高等级短债修复,信用分层仍在加剧——资本补充工具半月报(海通固收 姜珮珊、藏多)

（以下内容从海通证券《高等级短债修复,信用分层仍在加剧——资本补充工具半月报(海通固收 姜珮珊、藏多)》研报附件原文摘录）
　　重要提示：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，通过本微信订阅号发布的观点和信息仅供海通证券的专业投资者参考，完整的投资观点应以海通证券研究所发布的完整报告为准。若您并非海通证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资要点： 一级发行：60亿元永续债。1月后半月（1/16-1/31，下同）共有2只商业银行次级债发行，均为城商行永续债，合计规模为60亿元，较1月前半月环比增加60亿元。无新发二级资本债。 收益率、利差与投资价值分析： 低等级二永债收益率继续上行，但上行幅度减小。与1月13日相比，1月31日5Y期AA-及以下等级收益率均上行13BP。永续债变动趋势类似，3Y期和5Y期中低等级收益率上行8-9BP。 中低等级二永债与国开债利差继续走阔，高等级利差基本持平。5Y期AAA-/AA+/AA/AA-/A+二级资本债与国开债利差较1月13日分别走阔0/3/5/11/11BP。 二级资本债与永续债品种利差变动不大。1月次级债成交规模7950亿元，高于22年2月（春节所在月）的6825亿元。春节假期前，二级资本债和永续债活跃券成交额与换手率双双回落。 从利差分位数角度来看，短久期高等级二级资本债利差分位数率先获得修复，1-3Y期AAA-和AA+二级资本债利差分位数（滚动3年）已整体降到90%以下，但永续债以及低等级二级资本债利差仍高。在疫后经济复苏背景下，2023年或债市波动率加大、利率中枢上行，二永债“行情放大器”特征或再度体现；叠加中小银行不赎回事件风险扰动，建议谨慎下沉银行资质，优先选择短久期、优质区域、强资质银行主体二级资本债。 ------------------------------- 1. 一级发行：60亿元永续债 1月后半月（1/16-1/31，下同）共有2只商业银行次级债发行，均为城商行永续债，合计规模为60亿元，较1月前半月环比增加60亿元。无新发二级资本债。 2. 收益率&利差：低等级二永债收益率继续上行 低等级二永债收益率继续上行，但上行幅度减小。中低等级二永债延续了1月以来的收益率上行态势。与1月13日相比，1月31日5Y期AAA-、AA+、AA收益率分别上行2BP、5BP、7BP，AA-及以下等级收益率均上行13BP。3Y期AAA-收益率上行2BP，其余等级收益率上行幅度在6~9BP区间内。永续债变动趋势类似，3Y期和5Y期中低等级收益率上行8-9BP。 中低等级二永债与国开债利差继续走阔，高等级利差基本持平。截至1月31日，5Y期AAA-/AA+/AA/AA-/A+二级资本债与国开债利差分别为91/107/171/252/363BP，较1月13日分别走阔0/3/5/11/11BP。5Y期AAA-/AA+/AA/AA-/A+永续债与国开债利差分别为126/144/209/303/418BP，较1月13日分别走阔1/3/7/7/7BP。 品种利差变动不大。截至1月31日，5年期和3年期AAA-二永品种利差分别为38BP、33BP，AA+品种利差分别为37BP、36BP，较1月13日持平或走阔2BP以内。 3. 成交统计：受假期影响，成交平淡 1月后半月，受春节假期影响，商业银行次级债券成交额仅为2670亿元。其中，二级资本债成交额为1433亿元，较前一统计周期环比减少1704亿元；永续债成交额为1237亿元，较前一统计周期环比减少906亿元。从1月整体成交情况来看，全月次级债成交规模7950亿元，高于22年2月（春节所在月）的6825亿元。 春节假期前，二级资本债和永续债活跃券成交额与换手率双双回落。我们计算中债隐含评级为AA+和AAA-的商业银行次级债22年以来每周的换手率，并将每周前30名的债券计为1分，加总22年以来的得分并排名，将排名前15名的债券作为活跃券。春节假期前（1/16-1/22），二级资本债和永续债活跃券平均成交额分别为14亿元、22亿元，较前一周分别环比下降18亿元、12亿元；换手率（当周成交额/周初债券余额）分别为4.21%、5.57%，较前一周同样有所回落。 