把握春季行情的主升段

（以下内容从中银证券《把握春季行情的主升段》研报附件原文摘录）
　　核心结论 3月有望迎来本轮春季行情的主升段，把握TMT科技成长方向趋势性机会。 观点回顾 01市场热点思考 3月市场开门红，估值修复空间进一步打开，主要得益于：1、海外通胀预期缓解，美元、美债利率冲高回落；2、国内进入“两会”时间，风险偏好提升宏观和产业政策预期交易。在被动去库，扩张前期的短周期定位下，大类资产A股的胜率和绝对收益比表现最为突出，其中估值提振最为显著，3月有望迎来本轮春季行情的主升段。 市场风格要区别阶段性和趋势性机会。基于短期复工复产加速，两会宏观政策预期交易，低估值价值风格，偏周期行业会存在阶段性机会，体现在上证指数、沪深300短期超额收益更明显。上行风险在于如果经济复苏从强预期转变为强事实，类似（09年/16-17年/20年下半年），那么低估值价值类行业更易获得趋势性相对收益。 当前我们认为更大概率判断，经济类似（13-14年/19年）弱复苏态势，政策在现有基础上进一步大幅刺激的可能性低，因此我们认为趋势性机会在于创业板，TMT科技成长方向。主要是基于：1）海外通胀趋势回落，美债收益率二次见顶回落；2）库存周期与科技产业周期共振，下半年TMT科技大概率进入业绩上行趋势，业绩增速差与传统行业进一步拉大；3）科技成长估值，如PEG以及筹码结构提供较高的胜率；4）海外映射偏积极，国内产业政策不断对估值催化。 02大势及风格 关于基本面修复的预期本周得到初步兑现。2月PMI持续走高，制造业PMI录得52.6%，较上月提升2.5个百分点，明显高于市场预期。结构上，2月PMI呈现生产需求同步回暖迹象，修复了1月产需修复的结构性不平衡问题，显示疫情影响逐步消退，国内经济正在走向复苏。与此同时，2月地产销售高频数据也出现明显回温，百强房企销售额同比、环比均出现正增长，重点30城成交也出现强势反弹，地产销售回温苗头初显。2月建筑业新订单加速提升，也印证了稳增长政策持续发力。对于经济修复的预期正在初步得到兑现。低基数叠加稳增长政策见效，内外资金对于23年国内经济增速的预期不断上修。 两会窗口期，市场对于政策预期不断升温。周五，央行行长易纲表示，2023年我国通胀水平总体保持温和是主基调，目前实际利率的水平是比较合适的，但降准还会是一种比较有效的方式；副行长刘国强表示，坚持正常的货币政策，不大水漫灌、不大收大放，同时居民部门的预防性储蓄有望逐步得到释放。央行相关负责人的表态向市场传递出2023年金融政策支持实体信用修复、货币政策正常化的信息，这也与我们年度策略“2023年流动性将从货币市场逐步走向信用，国内宏观环境将从宽货币紧信用的组合过渡到稳货币信用回温的组合”的预判。两会窗口期，市场对于今年两会关注度提升：一方面，疫情放开后宏观政策的刺激力度以及后续国内需求修复的弹性当前市场尚未形成定论；另一方面，作为新一任领导班子的首届重要会议，今年政府工作报告及会议对于后面政策目标、方向的定调也是指引着中长期市场发展的方向。我们认为，国内经济修复已经初步得到验证，新一轮扩张周期下，新旧经济的转换势在必行，未来国内经济或更加关注增长质量，传统投资领域托底但不强刺激，数字经济、新能源等新兴领域将会成为政策发力的主要方向。 03中观与行业 岁末年初以来行业轮动的主要脉络。我们以分析师一致预测净利润覆盖家数大于4的公司作为统计样本，以部分公司近期发布的业绩预告/快报值对原有2022年预测值做替换，得到2022年2023年的一级行业及全A预测盈利增速。