【国君宏观】美国小银行还有哪些风险点——国泰君安宏观周报(20230326)
（以下内容从国泰君安《【国君宏观】美国小银行还有哪些风险点——国泰君安宏观周报(20230326)》研报附件原文摘录）
导读 美国小银行存款流失速度创历史新高，引发的流动性风险仍在。同时小银行也面临着信用风险问题，对商业地产贷款的风险敞口过大。小银行的信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。此外，联储近期的扩表也与量化宽松有本质区别。 摘要 1、小银行持续的存款流失引发的流动性风险仍然存在。美国银行危机第一周（截止3月15日），银行体系的存款流失似乎并不明显，但银行系统内部，小银行存款流失速度创历史新高，储户存款由小银行转移至大银行。银行危机第二周（截止3月22日），从美联储率先公布的资产负债表，可以推断，商业银行体系的存款，可能已经出现明显外流，小银行是存款外流的主要来源，小银行存款外流状况仍未出现明显改善。小银行当前面临两大困难，一方面是存款快速外流，另一方面小银行储备的现金仍然相对较低，使得小银行可能仍然面临流动性风险问题。 2、当前发生系统性金融风险的概率仍然相对较低，但后续关键仍在小银行存款流失的速度及其持续性。如果存款仍面临大规模外流，扩大存款保险范围（无论是法律层面的“明确担保”，还是实际执行层面的“隐性担保”），将是重要的应对工具。提供法律层面的“明确担保”全额保险的权力在国会，而不在FDIC或财政部，但国会在这方面面临较大的政治障碍。因此短期内，如果小银行仍然面临持续的存款大规模外流压力，财政部可能继续动用外汇稳定基金为储户的所有存款提供更加有力的“隐性担保”，因此财政部的表态，对市场信心至关重要。 3、除了流动性风险外，小银行也面临着信用风险问题。从总量上来看，小银行对贷款占存款的比重更高，信用风险敞口更大。从结构上来看，对商业地产的贷款占小银行对外贷款的比重接近一半，但当前美国商业地产贷款的拖欠率正在缓慢上升中，同时一些优质地产商也出现违约问题，使得后续小银行的资产质量、收入、盈利都有可能出现较大问题。小银行的信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。 4、美联储近期的扩表主要是为银行和海外货币当局提供短期流动性支持，与量化宽松（QE）有本质区别。近期的扩表，并不意味着美联储缩表的转向，事实上美联储仍在继续减持国债和MBS。 5、国内经济：基建小幅走强，出口继续承压。 1）上游：焦煤价格下跌，阴极铜、原油价格上升，炼焦煤总库存转升为跌，国内铁矿石港口库存量延续下跌； 2）中游：动力煤、水泥价格持平，钢铁产能利用率有所回升； 3）下游：乘用车销量延续上升，土地成交面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降； 4）通胀和金融：猪肉价格、蔬菜价格小幅下降，南华工业品价格保持不变，短期利率下降，长期利率呈上升态势，人民币对美元升值； 5）三大需求：基建小幅走强，出口继续承压； 6）产业链：农产品、石油化工等价格下降，有色产品价格总体上涨。 6、本周关注：数据方面，中国将公布信贷、工业企业利润、官方制造业PMI等数据，美国将公布PCE、消费者信心指数等数据。 7、风险提示：金融危机总在意想不到的时间，以意想不到的方式发生。 目录 正文 1. 本周聚焦：美国小银行还有哪些值得关注的风险 1.1 风险一：持续的存款流失引发的流动性风险仍在 美国银行危机第一周：美国小银行存款流失速度创历史新高，储户存款由小银行转移至大银行。截止3月15日，美国小银行单周存款下降1078亿美元，约占小银行总存款规模的2%，流失速度为1973年有统计数据以来的新高。同期大银行存款增加了约1198亿美元，与小银行存款流失规模相当，说明在美国银行危机发生的第一周（截止3月15日），银行体系的存款可能尚未出现明显的外流，但银行体系内部的存款结构却发生明显变动，存款以创历史记录的速度由小银行流向大银行。 在银行危机第一周（截止3月15日），商业银行体系的存款，可能还尚未出现明显外流。由于商业银行的资产负债表数据滞后于美联储资产负债表一周，当前商业银行资产负债表更新至3月15日，即银行危机第一周，美联储资产负债表数据更新至3月22日，即银行危机第二周，因此我们可以从美联储的资产负债表变动，来大致推断出商业银行的资产负债表变动情况。