固定收益专题报告:汽车零部件转债投资手册

（以下内容从国信证券《固定收益专题报告:汽车零部件转债投资手册》研报附件原文摘录）
　　分析师：王艺熹 S0980522100006 分析师：戴仕远 S0980521060004 分析师：董德志 S0980513100001 --- 摘要 --- 何时关注汽车转债？经济及政策的分析，通过销量数据验证 汽车属于耐用品，拉长时间看，国内乘用车销量表现与宏观经济运行情况有较强关联度。购置税政策能有效刺激乘用车销量，我国共有过3轮购置税减免政策，今年以来各地推出的新能源汽车购置补贴有望对汽车消费形成有效提振。 汽车销售高频数据跟踪：主要关注乘用车产销量、上险量以及经销商库存，高频数据间需要互相交叉验证。 个券选择第一步：赛道选择-竞争格局与市场空间的考量 某一零部件产品/技术的市场空间主要取决于其当前渗透率和远期有望达到的渗透率（量）以及单车价值量（价格）。根据国信汽车团队，现阶段看好单车价值量高、当前渗透率低（或产品持续升级提价）、竞争格局好的细分零部件领域，建议重点关注增量部件渗透率提升、存量部件赛道升级两条主线。 个券选择第二步：现存转债公司产品、客户及业绩梳理 公司主营业务、客户结构、市场地位、主要产品产能产量、近3年业绩情况梳理，个券包括：拓普转债、爱迪转债、冠盛转债、精锻转债、豪能转债、瑞鹄转债、沿浦转债、明新转债 个券选择第三步：正股定价的合理性考量 当前汽车零部件行业估值显著高于主流宽基指数，处于历史中等偏高水平；板块内部来看，燃油车零部件及轮胎公司估值弹性和中枢均大幅低于新能源汽车零部件公司，渗透率提升空间、技术水平、市占率、成本方面具有领先优势的公司享受较高的估值溢价。PE（TTM）波动较大，参考动态PE（当年一致预期）或更为有效。 个券选择第五步：转债估值价格以及其他信息跟踪 当前存续的汽零转债多数属于平衡型或偏股型，与正股股价联动性较好，溢价率普遍高于同等平价区间平均水平。 赎回风险方面，三花、伯特、银轮、明新、嵘泰正在累计赎回条件，需关注公司公告。瑞鹄、小康和文灿公告不赎回期限未满，大部分标的有满足条件后不赎回历史。汽零公司大股东普遍积极参与转债配售,减持操作相对比较缓慢。所有已退市转债均成功以转股形式退出。 风险提示：经济增速下滑导致汽车销量下降、极端天气影响企业正常生产经营。 ---- 正文 ---- 汽车零部件转债投资框架 国信固收团队前期报告《转债“大时代”系列专题之九：汽车零部件行业转债分析手册》详细介绍了汽车零部件产业链构成、行业盈利影响因素等基本分析框架。本篇报告从投资决策入手，主要更新当前广泛采用的高频数据跟踪体系、细分赛道选择与存续转债情况，报告内容总结如下图： 何时关注汽车转债？经济及政策的分析，通过销量数据验证 宏观经济情况与乘用车销量密切相关。汽车属于耐用品，拉长时间看，国内乘用车销量表现与宏观经济运行情况有较强关联度。汽车零部件行业的利润水平主要受上游原材料行业和下游整车制造行业影响，包括上游原料价格波动、生产成本控制、下游行业景气度、供需状况以及技术实力积累等。 汽车制造业是我国经济的重要组成部分，2020年我国规模以上工业企业营业收入达到106.14万元，其中汽车制造业营业收入达到8.156万元，占总值7.68%。汽车消费刺激政策作为重要的逆周期调控手段，往往在经济周期底部出台，购置税政策能有效刺激乘用车销量。回顾历史，我国共有过3轮购置税减免政策： （1）2009年1月16日，国家出台首轮购置税减免政策，针对2009年1月20日至12月31日购置的1.6L及以下排量乘用车，暂减按5%（减半）的税率征收车辆购置税；对2010年1月1日至12月31日购置的1.6L及以下排量乘用车，暂减按7.5%的税率征收车辆购置税。购置税政策刺激下，2009年我国乘用车销量突破千万辆，同比增长52.9%。 （2）2015年10月1日-2016年12月31日购置的1.6L及以下排量乘用车，暂减按5%的税率征收车辆购置税，对2017年1月1日至12月31日购置的1.6L及以下排量乘用车，暂减按7.5%的税率征收车辆购置税。购置税政策刺激下，2015年我国乘用车销量突破两千万辆，2016年达到2437.7万，同比增长15.3%。 （3）2022年5月31日，财政部与税务总局公告对2022年6月1日至2022年12月31日期间内且单车价格（不含增值税）不超过30万元的2.0升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。政策出台后国内乘用车销售量同比明显上行。 对于购置税政策的分析，需着重关注其减免范围（符合条件的汽车排量、价格），以便分析对哪些在售车型销售有积极作用。 除了全国层面的政策，汽车消费刺激政策还包括汽车下乡、地方推出的购车补贴政策等。2022年下半年以来，全国多地主要针对新能源汽车推出补贴政策，补贴金额大多在2000-10000元不等。比如杭州购买符合条件乘用车辆（含新能源汽车）的消费者给予补贴，其中，购车价格（不包括相关税费）在20万元以下的补贴2000元，在20万元（含）-30万元的补贴4000元，在30万元（含）以上的补贴10000元。今年以来各地推出的新能源汽车购置补贴有望对汽车消费形成有效提振。 汽车销售高频数据跟踪：主要关注乘用车产销量、上险量以及经销商库存，高频数据间需要互相交叉验证。分别来看： （1）乘用车销量：国内乘用车销量是最直观体现汽车零部件行业景气度的数据。整体来看，中汽协口径2022年乘用车销量同比增速顶点在6月（+41.2%），此后有所下滑。 中汽协与乘联会的产销数据在大部分时间变动方向一致，幅度有一定差异但一般不大。比如2019年中汽协口径全年汽车销量为2576.9万辆，同比-8.2%；乘联会的狭义乘用车销量为2069.76万辆，同比-7.4%，误差大多在1%以内。 两家机构发布的数据也出现过大幅背离的情况，特别是乘联会数据在第二月修正之前，比如2022年5月中汽协数据显示乘用车销量同比-1.4%,乘联会数据则显示销量同比-17%。 除了全部乘用车的销售数据外，新能源汽车销量和渗透率数据与现存较多的新能源汽车零部件标的行情有较强联动性。根据中汽协数据，2022年新能源汽车销量同比在3月触底时仍增长45.2%，上海疫情结束后迅速反弹，5-8月同比增速均在100%以上；2023年1月补贴政策退坡叠加过节因素，新能源汽车同/环比销量分别-5.3%/-49.9%。 渗透率方面，根据乘联会数据，2023年1月国内新能源汽车零售渗透率为25.7%，批发渗透率为26.8%，2022年11月最高曾达到36.3%/35.9%。 （2）上险量:交强险发布的周度上险量数据直接反映终端成交情况，可作为验证参考，缺点是数据可得性较差； （3）经销商库存：经销商库存系数指标也反映行业供需情况。当库存连续下行，一般反映汽车需求提升，供给偏紧，例如2021年缺芯引起库存下降，汽车经销商库存系数从2020年底的1.8下降至2021年9月最低的1.24。 为了刺激销量，2022年年底以来多家新能源汽车品牌多款车型相继降价，且由于整车厂对上游话语权较强，降价压力很有可能向上传导给汽车零部件企业，给企业盈利带来不确定性，或是今年需要持续关注的行业风险点。 总的来看，对于汽车行业整体景气度的分析主要包含对宏观经济运行情况判断和消费刺激政策的研究，并落实到销量数据上；此外当前需要关注销售价格下降对行业盈利造成的压力。 个券选择第一步：赛道选择-竞争格局与市场空间的考量 汽车由上万个零部件构成，例如一台轿车的零部件可达到1万个以上，种类繁多，因此行业也极为分散。