华泰 | 策略:左手地产链价值、右手顺周期成长

（以下内容从华泰证券《》研报附件原文摘录）
　　如果您希望第一时间收到推送，别忘了加“星标”！ 2月中观产业景气指数重点边际变化：①地产链拐点逻辑扩散，由二线到一线、由竣工端到开工端；②港股互联网基本面修复弹性上升，1月手游收入同比转正；③面板基本面拐点出现，从量的复苏过渡至价，国内厂商稼动率改善；④12月安防设备政府中标额同比转正，拐点基本确认；⑤基本医保支出同比爬坡，专科医院诊疗需求回暖，院端复苏带动器械ToB需求。自上而下，1Q23 PPI拐点、美元指数双顶分别指引产业链风格向中上游漂移、久期缩短；基于行业景气度变化、股价短中期表现和市场风格，3月推荐普钢/建材（水泥+装修建材）/面板/安防设备/医药（院端+器械）。 核心观点 核心观点：地产链和顺周期成长景气扩散 2月中观产业景气指数重点边际变化：①地产链拐点逻辑扩散，由二线到一线、由竣工端到开工端；②港股互联网基本面修复弹性上升，1月手游收入同比转正；③面板基本面拐点出现，从量的复苏过渡至价，国内厂商稼动率改善；④12月安防设备政府中标额同比转正，拐点基本确认；⑤基本医保支出同比爬坡，专科医院诊疗需求回暖，院端复苏带动器械ToB需求。自上而下，1Q23 PPI拐点、美元指数双顶分别指引产业链风格向中上游漂移、久期缩短；基于行业景气度变化、股价短中期表现和市场风格，3月推荐普钢/建材（水泥+装修建材）/面板/安防设备/医药（院端+器械）。 周期：石油/煤炭景气下行，贵金属高位回落，铜/小金属/普钢/建材复苏 2月Brent原油期货价格继续下行，汽油-原油价差同比转正；动力煤价格震荡走弱，产能利用率小幅回升；贵金属COMEX金、银价格同比增速回落，工业金属铜强铝弱，小金属稀土、钼价格同比增速回升，能源金属电池级碳酸锂、钴资源品价格继续回落；化工品中纯碱/MDI/钛白粉/氮肥/磷肥等价格同比、价差改善；钢材价格指数同比降幅收窄，螺纹钢/线材/冷轧/热轧毛利率回升；水泥价格同比降幅收窄，库容率回落、库存去化明显；玻璃期货价格同比降幅走阔；房屋竣工面积累计同比趋势回升，PVC（管材）、钛白粉（涂料）、环氧乙烷（减水剂等）价格同比拐点初现。 制造：机械设备景气筑底，新能源、国防军工继续回落 1月挖掘机销量、开工小时数同比降幅走阔；光伏上游硅片/金属硅价格继续回落、硅料价格企稳，辅材EVA树脂价格回升、光伏玻璃产量同比回落，1月光伏招标量同比回落；钢材价格回暖，风电成本端改善放缓，1月风机招标量环比回升；1月新能源乘用车销量、动力电池装车量同比转负，除隔膜、铜箔外中游电池材料价格和产量同比普降，电解钴价格同比（领先6个月）指引新能源车产销下行；航空装备上游0级海绵钛1月价格同比降幅走阔，碳纤维进口额同比仍在下行，预收账款+合同负债下行指引景气回落。 消费：医疗器械及服务景气改善延续，乘用车仍在下行 2月猪粮比价继续回落，肉鸡养殖盈利预期转正，更高频的指标显示猪价超跌反弹，但能繁母猪存栏同比自去年5月回升，或压制猪价上行空间；1月茅台一批价同比转正且社融同比继续上行指引白酒景气回升或延续；啤酒、休闲食品12月线上零售额同比下行；乘用车、商用车12月销量同比降幅扩大，前瞻指标半钢胎开工率指引汽车景气下行；成本改善放缓，房屋竣工同比回升，家电景气或筑底；1月玻尿酸、水光针搜索指数、新氧医美使用人数同比降幅扩大，医美景气阶段回落；1月医疗服务景气改善，医保支出回升指引器械景气回升。 