皮阿诺:Q3业绩回升&现金流持续改善,非公开发行顺利推进【华西轻工徐林锋团队】

（以下内容从华西证券《皮阿诺:Q3业绩回升&现金流持续改善,非公开发行顺利推进【华西轻工徐林锋团队】》研报附件原文摘录）
　　皮阿诺(002853.SZ) 事件概述： 皮阿诺发布2020年第三季度报告，2020年前三季度公司实现营收10.10亿元，同比增长0.24%；归母净利润1.23亿元，同比下滑0.44%；扣非后归母净利润1.18亿元，同比增长2.86%。其中，Q1、Q2、Q3营业收入分别为1.80、3.34、4.96亿元，同比分别-15.52%、-2.26%、+9.55%；归母净利润分别为0.04、0.46、0.73亿元，同比分别-74.13%、+3.73%、+14.10%；扣非后归母净利润分别为0.02、0.45、0.72亿元，同比分别-83.37%、+4.44%、+17.64%。三季度业绩持续改善，营收同比实现10%左右的增长，利润增速高于营收，业绩增长符合预期。 分析判断: 业绩持续改善，利润增长快于营收。分季度来看，单三季度营收端实现同比10%的正增长；利润端从二季度开始实现同比正增长，三季度同比增速提升至15%，公司业绩逐季改善，我们认为主要得益于线下客流的逐渐恢复以及精装修项目的推进，公司零售衣柜业务量价齐升，零售橱柜业务持续改善以及工程橱柜业务继续保持高增长。在大宗业务方面，公司确定2020年为工程业务修整期，不断优化客户结构，如引入央企保利地产，提升工程经销商业务占比，增强设计师、项目经理团队建设等，通过专业+服务方式，与优质地产商强强合作，不断优化大宗业务质量，此外，加大对工程事业部团队的扩张、工程渠道产能布局，为后续大宗业务高质量高发展奠定了坚实基础。 多举措并行，盈利能力大幅提升。盈利能力方面，2020前三季度公司毛利率、净利率分别为39.19%、13.38%，同比分别+3.98pct、+1.54pct，其中Q1、Q2、Q3毛利率分别为35.65%、39.39%、40.35%，同比分别+1.82pct、+2.99pct、+5.39pct；净利率分别为2.38%、15.32%、16.06%，同比分别-4.63pct、+2.50pct、+2.67pct。单三季度公司盈利能力继续提升，其中毛利率提升较为显著，我们认为主要为：1）毛利率相对较高的定制橱柜业务占比提升。公司上半年加大对工程渠道布局，不断优化质量，预计三季度大宗业务（主要为橱柜大宗）继续保持高增长，带来橱柜业务占比的进一步提升；2）规模效应逐渐发挥。兰考生产基地产能释放，产量同比提升明显，规模效应逐渐发挥；3）强化生产管理，提质增效。继续推进制造体系基地化战略经营模式，有效实现提质增效。净利率提升幅度不及毛利率，主要为期间费用率影响，2020前三季度公司期间费用率为23.11%，同比+2.21pct，其中销售费用率、管理费用率（含研发）、财务费用率同比分别+0.65pct、+1.04pct、+0.53pct。 大宗业务客户回款增加，经营活动现金流大幅改善。公司对应收账款回款加大管理，大宗业务客户回款增加，经营活动现金流改善，2020前三季度公司经营活动现金流量净额2.42亿元，同比增长297.57%。我们认为，精装修行业仍保持较高景气度，公司大宗业务有望保持高增长，并且随着公司客户结构不断优化、规模效应的发挥、议价能力的提升以及工程经销商业务的加快发展，现金流有望持续改善。 非公开股票发行项目审核通过，未来成长可期。10月12日，公司非公开发行股票的申请获得审核通过，进展较为顺利。后续随着项目的落地，公司全屋定制智能产品不断扩充及升级，产品供应能力增强、结构持续优化，有助于公司进一步扩大产品市占率，提升公司核心竞争力，促进公司的长期可持续健康发展。 投资建议： 零售业务方面，四季度是家居消费旺季，C端需求将持续改善，公司零售端全年有望实现稳定增长；其次，大宗业务方面，今年公司持续大宗业务质量，并积极加大团队、客户、产能、工程经销商的布局，为后续高增长高质量发展奠定基础；第三，非公开发行项目审核通过，后续投产后，有望成为新的增长点。考虑到疫情对公司的影响，我们下调盈利预测，2020-2022年营收由此前的17.65、22.63、28.96亿元下调至15.96、20.44、26.14亿元，同比增长8.4%、28.1%、27.9%；归母净利润由此前的2.07、2.65、3.38亿元下调至1.91、2.44、3.11亿元；对应的PE分别为17倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 工程大宗业务拓展不及预期；应收账款风险；地产销售大幅下滑；行业竞争加剧。 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，8年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司、方正证券，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，5年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 杨维维：轻工行业分析师。2020年7月加盟华西证券，3年从业经验。厦门大学资产评估硕士，重庆大学管理学学士。 向上滑动阅览 注： 文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 报告发布日期：2020年10月21日 首席分析师：徐林锋 分析师执业编号：S1120519080002 证券研究报告：《【华西轻工】皮阿诺（002853.SZ）点评报告：Q3业绩回升&现金流持续改善，非公开发行顺利推进》 重要提示： 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过本订阅号发布的观点和信息仅面向华西证券的专业投资机构客户。若您并非华西证券客户中的专业投资机构客户，为控制投资风险，请取消订阅、接受或使用本订阅号中的任何信息。因本订阅号受限于访问权限设置，若给您造成不便，敬请谅解。市场有风险，投资需谨慎。 法律声明： 本订阅号为华西证券轻工团队设立及运营。本订阅号不是华西证券研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向华西证券的专业投资机构客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自华西证券研究所已经发布的研究报告或者是对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。 在任何情况下，本订阅号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。华西证券及华西证券研究所也不对任何人因为使用本订阅号信息所引致的任何损失负任何责任。 本订阅号及其推送内容的版权归华西证券所有，华西证券对本订阅号及推送内容保留一切法律权利。未经华西证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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