观点集锦 | 分会场(一):总量论坛
（以下内容从国泰君安《观点集锦 | 分会场(一):总量论坛》研报附件原文摘录）
2月8日下午，“国泰君安2023年春季策略会——分会场一：总量论坛”于长沙举行。国泰君安证券研究所宏观、海外宏观、A股策略、港股策略等首席分析师发表了2023年投资展望，同时特邀国泰君安越南分公司CEO黄博，解析越南的产业变迁、疫后复苏与市场表现。 各演讲嘉宾的精彩观点摘要如下： 黄博 国泰君安越南分公司CEO 连线越南：产业变迁、疫后复苏与市场表现 2021年7-10月，是越南疫情最为严峻的时期。2022年1月之后，越南开始分阶段式开放。工业生产和消费在2022年4月之后开始复苏。复苏时间上，较越南全面开放滞后大概3个月左右。被压抑的越南国内消费需求和旅游业在去年第二季度获得释放，录得强劲反弹。虽然2022年2-4月期间，越南出现第二波新冠疫情的反复，但是越南疫苗接种率超过八成，整体疫情很快结束，对经济并没有产生较大冲击。由于2021年基数低，2022年第三季度，越南整体GDP增速达到13.6%，全年GDP有8%增长。 2023 年，我们认为是一个风险和机遇并存的一年。全球增长仍存在不确定性，美联储继续加息，但加息的步伐有放缓的迹象。市场预计2023年越南经济增速仍能保持6.8%，上市企业盈利仍可以保持双位数增长。虽然胡志明指数也较去年11月低点反弹14%，但估值上，胡志明指数的市盈率仍处于过去10年较低水平位。尤其是部分优质的龙头股被错杀，估值较吸引，近期依旧有好的配置机会。2023年可以考虑高贴现率的部分龙头股，受益于越南政府财政宽松政策的周期性行业。 董琦 国泰君安宏观首席分析师 逆全球化下增长逻辑的拐点 中国经济与政策预期升温，总量可以更加乐观一些。短期而言，经济修复在春季会向制造业生产，固定资产投资等开工链方向扩散。长期而言，逆全球化趋势不会停止，国内经济增长逻辑向构造新发展格局方向演化，重视内需与安全领域。 经济预期方向变化的窗口在两会前后。在政策引导下，预期方向会从疫后修复转向高质量发展、科技创新。特别是数字经济产业链（计算机、通信、电子）、设备自动化（通用设备）以及新能源产业链。受益于中国和欧洲，全球经济衰退预期降温，但二季度之后仍需警惕美国经济下行和对华制裁的可能影响，以及地缘风险扰动。 方奕 国泰君安策略首席分析师 2023年A股投资策略展望：峰回路转，新一轮牛市的起点 大势研判：人心预期峰回路转，股市走牛空间打开。有别于市场对宏观前景与股票投资的悲观共识，我们认为2023年来自于疫情、经济、政治等关键因素的不确定性将下降，坚决看多2023年A股市场。第一，抑制性政策的转折、疫后开放世界的临近以及中下游利润率重新扩张（CPI-PPI），我们判断2023年Q2中国将迈入新一轮需求回暖、资产回报率改善、盈利预期提升的周期；第二，内外宏观环境均从高度不确定的状态逐步迈向确定，我们判断投资者对风险资产的持有意愿也将回升。第三，政策底部、经济底部和估值底部的同时出现，往往隐含了股票投资回报的巨大空间。2022年最差的预期已经见到，A股市场将迎来峰回路转之势，我们认为2023年A股是一轮牛市。 投资风格：不找确定要找边际，先价值股后成长股。宏观环境从不确定走向确定，投资风格从看确定性的增长转向寻找变化和弹性，顺经济周期类的股票以及成长股有望跑赢。节奏上先价值后成长，经济弱、政策进、股市进、价值进；经济稳、政策退、价值退、成长进。2023年前期的机会来自于过去两年由于过度定价经济风险和深度调整的价值股，在扩内需和疫后复苏的预期下带来的困境反转行情，主要在消费、地产链和金融。后期的机会则是在逆全球化和大国博弈的长期趋势下，围绕自主可控和产业政策发力的科技制造，重点在设备、材料。 周浩 国泰君安国际首席经济学家 2023年海外宏观经济展望：博弈“衰退” 美国经济大概率在2023年年中附近陷入“衰退”，这也伴随着美联储的加息周期逐步进入尾声。美国经济将伴随着利率的高企而进入浅度“衰退”，这是目前市场对于2023年海外经济的主流预期。 尽管目前而言，主要经济指标并未完全指向“衰退”，但投资者已经开始交易心中的“衰退”，这体现为美元伴随着美债收益率下降，资金回流新兴市场。在未来的大约一两个季度时间内，市场会根据美国经济的实际走势来判断“衰退”交易的风险回报。 但需要指出的是，美国经济陷入“衰退”，也意味着部分新兴市场将面临增长压力。一致预期表明，除中国外，多数新兴经济体在2023年都面临着经济减速的压力，这也是值得关注的一个基本面的风险因素。 从中期的维度来看，美国经济的浅度“衰退”很难改变主要发达经济体的货币政策紧缩态势。这背后的主要原因是通胀中枢的结构性抬升——劳动力市场的良好表现意味着工资上升的压力，从而带来中长期的通胀压力。 美元的高利率大概率会成为一个新的常态。这意味着持有美元的收益率将变得更有吸引力，但对于存量美元负债而言，尤其是对于存在币种错配的机构来说，如何在高利率美元的环境下合理安排“再融资”，将是一个既存在挑战也存在风险的事件。 