2022年城投信用风险事件梳理:商票逾期需持续关注
（以下内容从国信证券《2022年城投信用风险事件梳理:商票逾期需持续关注》研报附件原文摘录）
分析师：董德志 S0980513100001 联系人：陈笑楠 --- 固定收益专题研究--- 外部评级变化：2022年，负面信用事件发生最多的地区是贵州省，主要是由于前两年偿债压力大、非标违约、财政情况下滑导致的整个区域内的融资环境恶化，外部环境的变化也成为了很多评级公司下调贵州省城投主体、债项等评级的重要原因之一。 除了贵州省整体区域以外，其他山东、江苏、广西、湖北等地的评级负面变化多由于具体事件冲击对公司的经营或者财务状况造成了负面的影响。 中债隐含评级变化：二级市场对于信用的负面变动更为敏感，相对外部评级的反应更为迅速。2022年中债隐含评级的下调分布与整体信用负面事件分布较为接近，贵州省也占据了隐含评级下调的榜首。 商票预期：2022年商票逾期也引起了市场上投资者的广泛关注，且票交所披露的持续逾期承兑主体数量出现了明显的增长，12月31日的持续逾期名单中有4886家承兑人持续逾期，其中有20家城投主体，除了贵州、山东、广西和云南以外，逾期的城投主体多点分布，需要投资人持续关注这些信用主体的偿债情况和信用风险变化。 风险提示：财政情况发生变化，经济修复不及预期。 -------正文------- 2022年城投信用风险事件梳理 2022年共有232家城投企业发生了负面信用风险事件，包括中债隐含评级下调、外部评级调整、等。其中，163家中债隐含评级下调的，被外部评级机构推迟评级、列入观察名单的总共36家，下调评级展望、主体评级及债项评级的共32家。另外，2022年仍有3家城投企业的债券处于展期状态，分别是武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司、永城煤电控股集团有限公司和河南能源集团有限公司，共有10笔债券仍处于展期状态。 发生信用风险的城投从区域分布上来看，有25.2%的城投主体属于贵州，占比较高，主要是贵州地区近两年非标违约、区域融资环境恶化、短期内到期压力大、城投债务展期等多重负面信用事件的发生，再加上区域内的城投企业互相拆借、互担互保， 信用风险事件牵一发而动全身，在区域内互相牵涉影响甚广，也导致了投资者对于贵州省的债券投资态度愈发谨慎。其次是山东、广西和云南，主体数量相对其他省份较多。山东省是城投债发行大省，整体城投负债率也较高，且城投主体之间存在较多的互担互保，互相牵涉较多，主要负面事件集中于中债隐含评级的下调而非外部评级变化。广西省2022年存在不少票据逾期，同时也出现了非标未按时兑付的情况，再加上多只城投债募集资金通途违规受到监管，多重事件的影响下，本就区域实力不强的广西城投也受到了不少冲击。对于云南，信用风险主要集中于云南康旅以及云南水务，对区域内其他城投的辐射影响较小。 外部评级变动 外部评级机构对城投评级的负面调整一般较为谨慎，2022年贵州、广西、云南出现了影响范围较广的城投负面信用事件，对区域内的城投企业造成了辐射性的影响，导致该区域内的评级的负面变动较多，而其他地区的外部评级负面变动较为零散，多是由于主体自身发生出让资产、股权变动等事件冲击导致的外部评级变化。 1.主体评级下调 2022年共有22家城投企业主体评级被下调，其中有12家主体位于贵州省，2家位于云南省，其他的主体分布于湖北、四川、广西、辽宁、浙江、宁夏和吉林。20家主体评级下调的城投企业中，区县级平台有12家，占55%，省级平台1家，其余的为市级平台，且主要集中于2-3线城市。 其中较为瞩目的为贵州省遵义市的城投公司，评级报告中多提到对下调主体评级的原因包括区域财政实力下滑，且区域融资环境也较为紧张，整体外部环境的恶化叠加自身偿付压力较大导致了评级下调，辽宁大洼县也是由于区域财政恶化以及自身经营情况较差叠加大规模的到期压力，导致了评级下调。