对于2022年/2023年一级行业盈利变动来看，主要可分为下图四类行业，2022年/2023年业绩增速对应的分位排名同时居前的高景气延续硬科技行业，2022年业绩增速较差/基数较低带来2023年业绩增速预期高增的TMT软科技和疫情受损相关行业，以及2022年业绩增速分位相对较高，2023年存在高基数制约的周期资源及必需消费行业。 从2022年11月市场底部反转以来，行业涨跌幅之间的差异化表现不仅取决于行业之间的盈利增速预期，也取决于市场对于2023年政策/宏观的预期变化。2022年各行业指数1-10月累计涨跌幅与其对应的2022预期业绩增速分位正相关，显示出景气因子的有效性，2022年11月市场底部反转以后，2022年11-12月的累计涨幅与2022年业绩预期增速开始转向负相关，但明显挂钩2023年的业绩预期增速。 进入23年，1月的行业涨跌幅与景气因子相关性转负，这种转负一方面来源于此前两个月对业绩因子有效正反馈后的自然修正，另一方面或与宏观/政策预期因子开始产生更多影响力有关，2月的行业涨跌幅与景气相关性虽转正，但相关性绝对值仍不高，我们认为这与2023年1月、2月超预期的宏观经济数据以及对于政策预期的变动有关，这驱动23年业绩增速较低（即预期较低）的部分行业在政策/宏观预期上调时，展现出阶段性的高弹性，如建筑、石化、家电、煤炭、钢铁等行业在2月皆取得较强的超额收益。 展望来看，复苏阶段大部分行业都能取得绝对收益，但相对收益角度而言，一方面资金角度，北上流入减缓以及公募基金发型偏慢使得存量资金格局下，行业轮动较快，另一方面行业之间的业绩预期和宏观/政策都处于真空期，需要等待财报及政策落地进一步验证。从趋势性视角来看，建议仍然将景气作为全年主要抓手，关注第一（硬科技）、第二（软科技）象限科技成长方向，第三、第四象限低业绩预期行业更适宜跟踪宏观/政策预期变化，作为阶段性选择。 而对于部分景气度绝对水平仍高的硬科技方向而言，2022年8月以来，其中新能源板块持续跑输万得全A，主要因素或有两个：1）业绩降速担忧加剧，市场分歧增大；2）基本面层面，部分子行业面临一定压制因素，如光伏产业链上游的硅料价格持续高位、新能源汽车补贴推出对销售端冲击巨大。 3月以来年报、一季报逐渐披露，新能源板块表现出了超出市场预期的韧性，基本面来看，上游硅料报价企稳回落，新能源汽车销售也出现复苏趋势，压制因素逐步缓解，而行业估值已调整至较低水平，具备估值修复的配置机会，重点关注景气确定性高、具备政策催化的风光储。 风电：前期遗留装机量需保证产业链需求确定性。据风电之音统计，2022年风电项目招标规模达109.3GW（含框架），而2022年全面风电装机量仅为37.63GW，大量装机工作量需要在今年加速完成，2月中下旬，新疆多个风电项目即已提前开工，产业链需求确定性较高。同时行业近期面临政策催化，国家能源局新能源司综合处处长陈永胜日前在2023年中国风能新春茶话会上透露，将出台《深远海海上风电管理办法》《风电场改造升级和退役管理办法》等政策文件行业有望持续受到政策催化。 光伏：排产稳定恢复，上游硅料价格高位回落。光伏产业链下游排产稳定恢复，3月电池排产环比上升趋势明显，组件及辅材排产环比提升10%-15%。上游硅料价格年后再度大涨，但近期硅料价格已出现回落趋势。 储能：电芯价格回落，新型储能将纳入中央预算内资金支持范围。储能上游电池级碳酸锂价格从2022年11月以来持续回落，拓宽行业盈利空间。近日，政策不断加码支持储能行业，2月13日，国家能源局对十三届全国人大代表的建议答复中提到“积极安排中央预算内投资支持国家储能技术产教融合创新平台建设”。 TMT科技再度大幅占优。本周在超预期的PMI数据推动下，一级行业涨多跌少。