【消费新观察月度观点】社零分析,元旦消费回顾,春节消费前瞻

（以下内容从招商证券《【消费新观察月度观点】社零分析,元旦消费回顾,春节消费前瞻》研报附件原文摘录）
　　消费组1月中观点分享 宏观组张一平：制造业向左服务业向右 食品组于佳琦：食品饮料近期草根 轻工组赵中平：元旦以来草根汇报，复苏预期逐渐升温 纺服组刘丽：开年销售超预期，布局低估值龙头 家电组史晋星：把握家电春季躁动行情 商社组李秀敏：经营数据底部回升，关注免税年度机会 医药组方秋实：疫情消费+防疫复苏，解读零售药房投资机会 12月份社零及CPI数据 12月份，社会消费品零售总额40542亿元，同比下降1.8%。其中，除汽车以外的消费品零售额35438亿元，下降2.6%。2022年，社会消费品零售总额439733亿元，比上年下降0.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额393961亿元，下降0.4%。 按经营单位所在地分，12月份，城镇消费品零售额34594亿元，同比下降1.8%；乡村消费品零售额5948亿元，下降1.3%。2022年，城镇消费品零售额380448亿元，比上年下降0.3%；乡村消费品零售额59285亿元，与上年基本持平。 按消费类型分，12月份，商品零售36385亿元，同比下降0.1%；餐饮收入4157亿元，下降14.1%。2022年，商品零售395792亿元，比上年增长0.5%；餐饮收入43941亿元，比上年下降6.3%。 2022年，全国网上零售额137853亿元，比上年增长4.0%。其中，实物商品网上零售额119642亿元，增长6.2%，占社会消费品零售总额的比重为27.2%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长16.1%、3.5%、5.7%。 2022年全年居民消费价格（CPI）比上年上涨2.0%，扣除食品和能源价格后的核心CPI上涨0.9%。12月份，居民消费价格同比上涨1.8%，环比持平。 宏观组（ 张一平 ） 上周高频数据显示，制造业继续在底部波动，而服务业边际改善的趋势更加明确。预计春节前国内经济将维持当前态势，春节前需关注如有新一轮感染高峰出现，是否会影响服务业改善的趋势。 上周，制造业相关高频指标仍在底部波动。开工率指标边际略有改善，但产量和产能利用率指标均延续下滑态势。价格指标走势有所分化，水泥产业链价格继续下跌，但钢铁产品价格继续回升，沥青价格上周也大幅反弹。库存整体止跌回升，如螺纹钢等产品库存同比增速已经由负转正，水泥工厂库存大幅增加。总之，短期内制造业将延续弱势。 另一方面，随着大城市逐步度过感染率的高峰，更多病例“阳康”后，服务业相关高频指标出现明显改善的态势。如12月最后一周全国电影票房收入超过6亿元，近三周国内民航航班数量较此前显著增加。还有部分指标边际也明显改善，但尚未回到防疫优化新10条推出前的水平，如地铁客流量、省会城市拥堵延时指数等。 预计春节前将维持当前制造业底部波动、服务业边际改善的形势。春节后可能会新来新一轮的感染高峰，若大城市服务业高频数据能够保持稳定，那么资产价格的波动性不会大幅上升，这有赖于三方面的因素：一是国内未出现新的病毒变异株，二是海外新的变异株对国内影响相对较小，三是没有出现大规模的“复阳”现象。 风险提示：国内疫情形势超预期；消费力恢复不及预期；全球衰退及主要经济体货币政策超预期。 食品饮料行业（于佳琦） 本次报告主要内容为近期草根调研1月1日以来的变化。之前我们12月中下旬，根据第三方达峰数据的推演，认为春节情况好于预期。我们认为基本完成感染后的双周即10-15天，会形成当地消费市场的全面恢复，这与曲线模拟情况、自己切实感受、病程有关，因此当时的预判方法达峰20-25天会形成消费场景全面恢复。