【平安策略】外资流动对港股的影响 | 策略动态跟踪报告20230119

（以下内容从平安证券《【平安策略】外资流动对港股的影响 | 策略动态跟踪报告20230119》研报附件原文摘录）
　　平安证券研究所策略组 薛威/魏伟 平安观点 三重因子驱动外资涌入港股 近期外资大幅流入港股，其中主要有三重因子的驱动。其一是从基本面分析，当前海内外经济分化，海外各大经济体面临着不同的困境，美国衰退终端难测，欧元区经济疲弱，日本金融体系波折，而中国则将在多重利好环境下经济有望迎来修复。其二是从估值面来看，横向对比全球重要股指估值，港股具有较高估值性价比，刺激外资加大投入。其三是从汇率面分析，在国内经济复苏而海外衰退的大背景下，美元指数回落促使人民币汇率强劲反弹，人民币汇率持续走强吸引外资增配港股。 外资涌入港股前景展望 目前国内经济仍然面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，经济还在筑底爬升的底部区域，复苏还需静等时日。我们还需关注国内经济的修复程度以及后续政策方向和力度。 从近两个月的全球股指涨跌幅来看，全球股市普跌，而港股市场逆势上涨。估值上看，当前港股PE、PB估值及历史分位均有不同程度修复。恒生公用事业、恒生资讯科技业、恒生医疗保健业和恒生地产建筑业等估值修复较快；综合业、金融业和能源业等还有较大的修复空间，仍然具有较高的性价比，对外资有比较大的吸引力。另外在国内经济基本面持续的修复下，人民币汇率中期仍有一定升值空间，这也会驱动外资继续加码港股。 外资关注港股的重要领域机会 在估值持续修复下，外资对港股投资的焦点将重回消费修复下的“一体两翼”：恒生科技互联网、新兴消费、交运文旅领域；以及在经营稳健的制造业龙头和金融地产领域。 估值偏低高弹性的“一体两翼”中，恒生科技互联网在近期港股估值修复中起到关键作用，当前无论是指数还是估值都维持上涨趋势，但仍然有较高修复空间；伴随着近期消费渠道回升，新兴消费弹性也将加大；防疫政策优化下，出行需求修复将提振交通运输和旅游业的复苏。同时，在内需修复下，制造业龙头将迎来经营稳健状态下的盈利回升；港股金融地产也迎来估值修复，上游周期景气有望延续。 风险提示： 1）新冠变异带来新冲击; 2)全球财政刺激弱于预期或货币收紧提速快于预期;3)宏观经济回落快于预期; 4) 地缘局势升级、海外市场波动加剧。 一、 三重因子驱动外资持续涌入港股 1.1 基本面：2023国内经济有望“一枝独秀” 2023年全球经济衰退前景已经形成共识。IMF（国际货币基金组织）预测全球经济增长将从 2021 年的 6.0% 放缓至 2022 年的 3.2%之后，继续放缓至 2023 年的 2.7%；在2023年美国与欧元区等海外各大经济体面临衰退的大环境下，中国有望在疫后修复和政策支持的叠加利好下，成为全球“一枝独秀”的大型经济体。 当前美国衰退前景的深度还存在一定分歧，但衰退的方向是可以预期的大概率事件。数据显示，美债长短端收益率（3M-10Y) 倒挂程度加深，这是美国经济衰退前景的警示信号；近期美国公布的制造业与服务业景气度、消费指标等也显示出一定程度的衰退迹象。所幸非农数据显示当前美国就业市场仍然景气，新增非农就业人数 22.3 万人；同时，薪资增速的超预期回落继续支撑着通胀回落预期。当前美国经济还存在一定韧性，预计随着基准利率高企的延续，美国经济可能在下半年开始进入衰退。 欧元区面临的问题主要在于外部的输入性通胀、能源的供应紧张和终端的需求疲弱，这也导致其难逃衰退前景。由于高通胀带来的 "生活成本 "危机，家庭消费信心下降，未来几个季度的消费者支出将呈现弱势。