从美联储资产负债表可以看出，在银行危机第一周（即截止3月15日），美联储资产端的“贷款”增加了约3030亿美元（其中贴现窗口扩张约1500亿，对FDIC成立的过桥银行的流动性支持约1500亿，新设立的BTFP约120亿），商业银行在美联储的准备金增加了约4400亿美元，同时美联储隔夜逆回购减少了约1370亿美元。因此可以推测，在银行危机第一周时，商业银行准备金大幅增加了4400亿美元，主要来源于美联储贷款和货币市场基金，并且可能并未出现明显的存款外流现象。 在银行危机第二周（截止3月22日），商业银行体系的存款，可能已经出现明显外流，小银行可能是存款外流的主要来源，小银行存款外流状况可能并未明显改善。截止3月22日前一周，美联储资产端的“贷款”再次增加了约360亿美元，正常情况下，应该对应着商业银行准备金的上升，但这周商业银行的准备金却下降了742亿美元，同时美联储隔夜逆回购却增加了2270亿美元。说明储户可能正在将存款从商业银行转移至货币市场基金，商业银行体系内部的存款在银行危机的第二周出现明显外流。参照第一周的大银行和小银行的存款外流状况，可以大致推断，第二周从商业银行体系内部流出的存款，可能主要来源于小银行，小银行存款外流的状况，在第二周可能仍未出现明显改善。 小银行持续的存款流失引发的流动性风险可能仍在。从时间线上来看，小银行可能仍在面临持续的大规模的存款外流。从横向对比来看，小银行的资金状况也远不及大银行。截止3月15日，受益于美联储的贴现窗口和BTFP支持措施，小银行和大银行的现金及现金等价物占存款的比例，均出现明显上升，但小银行仍远低于大银行。截止3月15日，大银行现金及现金等价物占存款比例约为17.1%（上周为14.0%），而小银行的这一比例仅约为10.4%（上周为8.3%），远低于大银行。因此小银行当前一方面可能仍面临着持续的存款外流，但另一方面储备的现金任然相对较低，使得小银行可能仍然面临一定程度的流动性风险。 1.2 若存款仍面临大规模外流，扩大存款保险范围将是重要工具 提供“明确的”全额保险的权力在国会，而不在FDIC或财政部。FDIC提供全额保险的权力仅局限在已经破产且具有系统性风险的银行，而对于正常经营的尚未破产的银行，并不能提供明确的全额保险。对于本次的硅谷银行和签字银行，这两家银行均已破产，同时FDIC也宣布这两家银行适用于“系统性风险例外”（systemic risk exception），因此FDIC可以为其储户提供全额保险。FDIC、财政部和美联储此举的主要目的是想形成“宣誓效应”，即从实际行动上，为所有储户的全部存款提供“隐性担保”，稳定其他未破产银行储户的信心。但从法律层面来讲，FDIC、财政部和美联储均没有权力为正常经营的银行储户提供全额保险。在2008年金融危机时，FDIC确实创立临时流动性担保计划（Temporary Liquidity Guarantee Program，TLGP），在实际上为所有银行的无息存款提供全额保险，但随后2010年通过的《多德-弗兰克法案》修改了限制了FDIC的权力，将其仅局限在已经破产且是系统重要性的银行。因此提供“明确的”全额保险的权力仍在国会，而不在FDIC或财政部。 国会从法律层面上为储户提供“明确的”全额保险的障碍很大。首先，这将是“政治不正确的”，为储户提供全额保险，最大的收益者是富人和大公司，涉嫌用纳税人的钱为这些存款提供担保，甚至用纳税人的钱去救助富人和大公司，因此容易引发选民反感。这也是为什么拜登政府在本轮救助小银行的过程中，一再强调不会损害纳税人的利益的原因。其次，国会在法律层面上提供“明确的”全额保险，可能会增加储户和银行的道德风险，在长期中增加银行体系的系统性风险。 当前发生系统性金融风险的概率仍然相对较低，但后续关键仍在小银行存款流失的速度及其持续性。目前从数据来看，小银行的存款的外流仍在持续，但后续的可持续性仍然存疑，这也是市场会对耶伦对存款保险的表态反应这么大的原因。因为只有财政部为存款保险提供更加有力的“隐性担保”，才能够阻止小银行的持续流出，虽然这种“隐性担保”可能仅存在于财长的口头上，但对于储户的信心是极大的安抚。 短期内，如果小银行仍然面临持续的存款大规模外流压力，财政部可能继续动用外汇稳定基金（Exchange Stabilization Fund，ESF）为储户的所有存款提供更加“有力的”“隐性担保”。在本轮银行危机初期，财政部已经从外汇稳定基金中动用250 亿美元的资金为美联储的新工具 BTFP 提供支持（虽然这些资金大概率不会被动用）。而且历史上来看，美国财政部也曾在2008年金融危机期间，临时动用过外汇稳定基金，为货币市场共同基金提供担保计划。