1月5日消费组最近观点的报告中提出，六至八成城市在春节有全面的场景恢复，当时已经是全市场最乐观。 但上周我们重新用模型及标杆城市状况，对北京恢复程度进行讨论，数据继续超过我们的判断。截至1月11日全国九成城市已经基本完成感染，比12月结论更乐观，目前认为将近九成城市能够在春节完成消费场景无障碍。好于当时预期。 当前时点判断： 1）酒类及大众食品等节前备货周期短，从原来1.5个月备货期缩短到今年3周左右，发货根据当地市场动销结构，环比变化非常明显。截止上周，回补速度较快，单看区间数据各个市场同比增长较好，上周大部分区域同比动销已经转正。但至节前的总量数据来看，如白酒发货量总量仍有一定缺口（10%-15%缺口，下周继续追赶），如区域地产酒品牌、高端酒茅台酒等恢复速度更快，区域物流、终端服务能力较强，但八成以上品牌仍有缺口。如果将时间拉长至元月，这种情况将得到一定弥补，预计元月场景会比正常年份更旺。许多一线城市在元旦就已经有明显的拐点，由于场景回补，尤其是下沉市场三四线城市，恢复速度晚于一二线城市，因此更需要春节这样的被动社交场景，完成心态转换，更积极主动参与后续社交活动，下沉市场春节前后被动社交将成为拐点，元月整体有望表现旺盛，甚至一定程度报复消费，如宴席在节后可能有更多的体现。但在一小波回补及报复性消费后，消费市场可能有一定的回落，等待经济和消费力恢复的再次拉动。 2）上周五对标杆城市北京市场调研，1月12日前一周北京地铁客流量，大约是去年同期的八成，周末情况在九成左右，1月11日拥堵指数达到去年同期的104.9%，交通情况场景能达到基本持平的状况。关于今年返乡人口流出问题，航班环比增速较快，实际场景上无障碍，达到场景完全恢复时间点，能够验证之前达峰后20-25天恢复的判断。餐饮核心品牌，如北京海底捞等，上周末同比去年100%以上的恢复。 我们认为，根据北京市场草根调研，结合以上几点，场景恢复状态，恢复天花板接近9.5-10成，但春节期间人口流出，餐饮陆续休业，节后指标预计继续上升，未来我们也会继续跟踪。 投资建议：长线资金抬升估值，基本面节奏好于预期。当前主推进攻主线1象限的品种，白酒估值业绩双击（高端白酒+汾酒洋河+迎驾老白干）、啤酒（华润青岛）、大众餐饮供应链（日辰颐海千味）和保健品（H&H国际、仙乐健康），外资属性较高的白马龙头（伊利、海天）。 风险提示：经济环境扰动，需求不及预期；行业竞争加剧。 轻工组（赵中平） 元旦期间我们组织了系列电话会议，围绕着：生活用纸，文具这些偏向零售的品类，以及定制家具，软体家居这些偏向耐用的品类做沟通。后期纺服也会围绕着珠宝以及服装主要品牌沟通草根调研情况。 各子行业主要围绕23年景气度弹性展望与竞争格局演变展开： （1）生活用纸&卫生巾：有些小品牌减产的70%，普遍在30-40%，有一定的出清，但恢复生产又比较快。但从草根调研显示，很多中小品牌退出KA与GT渠道后就再也回不去了，而线下渠道的复苏力度在2023年一定高于线上，其实渠道端的壁垒高于生产端壁垒，品牌端受益更多来自竞争格局改善而非产业增速提升，更由于有进一步提升市占率的头部品牌； （2）文具行业：线下消费场景修复受益的不仅是销量，还有客单价，头部公司高客单价单品的推出非常依赖于线下套系化一盘货的售卖，消费者的消费频次其实也和线下上新频率呈正相关，资本市场可能会忽略客单价提升带给文具行业的超额复苏； （3）家居行业：12月份数据如预期般较差，而1月份数据尚未出现回暖态势，主要因为家居作为长服务链条的耐用品，在春节前最后半个月下单往往难以在节前交付，而12月份线下客流较为稀少。