一般来说，汽车零部件可分为发动机、制动、底盘、传动、转向、行驶、汽车电子电器、通用件与标准件八大类。 我国汽车工业经过多年的发展，涌现出一批在国内市场具备一定影响力的自主品牌，如一汽、上汽、吉利、比亚迪、长城、奇瑞等。根据中国汽车工业协会发布的数据，截至2021年6月末，自主品牌乘用车销量在我国乘用车市场的占有率已达到44.04%。自主品牌整车厂的崛起，将对我国本土零部件供应商的蓬勃发展起到积极的带动作用。 某一零部件产品/技术的市场空间主要取决于其当前渗透率和远期有望达到的渗透率（量）以及单车价值量（价格）。根据国信汽车团队，现阶段看好单车价值量高、当前渗透率低（或产品持续升级提价）、竞争格局好的细分零部件领域，建议重点关注增量部件渗透率提升、存量部件赛道升级两条主线。 热管理：新能源汽车带动热管理单车价值量大幅提升，根据三花智控转债募投说明书，由于新能源汽车热管理系统较传统汽车新增冷却板、电池冷却器、电子水泵、电子膨胀阀、PTC加热器或热泵系统等，核心产品价值量从2230元提升至6410元左右，即新能源汽车热管理价值量比传统提升近2倍。 根据国信汽车团队测算，2020年国内热管理市场破百亿、预计全球2025年现千亿级市场，国内市场2020/2025年分别占全球市场规模的44%/37%，2025年国内市场空间有望达451亿元。存续转债中三花智控、银轮股份均为国内汽车热管理市场的领先企业，拓普集团在热管理部件方面也有布局。 轻量化&铝压铸：对燃油车而言，轻量化有助于实现节能减排，具体而言汽车整车质量降低10%，约降低燃油车燃油消耗6%-8%，降低4%-10%的尾气排放；另一方面，新能源车因增加了动力系统而具有更强的轻量化需求，同时汽车轻量化能够缩短制动距离从而提高安全性，目前已成为全球汽车工业的一致目标《中国制造2025》亦明确指出轻量化技术是汽车行业未来共同突破的重点方向。根据国信汽车团队，铝压铸行业空间广阔，预计2030年全球汽车零部件大型压铸量约3.4亿件，市场规模约5100-6800亿元，前瞻布局大型压铸设备的汽车零部件企业迎来机遇。当前存续转债当中，文灿股份、爱柯迪、泉峰汽车等均为国内铝合金精密压铸件生产龙头。 汽车座椅：根据国信汽车团队，2021年全球乘用车座椅行业约2500亿市场规模，中国近1000亿市场规模，预计2025全球/国内市场规模有望达3372/1372亿元。上海沿浦产品配套多个汽车品牌，在行业中处于领先地位。 个券选择第二步：现存转债公司产品、客户及业绩梳理 拓普转债 公司为是一家汽车零部件模块化供应商，主要从事汽车减震器、内饰功能件、底盘系统、汽车电子及热管理系统的研发、生产与销售。分业务板块看：1.NVH产品线是公司的传统核心业务，根据中国汽车工业协会数据显示，2021年公司减震器在国内市场排名第一，在全球市场排名第二；2.底盘系统领域“铝合金+高强度钢”双重布局，拓展了多家国内外优质客户的中高端车型的底盘系统模块配套项目；3.汽车电子产品主要包括智能刹车系统IBS和电子真空泵EVP，经客户验证已达到业内领先水平，并获得了多家主机厂订单，将投入批量生产；4.热管理系统已实现第一代产品供货，目前正在和多家客户接洽。 客户方面，公司主要客户包括国际国内智能电动车企和传统OEM车企等，国内与比亚迪、吉利新能源、赛力斯、蔚来、小鹏、理想等新能源车企的合作进展迅速，国际市场与美国的创新车企RIVIAN、LUCID，科技企业以及FORD、GM、FCA等传统车企均在新能源汽车领域展开全面合作。 产能方面，根据公司2022年定增募集说明书,2022年1-9月，公司底盘系统产能为300.00万套、内饰功能件产能为500.00万套、热管理系统产能为50.00万套，上述产能已无法满足公司生产及市场需求，需突破产能瓶颈。