二季度天然橡胶市场展望

（以下内容从物产中大期货《二季度天然橡胶市场展望》研报附件原文摘录）
　　二季度天然橡胶 市场展望 深浅色正套空间有限 反套时机还需等待 QUARTERLY REPORT 物产中大期货研究院能化组 观点摘要 展望二季度，5月份前是混合非标套平仓的时机。反套从时间上看，5月底开始或有建仓机会。从混合非标套的价差来看，泰混05/RU2305越靠近-700元/吨，操作的价值越鸡肋，还要面临混合胶踩踏出货的问题，因此相对上份内参，本次调低了深浅色价差的目标位。橡胶RU2309单边走势先下探低点后转入区间震荡，大概率在11200-13300元/吨区间波动。 01 橡胶走势回顾 MONTHLY REPORT 一季度，天然橡胶市场的主导行情是深色胶与浅色胶的回归逻辑，深浅色盘面价差NR2305-RU2305从2月1日的-1820元/吨，涨至3月27日的-1100元/吨。从价差来看， 季节性的深浅色收缩正套正在起作用，2-3月份轮胎的需求旺季符合预期，远好于制品端需求。这也是深色胶面临持续累库，库存处于历史高位，混合胶及标准胶价格表现依然强于全乳胶的主要原因。 从浅色胶方面来看，国内产区3月底正式开割，海南提前试割，今年开割时间比22年和20年都更正常，天气也配合。开割初期胶水量都小，以浓乳为主。近几年浓乳利润是好于全乳的，海南基本都以浓乳为主，云南主产区离心机数量也在增加，浓乳产量高于往年。今年浓乳下游需求一般，发泡厂/制品厂成品库存消化缓慢，且原料库存备货较足。因此预计浓乳分流全乳不会像22年般极端。其次，越南3L库存12.3万吨，老全乳库存25.1万吨左右，均是历史同期偏高位。制品端的疲软，导致国内老全乳胶消费下滑至每周2500吨左右的水平，浅色消费端对盘面的支撑力度很弱。 深色胶方面来看，泰国马来西亚等主产区进入低产季，供应缩量，印尼进入旺产季。据了解，不少主产国本身的原料库存并不低。其次，随着前期进口船期到港，国内深色库存到3月底都是累库，从船期来看，预计4月中旬国内深色累库才有可能变持平，去库恐怕要等到5月6月。第三，国际轮胎厂对印标的采购量略有增加。截至3月27日，印标6月FOB报价1350美元/吨左右，升水SICOM达到10-15美元/吨，从前期贴水转升水。第三，国内轮胎厂轮胎开工率已经回到5年同期高位水平，成品轮胎库存持续去化2个月后，从3月中旬开始重新转向累库。第四，INE的20号标胶仓单以及保税区区内库存都开始增加，增速高于混合胶库存 。 展望二季度，深色胶弱势，浅色胶更弱势的格局在4月难以改变，依然是盘面的主驱动。从博弈的角度，目前与深浅色收缩正套相对的力量，一是主动接货的主力多头，二是深浅色扩张反套。RU2305交易所按空头套保头寸对应审批多头套保头寸，所以主力多头主动接盘的可能性很低，RU2305进入4月限仓期后依然是个主跌品种。而目前泰混05对RU2305的价差在3月27日为-1100元/吨左右，显然不能说就见顶了，所以深浅色反套在这个位置大规模介入可能性很低。从以上两个角度，除非泰混05对RU2305的价差快速缩至-700元/吨以内，否则深浅色收缩正套延续的格局至少在5月以前不会结束。从橡胶的月间结构和技术图形来看，图1和图2， RU2305单边走势延续震荡偏弱，RU2309大概率在11000-12500元/吨区间波动，RU2305最低能见到11000-11200元/吨的低点。 02 基本面逻辑与展望 MONTHLY REPORT 深色胶方面：3月下旬，主产国正式进入低产季。泰国季节性缩量，杯胶收购价格回落，需求疲软，还盘价格偏低。重新开割要等到4月底，5月初。其次，印尼处于旺产期，国际轮胎在买印标货，但力度有限。第三，东南亚主产区虽然进入低产季，但手里的原料库存并不少，不断向中国发货完成前期订单。因此，按上游大厂的船期来看，国内的深色胶的进口和累库至少要到4月中下旬才有可能减速。 从国内深色库存来看，标胶快速累库3个月后，达到历史区间高位，后市主要看印标进口窗口是否再次打开。混合胶进口按现在深浅色价差的表现，国内比较难有大量的新进口，目前的累库延续，主要是已有订单的到港。