通信、建筑、传媒、计算机等一级行业延续上行，电新、汽车等行业小幅承压，二级行业领涨行业主要集中在电信运营商、互联网媒体、建筑央企、公铁运输设备、计算机设备等细分方向。大类行业中科技与金地稳方向本周取得正相对收益，消费及周期资源行业方向小幅跑输。 成交额占比方面，趋势交易中热度仍聚焦在TMT软科技行业方向，数字中国及ChatGpt概念驱动下TMT科技大类本周成交额占比较上周大幅提升22%，周期资源和金地稳大类方向成交额占比有一定幅度回落。分位水平来看，TMT软科技52周及3年滚动分位处于98/99%的较高水平。 04一周市场总览、组合表现及热点追踪 对标“世界一流”，助力建设中国特色估值体系，国资委启动国有企业对标世界一流企业价值创造行动。3月3日，国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。党的二十大报告中提出，完善中国特色现代企业制度，弘扬企业家精神，加快建设世界一流企业，本次国资央企以对标世界一流为出发点和切入点对标世界一流是对二十大相关内容的集中响应，体现了做优做强做大国资国企的根本目标。 对标“世界一流”行动已有阶段性成果，但在一些方面仍有差距。近年来，国资国企扎实推进高质量发展，多层次、多领域组织开展对标世界一流企业专项行动，有力促进了国有企业发展方式加快转变、质量效益显著提升，一大批企业市场竞争力、科技创新力、产业引领力、品牌影响力和国际化水平明显提升，部分产业领域的龙头企业综合实力达到了全球同行业领先水平，国资国企建设世界一流企业取得了阶段性的重要成效。不过会议也提出，面对蓬勃兴起的新一轮科技革命和产业变革，对标世界一流，国有企业在效率效益、战略性新兴产业布局、科技创新能力支撑等方面仍存在差距，这些将是下一阶段工作的重点目标。 国有企业对标“世界一流”将利好中国特色估值体系，落实从好经营到好估值。从A股的估值结构看，A股市场的估值结构化特征非常明显，国有企业的估值具备较大的重塑空间。截止2022年底，以整体法衡量A股主要类别所有制企业的估值水平：民企、外企估值较高;国企估值较低，央企尤为明显。剔除金融后，各类所有制企业的估值差有所收窄，但结论依旧。易会满主席在2022金融街论坛年会上首次提出“探索建立具有中国特色的估值体系”，为中国资本市场发展进一步指明方向，该体系意再赋予国家战略、政策导向、社会责任等因素更高权重，引导资本市场兼顾社会价值。预计国有企业对标“世界一流”将会带来直接的市场影响，通过国企对标世界一流提升经营能力的过程，市场投资者有足够时间对国企进行再认识，进一步推动中国特色估值体系的落实。 总的来看，对标“世界一流”建设行动有望成为重塑国有企业价值和中国特色估值体系的重要推动力。随着国企改革三年行动收官，国资委适时提出新的行动规划，金融口方面上交所也于2022年12月发布了《中央企业综合服务三年行动计划》。与民企相比，上市国企的盈利能力更加稳健，具备较高的长期投资价值，但国企估值偏低甚至破净，不利于资本运作、优化产业布局和缓解财政压力。随着国企价值偏向的政策推进和中国特色估值体系接受度的逐步提高，国资国企或将迎来整体性的估值重塑。 05风险提示 逆周期政策不及预期，疫情发展超预期恶化。 会议预告 END 欢迎关注 微信号 : PBSSTR 太平桥策略随笔 免责声明： 本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布。 本报告发布的特定客户包括：1) 基金、保险、QFII、QDII 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