TMT：电子、计算机设备景气筑底，软件、传媒、港股互联网景气爬坡 12月中国集成电路产量同比降幅收窄，受春节因素影响1月台股半导体制造、封测、设备营收同比均下行；PCB/MLCC/面板/LED台股营收同比降幅走阔，但2月液晶电视面板价格回升，从量的复苏过渡至价，国内面板厂稼动率改善；消费电子2月 DXI指数同比降幅走阔，全球智能手机出货量同比继续下行；计算机设备12月工业增加值同比转正，且用电量同比上行，其中安防设备中标额12月同比转正，景气回升迹象初现；1月移动游戏收入同比转正，2月版号审批维持高位，1月票房收入同比转正，长短视频活跃人数同比略有放缓；港股互联网电商零售12月同比走平。 风险提示：地产销售不及预期；海外流动性超预期恶化；模型失效风险。 正文 中观产业景气综述：左手地产链价值，右手顺周期成长 中观产业景气指数产品升级：1）加入了部分行业领先指标或同步指标的一致预期，辅助行业周期位置研判；2）“华泰策略战术配置组合”已于2月6日公开上线Wind PMS平台，报告发布后同步更新3月持仓，供投资者追踪和交流指正。 模型显示，2月中上游景气度改善，地产链、顺周期成长景气右侧品种增多。申万一级行业景气度由高到底为：煤炭（77.9）、石油石化（65.8）、社会服务（54.7）、银行（50.7）、公用事业（47.0）、电力设备（46.3）、传媒（45.5）、非银金融（44.5）、农林牧渔（44.3）、国防军工（39.7）、医药生物（37.7）、基础化工（37.2）、有色金属 （36.6）、家用电器（34.6）、轻工制造（28.8）、美容护理（23.7）、交通运输（20.6）、食品饮料（18.2）、纺织服饰（17.9）、机械设备（17.8）、钢铁（16.8）、商贸零售（16.7）、房地产（14.5）、通信（14.3）、计算机（12.5）、电子（10.9）、汽车（10.8）、建筑材料（9.6）。 重点边际变化提示：1）地产链拐点逻辑扩散，由二线到一线、由竣工端到开工端，钢材、水泥、装修建材原材料价格同比降幅收窄；2）港股互联网基本面修复弹性上升，中国移动游戏市场收入1月同比转正（+14.8%），创历史新高；3）面板基本面拐点出现，2月液晶电视面板价格回升，国内厂商稼动率回升；4）安防设备政府中标额12月同比转正，拐点基本确认；5）基本医保支出同比爬坡，专科医院支付金额同比回暖，院端诊疗复苏带动医疗器械B端需求。 中上游板块或受益1Q23 PPI拐点以及地产链修复带来的景气扩散，1月PCE数据修复超预期，加息预期上修，美债、美元指数短期或高位震荡，久期风格略偏价值。自上而下，地产链价值走强的条件是销售复苏出现超预期迹象，高频数据显示兑现概率在提升，而主题成长走强需同时满足：①地产链复苏不及预期；②美联储加息路径指引符合市场预期或更温和，能见度较低。考虑地产销售不及预期风险，可配置景气右侧或底部拐点、对地产复苏强度依赖度较低、对海外流动性敏感度较低的周期型成长。自下而上，考察景气右侧或底部拐点品种性价比，3月行业轮动推荐钢铁/建材（水泥+装修建材）/面板/医药生物（医疗服务+器械）/安防设备。 2月中观产业景气追踪：综评 上游资源 石油石化：景气下行。2月布伦特原油期货价格环比小幅回落，整体仍处于2022年中以来的下行周期中。油气开采1月全球钻机数同比+16.4%，2021年10月高点以来的供给去化仍在演绎。炼化方面，2022年11月以来汽油-原油价差同比增速触底回升，2月转正（+11.1%），炼化景气度上行。 煤炭：景气高位回落。