有4家公司是由于特殊事件造成的经营情况或者偿债情况恶化，如云南康旅和四川阆中名城，出现了子公司流动性紧张甚至违约，对城投主体的资产和流动性造成较大的冲击；宜昌交投和柳州东通则是出现了子公司划出和资产注销，造成了公司的经营情况艰难和资产规模缩水的局面出现。贵州安顺、播州区、毕节、钟山、东湖等地的城投企业则是信用报告中出现了多条负面信息，包括借款欠息、大规模逾期等，成为导致评级下调的主要因素。另外还有昆明、余姚、银川和长春的四家城投公司出现的是国际评级下调。 2.债项评级下调 2022年共有56笔城投债项发生评级下调，涉及到了17个主体和安徽、贵州、辽宁广西和云南五个地区。其中有16家主体也出现了主体评级下调，另外有1家主体评级未下调，还有7家主体评级下调的城投公司未出现债项评级下调。 7家主体评级下调但债项评级未下调的城投公司中，4家国际评级下调的城投均在其中。另外，四川阆中名城、宜昌交投、银川联通三家的债项有较强的外部担保，担保公司分别为重庆三峡融资担保、宜昌城市投资集团和重庆兴农融资担保也就是说这些有担保的城投债的兑付是更有保障的，因此主体的信用水平下调并未影响到其债务的信用水平。 1家未下调主体评级的公司为安庆经济技术开发区建设投资集团有限公司，安庆经开主体评级为AA，2022年3月末“21安经01”和“21安经开债”评级从AA+下调至AA，这两笔债券的担保人均为武汉信用风险管理融资担保有限公司，而评级公司认为这家担保公司的代偿能力下降、信用风险上升，因此，评级公司将由这家担保公司担保的债项评级下调至与主体安庆经开一致。 3.评级展望为负面 主体评级下调的22家城投企业中，有6家的主体评级展望也是负面，这意味着这些主体的信用水平恶化较为迅速，如果企业没有及时采取相应的措施应对信用恶化，其信用水平和偿债能力可能会进一步下滑，评级也将会进一步被降低，债券兑付的风险迅速上升。 除了上述主体评级被下调的城投企业，还有11家城投企业的主体评级展望被下调至负面，但主体评级暂时未变，这意味着这些企业出现了影响信用水平的风险点，但是暂时没有导致信用风险的明显变化，但如果评级机构关注事项没有得到明显的改善，就会导致评级的降低，对主体的融资能力造成较大的冲击。 12家城投主体中，有7家贵州省的城投，占比第一，其他城投分别属于广西、新疆、山西、山东和云南。贵州省主要是2022年区域整体信用冲击较大、融资环境整体下滑，因此评级公司对于区域内的城投公司调整较多，而其他地区的评级展望下调分布较为零散，主要是受到了特殊事件冲击才引起评级的变动。 4.推迟评级 2022年全年有25家城投企业被推迟评级，分布在16个省份及地区，其中有4个主体是贵州省的城投，贵州省也是被推迟评级的主体最多的地区。根据延迟披露评级的公告，推迟评级的主要原因有两种，一种是由于主体本身审计报告未能按期披露，另一种是主体尚未准备好提供评级所需的材料。审计报告未能如期出来从一定程度上反映该企业存在一定的不利因素，包括财务或者经营等方面可能存在困难；同样，未准备好评级所需的材料也从一定程度上说明公司存在影响信用评价的风险，即便当期暂时尚未反映出来，后期也有可能继续恶化导致信用风险的出现。 中债隐含评级下调 相对于外部评级来说，中债隐含评级大多数较低，但一般对债券市场环境变化、主体经营情况的变化以及主体信用水平的变化更为敏感。中债隐含评级调低主要有几种原因：（1）城投主体所在的行业或者区域的经营环境发生了变化，比如房地产行业整体调控期间，遵义市财政走弱、区域内城投主体融资环境恶化等都会导致中债隐含评级的下滑；（2）新的债券发行，由于一级市场发行债券的环境时时变化，很多城投主体在新发行债券的情况下与原有的二级市场价格发生了偏离，因此投资人就会根据新发行的债券价格来对原二级市场上的债券进行重新定价。 2022年的负面信用事件重，共有163笔债券发生了中债隐含评级下调，涉及到163个城投主体和23个地区，其中隐含评级下调最多的省份是贵州。 另外，在所有中债隐含评级下调的主体中，主体外部评级为AA的城投企业数量最多，其次是AA+的主体，分别有100个和42个。 