2022年公司发行转债，并向特定对象发行A股股票，募集资金将投入重庆年产120万套轻量化底盘系统和60万套汽车内饰功能件项目、宁波前湾年产110万套汽车内饰功能件项目和年产130万套热管理系统等项目的建设。 业绩方面，公司2020年/2021年/2022前三季度营业收入分别达到65.11/114.63/111.03亿元，同比21.5%/76.05%/41.93%；归母净利润分别达到6.28/10.17/12.09亿元，同比37.7%/61.93%/60.44%。根据2022年业绩预告，公司2022年度归属于上市公司股东的净利润为16.5-17.5亿元，同比增长62.20%-72.03%，预增原因包括轻量化底盘及汽车电子产品线逐步进入收获期并贡献业绩、单车配套金额持续提升等。 爱迪转债 公司主要从事汽车铝合金精密压铸件的研发、生产及销售，主要产品包括汽车雨刮、动力、热管理、转向、制动及其他系统，新能源汽车三电系统、结构件、视觉系统等适应汽车轻量化、电动化、智能化需求的铝合金精密压铸件。根据达科全球数据，北美地区平均单车用铝量从1975年的84磅增长至2020年的459磅，预计2030年每辆轻型车的用铝量将会达到570磅。汽车铝合金精密压铸件的研发及生产对企业的设备、管理和工艺都有着极高的要求，国内只有发行人在内少部分企业能够获得严格的第三方质量管理体系认证。公司22H1前五大销售客户为法雷奥、博世、麦格纳、蒂森克虏伯及大陆，合计销售占营业收入44.12%。 产能方面，根据公司转债募集说明书披露22H1产能年化计算，公司拥有压铸设备理论运行时间39697.29天，产能利用率达到83.85%，22H1产量（汽车类+工业类合计）为11373.74万件。公司转债募投项目为爱柯迪智能制造科技产业园项目，募集资金使用金额为15.7亿元。 经营业绩方面，公司2020年/2021年/2022前三季度营业收入分别达到25.91/32.06/30.26亿元，同比-1.38%/23.75%/28.68%；归母净利润分别达到4.26/3.1/4.07亿元，同比-3.08%/-27.24%/46.07%。根据2022年业绩预告，预计公司2022年实现归母净利润6.2-6.6亿元，同比+100.08%-112.99%，主要得益于前期开拓的新能源客户项目订单持续放量，营收规模大幅增长，此外原材料价格、国际海运费、汇率均构成正面影响。 冠盛转债 公司主要从事汽车传动系统零部件的研发、生产和销售，主要专注于汽车后市场，主要产品包括等速万向节、传动轴总成和轮毂单元及其他底盘系统零部件，已经对全球主流车型实现基本覆盖。公司AM市场采用经销模式进行销售，主要客户为全球各个区域内的大型汽车零部件连锁店、汽车零部件进口商及分销商，包括AutoZone.Inc.、O’Reilly、AdvanceAutoParts,Inc.等，经销占公司营收比例98%。OEM市场主要客户微威马新能源汽车、赛力斯汽车有限公司等乘用车和全地形车主机厂。 产能方面，根据转债募投说明书披露22H1产能年化计算，公司拥有传动轴总成产能460万个、等速万向节产能1000.5万个、轮毂轴承单元产能440万个,22H1产能利用率和产销率均在90%以上高位水平。公司本次公开发行可转换公司债券募集资金总额6.2亿元，募集资金拟用于冠盛股份OEM智能工厂建设项目（2.9亿元）、温州市冠盛汽车零部件集团股份有限公司汽车零部件检测实验中心（1.6亿元）以及补充流动资金（1.5亿元），以支持公司加强OEM整车配套业务的投入的战略发展规划。 经营业绩方面，公司2020年/2021年/2022前三季度营业收入分别达到18.41/24.87/21.73亿元，同比-5.36%/35.09%/19.44%；归母净利润分别达到0.92/1.17/1.76亿元，同比-22.74%/27.11%/74.34%。