【浙商轻工‖史凡可/马莉】山鹰国际:轻装上阵再启航,底部已现静待拐点

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工‖史凡可/马莉】山鹰国际:轻装上阵再启航,底部已现静待拐点》研报附件原文摘录）
　　分析师：史凡可 / 马莉 /傅嘉成 来源：浙商证券轻工研究团队 具体参见2023年1月20日报告《山鹰国际：轻装上阵再启航，底部已现静待拐点》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。 报告导读 22年计提商誉轻装上阵，看好23年需求复苏&产能扩张带来的盈利上行。 固定布局 工具条上设置固定宽高 背景可以设置被包含 可以完美对齐背景图和文字 以及制作自己的模板 投资要点 基本事件 1月20日，公司公告2022年业绩预告。预计 2022 年实现归母净利润-22.45亿元，扣非归母净利润约-23.65亿元，业绩亏损主要系毛利率下降（原材料、能源等成本上升，需求不旺纸价下跌），计提并购子公司商誉减值约 15亿元影响。 22年回顾： 需求较弱盈利承压，商誉减值影响利润 根据公司披露经营数据，22Q4造纸收入58.81亿元，销量171.38万吨（同比+15.23%，环比+10.96%），销售均价3432.59元/吨（同比-19.86%，环比-6.85%），22Q4包装收入18.76亿元（同比 -15.02%，环比-9.64%），销量 5.31亿平方米（同比 -6.84%，环比 -4.50%），销售均价 3.53元/平方米（同比 -8.78%，环比 -5.36%）。22年初春节过后出现短暂需求小旺季，但是4月起受国内各地疫情影响，生产运输受阻，停机固定费用上升，终端消费萎缩纸价下跌。成本方面，据卓创资讯，22Q4国废价格为1970元/吨（同比-18.96%，环比-6.62%），根据Wind，秦皇岛港动力煤价格736.67元/吨（同比-5.76%，环比+0.38%）。近期大厂停机检修，下游需求较弱，预计23年需求复苏旺季有所改善。 23年展望：静待下游消费复苏，旺季纸价有望提涨 疫后需求复苏，消费转向乐观。2022年年底防疫政策转向以来，国内下游物流快递、零售行业有序恢复，箱板瓦楞价格与社零消费联系紧密，虽有零关税政策带来进口冲击，考虑运输到港仍需时间，若23年经济复苏情况良好，可较快消化库存及新增供应量，消费旺季纸价仍可提涨，带来盈利改善。 产业链一体化布局，产能扩张有序 公司积极布局产业链一体化，产能持续扩张。广东山鹰100 万吨包装纸项目已于2022年底顺利投产，预计浙江山鹰 77 万吨高档环保包装纸项目于2023 年建成投产，安徽山鹰宿州项目一期70万吨/年热磨纤维及180万吨/年包装纸、吉林山鹰100万吨纸浆及100万吨包装纸项目根据发展规划陆续建设，看好公司长期市占率提升、盈利改善。 投资建议 公司浆纸一体化构筑成本优势，产能扩张保证中长期成长。考虑23-24年消费需求修复后箱板瓦楞纸有望于旺季量价齐升，预计公司22-24年分别实现营收354.83/424.60/450.89亿元，同比+7.42%/+19.66%/+6.19%；对应归母净利润分别为-22.33/10.88/13.85亿元，对应PE分别为-5X/11X/8X，维持 “买入”评级。 风险提示 需求复苏低于预期，进口量冲击超预期，原材料成本上涨，纸价涨幅不及预期 固定布局 工具条上设置固定宽高 背景可以设置被包含 可以完美对齐背景图和文字 以及制作自己的模板 报告正文 法律声明及风险提示 本公众号（微信号：轻饮可乐）为浙商证券轻工团队设立。本公众号不是浙商证券轻工团队研究报告的发布平台，所载的资料均摘自浙商证券研究所已发布的研究报告或对报告的后续解读，内容仅供浙商证券研究所客户参考使用，其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，使用本公众号内容应当寻求专业投资顾问的指导和解读，浙商证券不因任何订阅本公众号的行为而视其为浙商证券的客户。 本公众号所载的资料摘自浙商证券研究所已发布的研究报告的部分内容和观点，或对已经发布报告的后续解读。订阅者如因摘编、缺乏相关解读等原因引起理解上歧义的，应以报告发布当日的完整内容为准。请注意，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的研究观点可根据浙商证券后续发布的研究报告在不发出通知的情形下作出更改，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息请以浙商证券正式发布的研究报告为准。 本公众号所载的资料、工具、意见、信息及推测仅提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，浙商证券及相关研究团队不就本公众号推送的内容对最终操作建议做出任何担保。任何订阅人不应凭借本公众号推送信息进行具体操作，订阅人应自主作出投资决策并自行承担所有投资风险。在任何情况下，浙商证券及相关研究团队不对任何人因使用本公众号推送信息所引起的任何损失承担任何责任。市场有风险，投资需谨慎。 浙商证券及相关内容提供方保留对本公众号所载内容的一切法律权利，未经书面授权，任何人或机构不得以任何方式修改、转载或者复制本公众号推送信息。若征得本公司同意进行引用、转发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“浙商证券研究所”，且不得对内容进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 轻饮可乐 一个有用的公众号， 长按，识别二维码，加关注！ 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国伊利诺伊大学精算&经济学士、哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月供职于中国银河证券研究部，从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年担任轻工制造行业首席；现供职于浙商证券研究所。2017年新财富轻工制造行业第5名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名、轻工制造水晶球第5名。2021年新财富轻工及纺织服装第2名；轻工制造水晶球第3名；2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第2名。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2022年新财富轻工及纺织服装第2名，轻工制造水晶球第1名；2021年新财富轻工及纺织服装第2名；2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名。 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所，2022年轻工制造水晶球第2名。 手机/微信：13161688452 杨舒妍 轻工制造行业 研究员 上海交通大学学士、香港科技大学硕士，2021年3月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13611883185 曾伟 轻工制造行业 研究员 重庆大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13505600928 洪百慧 轻工制造行业 研究员 四川大学学士、上海财经大学硕士，2022年7月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13076035965 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。

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