旗舰指标秦皇岛动力煤2月均价环比小幅下滑，焦煤提库价环比继续下滑，但考虑到矿难事件后安检环保监管形式或趋严，焦煤开工率或下降、产能释放有可能收紧，焦煤价格预计较为坚挺。2月陕西、山西、内蒙古三省煤矿产能利用率环比回升。 有色金属：景气回升。工业金属方面，铜强铝弱的格局延续，景气整体处于回升期。2月铜价同比-3.4%，降幅进一步收窄，铝价同比-17.7%，降幅较1月进一步加大，此外，1月铅价同比增速转负。贵金属方面，1月美国通胀数据超预期，美元指数、美债利率再次抬升，COMEX期金价格2月同比+0.7%，环比小幅下滑。小金属方面，钼精矿继续大幅涨价（2月同比+122.1%）、稀土价格指数环比有所下滑。1月稀土价格指数月均值录得293.8，环比有所下滑但仍处于2022年9月以来的回升区间内。能源金属方面，景气整体继续下行。2月电池级碳酸锂（+5.5%）、硫酸钴与四氧化三钴均价（-61.2%）及硫酸镍与镍板（30.6%）同比较12月均有所回落。磁材方面，2月氧化镨钕价格同比-37.5%，已深度探底。 中游材料 基础化工：景气拐点初现。化学原料景气筑底回升，2月纯碱价格同比回升（+13.2%），纯碱-原盐-烟煤月平均价差继续走扩；2月PVC价格同比降幅继续收敛（-23.9%），价差走阔；钛白粉价格同比-23.8%。化学制品景气底部回升迹象初现，脂肪醇价格同比-21.9%，降幅环比走廓，脂肪醇-棕榈仁油价差维持高位；MDI价格同比-15.9%，降幅环比再度走廓，但价差环比明显走廓。化学纤维多数品种景气仍在下行，氨纶复苏节奏靠前。塑料景气回升，1月聚碳酸酯PC同比-25.3%，降幅环比下行但价差明显改善，处上行趋势中。农化景气上行，氨肥及磷肥为主要拉动项。 钢铁：景气回升。2月铁矿石价格同比-15.6%，较1月降幅进一步扩大，原料景气下行。2月钢材价格指数同比-14.0%，较1月降幅基本持平，具体来看，螺纹、线材、热轧、冷轧2月均价降幅不同程度收敛，2月中厚板均价降幅有所收缩，五类普钢毛利率仍在回升，反映成本改善持续改善，普钢景气筑底。此外，2月唐山钢厂高铝开工率、产能利用率环比回升。 建筑材料：景气触底回升，水泥、装修建材拐点初现。水泥2月价格同比降幅略收敛（-13.0%），库容率下滑至67.3%，出货率回升至67.3, 2月玻璃期货价格同比-27.8%；“保交楼”政策仍在，但年后施工节奏修复较慢，2月房屋竣工面积累计同比增速环比持平，2月PVC（管材）价格同比降幅收窄（-29.78%），钛白粉（涂料）、环氧乙烷（减水剂等）价格同比降幅企稳，装修建材景气拐点初现。 中游制造 机械设备：景气有筑底迹象。12月金属加工机床产量同比降幅收窄（-6.9%），机床进口量12月同比-37.1%，降幅较11月环比小幅走扩，通用设备景气低位回升，部分企业订单数据显示1-2月同比有所回暖，甚至出现超预期现象。1月挖掘机销量同比进一步下滑（-58.5%），挖掘机开工小时数同比降幅再度走阔（-37.2%），但百年建筑数据显示，年后全国基建、地产复工进度较2022年同比快，2月挖掘机景气或有望回升。受12月疫情扰动，工业机器人产量同比再度转负（-9.5%），1月海外四大家族（发那科、ABB、安川、库卡）订单同比进一步回落（-39.7%），自动化设备景气回落。 电力设备：整体景气下行，光伏、电池景气下行，风电景气筑底。12月光伏新增装机量同比+59.1%，连续7个月回落；国网近期数据显示，1月国网区域装机11.7GW，测算国内整体新增光伏装机有望达约13GW，同比增长有望达80%；2月上游硅料、辅材价格不同程度回升，但预计价格难以维持回升趋势，12月电池片、组件、逆变器出口仍处于下行期，光伏景气下行。