关键还是关注2月下旬到3月上旬蓄客阶段的景气度的景气度情况，但多家经销商反馈对2023年信心比较足，终端销售拓客难度有所降低。竞争格局方面，前店后厂的小公司尚可维持运转，区域型1-5亿收入的小品牌最为难受，已经从主流卖场中有所撤店。 风险提示：原材料价格大幅波动；国内消费需求不及预期。 纺织服装行业（刘丽） 元旦至今销售超预期，受康复速度超预期&需求集中释放&春节较去年提前等因素影响，珠宝&服装消费恢复超预期。乐观预期23Q1头部品牌零售额在22年同期高基数的情况下同比能够实现增长。纺织制造受国际品牌商库存高企，内资品牌动销不畅影响，从2022年7月份之后接单情况不理想，影响从2022年Q3开始至2023年Q1的业绩。2023年预计3月份开始海外品牌订单先复苏，国内品牌订单复苏时间点可能会提前至2023年4-5月。 重点推荐标的： （1）品牌端重点关注运动鞋服及男装赛道：李宁(23PE30X)，专业运动产品力领先，库存压力较轻，2022年门店升级&净增，23年弹性大。安踏(23PE27X)产品端改革持续推进，运营能力行业领先，复苏环境向上弹性大。 （2）制造端：伟星股份，中高端拉链份额持续提升，23PE16X，估值极具性价比优势。华利集团：全球运动鞋服制造龙头，海外订单预计23Q2好转，当前估值20X，维持强烈推荐评级。 风险提示：消费需求恢复不达预期，海外订单恢复不达预期的风险。 家电行业（史晋星） 年初以来地产融资销售政策层出不穷。1月5日，人民银行、银保监会发布通知，决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制。新建商品住宅销售价格环比和同比连续3个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。住建部长表态，大力支持购买首套住房，首付比、首套利率该降都要降，对购买第二套住房的，要合理支持，以旧换新、以小换大、生育多子女家庭都要给予政策支持。1月5日，深圳市住建局等 6 部门联合发布《推广二手房“带押过户”模式的工作方案》，支持存在抵押房产在不提前还清贷款情况下，办理过户、重新抵押并发放新的贷款，实现用购房款还旧贷款，提高二手房交易效率和便利度，降低二手房交易成本。1月10日，央行、银保监会召开银行信贷工作座谈会，推动房地产业向新发展模式平稳过渡。有效防范化解优质头部房企风险，改善优质房企资产负债表计划，聚焦专注主业、合规经营、资质良好、具有一定系统重要性的优质房企，开展“资产激活”“负债接续”“权益补充”“预期提升”四项行动，综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流，引导优质房企资产负债表回归安全区间。 估值低+公募仓位低+外资加速回流，重视家电投资的价值回归。看好家电春季躁动行情的三点原因，1）家电需求复苏具备行业β。我们此前在去年11月份的年度投资策略报告中旗帜鲜明看多地产反转+疫情放开带动家电需求复苏，从近期层出不穷的地产融资和销售支持政策来看，2023年地产竣工面积同比增长15%甚至20%，对家电耐用品中央空调、家用空调、烟机灶具、墙开照明需求构成短期支撑。拉长来看，我们复盘日本91年/美国09年地产泡沫破裂后，家电消费支出金额走出年复合增长8%/7%的稳定复苏节奏，此次国内地产软着陆后，不仅短期保交楼需求拉动，长期住房开支压力减轻会推动家电消费支出稳步提高。 2）外资加速回流，助推家电价值回归。从去年 11 月地产政策转向到12月疫情放开，美元兑人民币的汇率已经从高点7.3下降到6.7，升值幅度超过8%，北上资金从去年底至今也出现加速回流迹象，2022年以来的两个交易周，连续9个交易日净买入640亿元，随着美联储通胀加息力度的放松乃至下半年提前降息，对于竞争格局好、长期ROE高、现金流好的优质家电龙头将会迎来明显的估值回升。 