四季报看公募REITs表现(海通固收 姜珮珊、张紫睿)

（以下内容从海通证券《四季报看公募REITs表现(海通固收 姜珮珊、张紫睿)》研报附件原文摘录）
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保租房类RIETs：上市时间较短，底层资产区域位置较好，出租率保持较高水平。中金厦门安居REIT、华夏北京保障房REIT、红土创新深圳安居REIT年化营收完成率分别为103.40%、102.26%、101.65%。 二级市场表现：消化高溢价，估值回落。2022Q4 REITs板块整体估值回落，平均累计涨跌幅：清洁能源类>高速公路类>产业园类>仓储物流类>生态环保类>保租房类，清洁能源累计跌幅-0.70%，保租房类跌幅最大，为-10.90%。日均换手率下降，仅仓储物流类REITs日换手率有所回升。 最新估值对比：高速公路REITs受宏观环境影响最大，2022年营业收入波动较大，P/FFO表现一般，资本化率表现较好，目前的中债REITs估值收益率最高，未来价值修复可期。 ------------------------------- 1. 公募REITs发行动态 截至2023年1月31日，我国共有25只公募REITs产品成立。2022年下半年开始，我国公募REITs上市步伐提速，每月均有新成立REITs上市，资产类型已经从收费公路、仓储物流、产业园区等，扩展到清洁能源、保障性租赁住房等。 强制分红的规则存在，使得扩募成为公募REIT扩大资产规模和投资范围的主要手段之一。2022年5月31日，上交所和深交所分别发布《新购入基础设施项目（试行）》（上证发〔2022〕83号和深证上〔2022〕530号），在公募REITs新购入基础设施项目的条件、程序、信息管理及停复牌做出要求，明确扩募的一般要求及向原持有人配售、公开扩募、定向扩募的相关规定。四季度，首批公募REITs中有5只发布了基金扩募公告，均为首批上市公募REITs。 截至2023年1月31日，剩余5只REITs项目待上市。分别为1只高速公路项目、1只仓储物流项目、1只产业园项目和2只新能源项目。其中，嘉实京东仓储基础设施REIT已获上市代码，正处于募集中。 2023年扩容在即，公募REITs或进入快速发展期。在第七届中国PPP论坛上，发改委投资司副司长韩志峰对REITs发展进行了总结以及展望，提出2023年力争发行REITs60只，规模达到2000亿，2023年将是REITs快速发展期。 2. 2022Q4经营业绩表现 2.1 基本要素一览 除高速公路类REITs，大部分首批REITs维持较高溢价率。截至2023年1月31日，首批REITs整体溢价率水平呈现：仓储物流类>生态环保类>产业园类>高速公路类的规律。在首批REITs中，中金普洛斯REIT拥有最大的发行份数，平安广州广河REIT拥有最大的单位净值。 除首批9只公募REITs之外，其余15只公募REITs产品中，华夏和达高科上市时间较短，当前溢价率较高，产业园类REITs溢价率表现较优，华夏中国交建REIT和中金安徽交控则拥有目前最大的发行份数。 2.2 公募REITs四季报业绩解读 截至2023年1月31日，共有20只公募REITs披露四季报。 产业园类包括华安张江光大REIT、东吴苏园产业REIT、博时蛇口产园REIT、建信中关村REIT、华夏合肥高新REIT、国泰君安临港创新产业园REIT和国泰君安东久新经济REIT；高速公路类包括浙商沪杭甬REIT、平安广州广河REIT、国金中国铁建REIT、华夏越秀高速REIT和华夏中国交建REIT；仓储物流类包括中金普洛斯REIT和红土盐田港REIT；清洁能源类包括鹏华深圳能源REIT；生态环保类包括富国首创水务REIT和中航首钢绿能REIT；保租房类包括华夏北京保障房REIT、红土创新深圳安居REIT和中金厦门安居REIT。 2.2.1产业园类 产业园类REITs2022年Q2-Q4均实行了不同程度的租金减免政策，下半年表现整体弱于上半年，Q4营收表现略好于Q3。2023年随着经济环境回暖，园区企业生产经营有望优化，承租能力优化后出租率或企稳回升。 华安张江光大REIT出租率连续2个季度下降。其重要现金流提供方租户之一（租赁面积合计为12302.25平方米，占可租赁面积约28%），全部租赁合同于2022年末到期，存在到期后该租户不予续租的风险，外部管理机构积极寻找替代方案，并已完成签署4039平方米的租赁合同，仍需关注后续进展；东吴苏园产业REIT三季度租金减免已结束，四季度营收正常，可供分配金额增长较快。 