美国这息非加不可么?——从硅谷银行破产看美国货币政策
（以下内容从浙商证券《美国这息非加不可么?——从硅谷银行破产看美国货币政策》研报附件原文摘录）
近期硅谷银行暴雷一事引发了全球资本市场的关注，也让大家开始重新审视“美联储加息”这一话题。为解决2020年以来疫情期间量化宽松带来的高通胀率，美联储自2022年3月起开始本轮加息周期，分八次累计加息450个基点，目前联邦基金利率目标区间达4.50%-4.75%。那美联储实现了当初的既定目标么？在这里我们要强调下实体美国和金融美国的区别。 （数据来源：wind） 从实体美国的角度去看，这一短时间内大幅度的加息政策确实一定程度上解决了美国现有的问题，从图上可以看出，直至2023年2月，美国CPI同比增速降至6.0%，整体通胀回落较为顺畅，且仍有继续下滑的趋势。同时，加息会带来的失业率上升问题也未显现，美国劳动力参与率较疫前仍低，供需缺口仍处高位，就业市场表现火热。 从这两方面来看，似乎美联储加息对于美国经济来说影响不大，但当我们将目光转向金融领域，就会发现事实并非如此。 从金融美国的角度去看，美国多所大学经济学家共同发布最新研究显示，美联储加息“极大地”增加了美国银行体系的脆弱性。美联储激进加息不但使得银行的吸储成本大幅提高，还让许多美国银行持有的债券等金融资产价值大幅缩水，部分银行的资产价值甚至减少了20%以上，存在“爆雷”风险。3月9日，硅谷银行发布的融资公告严重冲击了在加息背景下原就已经脆弱不堪的科创企业和风投公司，引发了大规模挤兑，使得这家全美十六大银行在48小时内轰然倒闭。 为什么偏偏是硅谷银行？ 说到这里，很多人都会有一个疑惑，既然这么多银行都存在“爆雷”风险，那么为什么偏偏是硅谷银行呢？这就离不开硅谷银行独特的资产负债架构和服务范围。 从存款结构来看，个人储蓄存款是银行最稳定的负债，其次是公司定期存款，而公司活期存款是最不稳定的。硅谷银行由于无对私业务，大多存款都来自于企业，其公司活期存款占比66%，定期存款仅占4%。对标国内同贷款规模的城商行杭州银行，有较为稳定的个人储蓄存款，定期存款占比也较高。 （数据来源：svb 2022年年报） （数据来源：杭州银行2022年半年报） 商业银行在资产管理中，首先要保证存款的支取，一般要保持存款额10%以上的备付金，反映为现金和存放中央银行款项。而根据硅谷银行的负债特点，绝大部分为不稳定的企业活期存款，备付金比例理应更高，而其现金及其等价物只占存款的5.27%，根本难以满足日常存款提取需要。由此可见，硅谷银行如此短的存款期限周期，美联储加息会导致现有活期存款的抽离或是成本上升，使其负债端面临严重的流动性风险。 再来看看硅谷银行的资产结构。从图中可以看出，美国大型储蓄银行富国银行和国内城商行杭州银行的贷款占比均接近总资产的50%。而硅谷银行资产中，其核心业务，即支持科创企业的直接贷款和给风投基金的过桥贷款为585亿美元，仅占总资产的28%。而其持有的美国国债、住房抵押证券（MBS）等各类证券占到了总资产的52%。从数量上看，放贷规模明显较小，似乎债券投资才是硅谷银行的主营业务。 （数据来源：svb 、富国银行 2022年年报，杭州银行2022年半年报） （硅谷银行） （富国银行） （杭州银行） 再来看看硅谷银行买的这些债券，截至2022年末，硅谷银行持有260亿可供出售债券（AFS）和913亿持有至到期债券（HTM），平均加权久期为5.7年。拆开期限较长的持有至到期债券来看，大多数到期时间都集中在10年之后，可见硅谷银行在资产配置中并未进行有意识的流动性安排。将大量负债端吸收的活期存款投资至长久期的债券则产生了明显的期限错配，这样的资产结构显然非常不合理。 （数据来源：svb 2022年年报） 硅谷银行持有大量暴露在市场利率风险下的债券，但却并未采取适当的利率掉期等利率管理措施。2020-2021年低息期间，硅谷银行大量增加证券的资产配置，而随后美联储连续加息，表现在债券市场上，即硅谷银行在债券价格最高点大量购入，在债券价格快速下跌期间想要及时刹车止损却发现亏损已经无力承担。 一句话概括，硅谷银行在资产负债管理能力有所缺失，形成明显的期限错配，面临大量的流动性风险和利率风险。 为什么硅谷银行的资产负债表如何特别？ 如此特别的资产负债表主要是由硅谷银行独特的服务对象决定的。 硅谷是全球闻名的科创中心，因此硅谷银行以硅谷的创投环境为土壤，开展银行业务。从硅谷银行的贷款结构中也可以看出，硅谷银行与其他传统银行不同，是一家专门服务于高科技初创企业及其背后的风险资本的银行，行业高度集中。 （数据来源：svb 2022年年报、海通证券研究所） 硅谷中这些初创企业的特点非常鲜明，它们往往起步困难，研发成本高昂，并缺乏传统银行认可的贷款抵押物，因此时常面临融资困难的问题，但一旦孵育成功其回报收益巨大。如此高风险的业务令许多银行望而却步，硅谷银行正是抓住这一市场缺口开始发展起来的，极具区位优势。与传统银行需要房产、设备等抵押物不同，科创企业可以用知识产权或是股权向硅谷银行贷款，同时科创企业背后的风投公司在进行项目投资或并购时可以向硅谷银行申请过桥贷款，而这些企业在融资发展的过程中，也会将其多余资金存入硅谷银行。 追溯硅谷银行存/贷款的源头，其实是社会流向科创领域的投资资金，这种资金规律性低、流动性要求高且与货币政策息息相关。在量化宽松时期，企业拥有较低的融资成本和良好的资金流动性，其融资获得的部分资金会流入硅谷银行形成存款；而一旦货币政策收紧，科创投资资金的源头收缩，就会导致硅谷银行的客户存款只有出、没有进，而不是选择仍有资金成本的贷款。 总结来说，硅谷银行此次暴雷有两大主观因素：一是客户结构过于单一，银行抵御行业冲击的能力弱；二是硅谷银行在资产负债管理能力有所缺失，形成明显的期限错配，面临大量的流动性风险和利率风险。当然，此次暴雷还受到了客观因素的影响，即美联储本轮两次激进的货币政策。 免责声明： 本文由浙江浙商证券资产管理有限公司（简称“浙商资管”）编写，未经浙商资管事先书面同意，不得更改、传送、复印、复制或派发本文的全部或任何部分。本文所采用的数据均来自合法、合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断得出结论，研究过程及结论不受任何第三方的授意、影响。本文所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，不应被视为销售或购买或认购任何证券或其它金融产品票据的要约。以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本文所载的资料、意见及推测仅反映浙商资管于最初发布本文日期当日的判断，可随时未经通知而调整。本文所述观点可能不符合阁下特定的投资目标或投资需求，阁下并不能仅依赖本文而取代行使独立判断。因使用本文或其内容而导致的任何直接或间接损失，浙商资管不承担任何责任。
近期硅谷银行暴雷一事引发了全球资本市场的关注，也让大家开始重新审视“美联储加息”这一话题。为解决2020年以来疫情期间量化宽松带来的高通胀率，美联储自2022年3月起开始本轮加息周期，分八次累计加息450个基点，目前联邦基金利率目标区间达4.50%-4.75%。那美联储实现了当初的既定目标么？在这里我们要强调下实体美国和金融美国的区别。 （数据来源：wind） 从实体美国的角度去看，这一短时间内大幅度的加息政策确实一定程度上解决了美国现有的问题，从图上可以看出，直至2023年2月，美国CPI同比增速降至6.0%，整体通胀回落较为顺畅，且仍有继续下滑的趋势。同时，加息会带来的失业率上升问题也未显现，美国劳动力参与率较疫前仍低，供需缺口仍处高位，就业市场表现火热。 从这两方面来看，似乎美联储加息对于美国经济来说影响不大，但当我们将目光转向金融领域，就会发现事实并非如此。 从金融美国的角度去看，美国多所大学经济学家共同发布最新研究显示，美联储加息“极大地”增加了美国银行体系的脆弱性。美联储激进加息不但使得银行的吸储成本大幅提高，还让许多美国银行持有的债券等金融资产价值大幅缩水，部分银行的资产价值甚至减少了20%以上，存在“爆雷”风险。3月9日，硅谷银行发布的融资公告严重冲击了在加息背景下原就已经脆弱不堪的科创企业和风投公司，引发了大规模挤兑，使得这家全美十六大银行在48小时内轰然倒闭。 为什么偏偏是硅谷银行？ 说到这里，很多人都会有一个疑惑，既然这么多银行都存在“爆雷”风险，那么为什么偏偏是硅谷银行呢？这就离不开硅谷银行独特的资产负债架构和服务范围。 从存款结构来看，个人储蓄存款是银行最稳定的负债，其次是公司定期存款，而公司活期存款是最不稳定的。硅谷银行由于无对私业务，大多存款都来自于企业，其公司活期存款占比66%，定期存款仅占4%。对标国内同贷款规模的城商行杭州银行，有较为稳定的个人储蓄存款，定期存款占比也较高。 （数据来源：svb 2022年年报） （数据来源：杭州银行2022年半年报） 商业银行在资产管理中，首先要保证存款的支取，一般要保持存款额10%以上的备付金，反映为现金和存放中央银行款项。而根据硅谷银行的负债特点，绝大部分为不稳定的企业活期存款，备付金比例理应更高，而其现金及其等价物只占存款的5.27%，根本难以满足日常存款提取需要。