晨报0220 | 宏观、海外宏观、策略、海外策略、新股、非银、安博通、燕京啤酒

（以下内容从国泰君安《晨报0220 | 宏观、海外宏观、策略、海外策略、新股、非银、安博通、燕京啤酒》研报附件原文摘录）
　　0220 音频： 进度条 00:00 18:23 后退15秒 倍速 快进15秒 今 日 重 点 推 荐 【宏观】第三轮逆全球化，大潮已至 全球化和逆全球化是周期轮回而非单向趋势。19世纪后期以来，世界共经历三轮全球化和三轮逆全球化浪潮： 第一轮：19世纪后期至二战结束后。第二次工业革命推动全球化的繁荣，一战和大萧条则引发第一次逆全球化浪潮。 第二轮：二战结束后至20世纪70年代。20世纪50-60年代是资本主义国家经济增长的“黄金时代”；但布雷顿森林体系解体和两次中东战争严重打击了全球化。 第三轮：20世纪90年代至今。以中国为代表的新兴经济体积极参与国际贸易体系助推第三轮全球化达到前所未有的高度；但全球失衡孕育了全球金融危机，为逆全球化浪潮埋下伏笔。 逆全球化往往源于全球化后期固有矛盾的积累，具有以下五个特征： 1）“追赶国”相对“守成国”经济实力逼近或赶超。美国分别在19世纪末-20世纪初实现对英国GDP总量和人均GDP的赶超，日本在80年代后期GDP总量超过美国60%，21年中国GDP达到美国的76%。发展依然是国内政策重要目标。 2）“守成国”主动战略收缩，全球化退化为“阵营化”。20世纪30年代英国主导建立“帝国特惠制”，对英联邦以外国家实施歧视性贸易政策；22年美国提出“印太经济框架”，从意识形态出发意图供应链“去中国化”。阵营化背后是全球市场份额的再分配。 3）旧的货币体系濒临崩溃。原全球化主导国由于国力下降导致无力维持以其货币为中心的支付体系，英镑、美元汇率分别在20世纪上半叶和70年代后出现剧烈波动。避险资产的价值面临上升。 4）能源体系出现剧烈变革。第一轮逆全球化石油替代煤炭，第二轮民用核能大发展，第三轮新能源发电成本大幅降低。能源相关设备和材料的投资进入加速周期。 5）各国围绕军备竞赛大力投入科技研发。科技领域的竞争主要集中在“追赶国”和“守成国”之间，抓手是军备竞赛。 预计本轮逆全球化会持续至2035年前后，中国未来有三个战略方向： 1）增储上产，保障安全。降低重要初级产品的对外依赖，重要工业品产能要有冗余。 2）产业政策“王者归来”。基础研发和需求侧补贴政策是重点。 3）以“一带一路”国家为突破口推进人民币国际化，应对“金融战”。 风险提示：地缘冲突升级，中美全方位竞争加剧。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告第三轮逆全球化，大潮已至，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外宏观】欧洲股市“一飞冲天”，未来需要关注什么？ 欧洲经济表现开年以来明显超出市场预期，欧洲经济也很可能摆脱衰退，这也大概率成为2023年第一个被证伪的主要宏观判断。与此同时，资本市场也给出了乐观的判断，欧洲斯托克50指数也在近期节节走高，很可能在近期创下2008年金融危机以来的新高。 能源危机并未对欧洲经济造成想象中的致命影响，这成为欧洲经济显著高于预期的最关键因素。在经历了俄乌冲突后的早期冲击后，欧洲经济逐步在2022年下半年企稳。作为欧洲经济最为重要的领先指标，PMI指数在近期的快速回升清晰地表明，欧洲经济已经度过了最为困难的时段。 伴随着欧洲经济的“超预期”，我们认为有两个指标值得关注，第一是贸易条件指数，目前这一指数正在改善，这意味着欧洲的贸易逆差将会收窄。第二是欧洲的工业出现了“再通胀”，这表明制造业表现相对突出，同时也表明CPI下行速度会较为缓慢。 欧元区经济的超预期表现以及由此产生的相对“确定性”，让资金持续流入欧洲股市。欧洲股市的构成相对“传统化”和“重型化”（能源、金融公司占比较高），在高利率环境下更容易受到资金的青睐。 对于投资者而言，欧洲的制造业以及其相关资本品出口的表现，一方面是追踪欧元区经济表现的最主要指标，另一方面也意味着我国国内相关工业领域会得到提振。 