1月陆上风机、海上风机招标量分别为9.1GW、1.55GW，环比+14%、+55%，中游成本端钢价小幅回升，风电设备景气筑底、海风好于陆风。1月新能源乘用车销量同比-5.9%，2020年7月以来同比增速首次转负，动力电池装车辆同比回落0.3%，2月，中游电池材料价格和产量同比普遍进一步回落，电池景气进一步下行。 国防军工：景气下行。航海装备12月造船完工量同比降幅走阔（-4.6%），2月新船价格VLCC同比小幅回落；航空装备上游2月0级海绵钛价格、12月碳纤维进口额同比回落；军工电子台股MLCC营收1月同比大幅转负（-22.5%）。 可选消费 汽车：景气下行。1月乘用车销量同比降幅走阔（-32.8%），新能源车销量同比转为负数（-5.5%），12月L2智能车销量同比增幅收窄（+67.1%），乘用车景气低位下行。12月发动机产量同比降幅进一步走阔（-36%），智能车零部件搭载量增速分化。1月上海二手摩托车交易量同比大幅下滑（-36.6%），摩托车景气下行。1月商用车销量降幅再度走阔（-47.6%），景气筑底。 家用电器：景气筑底，白电、小家电回升，黑电探底，厨电下行。12月，大白电（空调、冰箱、洗衣机）线上+线下内销同比降幅均收窄，出口销量同比降幅走阔；黑电线上+线下内销同比降幅走阔（-4.8%）；1月小熊京东销售额同比下滑（15.2%）；12月油烟机内销及外销量同比均走弱。1月成本端改善，空调成本指数（根据主要原材料价格及成本占比加权平均计算，后同）同比降幅走阔，冰箱、洗衣机、油烟机成本指数降幅基本走平。 商贸零售：景气筑底。12月限额以上商品零售总额、电商零售额同比增速均放缓，一般零售及电商景气探底。1月凤凰机场旅客吞吐量同比转为正数（+24.7%），此外根据海南省商务厅数据，1月海南12家离岛免税店总销售额同比+45%，或与春节居民出行相关，免税景气边际有所改善。 社会服务：景气回升。1月黄山景区游客数量同比大幅上涨（+880.9%），旅游景气回升。12月餐饮收入同比降幅走阔（-14.1%），主要受疫情影响，更高频的10大城市地铁客流量数据显示2月线下消费场景加速修复（2023年2月客流量超出2020年、2021年、2022年同期），餐饮收入增速低位回升概率较大。 轻工制造：景气筑底。12月家具类销售额降幅走阔（-5.8%），出口降幅收窄（-14.6%），但2月河南经销商数据显示，春节后C端销售需求较强，成交率和单值均同比高增，景气有底部回升迹象。12月文化办公用品零售额降幅收窄（-0.3%），景气回升迹象初现。2月上游溶解浆价格指数进一步回落，造纸景气改善。 纺织服饰：景气回落。1月天猫淘宝运动服饰销售额同比降幅大幅走阔（-90.0%），12月纺织纱线、织物及制品出口额同比及服装鞋帽针纺织品类零售额同比降幅均走阔。成本端2月粘胶短纤价格基本稳定，纺织制造景气下行。12月服装出口降幅收窄，服装家纺景气筑底。12月金银珠宝销售额同比转负（-1.1%），饰品景气进一步回落。 美容护理：景气回升。2月玻尿酸、水光针百度搜索指数同比分化，玻尿酸同比回升、水光针同比继续下滑，1月新氧医美活跃人数同比降幅走廓（-28.7%），但使用时长同比增幅增长（17.8%），医美景气有所回落。 必选消费 农林牧渔：景气回落。2月猪粮比价回落至5.1，外元三毛猪价格、36城猪肉平均零售价均回落，养殖景气下行。