商票逾期 商业票据属于城投企业的经营性负债，属于城投负债中的一种，但是并不被纳入城投有息负债当中考量。但是商业票据作为城投对外的支付义务的一种，其是否按时履行也能够一定程度上反映出城投企业的流动性情况。 上海票交所每月会披露持续逾期的名单，当承兑人半年内累计出现3次以上逾期付款且当月仍有逾期情况发生的时候会被列入当月的持续逾期名单。 上海票据交易所公布了截至2022年12月31日持续逾期的名单，共有4886家承兑人持续逾期，出现在持续逾期名单上意味着这些承兑人在2022年7月1日至2022年12月31日期间出现3次以上付款逾期，且截至2022年11月30日有逾期余额或2022年12月当月出现付款逾期，这其中有20家城投主体。相对于11月，持续逾期承兑人总数量以及其中的城投主体数量再次上升。商业票据逾期暴露了这些企业存在主题现金流紧张的问题以及信用风险，虽然大部分商票逾期的城投都会公告逾期原因是开户行系统异常、财务人员操作失误等，但实际上是否是技术性原因有待商榷。 总结 2022年，负面信用事件发生最多的地区是贵州省，主要是由于前两年偿债压力大、非标违约、财政情况下滑导致的整个区域内的融资环境恶化，外部环境的变化也成为了很多评级公司下调贵州省城投主体、债项等评级的重要原因之一。 外部评级方面，除了贵州省整体区域以外，其他山东、江苏、广西、湖北等地的评级负面变化多由于具体事件冲击对公司的经营或者财务状况造成了负面的影响。 中债隐含评级变化方面，二级市场对于信用的负面变动更为敏感，相对外部评级的反应更为迅速。2022年中债隐含评级的下调分布与整体信用负面事件分布较为接近，贵州省也占据了隐含评级下调的榜首。 2022年商票逾期也引起了市场上投资者的广泛关注，且票交所披露的持续逾期承兑主体数量出现了明显的增长，12月31日的持续逾期名单中有4886家承兑人持续逾期，其中有20家城投主体，除了贵州、山东、广西和云南以外，逾期的城投主体多点分布，需要投资人持续关注这些信用主体的偿债情况和信用风险变化。
分析师：董德志 S0980513100001 联系人：陈笑楠 --- 固定收益专题研究--- 外部评级变化：2022年，负面信用事件发生最多的地区是贵州省，主要是由于前两年偿债压力大、非标违约、财政情况下滑导致的整个区域内的融资环境恶化，外部环境的变化也成为了很多评级公司下调贵州省城投主体、债项等评级的重要原因之一。 除了贵州省整体区域以外，其他山东、江苏、广西、湖北等地的评级负面变化多由于具体事件冲击对公司的经营或者财务状况造成了负面的影响。 中债隐含评级变化：二级市场对于信用的负面变动更为敏感，相对外部评级的反应更为迅速。2022年中债隐含评级的下调分布与整体信用负面事件分布较为接近，贵州省也占据了隐含评级下调的榜首。 商票预期：2022年商票逾期也引起了市场上投资者的广泛关注，且票交所披露的持续逾期承兑主体数量出现了明显的增长，12月31日的持续逾期名单中有4886家承兑人持续逾期，其中有20家城投主体，除了贵州、山东、广西和云南以外，逾期的城投主体多点分布，需要投资人持续关注这些信用主体的偿债情况和信用风险变化。 风险提示：财政情况发生变化，经济修复不及预期。 -------正文------- 2022年城投信用风险事件梳理 2022年共有232家城投企业发生了负面信用风险事件，包括中债隐含评级下调、外部评级调整、等。其中，163家中债隐含评级下调的，被外部评级机构推迟评级、列入观察名单的总共36家，下调评级展望、主体评级及债项评级的共32家。另外，2022年仍有3家城投企业的债券处于展期状态，分别是武汉当代明诚文化体育集团股份有限公司、永城煤电控股集团有限公司和河南能源集团有限公司，共有10笔债券仍处于展期状态。 发生信用风险的城投从区域分布上来看，有25.2%的城投主体属于贵州，占比较高，主要是贵州地区近两年非标违约、区域融资环境恶化、短期内到期压力大、城投债务展期等多重负面信用事件的发生，再加上区域内的城投企业互相拆借、互担互保， 信用风险事件牵一发而动全身，在区域内互相牵涉影响甚广，也导致了投资者对于贵州省的债券投资态度愈发谨慎。