从外汇市场的表现来看，欧元也将保持一定的韧性。 >>上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告欧洲股市“一飞冲天”，未来需要关注什么？，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【策略】交易再通胀 股票行情阶段休整，但没必要如惊弓之鸟。随着股票主要宽基指数在本周冲高回落，市场共识开始转向谨慎。我们在2月初前瞻性的研判从2022年11月至今的第一笔指数行情接近尾声，指数降速进入震荡，实际上看上证指数自春节后并未走出新高处于持续的震荡整理。如何理解市场的变化？我们在前序报告中提出，对于短时间尺度的股票策略而言，宏观风险下降的预期反应的比较充分，当前不论是需求的扩张还是政策的发力也缺乏新的变化，加上短期交易层面兑现的需求上升，股票市场休整是一个正常的现象。但是，我们并不认为市场将重新回到类似2022年般的“风暴模式”，2023年来自于疫情、经济、政治不确定性下降的大逻辑并未破坏，阶段性的宏观波动并不改变经济增长恢复的趋势。因此，相较于2022年的逢高减仓，2023年的股票策略是逢低买入。投资者需要面对市场阶段性的休整，但同样要准备下一次系统性买入的时机，面对波动不必如惊弓之鸟。 再通胀已然渐行渐近，关注盈利增长的弹性。上证指数的股票估值已经临近历史的中枢附近，这表明从2022年11月以来交易股票贴现率下降（资金流入、风险下降、偏好上升）已经比较充分，因此要复现之前的普涨行情或指数行情，需要看到更加强劲的增长或更加有力的经济政策，这也意味着下一阶段市场的重心将转向企业盈利的增长。积极的信号在于，企业开工复工开始加速，二手房销售开始回暖，一线城市的房价进入拐点向上、居民消费与商旅活动改善，“量”的修复与扩张已然开始。除此之外，在交流中我们发现，投资者往往把经济增长预期（比如5.0%）与企业盈利增长的预期简单关联，即经济增长不快，企业盈利增长也很难明显改善。这当中显然市场忽视了名义价格变化（通胀）对盈利增长的影响。我们认为，2023年市场一个重要主线将来自于中下游企业利润率的扩张带来的盈利增长弹性超预期，需求的边际扩张+供给响应偏慢（尤其是受损于过去两年产业政策紧缩、疫情冲击、广谱亏损造成的供给收缩）将带来较大的价格弹性。市场的驱动力已经从贴现率交易转向关注盈利增长，而中国的再通胀已然渐行渐近。 行业配置：积极进攻开工与涨价，回调布局创新成长股。短期行业配置聚焦两条主线，商旅与地产链的需求修复、周期品的去库涨价，成长股回调后仍可布局。1）开工链，尤其是需求预期边际修复的商旅与地产后周期。过去一个季度，市场主要交易的是居民需求的回补，但对于企业需求反弹的定价尚不充分。相比居民，疫情期间企业的消费行为更加谨慎，全A 22H1差旅费用已降至19年同期60%以下，后续差旅、宴请活动修复空间极大。推荐：次高端白酒/航空/酒店。此外，节后复工复产进程加速，一线二手房销售量价率先企稳回暖，竣工与销售改善在途，推荐地产后周期品种：家电/家居/建材。2）我们在1月份判断：疫后的世界除了需求复苏，还有供需缺口放大带来的物价上涨。近期周期品涨价信号明显增多，经济修复趋势进一步明确。在内需恢复加速、地缘波动放大与美元重新走强的背景下，内需占比高、供给受限且金融属性偏弱的大宗品未来涨价幅度或超预期。推荐：化工/煤炭/油运/造纸。3）中期仍看好AI与苹果MR带动的创新周期，逢低布局TMT与机械设备。 投资主题和个股推荐：布局新开工，掘金新科技。1、开工后订单加速交付，需求弹性提升的高端制造业和商务出行场景。看好高端装备（中联重科/长盛轴承/固德威）、通用自动化（纽威数控/欧科亿/伊之密）、电网智能化（威胜信息）和航空/酒店（中国国航/锦江酒店）。2、需求复苏持续，布局传统行业开工旺季。看好消费建材（东方雨虹/旗滨集团）、工业金属（驰宏锌锗）、家电家居（海信家电/志邦家居）和油运（中远海能）。主题推荐：1、虚拟现实（华兴源创/兆威机电/立讯精密）；2、机器人（绿的谐波/国茂股份）；3、国货消费（珀莱雅/周大福/贝泰妮）；4、国企改革（中国联通/中航沈飞）。 