3）股权激励释放信心。开年初火星人、海信家电、九号公司等公司都发布了股权激励计划，以火星人为例，给出了未来三年收入 20%复合增长，业绩 25%以上复合增长的考核目标，极大的帮助市场建立大厨电板块的投资信心，目前大厨电板块还处在第一波估值修复阶段，除火星人外，老板电器 13 倍、亿田19 倍、浙江美大 11 倍、帅丰电器 11 倍；白电方面重点强调下海信家电，公司推出员工持股和限制性股票激励计划，2021-2025 年业绩目标复合增长 17%-20%，首先公司治理迎来重大转机，海信家电作为国企在 20 年以来先后推动控股股东层面的混改和高管层面的激励，进一步降低职业经理人代理成本。其次，地产竣工弹性对公司的中央空调业务带动将会非常明显，参考 21 年行业增速达到 30%左右，今年竣工大年同样可以期待。第三，海信家电业绩弹性非常大，原材料价格回落+三电扭亏+家空冰冷业绩回升，分部估值 2023 年目标市值 300 亿，股价向上空间大。彩电方面重点关注海信视像，公司2022年业绩预增公告来看，单季净利率从不到3%持续修复到接近5%，除面板价格回落外，产品结构升级、品牌高端化趋势明确；其次，海外盈利持续改善，公司自2018年收购东芝以来，海外东芝业务净利率从亏损扭转至6.5%，；第三，公司治理层面，2021年实施股权激励实施以来，公司加快探索自有品牌出海、创新显示业务布局，信芯微芯片业务分拆单独上市，有利于公司业务价值重估，促进高增长新业务价值释放。 风险提示：地产销售竣工不及预期、原材料价格大幅上涨、海外需求不及预期。 商业行业（李秀敏） 近期疫情也进入到尾声阶段，各地的感染率到了70%-90%，现在基本上已经复工，线下客流环比持续提升，元旦期间，北上广深的商圈客流恢复80%左右，餐饮恢复在70%-80%。海底捞元旦翻台率去年93%左右，海伦司元旦期间同店日均营业额恢复至21年、19年同期的95%、98%，奈雪元旦恢复70%，九毛九元旦恢复83%左右，目前市内交通已经恢复9成左右，餐饮数据仍在持续修复。12月最后一周，酒店行业RevPAR恢复70%左右，目前恢复至72-73%，连锁酒店集团在80%+，数据环比一直在提升，预计4-5月有望和2019年同期打平。元旦期间，三亚机场运送旅客约17.7万人次，同比增长11.3%；海口机场运送旅客约13.6万人次，同比下降18%，元旦离岛免税销售4.22亿，算上线上大概在5亿多，2021年元旦5.4亿，去年是6亿，今年同比略微下降，主要是1.1以来，品牌商全渠道提价，韩国退出smg，批发价全面上调一折，现在中免的优惠折扣大幅减少，力度较去年元旦大幅下降，高端精品不打折，香化也只有8-8.5折或者满减，很多代购选择观望，并不拿货，所以销售更多反应游客购买力。目前三亚和海口客流均已超过去年同期，销售额略微下滑，但随着春节客流持续走高，预计春节期间的销售和去年同期相当或微涨。 这次主要是想和大家推荐新年的免税行业机会，周五上海机场从日上少数股东方并购日上15.68%股权，以及中免日上互联科技12.48%股权，随着未来国务院换届，免税行业的整合划分和政策也会快速落地，首先是中国中免，上海机场从日上少数股东方并购日上15.68%股权，意味着上机这个重量级口岸和中免的长期利益绑定，上机通过对日上的持股来对冲租金的下降。而对中免来说，新租金协议按照国际客流收取，135元/国际人次，对应免税客单价在400元左右，对应利润率5%。如果上海日上能够将线下客流的客单价提升500元，则利润率有望提升至10%，客单价提升至600元，利润率有望提升至15%。此外，上机收购中免日上互联科技12.48%股权，意味着直邮业务将长期持续，打消市场对线上业务取消的担忧。