其次是山东、广西和云南，主体数量相对其他省份较多。山东省是城投债发行大省，整体城投负债率也较高，且城投主体之间存在较多的互担互保，互相牵涉较多，主要负面事件集中于中债隐含评级的下调而非外部评级变化。广西省2022年存在不少票据逾期，同时也出现了非标未按时兑付的情况，再加上多只城投债募集资金通途违规受到监管，多重事件的影响下，本就区域实力不强的广西城投也受到了不少冲击。对于云南，信用风险主要集中于云南康旅以及云南水务，对区域内其他城投的辐射影响较小。 外部评级变动 外部评级机构对城投评级的负面调整一般较为谨慎，2022年贵州、广西、云南出现了影响范围较广的城投负面信用事件，对区域内的城投企业造成了辐射性的影响，导致该区域内的评级的负面变动较多，而其他地区的外部评级负面变动较为零散，多是由于主体自身发生出让资产、股权变动等事件冲击导致的外部评级变化。 1.主体评级下调 2022年共有22家城投企业主体评级被下调，其中有12家主体位于贵州省，2家位于云南省，其他的主体分布于湖北、四川、广西、辽宁、浙江、宁夏和吉林。20家主体评级下调的城投企业中，区县级平台有12家，占55%，省级平台1家，其余的为市级平台，且主要集中于2-3线城市。 其中较为瞩目的为贵州省遵义市的城投公司，评级报告中多提到对下调主体评级的原因包括区域财政实力下滑，且区域融资环境也较为紧张，整体外部环境的恶化叠加自身偿付压力较大导致了评级下调，辽宁大洼县也是由于区域财政恶化以及自身经营情况较差叠加大规模的到期压力，导致了评级下调。有4家公司是由于特殊事件造成的经营情况或者偿债情况恶化，如云南康旅和四川阆中名城，出现了子公司流动性紧张甚至违约，对城投主体的资产和流动性造成较大的冲击；宜昌交投和柳州东通则是出现了子公司划出和资产注销，造成了公司的经营情况艰难和资产规模缩水的局面出现。贵州安顺、播州区、毕节、钟山、东湖等地的城投企业则是信用报告中出现了多条负面信息，包括借款欠息、大规模逾期等，成为导致评级下调的主要因素。另外还有昆明、余姚、银川和长春的四家城投公司出现的是国际评级下调。 2.债项评级下调 2022年共有56笔城投债项发生评级下调，涉及到了17个主体和安徽、贵州、辽宁广西和云南五个地区。其中有16家主体也出现了主体评级下调，另外有1家主体评级未下调，还有7家主体评级下调的城投公司未出现债项评级下调。 7家主体评级下调但债项评级未下调的城投公司中，4家国际评级下调的城投均在其中。另外，四川阆中名城、宜昌交投、银川联通三家的债项有较强的外部担保，担保公司分别为重庆三峡融资担保、宜昌城市投资集团和重庆兴农融资担保也就是说这些有担保的城投债的兑付是更有保障的，因此主体的信用水平下调并未影响到其债务的信用水平。 1家未下调主体评级的公司为安庆经济技术开发区建设投资集团有限公司，安庆经开主体评级为AA，2022年3月末“21安经01”和“21安经开债”评级从AA+下调至AA，这两笔债券的担保人均为武汉信用风险管理融资担保有限公司，而评级公司认为这家担保公司的代偿能力下降、信用风险上升，因此，评级公司将由这家担保公司担保的债项评级下调至与主体安庆经开一致。 3.评级展望为负面 主体评级下调的22家城投企业中，有6家的主体评级展望也是负面，这意味着这些主体的信用水平恶化较为迅速，如果企业没有及时采取相应的措施应对信用恶化，其信用水平和偿债能力可能会进一步下滑，评级也将会进一步被降低，债券兑付的风险迅速上升。 除了上述主体评级被下调的城投企业，还有11家城投企业的主体评级展望被下调至负面，但主体评级暂时未变，这意味着这些企业出现了影响信用水平的风险点，但是暂时没有导致信用风险的明显变化，但如果评级机构关注事项没有得到明显的改善，就会导致评级的降低，对主体的融资能力造成较大的冲击。 