风险提示：疫情演化对经济的冲击超预期；全球地缘政治的不确定性。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告交易再通胀，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【海外策略】倒春寒魔咒何时休？ 与历史上屡次出现的一季度高开低走行情类似，港股近期持续调整。恒指自1月27日以来累积下跌6.6%，已回吐元旦至春节前涨幅。从指数以往的一季度表现来看，港股似乎确实存在冲高回落的惯性。近几年由于疫情冲击、美元加息周期、地缘政治冲突等因素影响，港股春季回调的“魔咒”愈加明显。 复盘港股往年的春季回调，通常持续1个月左右，期间恒指的平均回撤幅度约10%-15%，从估值和技术性指标可观察止跌时点。其中，前期上涨较多、或是对流动性相对敏感的行业通常在回调中跌幅居前。造成回调的主要原因包括：1）国内经济基本面下行；2）海外通胀压力上升，引起市场对全球主要央行货币政策收紧的担忧；3）地缘政治冲突压制市场风险偏好；4）春季躁动令市场估值水平上升较快，随后出现技术性回调。 相比以往，2023年港股春季回调的持续时间或更短、影响程度更小。1）以往国内政策主要围绕疫情防控，而当前风向明显往经济修复转移，政策支持的确定性较强。2）过去一季度海外通胀大多处于上行阶段，导致货币政策预期收紧，21年初美联储首提QE Taper，22年初首次加息。而2023年海外加息周期已渐入尾声。3）短期内中美关系反复预期可能影响市场情绪，但整体幅度有限；其它地缘政治和监管层面的风险相比往年更为温和。4）港股目前处于合理位置附近，纵向对比具备更多“安全垫”。5）对于后续调整的时间和深度，或可参考指数市盈率分位数、市场情绪等相关指标。 策略上，短期有调整风险，但中期趋势未变，建议逢低加仓。1）短期内，可能有前期收益兑现带来的波动，此外还有美债收益率、中美关系反复以及人民币汇率波动可能影响市场情绪。2）但我们认为2023年港股春季回调的持续时间和影响相对有限，不构成中期趋势的卖点。3）国内经济修复的趋势延续，后续将带动港股企业盈利出现明显上修，同时海外流动性复苏交易仍在进行中。催化剂是国内社融放量以及海外美联储政策转向，时点可能在二季度前后。 行业配置方面，国内经济复苏逻辑下的低估值品种或相对占优。1）地产链估值仍相对较低，建议关注地产、金融、材料等。2）消费链里，关注汽车、消费电子等可选消费，在结构性行情当中可能相对占优。3）海外流动性反转策略，在美债利率反复过程中，可逢低布局港股创新药、半导体、黄金等受益于流动性边际宽松的品种。 风险因素：1）国内扩内需政策力度不及预期；2）美联储紧缩超预期；3）中美紧张关系升温，影响超预期。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告倒春寒魔咒何时休？，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【新股】全面注册制落地，打新收益预期小幅上调 事件：2023年2月17日，中国证监会发布全面实行股票发行注册制相关制度规则，自公布之日起施行。 点评： 制度规则的发布实施标志着注册制的制度安排基本定型，并正式推广到全市场和各类公开发行股票行为。1）2月1日至16日，证监会就全面注册制主要制度规则向社会公开征求意见，并于2月17日正式发布施行。制度规则的发布实施标志着注册制的制度安排基本定型，注册制推广到全市场和各类公开发行股票行为；2）全面注册制是涉及资本市场全局的重大改革，在我国资本市场改革发展进程中具有里程碑意义，落地实施后预计将进一步健全资本市场功能，提高直接融资比重，更好促进经济高质量发展。 制度规则与征求意见稿基本一致，深交所明确未盈利企业在创业板上市安排，沪深交易所自3月4日起接收主板新申报企业申请。