戴清 国泰君安海外策略首席分析师 2023年港股投资策略展望：日出东方，港股更红 展望：东升西落，看多港股。从分子端盈利来看，中国经济逐步复苏，海外经济或步入轻度衰退。从分母端估值来看，海外通胀和流动性缓解，推动估值修复。东升西落，全球资金或提升对港股配置权重。整体上，2023年中国经济复苏，叠加美元美债利率下行，港股弹性更大。 机会：逆境反转，内外兼顾。1）震荡期回调有限，逢低加仓。在政策底与业绩底的中间时期，港股往往经历震荡期，但整体不会跌破前低。2）“内外需蹊跷板效应”——地产链逆境反转策略。地产供给端“三箭齐发”，期待未来需求端政策。建议关注地产、金融、材料、汽车及零部件等行业。3）国内消费复苏两步走——消费链逆境反转策略。第一阶段，国内疫情防控政策继续优化，消费场景复苏。第二阶段，在疫情受控，经济复苏后，居民收入上升，消费意愿抬升。建议关注零售、酒店餐饮、医药和汽车等。4）海外流动性反转策略。美国通胀已松动，流动性反转交易进行中。关注敏感性行业，如创新药、半导体、黄金等。5）产业景气反转策略。关注汽车、半导体等。 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH )为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”) 研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的，或含有“国泰君安研究"，或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台，本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有，国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需注明出处为“国泰君安研究”， 且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
2月8日下午，“国泰君安2023年春季策略会——分会场一：总量论坛”于长沙举行。国泰君安证券研究所宏观、海外宏观、A股策略、港股策略等首席分析师发表了2023年投资展望，同时特邀国泰君安越南分公司CEO黄博，解析越南的产业变迁、疫后复苏与市场表现。 各演讲嘉宾的精彩观点摘要如下： 黄博 国泰君安越南分公司CEO 连线越南：产业变迁、疫后复苏与市场表现 2021年7-10月，是越南疫情最为严峻的时期。2022年1月之后，越南开始分阶段式开放。工业生产和消费在2022年4月之后开始复苏。复苏时间上，较越南全面开放滞后大概3个月左右。被压抑的越南国内消费需求和旅游业在去年第二季度获得释放，录得强劲反弹。虽然2022年2-4月期间，越南出现第二波新冠疫情的反复，但是越南疫苗接种率超过八成，整体疫情很快结束，对经济并没有产生较大冲击。由于2021年基数低，2022年第三季度，越南整体GDP增速达到13.6%，全年GDP有8%增长。 2023 年，我们认为是一个风险和机遇并存的一年。全球增长仍存在不确定性，美联储继续加息，但加息的步伐有放缓的迹象。市场预计2023年越南经济增速仍能保持6.8%，上市企业盈利仍可以保持双位数增长。虽然胡志明指数也较去年11月低点反弹14%，但估值上，胡志明指数的市盈率仍处于过去10年较低水平位。尤其是部分优质的龙头股被错杀，估值较吸引，近期依旧有好的配置机会。2023年可以考虑高贴现率的部分龙头股，受益于越南政府财政宽松政策的周期性行业。 董琦 国泰君安宏观首席分析师 逆全球化下增长逻辑的拐点 中国经济与政策预期升温，总量可以更加乐观一些。短期而言，经济修复在春季会向制造业生产，固定资产投资等开工链方向扩散。长期而言，逆全球化趋势不会停止，国内经济增长逻辑向构造新发展格局方向演化，重视内需与安全领域。 经济预期方向变化的窗口在两会前后。在政策引导下，预期方向会从疫后修复转向高质量发展、科技创新。特别是数字经济产业链（计算机、通信、电子）、设备自动化（通用设备）以及新能源产业链。受益于中国和欧洲，全球经济衰退预期降温，但二季度之后仍需警惕美国经济下行和对华制裁的可能影响，以及地缘风险扰动。 方奕 国泰君安策略首席分析师 2023年A股投资策略展望：峰回路转，新一轮牛市的起点 大势研判：人心预期峰回路转，股市走牛空间打开。有别于市场对宏观前景与股票投资的悲观共识，我们认为2023年来自于疫情、经济、政治等关键因素的不确定性将下降，坚决看多2023年A股市场。第一，抑制性政策的转折、疫后开放世界的临近以及中下游利润率重新扩张（CPI-PPI），我们判断2023年Q2中国将迈入新一轮需求回暖、资产回报率改善、盈利预期提升的周期；第二，内外宏观环境均从高度不确定的状态逐步迈向确定，我们判断投资者对风险资产的持有意愿也将回升。第三，政策底部、经济底部和估值底部的同时出现，往往隐含了股票投资回报的巨大空间。2022年最差的预期已经见到，A股市场将迎来峰回路转之势，我们认为2023年A股是一轮牛市。 