精测转2:平面显示信号测试领先企业(东吴固收李勇 陈伯铭)20230303

（以下内容从东吴证券《精测转2:平面显示信号测试领先企业(东吴固收李勇 陈伯铭)20230303》研报附件原文摘录）
　　报告摘要 事件： ■精测转2（123176.SZ）于2023年3月2日开始网上申购：总发行规模为12.76亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于高端显示用电子检测系统研发及产业化项目、精测新能源智能装备生产项目、补充流动资金。 ■当前债底估值为79.16元，YTM为2.61%。精测转2存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.75%（2023-02-27）计算,纯债价值为79.16元，纯债对应的YTM为2.61%，债底保护一般。 ■当前转换平价为100.9元，平价溢价率为-0.92%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年09月08日至2029年03月01日。初始转股价64.83元/股，正股精测电子2月27日的收盘价为65.43元，对应的转换平价为100.93元，平价溢价率为-0.92%。 ■转债条款中规中矩，总股本稀释率为6.61%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价64.83元计算，转债发行12.76亿元对总股本稀释率为6.61%，对流通盘的稀释率为8.69%，对股本摊薄压力较小。 观点： ■我们预计精测转2上市首日价格在116.50~129.94元之间，我们预计中签率为0.0044%。综合可比标的以及实证结果，考虑到精测转2的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在22%左右，对应的上市价格在116.50~129.94元之间。我们预计网上中签率为0.0044%，建议积极申购。 ■武汉精测电子集团股份有限公司公司是一家从事TFT-LCD(液晶显示器)、PDP(等离子体显示器)、OLED平面显示信号测试技术的研究、开发、生产与销售为一体的高新技术企业。产品包括模组检测系统、面板检测系统、OLED检测系统、AOI光学检测系统、Touch Panel检测系统和平板显示自动化设备。 ■2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为28.08%。公司2021年实现营业收入24.09亿元，同比增加16.01%，实现归母净利润1.92亿元，同比减少20.94%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为28.08%。与此同时，归母净利润呈不断下降的趋势，2017-2021年复合增速为3.61%。 ■公司营业收入构成较为稳定，AOI光学检测系统和OLED检测系统为主要收入来源。自2019年至2021年，AOI光学检测系统和OLED检测系统收入仍是公司营业收入的主要来源，但两者之和占营业收入的比重有所下降，体现了公司多元化业务进程的推进。 ■公司销售净利率和毛利率有所下降，销售费用率也不断降低。2017-2021年，公司销售净利率分别为18.88%、21.81%、13.33%、10.38%和5.81%，销售毛利率分别为46.66%、51.21%、47.32%、47.39%和43.34%。 ■风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 正文 1. 转债基本信息 当前债底估值为79.16元，YTM为2.61%。精测转2存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.50%、1.80%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.75%（2023-02-27）计算,纯债价值为79.16元，纯债对应的YTM为2.61%，债底保护一般。 当前转换平价为100.9元，平价溢价率为-0.92%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年09月08日至2029年03月01日。初始转股价64.83元/股，正股精测电子2月27日的收盘价为65.43元，对应的转换平价为100.93元，平价溢价率为-0.92%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为6.61%。按初始转股价64.83元计算，转债发行12.76亿元对总股本稀释率为6.61%，对流通盘的稀释率为8.69%，对股本摊薄压力较小。 