均重代表短期出栏压力在逐步升高。随着4-5月气温回暖和标肥价差走缩，压栏大肥的集中抛售或成为2023年上半年供给压力最大的时刻。 2、产能去化速度缓慢，仔猪高价和能繁产能背离 伴随着猪价持续性下滑磨底的影响，养殖端普遍陷入亏损，过剩产能开始有序回调，我们从农业农村部最新数据来看，截至2023年2月底，能繁母猪存栏4343万头，环比下降0.6%，同比增长1.7%，比4100万头的正常保有量多243万头，相当于正常产能调控目标的105.9%，产能去化速度较第三方机构【-1.5%，-3%】的能繁母猪环比增速预测区间相比，去化速度相对缓慢，仔猪供应仍充裕，2022年9月—2023年2月全国新生仔猪数量同比增长3.5%，且各月同比增幅逐月增加，预示2023年4-10月生猪出栏量同比2022年均有不同程度的增加。 但这一数据与当前的高仔猪价格形成了一定的矛盾，在行业普遍陷入亏损的情况下，仔猪价格在2023年一季度实现逆势上涨，叠加中国饲料养殖协会数据显示2023年1-2月仔猪料同比缩量30%，说明2023年冬季非瘟、蓝耳病、腹泻等因素或导致了相当幅度的仔猪出栏环比下滑，而这一要素尚未被市场定价，时间周期来看，该因素带来的影响或在2023年8-9月生猪出栏量上体现。 3、非瘟消息扰动市场，养殖利润仍决定周期 2023年3月期间，某券商调研报告称北方非洲猪瘟大规模爆发，能繁母猪产能损失超50%，造成证券市场和期货市场均出现较大程度的波动，经多方调研核实后，我们认为今年冬季疫情较去年同期严重，主要原因是非瘟毒株毒性下降，但传染性有所上升，华北产区受猪瘟影响较大，东北，华东产区影响次之，华南和西南产区基本未受影响。总体来看，淘汰母猪价格居高不下，第三方机构数据显示能繁母猪存栏损失有限，更多的是养殖户由于养殖利润影响导致的产能去化，以及亏损下防疫投入减少带来的仔猪存栏损失，实际影响十分有限。 我们可以从中得出结论，面对未经核实的疫情信息更要保持理性，持续跟踪去产能的持续性和仔猪价格的变化，而不是盲目的投入到交易和中去，养殖利润变化主导的产能变化仍是行情变动的核心。 4、终端消费不及预期，发改委收储较预期谨慎 从需求端来看，不论从体感的消费，或者宏观经济数据上看，我们都对消费复苏逻辑保持乐观，而从屠宰量来看，当前屠宰量仍处于同比微增的状态，但从冷库库容率的大幅上涨，以及毛白价差的进一步扩大来看，终端消费较预期明显疲软，猪肉消费仍处于季节性淡季，当前高企的屠企库容同样可能对后续猪价反弹的上方空间产生压制作用。 从政策调控方向，根据2021年9月农业农村部会同发改委等六部委共同发布的《生猪产能调控实施方案》内容，提出了4100万头能繁母猪的产能目标和猪粮比价6.0的利润目标。发改委在2023年2月猪粮比价跌破5.0进入一级过度下跌区间后，立即开启了2023年第一批猪肉收储工作，提振市场情绪，随后猪粮比价升至5.0以上进入二级过度下跌区间，发改委就再未开启过猪肉收储，反映出监管部门的动作较预期谨慎，也侧面反映出猪粮比价5.0，即14元/公斤的政策性猪价底线所在，预计4-5月期间，在供应压力放大，猪价跌破14元/公斤底部时，发改委将适时开启猪肉收储工作，释放政策性见底信号。 03 二季度猪价仍有压力 静待断档行情发酵 QUARTERLY REPORT 综上所述，随着生猪消费进入季节性淡季，供需错配导致的大肥积压仍在，现货猪价持续下跌磨底，生猪产业再度进入亏损周期，后续随着天气转暖和标肥价差缩减，4-5月期间市场面临较大供给压力。而由于亏损持续时间有限，产能去化缓慢，预计远月产能供给压力仍大，不排除二次育肥行为会加剧供给压力的可能。但由于高能繁产能和高仔猪价格的矛盾，提示冬季疫情可能对仔猪出栏产生相当幅度的影响，该影响或在8-9月生猪出栏量上有所显现，叠加消费季节性转好的共振，导致市场行情转好，但二季度来看，基本面仍偏空，整体猪价或以下跌探底为主，交割区域由西南转向江苏河北。 此前内参中，我们认为在猪粮比价偏低的一季度，短期猪价仍以修复盈利为主，而产能几乎未去化，非瘟疫情得到控制和冷库库存逐步累积，又会压制旺季猪价走强，预期全年猪价上下波幅受限，但波动率有所上升，节奏上来看，前期“V”型走势转换为“W”型走势，下方14元/公斤有强支撑，上方20元/公斤有压制。实际市场运行过程中，前期供需错配的大肥尚未完全消化，终端消费再度转淡，供需两端利空共振下，现货猪价持续磨底，但14元/公斤的底部区间始终未能得到有效突破，猪价实质上处于平静期，市场矛盾短期被弱化，这点和我们的预期一致。但出乎我们预料的是，在多空驱动均不明确的情况下，大资金提前入场交易产能增量预期，盘面的需求升水大幅挤出，盘面一度贴水现货，即使有非瘟传闻短暂提振，盘面在3月期间始终保持下跌趋势。但后续市场走向来看，我们依旧维持此前内参对于全年猪价节奏的判断，清明节前后气温回暖和二育大肥压力释放下，现货猪价将触及全年低点，14元/公斤底部将再度面临挑战，而后续伴随着冬季仔猪断档和消费季节性回暖的双重驱动，猪价有再度走强的趋势，二季度现货猪价或呈现“V”型走势，价格区间为【12,17】元/公斤，为盘面提供做多势能，主力合约盘面或震荡上行，而由于产能去化较为缓慢，加上未来可能存在的二次育肥扰动，月差结构上或由contango结构向back结构转换，重点关注行业去产能的持续性和毛白价差提示的消费转好预期。 本期策略上来说，由于终端消费不及预期，盘面提前挤出升水，做多驱动尚需等待现货启动，LH2303/05合约明显走弱，上月提出的LH2305逢低做多策略在跌破16500元/吨关键成本节点后选择止损。因此，单边策略上，我们认为二季度猪价不宜过分悲观，但由于4-5月生猪仍将面临较大的供给压力，LH2305/07合约介入的风险较高，而9月合约上存在利好共振的可能，逢低做多的胜率较高，但这一利好存在较大不确定性，且对右侧进场的时点要求很高，预计操作时间在5月底左右，届时敬请关注我们的专题研报。套利策略上，当前远月合约仍以产能预期为锚定，冬季断档要素尚未被盘面交易，且考虑到产能去化缓慢和二次育肥影响，四季度猪价或面临更大压力，可轻仓介入LH2309-2401正套策略。期权策略上，猪价短期波动如预期上升，但由于场外期权流动性较差，做多波动率策略难以施展，建议暂以观望为主。后续持续关注产能去化进度和终端消费情况可能带来的影响。 04 免责声明 DISCLAIMER 本报告仅供参考，不直接构成投资建议，投资者据此进行投资与我公司和分析师无关，版权仅为物产中大期货有限公司所有，未经许可，不得转载。 分析师简介 农产品组长 养殖产业链分析师 陶圣炎 期货从业资格： F3076056 投资咨询资格： Z0018038 电话： 0571-87788888-8702 邮箱： taosy@wzgroup.cn

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