由此可见，硅谷银行如此短的存款期限周期，美联储加息会导致现有活期存款的抽离或是成本上升，使其负债端面临严重的流动性风险。 再来看看硅谷银行的资产结构。从图中可以看出，美国大型储蓄银行富国银行和国内城商行杭州银行的贷款占比均接近总资产的50%。而硅谷银行资产中，其核心业务，即支持科创企业的直接贷款和给风投基金的过桥贷款为585亿美元，仅占总资产的28%。而其持有的美国国债、住房抵押证券（MBS）等各类证券占到了总资产的52%。从数量上看，放贷规模明显较小，似乎债券投资才是硅谷银行的主营业务。 （数据来源：svb 、富国银行 2022年年报，杭州银行2022年半年报） （硅谷银行） （富国银行） （杭州银行） 再来看看硅谷银行买的这些债券，截至2022年末，硅谷银行持有260亿可供出售债券（AFS）和913亿持有至到期债券（HTM），平均加权久期为5.7年。拆开期限较长的持有至到期债券来看，大多数到期时间都集中在10年之后，可见硅谷银行在资产配置中并未进行有意识的流动性安排。将大量负债端吸收的活期存款投资至长久期的债券则产生了明显的期限错配，这样的资产结构显然非常不合理。 （数据来源：svb 2022年年报） 硅谷银行持有大量暴露在市场利率风险下的债券，但却并未采取适当的利率掉期等利率管理措施。2020-2021年低息期间，硅谷银行大量增加证券的资产配置，而随后美联储连续加息，表现在债券市场上，即硅谷银行在债券价格最高点大量购入，在债券价格快速下跌期间想要及时刹车止损却发现亏损已经无力承担。 一句话概括，硅谷银行在资产负债管理能力有所缺失，形成明显的期限错配，面临大量的流动性风险和利率风险。 为什么硅谷银行的资产负债表如何特别？ 如此特别的资产负债表主要是由硅谷银行独特的服务对象决定的。 硅谷是全球闻名的科创中心，因此硅谷银行以硅谷的创投环境为土壤，开展银行业务。从硅谷银行的贷款结构中也可以看出，硅谷银行与其他传统银行不同，是一家专门服务于高科技初创企业及其背后的风险资本的银行，行业高度集中。 （数据来源：svb 2022年年报、海通证券研究所） 硅谷中这些初创企业的特点非常鲜明，它们往往起步困难，研发成本高昂，并缺乏传统银行认可的贷款抵押物，因此时常面临融资困难的问题，但一旦孵育成功其回报收益巨大。如此高风险的业务令许多银行望而却步，硅谷银行正是抓住这一市场缺口开始发展起来的，极具区位优势。与传统银行需要房产、设备等抵押物不同，科创企业可以用知识产权或是股权向硅谷银行贷款，同时科创企业背后的风投公司在进行项目投资或并购时可以向硅谷银行申请过桥贷款，而这些企业在融资发展的过程中，也会将其多余资金存入硅谷银行。 追溯硅谷银行存/贷款的源头，其实是社会流向科创领域的投资资金，这种资金规律性低、流动性要求高且与货币政策息息相关。在量化宽松时期，企业拥有较低的融资成本和良好的资金流动性，其融资获得的部分资金会流入硅谷银行形成存款；而一旦货币政策收紧，科创投资资金的源头收缩，就会导致硅谷银行的客户存款只有出、没有进，而不是选择仍有资金成本的贷款。 总结来说，硅谷银行此次暴雷有两大主观因素：一是客户结构过于单一，银行抵御行业冲击的能力弱；二是硅谷银行在资产负债管理能力有所缺失，形成明显的期限错配，面临大量的流动性风险和利率风险。当然，此次暴雷还受到了客观因素的影响，即美联储本轮两次激进的货币政策。 免责声明： 本文由浙江浙商证券资产管理有限公司（简称“浙商资管”）编写，未经浙商资管事先书面同意，不得更改、传送、复印、复制或派发本文的全部或任何部分。本文所采用的数据均来自合法、合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断得出结论，研究过程及结论不受任何第三方的授意、影响。本文所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，不应被视为销售或购买或认购任何证券或其它金融产品票据的要约。以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本文所载的资料、意见及推测仅反映浙商资管于最初发布本文日期当日的判断，可随时未经通知而调整。本文所述观点可能不符合阁下特定的投资目标或投资需求，阁下并不能仅依赖本文而取代行使独立判断。因使用本文或其内容而导致的任何直接或间接损失，浙商资管不承担任何责任。
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