2. 投资申购建议 我们预计精测转2上市首日价格在116.50~129.94元之间。按精测电子2023年2月27日收盘价测算，当前转换平价为100.93元。 1）参照平价、评级和规模可比标的九强转债（转换平价105.10元，评级AA-，发行规模11.39亿元）、中环转2（转换平价99.60元，评级AA-，发行规模8.64亿元）、巨星转债（转换平价126.58元，评级AA-，发行规模10.00亿元），2月27日转股溢价率分别为20.36%、20.22%、16.99%。 2）参考近期上市的睿创转债（上市日转换平价119.86元）、声迅转债（上市日转换平价109.07元）、恒锋转债（上市日转换平价109.10元），上市当日转股溢价率分别为20.71%、44.22%、44.18%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，机械设备行业的转股溢价率为20.51%，中债企业债到期收益为6.75%，2022年三季报显示精测电子前十大股东持股比例为50.03%，2023年2月27日中证转债成交额为51,231,872,740元，取对数得24.66。因此，可以计算出精测转2上市首日转股溢价率为19.76%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到精测转2的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在22%左右，对应的上市价格在116.50~129.94元之间。 我们预计原股东优先配售比例为65.01%。精测电子的前十大股东合计持股比例为50.03%（2022/09/30），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为65.01%。 我们预计中签率为0.0044%。精测转2发行总额为12.76亿元，我们预计原股东优先配售比例为65.01%，剩余网上投资者可申购金额为4.46亿元。精测转2仅设置网上发行，近期发行的爱玛转债（评级AA，规模20.00亿元）网上申购数约1010.16万户，百畅转债（评级A+，规模4.20亿元）1003.78万户，精达转债（评级AA，规模7.87亿元）1026.88万户。我们预计精测转2网上有效申购户数为1013.61万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0044%。 3. 正股基本面分析 3.1 财务数据分析 武汉精测电子集团股份有限公司公司是一家从事TFT-LCD(液晶显示器)、PDP(等离子体显示器)、OLED平面显示信号测试技术的研究、开发、生产与销售为一体的高新技术企业，也是目前国内平面显示信号测试领域的龙头企业。公司在国内平板显示测试领域处于绝对领先地位，产品包括模组检测系统、面板检测系统、OLED检测系统、AOI光学检测系统、Touch Panel检测系统和平板显示自动化设备，并通过ISO9000-2008质量管理体系认证、CE欧盟产品认证。产品已在京东方、三星、LG、夏普、松下、中电熊猫、富士康、友达光电等知名企业批量应用，并大量用于苹果公司的IPhone和IPad系列产品显示测试。公司坚持以“自主创新为核心，以联合研发为两翼”的发展战略，围绕光学检测、自动化控制以及信号检测(光、机、电)技术，开展了一系列的技术攻关和创新工作，拳头产品拥有自主知识产权，其整体技术水平达到国际先进水平。 2017年以来公司营收稳步增长，2017-2021年复合增速为28.08%。公司2021年实现营业收入24.09亿元，同比增加16.01%，实现归母净利润1.92亿元，同比减少20.94%。自2016年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动，2017-2021年复合增速为28.08%%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2018年以来呈现下降趋势，主要原因系公司产品结构变化及原材料价格上涨等因素导致的毛利率下降，以及加大研发投入导致研发费用上升所致。2017-2021年复合增速为3.61%。 公司营业收入构成较为稳定，AOI光学检测系统和OLED检测系统为主要收入来源。自2019年至2021年，AOI光学检测系统和OLED检测系统收入仍是公司营业收入的主要来源，但两者之和占营业收入的比重有所下降，体现了公司多元化业务进程推进。 公司销售净利率和毛利率有所下降，销售费用率也不断降低，财务费用整体波动较大，管理费用率先下降后保持稳定。