博时蛇口产园REIT披露2022年度预算完成率77%，主要原因系两方面的原因：一是Q4减免租金收入376.73万元，剔除影响后，预算完成率为87%；二是受部分租户出现到期不续约或提前退租等情况，租金收入较2021年同期下降7个百分点。但项目成本总体控制良好，Q4实际成本支出413.45万元，预算完成率为70%，剔除管理费减免影响后，成本预算完成率为98%；环比角度来看，同期营业收入实现了53.8%的环比正增长。建信中关村REIT四季度仍有租金减免措施，受上海疫情影响，园区需求不足。Q4出租率下跌3.58个百分点至81.29%，持续2个季度下降，产业园市场净吸纳量为-12万平方米。 从2022年营业收入完成率来看，东吴苏园产业REIT、建信中关村REIT、博时蛇口产园REIT分别为91.33%、86.27%、75.80%，未达预期。其余2022年内成立时间较短的产业园REIT期末出租率均保持在90%以上，年化营业收入完成预期（以季度数据简单年化计算）。 2.2.2高速公路类 2022年全国疫情呈现多点散发的状态，车流量受到冲击，影响交通REITs板块的经营表现。全年来看，Q2车流量下降，Q3边际修复，Q4前期疫情反复、后期放松但叠加交通运输部、财政部“统一对货车通行费再减免10%”政策，通行费收入出现下跌。2023年疫情防控措施优化和通行费减免政策结束，高速营收有望好转；春节假期1月21日至27日，交通运输部数据显示，高速公路小客车流量比2022年同期增长33%，2023Q1修复可期。 从2022Q4通行费收入来看，浙商沪杭甬REIT四季度车辆通行总数同比下降4.26%，环比下降5.0%，通行费收入同比下降15.28%；平安广州广河REIT受广州疫情影响较重，Q4混合车流量同比下跌26.14%，通行费收入同比下降30.51%；国金中国铁建REITQ4毛利率为负，通行费收入环比下降22.5%；华夏越秀高速REITQ4毛利率为负，通行费收入同比下降24.87%；华夏中国交建REITQ4通行费收入同比下降24.4%，环比下降14%。 从2022年营业收入完成率来看，国金中国铁建REIT、浙商沪杭甬REIT、华夏越秀高速REIT、平安广州广河REIT、华夏越秀高速REIT的2022年营业收入完成率分别为86.31%、85.25%、85.01%、77.47%、74.45%，未达预期，通行费收入随管制措施出现不同时间、不同地点的下降。（国金中国铁建REIT、华夏中国交建REIT成立时间较短，为年化估算值） 2.2.3仓储物流类 由于物流、电商等仓储需求支撑租赁需求，仓储物流类REITs受疫情影响最小，出租率较好，季度表现稳健。 中金普洛斯REIT四季度末平均出租率为94.18%，较22年初小幅回落，其中Q4贡献租金及物业管理服务费收入占比超10%的租户为江苏京迅递供应链管理有限公司，其在该基金首次发行前已签约；红土盐田港REIT营收与Q3持平，表现稳定。 从2022年营业收入完成率来看，中金普洛斯REIT、红土盐田港REIT分别为 91.42%、105.55%。 2.2.4清洁能源类 鹏华深圳能源REIT项目营收与季节性收费存在一定关系，Q4季度营业收入完成率为26.00%，需关注项目收费动态和原材料成本。Q4营业收入较Q3同比下降30.68%，且Q4净利润为负，系深圳市东部电力有限公司对机组进行计划内检修，同时预提2022年全年运营管理机构的固定及浮动运营管理服务费， EBITDA利润率大幅下降。 2.2.5生态环保类 生态环保类REITs底层为污水处理和厨余垃圾处理项目，疫情主要通过限制生产活动影响经营表现，需关注项目收费动态和补贴动态。 冬季为污水处理项目淡季，富国首创水务REIT四季度污水处理量环比下降15.75%，其中深圳项目公司的平均产能利用率为92%，合肥项目公司的平均产能利用率为62%，系淡季、疫情叠加10月合肥项目进水水质异常事件的影响（水质指标超出设计标准，公司第一时间降低进水负荷，10月21日指标恢复正常）；中航首钢绿能REIT各季度营收平稳，但Q4处置生活垃圾、厨余垃圾量分别环比下降4.33%、19.77%，四季度报告披露“收到可再生能源电价附加补助资金9916.27万元”，关注后续补助情况；Q4可供分配金额占全年的比重约63.73%，季节波动较大。 从2022年营业收入完成率来看，富国首创水务REIT、中航首钢绿能REIT分别为96.53%、108.23%。 