但财政部动用外汇稳定基金为银行提供“隐性担保”可能仍然面临着“政治不正确”的问题，面临着选民对政府动用资金去支持富人和大公司的质疑。因此，只有在小银行流动性仍面临重大问题时，财政部才可能动用这项措施。目前虽然小银行的存款可能仍在外流中，但可能仍需要一段时间观察，以确定小银行存款大规模外流的持续性问题。 中长期来看，国会可能会进一步提高存款保险上限，但为所有存款提供全额保险的概率仍然非常低。短期内，由于国会立法可能面临各种政治博弈和法律流程，因此短期内通过提高存款保险上限的法案的可能性较低，除非出现系统性金融风险。因此国会若要提高存款保险上限，可能需要在中长期才能实现。而从历史上来看，存款保险的上限也在不断提升，当前存款保险上限占人均GPD已经基本将至历史较低水平，也存在进一步提升的需求。若参照上一轮2008年存款保险上限的提升，存款保险的上限占人均GDP的比重约为530%，若以此为参照，存款上限可能会被提升至40-45万美元。但由于面临政治压力，国会为所有存款提供全额保险的概率仍然非常低。 1.3 风险二：小银行信用风险敞口较大 从总量上来看，小银行对贷款占存款的比重更高，信用风险敞口更大。2012年以来，大银行和小银行的贷款占存款的比重走势出现分化，小银行整体抬升，而大银行整体下降，当前小银行贷款占存款的比重已经上升至80%以上，而大银行仅约为60%。小银行对贷款的依赖程度更高，其盈利收入与盈利也主要来源于贷款。 从结构上来看，对商业地产的贷款占小银行对外贷款的比重接近一半。商业地产贷款是小银行对外贷款的主要去向，约占小银行总贷款的43%，接近一半，并在还在持续上升的过程中。对比之下，大银行对商业地产的贷款不到13%，并且呈现下降趋势。当前美国商业地产贷款的拖欠率正在缓慢上升中，同时一些优质地产商也出现违约问题，诱发市场对商业地产贷款的担忧。这一方面是由于疫后商业地产的空置率上升，另一方面也是因为商业地产的租金价格下滑，导致商业地产的收入下降，导致拖欠率的逐渐抬升。但商业地产占小银行对外贷款的接近一半，商业地产违约率的提升，对小银行的资产质量、收入、盈利可能都将带来较大冲击。 小银行的信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。本轮风险事件发生的根本原因在于流动性风险引起发的银行挤兑，但底层资产仍是健康的，并未出现明显的信用风险。本轮风险事件的起因是银行购买的国债、Agency MBS产生的巨额浮亏以及短期流动性短缺，但银行本身的资产质量（国债、Agency MBS）仍然相对较高，除了持有的高质量证券之外，银行贷款未出现明显的信用风险。但往后看，随着美国经济的持续走弱，信用风险可能会持续上升，尤其是小银行的信用风险敞口更大，尤其是对商业地产的风险敞口更大，后续小银行可能面临信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。单纯的流动性风险问题，美联储还可以通过各种流动性支持工具予以救助和支持，但如果是信用风险问题，监管机构能够采取的措施空间将非常有限，财政部不可能拿着纳税人的钱，去直接补贴给小银行等金融机构。 1.4 美联储近期扩表与QE有本质区别 美联储近期的扩表主要是为银行和海外货币当局提供短期流动性支持，并不意味着缩表的转向，美联储仍在继续减持国债和MBS。美联储最近两周资产负债表上升了约4000亿，但主要是体现为联储“贷款”的增多，其中贴现窗口扩张约1100亿，对FDIC的流动性支持约1800亿，新设立的BTFP约500亿，同时通过正回购为国外某家央行（大概率为瑞士央行）提供约600亿的流动性支持。近期美联储的扩表主要是为了提供短期流动性支持，是一种技术性调整，并没有影响到美联储此前宣布的缩表计划，事实上美联储仍在继续减持国债和MBS。 美联储近期的扩表与量化宽松（QE）有本质区别，本次缩表主要是短期的技术性的流动性支持： 1）本次美联储扩表主要是通过“贷款”（Loans）、“正回购”（Repurchase agreements）等短期工具，主要目的是为银行体系和外国货币当局提供短期的技术性流动性支持，而不是此前的缩表计划的转向。量化宽松（QE）主要是通过联储购买美国国债和MBS等长期资产，来压低长端利率和风险溢价，主要目的是为实体经济提供长期的良好的融资环境支持。 2）美联储本次投放的流动性主要体现为银行准备金的上升，联储两周扩表4000亿，银行的准备金上升3400亿（联储扩表4000亿，扣除对外国货币当局的600亿正回购，正好约等于3400亿），这部分流动性是银行的流动性风险缓冲区，大概率不会流入资本市场。在风险平息后，银行的这笔准备金仍会下降。 