根据2022年业绩预告，公司预计2022年实现归母净利润2.2-2.5亿元，同比+87.63%-113.22%，主要得益于全球布局与产能扩增以及公司持续强化降费提效，此外受益于美元兑人民币汇率波动的影响，财务费用同比大幅下降。 精锻转债 精锻科技主要产品包括差速器锥齿轮、变速器结合齿，在细分领域可归属于汽车齿轮行业。公司在国内市场竞争中尤其在中高端的汽车精密锻造齿轮市场处于龙头地位，具有明显优势。目前国内汽车精锻齿轮市场年销售额上亿元规模的企业数量较少，精锻科技等少数几家企业占领了国内汽车精锻齿轮市场的大部分份额，行业集中度较高。客户方面，2022年公司销售前五大客户为大众、GKN、麦格纳、美国车桥、博格华纳，合计销售占比69.92%。 产能方面，截至2022H1，公司锥齿轮类、结合齿类和差速器总成类产品总产能分别为5276.16/1451.52/128万件，主要产品产能利用率长期维持在70%-80%水平，公司长期预留一定比例产能以满足下游客户考核要求。公司转债募集资金将投向新能源汽车电驱传动部件产业化项目（7.4亿元）及补充流动资金，项目投产后公司产能有望进一步提升。 经营业绩方面，2020年/2021年/2022前三季度公司营收分别达到12.03/14.23/12.69亿元，同比-2.12%/18.3%/23.98%；归母净利润分别达到1.56/1.72/1.74亿元，同比-10.38%/10.26%/30.85%，根据公司2022年业绩预告，公司2022年归母净利润预计增长38.54%-44.36%，主要受益于公司交付能力提升，海内外新能源汽车配套业务收入均大幅增长。 豪能转债 公司布局“汽车+航空航天”双主业，汽车零部件主要为同步器产品和差速器产品，同时有部分DCT离合器用支撑和主转毂产品等。2022年1-6月公司同步器总成、结合齿、航空零部件业务分别占公司营业收入的47.44%、21.98%、17.34%。公司的汽车零部件业务下游主机配套客户主要为发动机及整车制造企业，前五大客户为MagnaPT（结合齿+同步器总成）、客户X（销售航空零部件）、大众汽车（中国）投资有限公司（结合齿+同步器总成）、中国第一汽车（齿轮+差速器总成）、及采埃孚集团（齿环、结合齿），2022年上半年前五大客户合计销售占比为54.23%。 经营业绩方面，2020年/2021年/2022前三季度公司营收分别达到11.71/14.44/10.729亿元，同比26.2%/23.35%/0.7%；归母净利润分别达到1.77/2/1.66亿元，同比44.93%/12.9%/-5.48%。根据2022年中报，公司新能源车业务和航空航天业务快速增长，乘用车业务持平，商用车重卡业务严重下滑。 瑞鹄转债 公司主营业务为汽车冲压模具、检具及焊装自动化生产线的开发、设计、制造和销售，主要产品有冲压模具（覆盖件模具、高强板模具）及检具、焊装自动化生产线。 冲压模具方面，2020年中国汽车冲压模具市场规模为361.2亿元左右，同比上升54.36%，公司尤其交付和售后环节的服务认可度比较高，与遍布全球的汽车制造企业建立了业务合作关系，前五大客户包括长城汽车、振宜汽车有限公司、印度Force、福特和一汽集团。 自动化生产线方面，根据国际机器人联合会（IFR）的数据，全球工业机器人2020年安装量为38.4万台，同比增长2.95%，预计随着持续的自动化和技术改进，2024年安装量将达到51.8万台。公司为国内少数能够同时为客户提供完整的汽车白车身高端制造装备、智能制造技术及整体解决方案的企业之一，已陆续与东风汽车、长城汽车、江铃汽车、北京汽车、广汽集团、五征集团等国内主流汽车整车制造厂商及理想、蔚来等造车新势力形成了良好的合作关系。 