12月生猪存栏量同比低位走平，饲料及动保景气回落。 食品饮料：景气筑底。1月36大中城市啤酒价格环比持平，1月成本端同比降幅收窄，啤酒景气度筑底；12月乳制品产量同比小幅回落（+2.0%），自7月低点（+0.9%）触底回升，2月国产婴幼儿奶粉价格同比继续下行（+0.7%），乳制品景气筑底。 医药生物：景气回升。1月疫情影响减退，居民储备需求消散下天猫医疗器械销售额同比大幅减少（+56.9%），剔除22年12月极端值后天猫医疗器械销售额同比处于修复区间。1月FDA暂时批准新药上市申请数同比降幅收窄（-15.5%），研发外包景气边际回升。 TMT 电子：景气筑底。12月全球半导体销售额同比继续下行（-14.7%），国内集成电路产量同比降幅收敛（-7.1%），受春节因素影响1月台股营收数据显示制造/封测/设备景气均下行，1月立积营收同比降幅收窄（-20.3%），射频等右侧品种亦出现一定扰动，半导体景气筑底。1月台股PCB制造营收同比降幅走阔（-19.4%），被动元件营收同比降幅走廓（-25.9%）。1月台股面板营收同比降幅走廓为-45.3%，面板出货量同比降幅走廓（-36.3%），而台股LED、光学营收同比仍在下行，光学光电景气筑底，但2月液晶电视面板价格回升，从量的复苏过渡至价，国内面板厂稼动率改善。12月全球智能手机出货量同比-16.7%、2月 DXI指数同比-37.6%，仍在下行，消费电子景气筑底。 计算机：景气回升。12月计算机设备工业增加值同比转正（+1.1%），且用电量同比上行，其中安防设备中标额12月同比转正，景气回升迹象初现。12月软件收入同比小幅回升（+11.2%），12月办公软件、工业软件等景气回升，软件开发景气回升。12月数码配件销售额同比降幅收窄（-12.9%），IT服务景气磨底。 通信：景气筑底。12月电信业务总量同比回升（+20.8%）、移动互联网接入流量同比回升（+18.1%），通信服务景气底部回升迹象初现。12月移动基站产量同比转负（-15.6%），此前连续5个月回升；光电子器件产量同比转正（55.3%），光纤出口额同比转负（-28.0%）。物联网模组下游汽车电子及智能家具需求转弱，通信设备景气下行。 传媒：景气爬坡。1月中国移动游戏收入同比转正，2月国产游戏审批数量继续维持高位（87个），寒假和春节期间，中国手游市场逐渐回暖且政策仍温和，游戏景气上行。线下活动复苏+春节档拉动，1月电影票房收入同比大幅转正（66.2%），影视院线景气拐点初现。1月长短视频月活人数同比呈现平台间分化，爱优腾芒活跃人数同比转正（0.4%），其余平台不同程度走弱，整体景气回升。 港股互联网：景气爬坡。1月中国移动游戏收入同比转正，2月国产游戏审批数量继续维持高位（87个）。12 月电商零售额同比走平为+4.0%，跨境电商出口同比降 幅收窄(-46.6%)，权重板块拉动港股互联网景气回升。 金融地产 房地产：景气筑底。整体看，2月30城商品房销售面积合计同比增速转正（30.9%），2月百城成交土地面积、供应土地面积同比分别转正至48%、0.3%，房地产开发景气筑底回升迹象初现。分项看，截至2月25日，60 城新房成交面积 MA7 同比转正至28%，26 城二手房成交面积 MA7 比上行至73%。前瞻看，根据华泰地产23.03.01发布的《累计同比明显收窄，销售端春意渐进》，近期贝壳二手房市场景气指数、经纪人KMI指数等领先指标有所修复，反映市场仍在筑底阶段，但已初现复苏迹象。 银行：景气上行。