2. 国内经济：基建小幅走强，出口继续承压 从上中下游角度来看，上游焦煤价格下跌，阴极铜、原油价格上升，炼焦煤总库存转升为跌，国内铁矿石港口库存量延续下跌。中游螺纹钢价格延续下跌，动力煤、水泥价格持平，钢铁产能利用率有所回升。下游乘用车销量延续上升，土地成交面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降。通胀方面，猪肉价格、蔬菜价格小幅下降，南华工业品价格保持不变。金融市场方面，短期利率下降，长期利率呈上升态势，人民币对美元出现较大幅度升值。 上游：焦煤价格下跌，阴极铜、原油价格上升，炼焦煤总库存转升为跌，国内铁矿石港口库存量延续下跌。3月24日当周，焦煤价格延续下跌，阴极铜期货收盘价格转为上升，原油价格小幅回升，Mylpic综合矿价指数转升为降。 中游：螺纹钢价格延续下跌，动力煤、水泥价格持平，钢铁产能利用率有所回升。3月24日当周，动力煤、水泥价格基本保持不变，螺纹钢价格延续下降，焦化企业开工率小幅下降，唐山钢厂产能利用率有所回升，开工率基本保持不变。 下游：乘用车销量延续上升，土地成交面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降。3月24日当周，厂家零售乘用车当周日均销量延续上升，100大中城市成交土地占地面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降。 通胀：猪肉价格、蔬菜价格小幅下降，南华工业品价格保持不变。3月24日当周，猪肉批发价和蔬菜价格较上周小幅下降，南华工业品价格基本保持不变，同比跌幅扩大。 金融：短期利率下降，长期利率呈上升态势，人民币对美元出现较大幅度升值。3月24日当周，短期利率转升为降，国债期限利差小幅下降，企业债信用利差下降。汇率方面，人民币对美元显著升值、对欧元则显著贬值。 从需求端角度来看，消费端，商品房成交面积显著上涨，二手房挂牌出售数量小幅下降，而出售价格基本维持不变。投资端，基建投资小幅改善。出口端，部分运价指数上升，但外需修复仍有一定压力。 消费：商品房成交面积显著上涨，二手房挂牌出售数量小幅下降，而出售价格基本维持不变。3月24日当周，商品房成交面积显著上涨，主要由一线城市和二线城市拉动，三线城市成交面积略有下降。二手房市场上，全国二手房挂牌出售价格基本维持不变，一线城市和三线城市略有上升，挂牌出售数量除一线城市外均小幅下降。厂家批发乘用车日均销量出现较大幅度下降，零售乘用车日均销量则延续上升。 投资：基建投资小幅改善。3月24日当周，建材综合指数出现较大幅度下降，玻璃期货结算价格延续上升，石油沥青开工率转降为升，而浮法平板玻璃市场价与上周持平。 出口：部分运价指数上升，但外需修复仍有一定压力。3月24日当周，CBCFI、CCBFI、BCTI、BDTI指数均延续上涨，CCFI、CICFI指数继续走弱，BDI指数开始回落。 从产业链角度来看，农产品价格多数下降。石油化工、黑色产品价格总体下降，有色产品价格总体上升。汽车产业链景气度继续下降，能源价格回转上升，钢胎、半钢胎开工率均略有下降，而电子机械继续下降。 农产品价格多数下降。从期货收盘价来看，3月24日当周，除苹果、玉米价格上涨，其余农产品价格均显著下降；从CBR现货价格来看，3月24日当周，家畜和油脂价格延续较大幅度下降，而食品价格基本保持不变。 石油化工、黑色产品价格总体下降，有色产品价格总体上升。3月24日当周，多数石油化工产品价格呈现下降，PTA精对苯二甲酸价格大幅上升，天然橡胶、LLDPE线型低密度聚乙烯价格略有回升，其余产品价格均下降；黑色产品中，除镀锌MySpic指数略有上升外，其余产品MySpic指数均显著下降；库存方面，除秦皇岛港煤炭呈补库状态外，其余库存量均显著下降。从现货和期货价格看，除锌、镍价格略有下降外，其他有色产品价格全部呈上涨状态，而LME铝、LME铜库存均下降。 汽车产业链景气度继续下降，能源价格回转上升，钢胎、半钢胎开工率均略有下降，而电子机械继续下降。3月24日当周，汽车方面，钢胎开工率、半钢胎开工率均略有下降。电子机械方面，费城半导体指数上涨趋缓，而DXI指数延续下降趋势；能源价格开始回升，动力煤价格基本保持不变。 3. 下周关注 数据方面，下周中国将公布信贷、工业企业利润、官方制造业PMI等数据，美国将公布PCE、消费者信心指数等数据，欧盟将失业率、经济景气指数等数据。 4. 风险提示 疫情反弹超预期；地缘政治冲突加剧；政策力度不及预期。 5. 