1）制度规则与征求意见稿基本一致，主要采纳意见涉及加大违法违规行为惩戒力度、明确独立财务顾问的履职范围、完善非上市公众公司控股股东和实际控制人在重大资产重组中的法律责任规定等；2）制度规则内容包括发行上市条件以信息披露为核心、更加多元包容，且深交所细化创业板上市未盈利企业行业范围、启用“预计市值不低于50亿元，且最近一年营业收入不低于3亿元”上市标准；审核注册程序明晰交易所和证监会职责分工，证监会同步关注发行人是否符合国家产业政策和板块定位，并取消证监会发行审核委和上市公司并购重组审核委；发行承销对新股发行价格、规模等不设任何行政性限制；完善上市公司重大资产重组制度并强化监管执法和投资者保护等；3）沪深交易所于2月20日至3月3日接受证监会主板首发、再融资、并购重组在审企业申请，并于3月4日接收主板新申报企业申请。 全面注册制落地将更好畅通“科技-产业-金融”良性循环，增强券商服务实体经济功能，投行专业化能力愈发重要。1）更高的发行审核效率、更为包容的上市条件及再融资政策等将推动券商更好为企业提供直接融资和其他金融服务；与此同时，将使得一级退出更加通畅，加快创投资金的使用效率，带动资源合理配置，实现“科技-产业-金融”的良性循环；2）我们预计聚焦科技创新、深耕产业发展、挖掘优质企业并合理定价等专业化能力更强的券商投行将更为受益。 投资建议：建议增持企业融资服务具备竞争优势的券商和头部PE。个股推荐国金证券、四川双马、中信证券和中金公司H。 风险提示：权益市场大幅下跌。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告全面注册制落地，打新收益预期小幅上调，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【非银】全面注册制启动，头部投行和PE更受益 事件：2月1日，全面实行股票发行注册制改革正式启动。证监会就《首次公开发行股票注册管理办法》等制度规则草案向社会公开征求意见。 点评： 本次改革旨在总结试点注册制经验、通过全面实行股票发行注册制改革推动资本市场更好服务实体经济。经过4年的试点，注册制已具备向全市场推广的条件，本次改革旨在遵循尊重注册制基本内涵、借鉴全球最佳实践、体现中国特色和发展阶段特征三项原则，向沪深交易所主板、新三板基础层和创新层等全市场推广并进一步完善注册制安排，从而健全资本市场功能、提高直接融资比重，更好促进经济高质量发展。 本次改革的重点内容包括优化发行上市审核注册机制、改进主板交易制度等。1）优化发行上市审核注册机制，提高审核注册的效率和可预期性：进一步明晰交易所和证监会的职责分工，加强证监会对交易所审核工作的监督指导；取消现行主板发行条件中关于不存在未弥补亏损、无形资产占比限制等方面的要求等；2）改进主板交易制度，实现交易更加市场化便利化：一方面，新股上市前5个交易日不设涨跌幅限制；优化盘中临时停牌制度；新股上市首日即可纳入融资融券标的，优化转融通机制，扩大融券券源范围；另一方面，自新股上市第6个交易日起，日涨跌幅限制继续保持10%不变；维持主板现行投资者适当性要求不变，对投资者资产、投资经验等不作限制；3）优化定价与配售机制，更好实现新股的市场化发行：可通过询价或发行人与主承销商自主协商直接定价等方式确定证券发行价格。 为券商更好服务实体经济奠定了制度基础，专业化能力成投行未来竞争核心。1）注册制是发展直接融资特别是股权融资的关键举措，本次改革的启动将推动券商更好为企业提供直接融资和其他金融服务；2）主板发行上市条件更为包容、企业融资规模进一步扩大将使得深耕产业、挖掘优质企业并合理定价等专业化能力成为券商投行业务未来竞争的关键。 投资建议：建议增持企业融资服务具备竞争优势的券商和头部PE。全面注册制改革的加快落实，将进一步强化金融服务实体经济功能，促进直接融资比重提升，券商投行业务等企业融资服务将直接受益。我们更推荐企业融资服务专业性更强、更具竞争优势的券商和头部PE，个股推荐国金证券、四川双马、中信证券和中金公司H。 风险提示：权益市场大幅下跌。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告全面注册制启动，头部投行和PE更受益，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【计算机】安博通（688168）：网安行业快速复苏，上游龙头享受高景气 首次覆盖，给予增持评级。