根据华泰金融团队23.02.26发布的《支持住房租赁，加配优质金融》12月新发放贷款利率4.14%，创有记录以来新低，助力实体发展。央行下一阶段将继续推进利率市场化改革，引导市场利率围绕政策利率波动。住房租赁新规落地，有助于盘活市场存量房产，为银行提供更多优质可投资产。随经济复苏，零售端需求逐步修复，银行信贷扩张有望持续。 非银金融：景气上行。根据华泰银行团队23.02.26发布的《支持住房租赁，加配优质金融》，1月保费分化但整体呈现负债端拐点特征，如平安寿险保费同比2.4%。2 月 20 日银保监会发布 2023 年全国财产保险监管工作会议核心要点，2022 年财险市场持续稳定增长，整体风险可控，2022 年实现保费收入 1.5 万亿元，同比增长 8.7%。而不动产私募基金落地，地产行业修复，有望继支撑保险公司估值。证券方面，2月A股日均成交额同比降幅收窄至-1.8%，股债筹资发行规模同比转正至12.2%，两融余额同比降幅收窄至-8.2%，经纪、投行及信用业务均改善，自营业务受市场表现影响略有转弱，综合来看景气回升。 公共产业 电力及公用事业：景气下行。12月火电发电量同比+0.9%，成本端1月动力煤现货价格下降，火电景气小幅回暖；12月水电发电量同比+1.0%，较11月继续回落，利用小时数同比大幅下滑（-194.0%），2月三峡水库蓄水量同比降幅走阔（-32.7%），水电景气下行；12月风电、光伏发电量同比分别为12.3%、14.3%，新能源发电景气走平；2月液化天然气价格同比再度转负（-4.6%），拐点待验。 交通运输：景气下行。1月主要快递公司单票收入回升至7.5元，物流景气底部回升；12月铁路、公路、民航客运量分别下降35.9%、30.3%、42.9%；2月CCFI、SCFI、BDI运价指数继续下行，但干散运（BDI）日频数据出现企稳回升迹象。 华泰策略月度战术配置组合（2023年3月） 我们在2023.2.6发布的《消费建材初现景气拐点》中明确了构建华泰策略月度战术配置组合的一般标准。本期，我们更新止盈止损标准为：若单一个股触及止损线（绝对收益率≤ -10%）或单一个股占组合净值比重连续3个交易日高于10%，则调出，其余行业筛选及个股负面剔除标准条件保持不变。此外，我们移除历史估值分位数限制。 对于各个华泰策略战术配置月报中的推荐行业/细分环节，我们优先选择华泰各行业组的月度推荐，在某一细分行业/环节未被推荐的情况下，我们主要从市值及估值（2023E 市盈率/市净率）维度综合进行筛选。 （具体组合请见研报原文） 风险提示： 1）地产销售不及预期：若地产销售不及预期，将影响地产链复苏节奏和程度； 2）海外流动性超预期恶化：若美联储超预期加息，将进一步压制A股估值； 3）模型失效风险：景气指数模型基于历史数据及规律，随时间推移，可能存在指示效力或代表性下降的风险。 相关研报 研报：《左手地产链价值、右手顺周期成长》2023年3月2日 王 以 S0570520060001 研究员 王伟光 S0570121030045 联系人 方正韬 S0570122050097 联系人 孙瀚文 S0570122040006 联系人 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/mainland 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 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