附录 （注：若无特殊说明，深蓝色线左轴，浅蓝色线右轴） 法律声明 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导读 美国小银行存款流失速度创历史新高，引发的流动性风险仍在。同时小银行也面临着信用风险问题，对商业地产贷款的风险敞口过大。小银行的信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。此外，联储近期的扩表也与量化宽松有本质区别。 摘要 1、小银行持续的存款流失引发的流动性风险仍然存在。美国银行危机第一周（截止3月15日），银行体系的存款流失似乎并不明显，但银行系统内部，小银行存款流失速度创历史新高，储户存款由小银行转移至大银行。银行危机第二周（截止3月22日），从美联储率先公布的资产负债表，可以推断，商业银行体系的存款，可能已经出现明显外流，小银行是存款外流的主要来源，小银行存款外流状况仍未出现明显改善。小银行当前面临两大困难，一方面是存款快速外流，另一方面小银行储备的现金仍然相对较低，使得小银行可能仍然面临流动性风险问题。 2、当前发生系统性金融风险的概率仍然相对较低，但后续关键仍在小银行存款流失的速度及其持续性。如果存款仍面临大规模外流，扩大存款保险范围（无论是法律层面的“明确担保”，还是实际执行层面的“隐性担保”），将是重要的应对工具。提供法律层面的“明确担保”全额保险的权力在国会，而不在FDIC或财政部，但国会在这方面面临较大的政治障碍。因此短期内，如果小银行仍然面临持续的存款大规模外流压力，财政部可能继续动用外汇稳定基金为储户的所有存款提供更加有力的“隐性担保”，因此财政部的表态，对市场信心至关重要。 3、除了流动性风险外，小银行也面临着信用风险问题。从总量上来看，小银行对贷款占存款的比重更高，信用风险敞口更大。从结构上来看，对商业地产的贷款占小银行对外贷款的比重接近一半，但当前美国商业地产贷款的拖欠率正在缓慢上升中，同时一些优质地产商也出现违约问题，使得后续小银行的资产质量、收入、盈利都有可能出现较大问题。小银行的信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。 4、美联储近期的扩表主要是为银行和海外货币当局提供短期流动性支持，与量化宽松（QE）有本质区别。近期的扩表，并不意味着美联储缩表的转向，事实上美联储仍在继续减持国债和MBS。 5、国内经济：基建小幅走强，出口继续承压。 1）上游：焦煤价格下跌，阴极铜、原油价格上升，炼焦煤总库存转升为跌，国内铁矿石港口库存量延续下跌； 2）中游：动力煤、水泥价格持平，钢铁产能利用率有所回升； 3）下游：乘用车销量延续上升，土地成交面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降； 4）通胀和金融：猪肉价格、蔬菜价格小幅下降，南华工业品价格保持不变，短期利率下降，长期利率呈上升态势，人民币对美元升值； 5）三大需求：基建小幅走强，出口继续承压； 6）产业链：农产品、石油化工等价格下降，有色产品价格总体上涨。 6、本周关注：数据方面，中国将公布信贷、工业企业利润、官方制造业PMI等数据，美国将公布PCE、消费者信心指数等数据。 7、风险提示：金融危机总在意想不到的时间，以意想不到的方式发生。 目录 正文 1. 本周聚焦：美国小银行还有哪些值得关注的风险 1.1 风险一：持续的存款流失引发的流动性风险仍在 美国银行危机第一周：美国小银行存款流失速度创历史新高，储户存款由小银行转移至大银行。截止3月15日，美国小银行单周存款下降1078亿美元，约占小银行总存款规模的2%，流失速度为1973年有统计数据以来的新高。同期大银行存款增加了约1198亿美元，与小银行存款流失规模相当，说明在美国银行危机发生的第一周（截止3月15日），银行体系的存款可能尚未出现明显的外流，但银行体系内部的存款结构却发生明显变动，存款以创历史记录的速度由小银行流向大银行。 在银行危机第一周（截止3月15日），商业银行体系的存款，可能还尚未出现明显外流。由于商业银行的资产负债表数据滞后于美联储资产负债表一周，当前商业银行资产负债表更新至3月15日，即银行危机第一周，美联储资产负债表数据更新至3月22日，即银行危机第二周，因此我们可以从美联储的资产负债表变动，来大致推断出商业银行的资产负债表变动情况。从美联储资产负债表可以看出，在银行危机第一周（即截止3月15日），美联储资产端的“贷款”增加了约3030亿美元（其中贴现窗口扩张约1500亿，对FDIC成立的过桥银行的流动性支持约1500亿，新设立的BTFP约120亿），商业银行在美联储的准备金增加了约4400亿美元，同时美联储隔夜逆回购减少了约1370亿美元。