公司产能方面，截至2021年末，公司共有汽车冲压模具设计产能工时308700小时，焊装自动化生产线设计工时619200小时，产能利用率分别达到116.62%/128.93%，产量方面汽车冲压模具1020套，焊装自动化生产线9.5条。 经营业绩方面，公司2020年/2021年/2022前三季度营业收入分别达到9.5/10.45/8.29亿元，同比-9.8%/9.99%/25.61%%；归母净利润分别达到1.03/1.15/1.06亿元，同比-23.94%/11.48%/21.48%，根据公司2022年中报，公司生产性产能大幅增加，市场订单承接同比增长20.24%，“新能源汽车轻量化零部件项目”已完成产品样件开发及试制试装，预计下半年完成项目首期工程建设和生产准备，年内实现项目部分竣工并批产供货。 沿浦转债 公司作为汽车零部件二级供应商，直接客户主要为东风李尔系、泰极爱思系、李尔系、麦格纳系、延锋系、延锋安道拓系等座椅总成供应商，是东风李尔系最核心的座椅骨架供应商。公司产品配套的整车厂主要为东风日产、郑州日产、上汽通用、东风本田、东风江铃汽车等。 产能方面，根据转债募投说明书披露22H1产能年化计算，公司共有汽车座椅骨架总成产能85.01万辆份、冲压件产能10666.98万辆份、注塑件4496.49万辆份。 业绩方面，2020年/2021年/2022前三季度公司营收分别达到7.92/8.27/7.45亿元，同比-2.7%/4.38%/33.44%；归母净利润分别达到0.81/0.7/0.36亿元，同比-8.09%/-13.24%/-26.48%。 明新转债 公司主营产品汽车内饰新材料主要用于座椅、方向盘、扶手、头枕、仪表盘等汽车内饰件，产品定位于中高端轿车及SUV市场。公司作为二、三级供应商向座椅总成等一级供应商提供成品革和裁片。公司的直接客户包括主要是富维系、继峰系汽车零部件公司；按照终端主机厂进行划分，2021年上半年前三大客户为一汽大众、上汽通用和德国大众。 公司目前的产能接近饱和，产能利用率较高。公司2020年牛皮革产量达到4373.25万平方英尺，超过公司规划产能水平，在生产高峰期，通过生产工人加班的方式增加产量。按照产量计算，公司汽车革2018-2020年国内市占率分别为6.24%、8.16%、11.18%。 经营业绩方面，2020年/2021年/2022前三季度公司营收分别达到8.08/8.21/5.34亿元，同比22.81%/1.55%/-7.06%；归母净利润分别达到2.21/1.63/0.55亿元，同比22.97%/-25.91%/-61.63%，根据公司2022年中报，公司业绩下降主要与汽车行业供给冲击、需求收缩、预期转弱有关。 个券选择第三步：正股定价的合理性考量 历史来看，汽车零部件行业估值波动较大，市盈率（TTM）中位数自2018年10月触底以来波动抬升，2022年9月9日触及50x高点后回落，±1个标准差区间为【25.9，38.4】，当前处于37.3x的历史中等偏高水平。 与宽基指数相比，汽车零部件行业估值中值长期高于沪深300的估值中值，但在2022年5月以前大部分时间都低于创业板指的市盈率中值，并在之后一直保持在创业板指市盈率中枢上方。 以新能源汽车渗透率从2021年年初的不到10%提升至2022年末接近30%为大背景，近2年以来汽车零部件板块估值整体提升的行情主要有3段： 1.2021年7-8月汽车销量淡季不淡、新能源汽车产销量同比持续高增，7月国内新能源汽车销量同比增长1.6倍，零部件板块市盈率提升至最高近35x； 2.2021年10月底开始，缺芯片问题有所缓解整车厂出货量提升，标志性时间包括11月比亚迪新能源汽车销量破纪录，零部件板块市盈率最高接近40x； 3.2022年6月，伴随上海解封及燃油车购置税减半政策出炉，国内乘用车销售大幅回暖，零部件板块大幅提升，市盈率中位数在9月9日达到近年来的高点50x；同时国内自主品牌崛起，全年新能源汽车销量接近翻倍。 