中短期来看，春节海南销售提升（预计市值区间4500-5000亿），3-4月中免并购落地（预计市值区间5000-6000亿），以及后续市内店政策（预计市值区间6000-8000亿），包括国庆前后海棠湾一起二号店开业，有望共同推进中免市值提升。 此外推荐王府井，王府井免税在其官方微信公众号上发布消息，万宁离岛免税店预计于1月18日试运营，2月18日正式开业，三亚旅游接待能力接近上限，后续海南客流增长主要在万宁和陵水，王府井免税店毗邻神州高铁站，相比万宁和陵水站更靠近旅游区，是海南东线旅游的必经之地，也是周边最近的商业综合体，此前该奥莱小镇每年销售20亿，主要是箱包服饰，后续免税入驻，香化珠宝形成互补，免税销售额有望达到20-30亿一年，净利润2-3亿左右。出境市内店政策待新国务院上台后有望快速会签批复，2019年北京免税市场规模100亿，市内店政策下发后有望达到200亿（机场100+市内100），王府井在北京自有物业位置极佳，叠加北京国资委市政资源支持，有望取得20%-30%市场份额，预计收入40-50亿，净利润6-7亿。 另外酒店我们是一直推荐关注的，随着3月起酒店数据的不断修复，龙头的市值将有持续的提升空间，建议大家关注首旅酒店，锦江酒店。 风险提示：疫情风险；经济消费下滑风险。 生物医药行业 我们认为零售药房短期的变化主要是疫情消费和防疫复苏两条线。 首先是疫情消费，从一开始的四类药、新冠症状对症药品的囤货，到后面的蒙脱石散这类应对新毒株的需求、再到转阴后身体恢复期出现的症状对应的药品储备等，新冠疫情下大家对药品的需求确实有短期的爆发。2022年12月各大药房的同店增长数据也都达到了历史高点，同时供不应求下取消了门店促销优惠，单月毛利率相较于之前也有比较明显的提升。虽然囤药本身的行为比较短期，但是从中长期维度来看，确实大家对于感冒药品、以及提升免疫力的保健药品需求会有所提升。整体我们觉得2022年12月的高点很难复制，但是今年疫情消费因素仍然存在，对门店客流会带来正向贡献。 第二是防疫复苏。回顾疫情这三年对药房的变化，首先是2020年，由于大家对口罩等防疫物资需求有爆发式增长，药房行业整体是因此受益的。2021年后防控政策开始趋严，一些比较极端的关店、不让进店，以及四类药禁售政策出台，叠加新店盈亏平衡放缓、医保系统切换、防疫物资高基数及O2O价格战等多方影响，整个行业陷入了低谷期。2022整体以来各家药房上市公司基本是出现了环比改善的态势，尤其是2022年下半年，业绩改善预期是比较确定的，Q3已经成功兑现了， Q4在延续恢复态势的基础上叠加了疫情消费的因素，所以整体业绩，尤其是利润端预计会出现小高点。2023年随着疫情的放开，我们觉得即使不考虑疫情消费，门店客流也有望恢复到疫情前的水平。所以综上，我们对各大药房2023年的业绩还是有所期待的。 中长期的话，我们认为集中度提升和处方外流两大逻辑都在加速，行业格局还比较分散，远没有到成熟水平。靠开店维持的业绩增长还是能维持相当长的一段时间，同时以慢病为首的处方药在药房的销售比例也将不断提升。 估值上，我们觉得益丰等龙头药房估值处于相对合理位置，具备配置价值，同时老百姓、一心堂、健之佳等公司对应的估值仍然还是有性价比的，建议关注相关投资机会。 风险提示：新冠相关收入下降、处方外流不达预期、药品降价大于预期、跨区域扩张不及预期、新店盈利不及预期、行业竞争加剧、商誉减值等风险。 附录 向上滑动阅览 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 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