4. 保险和券商资本补充工具：二级利差变动不大 1月后半月，证券公司次级债共发行2只，合计规模为14亿元，较1月前半月环比减少27亿元。保险资本补充债仍无新发。 截至1月31日，1月保险资本补充债和券商次级债换手率（换手率=1月成交额/月初存量）分别为6.0%、13.3%，与二级资本债对比来看，保险资本补充债与券商次级债换手率分别较二级资本债低8.4pcts，1.0pcts。成交额方面，1月保险资本补充债和券商次级债成交额分别为168亿元、735亿元，分别较22年12月下降7亿元、272亿元。 保险资本补充债二级利差基本持平，券商次级债二级利差小幅下降。我们用存量AAA债券的估值收益率减去当天相同剩余期限国开债收益率作为个券利差，以个券余额占存量AAA债券总余额的比重作为权重，计算AAA保险资本补充债、券商次级债和二级资本债的二级利差。截至1月31日，保险资本补充债、券商次级债的二级利差分别为1.21%、1.15%，较1月13日下行0.7BP、4.2BP。对比来看，截至1月31日，AAA保险资本补充债、券商次级债平均利差分别高于二级资本债26BP、20BP。 5. 总结与投资价值分析 一级发行方面，1月发行市场整体冷淡，仅2只城商行永续债发行，无新发二级资本债。此外，1月共有4只证券公司次级债发行，保险资本补充债则是自22年10月以来始终无新发。 二级成交市场方面，前期九江银行事件使得投资者风险偏好进一步下降，1月以来中低等级收益率持续上行，但1月后半月上行幅度有所减小。5Y期AA-及以下等级二级资本债收益率上行13BP，3Y期中低等级二级资本债和永续债收益率上行幅度不超过10BP。二永品种利差基本保持稳定。春节假期的影响使得银行次级债成交规模大幅下降，但是明显高于22年春节所在月水平。 从利差分位数角度来看，短久期高等级二级资本债利差分位数率先获得修复，1-3Y期AAA-和AA+二级资本债利差分位数（滚动3年）已整体降到90%以下，但永续债以及低等级二级资本债利差仍高。在疫后经济复苏背景下，2023年或债市波动率加大、利率中枢上行，二永债“行情放大器”特征或再度体现；叠加中小银行不赎回事件风险扰动，建议谨慎下沉银行资质，优先选择短久期、优质区域、强资质银行主体二级资本债。 ------------------------------- 相关报告（点击链接可查看原文）： 九江事件风波暂平，后续市场风险怎么看？ 中低等级二永债利差走阔——资本补充工具半月报 3Y期高等级二永债回暖——资本补充工具半月报 关注大跌后二永债的配置价值——资本补充工具半月报 法律声明 本公众订阅号（微信号：珮珊债券研究）为海通证券研究所债券行业运营的唯一官方订阅号，本订阅号所载内容仅供海通证券的专业投资者参考使用，仅供在新媒体背景下的研究观点交流；普通个人投资者由于缺乏对研究观点或报告的解读能力，使用订阅号相关信息或造成投资损失，请务必取消订阅本订阅号，海通证券不会因任何接收人收到本订阅号内容而视其为客户。 本订阅号不是海通研究报告的发布平台，客户仍需以海通研究所通过研究报告发布平台正式发布的完整报告为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号所载信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，对任何因直接或间接使用本订阅号刊载的信息和内容或者据此进行投资所造成的一切后果或损失，海通证券不承担任何法律责任。 本订阅号所载的资料、意见及推测有可能因发布日后的各种因素变化而不再准确或失效，海通证券不承担更新不准确或过时的资料、意见及推测的义务，在对相关信息进行更新时亦不会另行通知。 本订阅号的版权归海通证券研究所拥有，任何订阅人如预引用或转载本订阅号所载内容，务必联络海通证券研究所并获得许可，并必注明出处为海通证券研究所，且不得对内容进行有悖原意的引用和删改。 海通证券研究所债券行业对本订阅号（微信号：珮珊债券研究）保留一切法律权利。其它机构或个人在微信平台以海通证券研究所债券行业名义注册的、或含有“海通证券研究所债券团队或小组”及相关信息的其它订阅号均不是海通证券研究所债券行业官方订阅号。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）