当前汽车零部件板块股票中，三成PE（TTM）处于20-30x之间，近六成PE（TTM)大于30x。转债标的正股市盈率半数超过30x。估值较高的标的多数为一体化压铸（爱迪、文灿）、线控制动（伯特）、热管理（三花、银轮）等高成长领域的头部供应商，下游绑定多家一流整车企业。 现存汽零转债中，部分公司所处赛道渗透率快速提升，近几年公司盈利增速较快，动态/静态市盈率差别较大；比较明显的包括文灿转债和明新转债，若按照当年一致预期计算（比如2022年4月30日的动态PE采用的是截至2022年4月30日Wind分析师一致预期2022年净利润所对应的PE），文灿转债正股PE最高在75x-80x左右，但TTM法计算则超过200x。参考动态PE（当年一致预期）或更为有效。 燃油车零部件及轮胎公司估值弹性和中枢均大幅低于新能源汽车零部件公司，国内涡轮增压龙头贝斯特近3年PE（TTM）基本在30x以内，动态PE则从未超过25x；轮胎龙头公司赛轮轮胎近3年PE（TTM）在35x以内。我们认为，这种估值分化反映市场对于国内汽车总保有量接近上限，但新能源汽车结构性增长仍有空间这一点有较强的共识。 相同细分领域公司存在估值变动方向基本一致但绝对水平存在差异的情况，反映不同的市占率、成本、客户结构等。比如同为热管理领域的头部公司，三花正股估值在大部分时间都高于银轮，动态市盈率视角更加明显。2020年以来，三花智控PE(TTM)较少低于40x，动态PE（当年一致预期）也基本保持在30x以上；银轮股份动态PE（当年一致预期）则主要在15x-30x之间，波动虽大，但明显中枢相对更低。 总结而言，当前汽车零部件行业估值显著高于主流宽基指数，处于历史中等偏高水平；板块内部来看，燃油车零部件及轮胎公司估值弹性和中枢均大幅低于新能源汽车零部件公司，渗透率提升空间、技术水平、市占率、成本方面具有领先优势的公司享受较高的估值溢价。PE（TTM）波动较大，参考动态PE（当年一致预期）或更为有效。 个券选择第四步：转债估值价格以及其他信息跟踪 当前存续的汽零转债多数属于平衡型或偏股型，与正股股价联动性较好，溢价率普遍高于同等平价区间平均水平。 赎回风险方面，三花、伯特、银轮、明新、嵘泰正在累计赎回条件，需关注公司公告，瑞鹄、小康和文灿公告不赎回期限未满。 汽零公司大股东普遍积极参与转债配售,减持操作相对比较缓慢。现存的26只汽零转债中，大股东（持股比例第一的股东）均参与了配售，平均配售比例为28.8%左右。从后续操作来看，大股东进行的减持操作相对比较缓慢。 现存汽零转债大多在前几次选择不赎回。目前存续的汽零转债中，有7只转债曾触发赎回条款，其中文灿转债触发高达9次；大部分公司均公告不提前赎回，仅卡倍转债发布了决定提前赎回的公告。 存续个券满足下修条件后半数选择下修。截至目前，存续汽零转债中已有6只个券触发下修条款，其中模塑、亚太、今飞转债曾不止1次触发条件，但其发行人均选择不向下修正转股价格；而嵘泰、麒麟、卡倍转债在首次触发条件时便修正了转股价格，显示出较强的促转股意愿。 附：已退市转债考察 2010年以来发行的样本中，共有14只已退市汽零转债，平均存续时长为2.17年，其大股东均参与了配售，平均配售比例为26.6%，且多数在存续期间进行了减持。 所有已退市转债均成功以转股形式退出。从转债实际退出方式来看，所有已退市的汽零转债转股比例均达95%以上，除新泉、常汽、中鼎转2在首次触发赎回条件时公告不赎回外，其余转债均在首次便进行了赎回，所有已退市转债在存续期间均未进行过下修。

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