因此可以推测，在银行危机第一周时，商业银行准备金大幅增加了4400亿美元，主要来源于美联储贷款和货币市场基金，并且可能并未出现明显的存款外流现象。 在银行危机第二周（截止3月22日），商业银行体系的存款，可能已经出现明显外流，小银行可能是存款外流的主要来源，小银行存款外流状况可能并未明显改善。截止3月22日前一周，美联储资产端的“贷款”再次增加了约360亿美元，正常情况下，应该对应着商业银行准备金的上升，但这周商业银行的准备金却下降了742亿美元，同时美联储隔夜逆回购却增加了2270亿美元。说明储户可能正在将存款从商业银行转移至货币市场基金，商业银行体系内部的存款在银行危机的第二周出现明显外流。参照第一周的大银行和小银行的存款外流状况，可以大致推断，第二周从商业银行体系内部流出的存款，可能主要来源于小银行，小银行存款外流的状况，在第二周可能仍未出现明显改善。 小银行持续的存款流失引发的流动性风险可能仍在。从时间线上来看，小银行可能仍在面临持续的大规模的存款外流。从横向对比来看，小银行的资金状况也远不及大银行。截止3月15日，受益于美联储的贴现窗口和BTFP支持措施，小银行和大银行的现金及现金等价物占存款的比例，均出现明显上升，但小银行仍远低于大银行。截止3月15日，大银行现金及现金等价物占存款比例约为17.1%（上周为14.0%），而小银行的这一比例仅约为10.4%（上周为8.3%），远低于大银行。因此小银行当前一方面可能仍面临着持续的存款外流，但另一方面储备的现金任然相对较低，使得小银行可能仍然面临一定程度的流动性风险。 1.2 若存款仍面临大规模外流，扩大存款保险范围将是重要工具 提供“明确的”全额保险的权力在国会，而不在FDIC或财政部。FDIC提供全额保险的权力仅局限在已经破产且具有系统性风险的银行，而对于正常经营的尚未破产的银行，并不能提供明确的全额保险。对于本次的硅谷银行和签字银行，这两家银行均已破产，同时FDIC也宣布这两家银行适用于“系统性风险例外”（systemic risk exception），因此FDIC可以为其储户提供全额保险。FDIC、财政部和美联储此举的主要目的是想形成“宣誓效应”，即从实际行动上，为所有储户的全部存款提供“隐性担保”，稳定其他未破产银行储户的信心。但从法律层面来讲，FDIC、财政部和美联储均没有权力为正常经营的银行储户提供全额保险。在2008年金融危机时，FDIC确实创立临时流动性担保计划（Temporary Liquidity Guarantee Program，TLGP），在实际上为所有银行的无息存款提供全额保险，但随后2010年通过的《多德-弗兰克法案》修改了限制了FDIC的权力，将其仅局限在已经破产且是系统重要性的银行。因此提供“明确的”全额保险的权力仍在国会，而不在FDIC或财政部。 国会从法律层面上为储户提供“明确的”全额保险的障碍很大。首先，这将是“政治不正确的”，为储户提供全额保险，最大的收益者是富人和大公司，涉嫌用纳税人的钱为这些存款提供担保，甚至用纳税人的钱去救助富人和大公司，因此容易引发选民反感。这也是为什么拜登政府在本轮救助小银行的过程中，一再强调不会损害纳税人的利益的原因。其次，国会在法律层面上提供“明确的”全额保险，可能会增加储户和银行的道德风险，在长期中增加银行体系的系统性风险。 当前发生系统性金融风险的概率仍然相对较低，但后续关键仍在小银行存款流失的速度及其持续性。目前从数据来看，小银行的存款的外流仍在持续，但后续的可持续性仍然存疑，这也是市场会对耶伦对存款保险的表态反应这么大的原因。因为只有财政部为存款保险提供更加有力的“隐性担保”，才能够阻止小银行的持续流出，虽然这种“隐性担保”可能仅存在于财长的口头上，但对于储户的信心是极大的安抚。 短期内，如果小银行仍然面临持续的存款大规模外流压力，财政部可能继续动用外汇稳定基金（Exchange Stabilization Fund，ESF）为储户的所有存款提供更加“有力的”“隐性担保”。在本轮银行危机初期，财政部已经从外汇稳定基金中动用250 亿美元的资金为美联储的新工具 BTFP 提供支持（虽然这些资金大概率不会被动用）。而且历史上来看，美国财政部也曾在2008年金融危机期间，临时动用过外汇稳定基金，为货币市场共同基金提供担保计划。但财政部动用外汇稳定基金为银行提供“隐性担保”可能仍然面临着“政治不正确”的问题，面临着选民对政府动用资金去支持富人和大公司的质疑。