2.2.6保租房类 保租房类RIETs上市时间较短，底层资产区域位置较好，Q4表现良好，“保障”属性突出。 华夏北京保障房REIT的底层资产均由所在行政区域的住房保障部门组织开展配租及趸租工作，稳定性较好。截止四季度末，文龙家园项目期末出租率为97.70%，租金标准为52元/平米/月，2-3年期限合同占比96.63%，其中个人散租面积占76.74%，趸租面积占23.26%；熙悦尚郡项目期末出租率为92.00%，1-2年期限合同占比82.53%，租金标准为60元/平米/月，均为个人租户。Q4新签租户租约期限均为3年。 红土创新深圳安居REIT项目出租率较高。截止四季度末，安居百泉阁项目、安居锦园项目、保利香槟苑项目和凤凰公馆项目的保障性租赁住房出租率分别为98.16%、99.06%、99.51%和98.79%，4个项目合计个人租户占比约42.06%，用人单位占比约57.94%；中金厦门安居REIT项目出租率较高。期末出租率为99.15%，其中个人租户占比91.41%。 从2022年年化营业收入完成率来看，中金厦门安居REIT、华夏北京保障房REIT、红土创新深圳安居REIT分别为103.40%、102.26%、101.65%，完成预期。 2.3 现金分派率完成度如何？ 从现金分派率看，生态环保类REITs和清洁能源类REITs表现最好，达到预期水平。其次为交通运输REITs板块，但2022年实际现金分派率均未达到预测水平，其中华夏中国交建REIT现金分派率最低。保租房REITs成立时间较短，实际现金分派率较低。 3. 2022年二级市场表现 3.1 消化高溢价，估值回落 从首批公募REITs市值来看，9只公募REITs市值曾在2022年2月迎来最高点，溢价风险较高，后估值不断消化，震荡调整。 分板块看，2022以来REITs板块平均累计涨跌幅呈现：清洁能源类>仓储物流类>产业园类>高速公路类>生态环保类>保租房类的规律，清洁能源累计涨幅12.73%，保租房类上市时间较短，受市场影响跌幅最大，为-10.90%。 2022Q4 REITs板块整体估值回落，平均累计涨跌幅呈现：清洁能源类>高速公路类>产业园类>仓储物流类>生态环保类>保租房类的规律，清洁能源累计跌幅-0.70%，保租房类跌幅最大，为-10.90%。 从累计各REITs二级市场数据看，有16只REIT实现了价格正增长。其中红土盐田港REIT累计涨幅最大，为34.10%，中金厦门安居REIT累计跌幅最大，为-13.37%。从 2022年以来各REITs二级市场数据看，有12只REIT实现了价格正增长。其中鹏华深圳能源REIT累计涨幅最大，为12.73%，中金厦门安居REIT累计跌幅最大，为-13.37%。 从Q4以来各REITs二级市场数据看，截至2023年1月31日，仅有5只REIT实现了价格正增长。其中国泰君安东久新经济REIT累计涨幅最大，为2.20%，中金厦门安居REIT累计跌幅最大，为-13.37%，平安广州广河REIT跌幅较Q1-Q3有所缓解。 3.2 整体换手率下降 机构投资者REITs产品配售热情较高。在各REITs板块中，高速公路类机构投资者平均配售比例最高，为75.46%，其次为清洁能源类板块和生态环保类板块，分别为70.00%和68.00%。 2022年至今，REITs市场日换手率最大值为1.63%，中位数为0.46%，标准差为0.22%，主要收益基本来自于二级市场的溢价。 分板块看，四季度生态环保类REITs日均换手率最高，为1.486%，其次分别为产业园类REITs 1.405%、高速公路类REITs1.167%、仓储物流类REITs1.166%、清洁能源类REITs1.038%和保租房类REITs0.423%。仓储物流类REITs日换手率有所回升。 4. 最新估值对比 高速公路REITs受宏观环境影响最大，2022年营业收入波动较大，P/FFO表现一般，资本化率表现较好，目前的中债REITs估值收益率最高，未来价值修复可期。 ------------------------------- 相关报告（点击链接可查看原文）： 交运类REITs梳理与估值表现——信用债月报 仓储物流REITs梳理与估值表现——信用债周报 首批公募REITs扩募进行时——信用债周报 【海通固收】公募REITs系列研究合集 公募REITs上市表现如何？当前怎么看？——公募REITs系列跟踪研究之二 法律声明 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