因此，深色库存未到累库转去库的拐点，继续大幅增加的可能性也不高。第二季度后期的去库，还得看国内宏观经济和轮胎出口情况。 浅色胶方面：前文所述，国内天气尚可，预计云南、海南，还有越南开割都会正常。3月27日海南年内第一次收胶，海胶金橡报价：进国有口制浓乳为11000元/吨，胶水制全乳胶10500元/吨；进金橡口制浓乳为10900元/吨，胶水制全乳胶10400元/吨，报价基本符合预期。由于开割后几个月原料产量都有限，其中还有一部分原料是做浓乳，新全乳基本做仓单。从这个角度，国内浅色消费虽然偏差，但国内浅色库存还是在持续小幅去化。 结合前文深色胶惯性累库，浅色胶小幅去库，国内深浅色橡胶总库存达到156.43万吨，处于历史同期高位，图13 ，与2020年总库存差不多，库存就是压制盘面的主要因素。其次，如果整个二季度深浅色胶需求都差，那么当前深浅色还会继续一起下跌，深浅色价差回归的时间将被后置。 国内需求要看代表经济韧性的地产、基建、消费，复苏的持续性。橡胶下游轮胎需求，代表物流，基建，是消费的核心指标，也是商品中受宏观影响最大的一类。从拥堵指数和货运流量来看，内需是弱复苏。宏观上美联储加息，高利率市场环境下的风险是随时可能发酵，美国硅谷银行，瑞信这种黑天鹅，灰犀牛什么的一旦持续出现，橡胶的需求会跟着宏观变差的。 当前轮胎厂总体开工稳定，4月份订单不错，属于季节性旺季。5月6月进入淡季后，订单情况不好说，特别是出口轮胎表现让人担心，1-2月份中国对美国+墨西哥轮胎出口大幅下滑，对美国轮胎出口是腰斩，图14。轮胎厂成品库存结束连续2个月的去库，在3月下旬重新进入累库周期，图16。从季节性角度，4月到金九银十前，轮胎厂成品库存都是缓慢累库的。由于1-2月份轮胎厂成品库存去库，有很大一部分库存是转移到了贸易商手里，真正有多少轮胎到终端消费掉的，还需要观察。海外轮胎需求方面，美国经济软着陆的可能性正在被交易，轮胎需求回暖的可能性存在，国内轮胎出口成为天然橡胶消费的最大的变数。国内橡胶总需求，就看内需增量能不能覆盖出口减量。 整体来看，二季度处于国内开割，海外停割的时间点，没啥新增供应量，库存的去化主要看消费。因此深浅色回归和宏观资金博弈成为主流。宏观变数大，对商品的影响力在延续，笔者建议多看盘面和海外宏观面，不能完全跟着国内基本面走。 03 走势展望 MONTHLY REPORT (一) 价差方面 深浅色收缩正套已经大幅回归，整个3月都是处于震荡期。从混合非标套的价差来看，泰混05/RU2305越靠近-700元/吨，操作的价值越鸡肋，还要面临混合胶踩踏出货的问题，因此相对上份内参，本次调低了深浅色价差的目标位。目前市场主流是看下半年深浅色反套做扩，因此，一旦泰混05/RU2305回归超过-700元/吨，向-500元/吨进发，那么正套减仓，反套加仓的力度会大幅增加。从价差和混合现货流动性来看，泰混05/RU2305超过-1000元/吨就可以逐步减仓，-700元/吨可以变轻仓甚至完全平仓。站在3月底，看二季度深色的供需情况，深浅色价差完全回归的可能性不大。 展望二季度，5月份前是混合非标套平仓的时机。反套从时间上看，5月底开始或有建仓机会。 (二) 单边方面 3月底RU2305合约还有几百元的下探的空间。二季度胶价以宽幅震荡为主，真正上涨时机在四季度。重点观察：泰国原料价格，深色胶库存，国内轮胎出口，轮胎企业成品库存，云南海南新开割季天气，国内外宏观经济情况，国内经济政策变化。 04 免责声明 DISCLAIMER 本报告仅供参考，不直接构成投资建议，投资者据此进行投资与我公司和分析师无关，版权仅为物产中大期货有限公司所有，未经许可，不得转载。 分析师简介 能化组副组长/高级分析师 张韬 期货从业资格： F0243951 投资咨询资格： Z0012414 电话： 0571-87788888-8311 邮箱： zhangt1@wzgroup.cn

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