因此，只有在小银行流动性仍面临重大问题时，财政部才可能动用这项措施。目前虽然小银行的存款可能仍在外流中，但可能仍需要一段时间观察，以确定小银行存款大规模外流的持续性问题。 中长期来看，国会可能会进一步提高存款保险上限，但为所有存款提供全额保险的概率仍然非常低。短期内，由于国会立法可能面临各种政治博弈和法律流程，因此短期内通过提高存款保险上限的法案的可能性较低，除非出现系统性金融风险。因此国会若要提高存款保险上限，可能需要在中长期才能实现。而从历史上来看，存款保险的上限也在不断提升，当前存款保险上限占人均GPD已经基本将至历史较低水平，也存在进一步提升的需求。若参照上一轮2008年存款保险上限的提升，存款保险的上限占人均GDP的比重约为530%，若以此为参照，存款上限可能会被提升至40-45万美元。但由于面临政治压力，国会为所有存款提供全额保险的概率仍然非常低。 1.3 风险二：小银行信用风险敞口较大 从总量上来看，小银行对贷款占存款的比重更高，信用风险敞口更大。2012年以来，大银行和小银行的贷款占存款的比重走势出现分化，小银行整体抬升，而大银行整体下降，当前小银行贷款占存款的比重已经上升至80%以上，而大银行仅约为60%。小银行对贷款的依赖程度更高，其盈利收入与盈利也主要来源于贷款。 从结构上来看，对商业地产的贷款占小银行对外贷款的比重接近一半。商业地产贷款是小银行对外贷款的主要去向，约占小银行总贷款的43%，接近一半，并在还在持续上升的过程中。对比之下，大银行对商业地产的贷款不到13%，并且呈现下降趋势。当前美国商业地产贷款的拖欠率正在缓慢上升中，同时一些优质地产商也出现违约问题，诱发市场对商业地产贷款的担忧。这一方面是由于疫后商业地产的空置率上升，另一方面也是因为商业地产的租金价格下滑，导致商业地产的收入下降，导致拖欠率的逐渐抬升。但商业地产占小银行对外贷款的接近一半，商业地产违约率的提升，对小银行的资产质量、收入、盈利可能都将带来较大冲击。 小银行的信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。本轮风险事件发生的根本原因在于流动性风险引起发的银行挤兑，但底层资产仍是健康的，并未出现明显的信用风险。本轮风险事件的起因是银行购买的国债、Agency MBS产生的巨额浮亏以及短期流动性短缺，但银行本身的资产质量（国债、Agency MBS）仍然相对较高，除了持有的高质量证券之外，银行贷款未出现明显的信用风险。但往后看，随着美国经济的持续走弱，信用风险可能会持续上升，尤其是小银行的信用风险敞口更大，尤其是对商业地产的风险敞口更大，后续小银行可能面临信用风险与流动性风险的叠加，可能是后续最大的风险点。单纯的流动性风险问题，美联储还可以通过各种流动性支持工具予以救助和支持，但如果是信用风险问题，监管机构能够采取的措施空间将非常有限，财政部不可能拿着纳税人的钱，去直接补贴给小银行等金融机构。 1.4 美联储近期扩表与QE有本质区别 美联储近期的扩表主要是为银行和海外货币当局提供短期流动性支持，并不意味着缩表的转向，美联储仍在继续减持国债和MBS。美联储最近两周资产负债表上升了约4000亿，但主要是体现为联储“贷款”的增多，其中贴现窗口扩张约1100亿，对FDIC的流动性支持约1800亿，新设立的BTFP约500亿，同时通过正回购为国外某家央行（大概率为瑞士央行）提供约600亿的流动性支持。近期美联储的扩表主要是为了提供短期流动性支持，是一种技术性调整，并没有影响到美联储此前宣布的缩表计划，事实上美联储仍在继续减持国债和MBS。 美联储近期的扩表与量化宽松（QE）有本质区别，本次缩表主要是短期的技术性的流动性支持： 1）本次美联储扩表主要是通过“贷款”（Loans）、“正回购”（Repurchase agreements）等短期工具，主要目的是为银行体系和外国货币当局提供短期的技术性流动性支持，而不是此前的缩表计划的转向。量化宽松（QE）主要是通过联储购买美国国债和MBS等长期资产，来压低长端利率和风险溢价，主要目的是为实体经济提供长期的良好的融资环境支持。 2）美联储本次投放的流动性主要体现为银行准备金的上升，联储两周扩表4000亿，银行的准备金上升3400亿（联储扩表4000亿，扣除对外国货币当局的600亿正回购，正好约等于3400亿），这部分流动性是银行的流动性风险缓冲区，大概率不会流入资本市场。在风险平息后，银行的这笔准备金仍会下降。 2. 国内经济：基建小幅走强，出口继续承压 从上中下游角度来看，上游焦煤价格下跌，阴极铜、原油价格上升，炼焦煤总库存转升为跌，国内铁矿石港口库存量延续下跌。