【中粮视点】棉花:于无声处听惊雷

（以下内容从中粮期货《【中粮视点】棉花:于无声处听惊雷》研报附件原文摘录）
　　摘要 USDA论坛对于棉花市场的展望是一份偏多的报告，全球、美国和中国棉花市场都是去库存预期。其中，播种面积的大幅下降和消费的强劲复苏预估也获得市场认同，但对于收获面积的增加，市场有较大分歧。以美国为例，在德州干旱尚未解除的背景下，USDA大幅下调弃耕率导致收获面积增加，美棉出现“减面积不减产量”的现象，这是有失偏颇的。纵观全球，播种面积的大幅减少，会导致棉花对天气的容错空间非常小，一旦天气稍微不及预期，就可能形成一个利多，这是新年度棉花市场的特点。消费方面，来自中国的消费刺激政策，强度可能超过市场预期，国外消费的韧性也可能超过市场预期，实际全球消费的复苏可能比USDA的预估的还要强劲。所以，笔者判断棉花市场的修复性牛市并未结束，播种之前市场区间震荡蓄势，播种之后减面积的利多坐实，消费复苏的证据更加夯实，可能迎来趋势上涨。 一 美国市场 美棉的价格徘徊在种植成本附近，棉花和玉米的比价为13.1%，是近十年同期最低水平。无论从绝对种植收益还是相对种植收益来考量，新年度美棉市场减面积都是符合逻辑的预期。USDA预计2023/24年度美国棉花播种面积为1090万英亩，同比减少20.8%。笔者对播种面积的减幅赞同，但是在德州干旱尚未解除的背景下，USDA大幅下调弃耕率导致收获面积增加，美棉出现“减面积不减产量”的现象，可能要打个问号。播种面积的大幅减少，叠加USDA对弃耕率的乐观预估，导致后期美棉对天气的容错空间非常小，一旦天气稍微不及预期，就可能形成一个大利多。 即便如此，受益于全球消费的复苏，美棉出口预期强劲，新年度美棉还是去库存趋势，有利于美棉价格重心上移。后市，价格上升空间的弹性，一方面是看天气，另一方面是看美棉出口。尤其是最近东南亚棉纺开机持续好转，美棉的出口异常强劲，似乎国外的消费充满韧性，并没有市场预期的那么悲观。据USDA，2月16日当周，2022/23年度美棉净签约销售9.68万吨，环比大幅增加4.71万吨；装运4.48万吨，环比增加0.1万吨。 图 美国平衡表 数据来源：USDA 二 全球市场 USDA预估，2023/24年度全球棉花收获面积为3150万公顷，同比增0.3%；产量为2504万吨，同比增0.5%；消费量为2515万吨，同比增4.4%；期末库存为1929万吨，同比减0.6%；库消比为76.7%，同比降3.8个百分点。 笔者认同，USDA对于消费复苏的预估，无论是中国放开导致的需求复苏，还是非中国需求的边际好转，包括我们近期看到的美棉出口和主要棉纺国开机等高频数据，均支持USDA的预估。1960年以来，全球棉花消费的平均增速是1.7%。新年度4.4%的消费预估增速是平均增速的两倍多，但笔者认为对消费复苏还可以更乐观一些，因为中国的一些刺激政策可能超过市场预估，非中国的消费也表现出很强的韧性。产量方面，和美棉的问题差不多，对于天气的预估过于完美，这个需要密切跟踪，可以确定的是低容错率下天气升水的季节性炒作不会缺席。 图 全球平衡表 数据来源：USDA 三 中国市场 USDA预估，2022/23年度中国棉花产量为595万吨，同比减少4.4%；进口185万吨，同比增加9.7%；消费量806万吨，同比增2.8%；期末库存786万吨，同比降3.6%；库消比为97%，下降6.4个百分点。其中，国储棉库存预估为279万吨，维持不变。 笔者赞同USDA对于中国消费复苏的预估，但是产量的减少幅度可能要大于USDA预估。据笔者了解，今年国内把粮食生产放在更加重要的位置，新疆也在加强对粮食种植的引导。另一方面，疆棉种植平均成本约3000-3200元/亩（含地租），即便按照18600元/吨的直补价格计算，棉花的种植收益也不及玉米等粮食作物。且补贴的完全发放，间隔的时间较长。近期市场出现了新年度疆棉面积可能下降10%-12%的预估，笔者认为最终的面积减幅可能在5%-10%之间，需要根据调研情况调整。如果天气从极好恢复到正常状态，国内产量的降幅或超过USDA预估。 图 中国平衡表 数据来源：USDA 作者简介 付斌 中粮期货研究院 棉花资深研究员 交易咨询资格证号：Z0012492 风险揭示 1. 中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货限公司许可，任何单位或个人都不得以任何方式修改本报告的部分或者全部内容。如引用、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权力。 2. 本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很大不同。请投资者务必独立进行交易决策。公司不对交易结果做任何保证。 3. 市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意见。 4. 在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进行交易，或可能为其他公司交易提供服务。

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