投资风格：不找确定要找边际，先价值股后成长股。宏观环境从不确定走向确定，投资风格从看确定性的增长转向寻找变化和弹性，顺经济周期类的股票以及成长股有望跑赢。节奏上先价值后成长，经济弱、政策进、股市进、价值进；经济稳、政策退、价值退、成长进。2023年前期的机会来自于过去两年由于过度定价经济风险和深度调整的价值股，在扩内需和疫后复苏的预期下带来的困境反转行情，主要在消费、地产链和金融。后期的机会则是在逆全球化和大国博弈的长期趋势下，围绕自主可控和产业政策发力的科技制造，重点在设备、材料。 周浩 国泰君安国际首席经济学家 2023年海外宏观经济展望：博弈“衰退” 美国经济大概率在2023年年中附近陷入“衰退”，这也伴随着美联储的加息周期逐步进入尾声。美国经济将伴随着利率的高企而进入浅度“衰退”，这是目前市场对于2023年海外经济的主流预期。 尽管目前而言，主要经济指标并未完全指向“衰退”，但投资者已经开始交易心中的“衰退”，这体现为美元伴随着美债收益率下降，资金回流新兴市场。在未来的大约一两个季度时间内，市场会根据美国经济的实际走势来判断“衰退”交易的风险回报。 但需要指出的是，美国经济陷入“衰退”，也意味着部分新兴市场将面临增长压力。一致预期表明，除中国外，多数新兴经济体在2023年都面临着经济减速的压力，这也是值得关注的一个基本面的风险因素。 从中期的维度来看，美国经济的浅度“衰退”很难改变主要发达经济体的货币政策紧缩态势。这背后的主要原因是通胀中枢的结构性抬升——劳动力市场的良好表现意味着工资上升的压力，从而带来中长期的通胀压力。 美元的高利率大概率会成为一个新的常态。这意味着持有美元的收益率将变得更有吸引力，但对于存量美元负债而言，尤其是对于存在币种错配的机构来说，如何在高利率美元的环境下合理安排“再融资”，将是一个既存在挑战也存在风险的事件。 戴清 国泰君安海外策略首席分析师 2023年港股投资策略展望：日出东方，港股更红 展望：东升西落，看多港股。从分子端盈利来看，中国经济逐步复苏，海外经济或步入轻度衰退。从分母端估值来看，海外通胀和流动性缓解，推动估值修复。东升西落，全球资金或提升对港股配置权重。整体上，2023年中国经济复苏，叠加美元美债利率下行，港股弹性更大。 机会：逆境反转，内外兼顾。1）震荡期回调有限，逢低加仓。在政策底与业绩底的中间时期，港股往往经历震荡期，但整体不会跌破前低。2）“内外需蹊跷板效应”——地产链逆境反转策略。地产供给端“三箭齐发”，期待未来需求端政策。建议关注地产、金融、材料、汽车及零部件等行业。3）国内消费复苏两步走——消费链逆境反转策略。第一阶段，国内疫情防控政策继续优化，消费场景复苏。第二阶段，在疫情受控，经济复苏后，居民收入上升，消费意愿抬升。建议关注零售、酒店餐饮、医药和汽车等。4）海外流动性反转策略。美国通胀已松动，流动性反转交易进行中。关注敏感性行业，如创新药、半导体、黄金等。5）产业景气反转策略。关注汽车、半导体等。 更多国君研究和服务 亦可联系对口销售获取 重要提醒 本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券研究服务签约客户。因本资料暂时无法设置访问限制，根据《证券期货投资者适当性管理办法》的要求，若您并非国泰君安证券研究服务签约客户，为保证服务质量、控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。我们对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，非常感谢您的理解与配合！如有任何疑问，敬请按照文末联系方式与我们联系。 法律声明 本公众订阅号(微信号: GTJARESEARCH )为国泰君安证券股份有限公司(以下简称“国泰君安证券”) 研究所依法设立、独立运营的唯一官方订阅号。其他机构或个人在微信平台上以国泰君安研究所名义注册的，或含有“国泰君安研究"，或含有与国泰君安证券研究所品牌名称相关信息的其他订阅号均不是国泰君安证券研究所官方订阅号。 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台，本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。 在任何情况下，本订阅号的内容不构成对任何人的投资建议，国泰君安证券也不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号所载内容版权仅为国泰君安证券所有，国泰君安证券对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容(包括文字、影像等)进行复制、转载的，需注明出处为“国泰君安研究”， 且不得对本订阅号所载内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
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