中游螺纹钢价格延续下跌，动力煤、水泥价格持平，钢铁产能利用率有所回升。下游乘用车销量延续上升，土地成交面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降。通胀方面，猪肉价格、蔬菜价格小幅下降，南华工业品价格保持不变。金融市场方面，短期利率下降，长期利率呈上升态势，人民币对美元出现较大幅度升值。 上游：焦煤价格下跌，阴极铜、原油价格上升，炼焦煤总库存转升为跌，国内铁矿石港口库存量延续下跌。3月24日当周，焦煤价格延续下跌，阴极铜期货收盘价格转为上升，原油价格小幅回升，Mylpic综合矿价指数转升为降。 中游：螺纹钢价格延续下跌，动力煤、水泥价格持平，钢铁产能利用率有所回升。3月24日当周，动力煤、水泥价格基本保持不变，螺纹钢价格延续下降，焦化企业开工率小幅下降，唐山钢厂产能利用率有所回升，开工率基本保持不变。 下游：乘用车销量延续上升，土地成交面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降。3月24日当周，厂家零售乘用车当周日均销量延续上升，100大中城市成交土地占地面积大幅上涨，北京拥堵延时指数小幅增加，上海地铁客运量持续下降。 通胀：猪肉价格、蔬菜价格小幅下降，南华工业品价格保持不变。3月24日当周，猪肉批发价和蔬菜价格较上周小幅下降，南华工业品价格基本保持不变，同比跌幅扩大。 金融：短期利率下降，长期利率呈上升态势，人民币对美元出现较大幅度升值。3月24日当周，短期利率转升为降，国债期限利差小幅下降，企业债信用利差下降。汇率方面，人民币对美元显著升值、对欧元则显著贬值。 从需求端角度来看，消费端，商品房成交面积显著上涨，二手房挂牌出售数量小幅下降，而出售价格基本维持不变。投资端，基建投资小幅改善。出口端，部分运价指数上升，但外需修复仍有一定压力。 消费：商品房成交面积显著上涨，二手房挂牌出售数量小幅下降，而出售价格基本维持不变。3月24日当周，商品房成交面积显著上涨，主要由一线城市和二线城市拉动，三线城市成交面积略有下降。二手房市场上，全国二手房挂牌出售价格基本维持不变，一线城市和三线城市略有上升，挂牌出售数量除一线城市外均小幅下降。厂家批发乘用车日均销量出现较大幅度下降，零售乘用车日均销量则延续上升。 投资：基建投资小幅改善。3月24日当周，建材综合指数出现较大幅度下降，玻璃期货结算价格延续上升，石油沥青开工率转降为升，而浮法平板玻璃市场价与上周持平。 出口：部分运价指数上升，但外需修复仍有一定压力。3月24日当周，CBCFI、CCBFI、BCTI、BDTI指数均延续上涨，CCFI、CICFI指数继续走弱，BDI指数开始回落。 从产业链角度来看，农产品价格多数下降。石油化工、黑色产品价格总体下降，有色产品价格总体上升。汽车产业链景气度继续下降，能源价格回转上升，钢胎、半钢胎开工率均略有下降，而电子机械继续下降。 农产品价格多数下降。从期货收盘价来看，3月24日当周，除苹果、玉米价格上涨，其余农产品价格均显著下降；从CBR现货价格来看，3月24日当周，家畜和油脂价格延续较大幅度下降，而食品价格基本保持不变。 石油化工、黑色产品价格总体下降，有色产品价格总体上升。3月24日当周，多数石油化工产品价格呈现下降，PTA精对苯二甲酸价格大幅上升，天然橡胶、LLDPE线型低密度聚乙烯价格略有回升，其余产品价格均下降；黑色产品中，除镀锌MySpic指数略有上升外，其余产品MySpic指数均显著下降；库存方面，除秦皇岛港煤炭呈补库状态外，其余库存量均显著下降。从现货和期货价格看，除锌、镍价格略有下降外，其他有色产品价格全部呈上涨状态，而LME铝、LME铜库存均下降。 汽车产业链景气度继续下降，能源价格回转上升，钢胎、半钢胎开工率均略有下降，而电子机械继续下降。3月24日当周，汽车方面，钢胎开工率、半钢胎开工率均略有下降。电子机械方面，费城半导体指数上涨趋缓，而DXI指数延续下降趋势；能源价格开始回升，动力煤价格基本保持不变。 3. 下周关注 数据方面，下周中国将公布信贷、工业企业利润、官方制造业PMI等数据，美国将公布PCE、消费者信心指数等数据，欧盟将失业率、经济景气指数等数据。 4. 风险提示 疫情反弹超预期；地缘政治冲突加剧；政策力度不及预期。 5. 附录 （注：若无特殊说明，深蓝色线左轴，浅蓝色线右轴） 法律声明 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