预测公司2022-2024年EPS分别为0.04/1.99/2.62元，给予目标价74.72元，对应2023年9倍PS。 作为网安上游龙头，充分享受行业景气度的修复，全年增速有望超预期。经历了2022年的疫情阵痛，网安行业将在2023年迎来需求的全面复苏。公司身处网安行业上游环节，为B端客户提供安全网关等产品，将充分享受行业景气度修复，发展将超预期。 行业竞争格局改善，全行业利润率有望提升。伴随着行业内少数厂商开始放弃恶性竞争战略，回归对盈利的追求，我们认为行业竞争格局正迎来边际改善，全行业厂商利润均有望快速提升。安博通经历了2022年的加大投入，2023年有望迎来收入和利润的高速增长，尤其在利润端将明显反转。 信创大年将带来增量需求。2023年是党政信创和行业信创新周期的第一年，对于网安信创产品的采购将放量，我们认为对于推动行业景气度提升有重要作用。安博通入选安全牛2022年信创能力排名TOP10，将受益于信创带来的需求增量。 风险提示：技术迭代升级风险，竞争加剧风险。 >>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告安博通（688168）：网安行业快速复苏，上游龙头享受高景气，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 【食品饮料】燕京啤酒（000729）：燕啤复兴，聚势突破 维持“增持”评级。维持2022-23年EPS预测0.13、0.21元，考虑到公司改革提效带动净利率提升逐步加速，上调2024年EPS预测至0.30(+0.03)元，参考同业给予23年3.5X PS，上调目标价至18.5元。 加速管理提效、机制优化。公司落实市场化导向的薪酬和考核机制改革，22年起试行“超值创造、超利分享”的薪酬体系，不同绩效档次人员的薪酬差距显著拉大。中层及业务人员绩效指标刚性，“能者上、庸者下、劣者汰”，从22年实践看，考核结果实质性落实到薪酬及职务升降。公司对组织架构精简调整、提升运营流程效率，推进产能和人员的提质增效，通过产销分离等形式淘汰低效工厂、优化人员，锻造更为精简的组织流程和更具活力的人员队伍，人效提升有望加速。 加速生产集约化、供应链规模化。各子公司间生产和供应链资源配置仍有较大的集约化空间，此前由于整合协同不足，公司虽有规模但规模效应不强，例如各区域此前在产品包装采购方面相对割裂，逐步走向统一集约，我们预计大集采的实现将为公司带来显著的利润增量。 加速U8大单品拓展、聚势发力。公司通过亏损企业整治、总部高管一对一帮扶等形式促进各区域各分子公司从松散走向协同，未来将聚焦U8大单品、共同发力。以U8大单品突破放量为抓手，河南、湖南、四川、广东等市场有望保持较好的拓展态势。在公司传统强势市场，结构提升空间较大，V10等高端产品未来有望接力U8实现提速。 风险提示：疫情反复、成本进一步上涨、市场竞争加剧等。 >>上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告燕京啤酒（000729）：燕啤复兴，聚势突破，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。 本期封面： 张轶 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH )为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”) 研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的，或含有“国泰君安研究"，或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 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