2017-2021年，公司销售净利率分别为18.88%、21.81%、13.33%、10.38%和5.81%，销售毛利率分别为46.66%、51.21%、47.32%、47.39%和43.34%，净利率一度低于同业水平。毛利率和净利率的下降主要是由于原材料价格上涨，该不利因素有一定周期性且不可持续，公司通过提前采购、分散采购、开拓新采购渠道等方式可以尽可能减少该不利因素的影响。公司产品集成化程度已达到较高水平，产品中非核心部件占比的上升空间有限，产品结构变化对毛利率的负面影响有限。公司的销售费用有所下降，且一直低于行业平均水平，主要系受疫情影响差旅费和招待费金额在报告期内有所下降。公司财务费用的波动率较大，主要系汇率变化和投资收益的影响。公司管理费用在2018年以来大体稳定，管理费用主要为职工薪酬和折旧摊销。 注：图4-7中的行业平均线，均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值，得到相应的费用率，而不是单个公司的额相应费用率的加权平均，这种计算方法在行业集中度比较高的时候，可能会突出主营收入较大的公司的影响，弱化主营收入较小的公司的影响。 3.2 公司亮点分析 公司具备完备的产品谱系，在所从事的行业内有显著优势。公司业务覆盖平板显示检测、半导体检测及新能源设备领域。报告期内，公司业绩快速增长，行业地位不断提升。公司自设立以来，深耕平板显示检测系统领域，形成了“光、机、电、算、软”一体化的整体解决方案服务能力，成为行业内少数几家能够提供平板显示三大制程检测系统的企业，具有领先的行业地位，产品已覆盖 LCD、OLED、Mini/Micro-LED 等各类平板显示器件检测系统，客户已覆盖下游主要的面板、模组厂商，包括京东方、华星光电、惠科股份、天马微、Apple 和友达光电等; 在半导体检测领域，公司目前在半导体前道检测方面成就显著，研发的膜厚/OCD量测设备、电子束量测设备基本填补了国内空白，产品已进入广州粤芯、 长江存储、中芯国际等知名半导体厂商；在新能源锂电池设备领域，公司正在加大研发投入，大力拓展锂电池设备布局，已成为中创新航等下游知名厂商的优选合作商，具有较强的竞争优势。公司的产品如下： 公司所处行业稳定发展，公司迎来新的发展机遇。 1）国内显示面板市场规模稳步增长，带动平板显示检测行业快速发展。近年来，受益于消费电子行业需求增长、日本和韩国面板厂商逐步退出LCD 市场和以京东方为代表的国产面板厂商持续加强对高世代线投入影响，国内显示面板市场规模快速增加，带动平板显示检测设备行业持续快速发展。根据 Frost & Sullivan 预计，国内显示面板出货量将由 2020 年 9,110 万平方米，增长至 2025 年约 12,120 万平方米，年复合增长率为 5.88%，远高于全球增长水平。 2）半导体检测设备市场规模快速增长。受益于国内半导体产业的蓬勃发展和政策大力扶持，多家国内领先的半导体制造企业进入产能扩张期，国内半导体检测设备市场规模快速增长。根据Tech Insights 的统计，2016 年至 2021 年国内半导体检测设备市场规模的年均复合增长率为 29.81%，其中 2021 年市场规模为 25.8 亿美元，预计 2022 年国内半导体检测设备市场规模将达 31.1 亿美元，我国已成为全球最大的半导体检测设备市场。 3）下游市场需求快速增加，锂电池设备市场前景广阔。公司目前在新能源设备领域的主要业务为锂电池设备的研发、生产和销售。近年来，受益于政策和市场需求推动，以动力电池和储能电池为代表的锂电池厂商加速扩产，带动锂电池设备需求增加，行业进入快速发展期。 4. 风险提示 申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 相关报告 爱玛转债：电动自行车行业龙头企业 20230228 天23转债：国内光伏组件龙头企业 20230214 三房转债：国内瓶级聚酯切片行业领先企业 20230105 福新转债：功能性涂布复合材料领域企业 20230104 冠盛转债：汽车传动系统零部件领先企业 20230103 恒锋转债：中国智慧城市综合服务商 20221231 声迅转债：安防解决方案和运营服务提供商 20221231 睿创转债：非制冷红外龙头供应商 20221231 华亚转债：半导体精密金属件领先供应商 20221218 汇通转债：工程施工区域领先企业 20221215 漱玉转债：山东省医药零售行业龙头企业 20221215 富淼转债：水基工业领域服务领先企业 20221214 优彩转债：国内再生涤纶短纤维领域龙头 20221214 免责声明

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