12家城投主体中，有7家贵州省的城投，占比第一，其他城投分别属于广西、新疆、山西、山东和云南。贵州省主要是2022年区域整体信用冲击较大、融资环境整体下滑，因此评级公司对于区域内的城投公司调整较多，而其他地区的评级展望下调分布较为零散，主要是受到了特殊事件冲击才引起评级的变动。 4.推迟评级 2022年全年有25家城投企业被推迟评级，分布在16个省份及地区，其中有4个主体是贵州省的城投，贵州省也是被推迟评级的主体最多的地区。根据延迟披露评级的公告，推迟评级的主要原因有两种，一种是由于主体本身审计报告未能按期披露，另一种是主体尚未准备好提供评级所需的材料。审计报告未能如期出来从一定程度上反映该企业存在一定的不利因素，包括财务或者经营等方面可能存在困难；同样，未准备好评级所需的材料也从一定程度上说明公司存在影响信用评价的风险，即便当期暂时尚未反映出来，后期也有可能继续恶化导致信用风险的出现。 中债隐含评级下调 相对于外部评级来说，中债隐含评级大多数较低，但一般对债券市场环境变化、主体经营情况的变化以及主体信用水平的变化更为敏感。中债隐含评级调低主要有几种原因：（1）城投主体所在的行业或者区域的经营环境发生了变化，比如房地产行业整体调控期间，遵义市财政走弱、区域内城投主体融资环境恶化等都会导致中债隐含评级的下滑；（2）新的债券发行，由于一级市场发行债券的环境时时变化，很多城投主体在新发行债券的情况下与原有的二级市场价格发生了偏离，因此投资人就会根据新发行的债券价格来对原二级市场上的债券进行重新定价。 2022年的负面信用事件重，共有163笔债券发生了中债隐含评级下调，涉及到163个城投主体和23个地区，其中隐含评级下调最多的省份是贵州。 另外，在所有中债隐含评级下调的主体中，主体外部评级为AA的城投企业数量最多，其次是AA+的主体，分别有100个和42个。 商票逾期 商业票据属于城投企业的经营性负债，属于城投负债中的一种，但是并不被纳入城投有息负债当中考量。但是商业票据作为城投对外的支付义务的一种，其是否按时履行也能够一定程度上反映出城投企业的流动性情况。 上海票交所每月会披露持续逾期的名单，当承兑人半年内累计出现3次以上逾期付款且当月仍有逾期情况发生的时候会被列入当月的持续逾期名单。 上海票据交易所公布了截至2022年12月31日持续逾期的名单，共有4886家承兑人持续逾期，出现在持续逾期名单上意味着这些承兑人在2022年7月1日至2022年12月31日期间出现3次以上付款逾期，且截至2022年11月30日有逾期余额或2022年12月当月出现付款逾期，这其中有20家城投主体。相对于11月，持续逾期承兑人总数量以及其中的城投主体数量再次上升。商业票据逾期暴露了这些企业存在主题现金流紧张的问题以及信用风险，虽然大部分商票逾期的城投都会公告逾期原因是开户行系统异常、财务人员操作失误等，但实际上是否是技术性原因有待商榷。 总结 2022年，负面信用事件发生最多的地区是贵州省，主要是由于前两年偿债压力大、非标违约、财政情况下滑导致的整个区域内的融资环境恶化，外部环境的变化也成为了很多评级公司下调贵州省城投主体、债项等评级的重要原因之一。 外部评级方面，除了贵州省整体区域以外，其他山东、江苏、广西、湖北等地的评级负面变化多由于具体事件冲击对公司的经营或者财务状况造成了负面的影响。 中债隐含评级变化方面，二级市场对于信用的负面变动更为敏感，相对外部评级的反应更为迅速。2022年中债隐含评级的下调分布与整体信用负面事件分布较为接近，贵州省也占据了隐含评级下调的榜首。 2022年商票逾期也引起了市场上投资者的广泛关注，且票交所披露的持续逾期承兑主体数量出现了明显的增长，12月31日的持续逾期名单中有4886家承兑人持续逾期，其中有20家城投主体，除了贵州、山东、广西和云南以外，逾期的城投主体多点分布，需要投资人持续关注这些信用主体的偿债情况和信用风险变化。
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