另外，由于天然气储存设施分布不均，一些欧洲国家可能在今冬面临电力短缺的潜在风险。尤其是欧美对俄罗斯实施的多轮制裁和俄罗斯的反制裁措施，可能导致欧洲天然气和电力供应的缺口加剧。同时，作为商品和服务的大型出口方，欧洲也会受到全球经济活动放缓的冲击。 日本面临的问题在于金融体系的一系列挑战，日债利率被迫上行，不仅给日本国内金融市场带来负面冲击，也给全球金融市场带来冲击。另外，大多新兴市场也将迎来外部流动性收紧的尾部风险，资源国还面临商品通胀回落叠加需求衰退背景下，出口商品的量价齐跌，甚至可能诱发局部的金融危机。 不同于海外，我国在疫后经济修复和经济支持政策的推动下，叠加基建投资的牵引以及合理充裕的货币流动性环境，2023 年国内经济有望迎来修复。其中，作为稳增长的重要发力点，国家在2022年底-2023年初持续加大了对房地产领域的政策支持力度，同时国内防疫政策的持续优化也产生了积极影响。随着 2023 年经济的逐渐修复，我国通胀可能随着景气度的修复而有所上行。 此外，中美关系最近也趋于稳定。G20中美元首会晤后，中美关系日趋稳定，后续还将有负责财政、外交等具体事务的官员对会晤成果进行落实，这对于国内经济的修复也提供了好的环境。 综上分析， 2023年海外各大经济体面临着各自的困境，美衰退深度难测，欧洲经济疲弱，日本金融体系波折；中国将在多重利好环境下迎来显著修复，在这样的环境下，人民币资产获得了外资的青睐，由于国际资本进出香港便利，所以国际资金优先配置港股，驱动港股市场持续走牛。 1.2 估值面：港股估值高性价比吸引外资 从估值端看，对比全球主要股指，港股在大幅反弹后，仍具有一定的估值性价比，这将支持外资继续看好港股市场。截至至1月17日，美国道琼斯工业指数股指相对较高，目前道琼斯工业指数的PE（TTM）估值为21.54，高于2010年来的平均值18.99与中位数18.65，PE历史分位数为75.15%；标普500及纳斯达克指数经本月下跌后，估值历史分位数有一定回落；印度作为新兴市场代表之一，印度SENSEX30当前的市盈率处于较高水平，PE（TTM）估值为23.49，市盈率位于历史分位值的48.55%；而恒生指数当前的PE（TTM）估值为10.58，历史分位数为56.47%，随着盈利端的修复，估值仍有一定的性价比。 1.3 汇率面：人民币汇率走强吸引外资增配港股 进入2023年以来，在国内经济复苏而海外预期衰退的大背景下，人民币汇率持续走强，人民币汇率已反弹至6.7-6.8（美元兑人民币）之间，驱动外资进一步增配港股。 从外部因素看，美元指数大幅回落促使人民币汇率回升。1月6号，美国先后公布的非农就业数据和就业市场数据。美国非农就业数据，整体上看非农强劲，但薪资增速的超预期回落继续支撑着整个市场对通胀缓和的预期。12 月美国 ISM 制造业 PMI 读数为 48.4%，较前值继续明显下行；12 月 ISM 非制造业 PMI 意外大幅下行至荣枯线以下，读数为 49.6%，大幅低于预期的 55%和前值 56.5%，正是制造业PMI 的延续弱势和非制造业 PMI 的大幅下行，加强了市场对美国经济衰退正在到来的预期，也带来了美元指数大幅回落。 从内部因素看，国内稳增长政策措施持续发力，市场对国内经济企稳回升的信心得到提振。近期“稳增长”政策持续加码，叠加疫后修复，经济增长预期驱动人民币汇率持续走强。 二、外资涌入港股前景展望 2.1 国内经济 “一枝独秀” 尚待兑现 目前国内需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，经济仍在筑底爬升，复苏还需静待时日。受疫情冲击和需求收缩等因素影响，12月国内PMI在荣枯线以下继续下探，供给端也持续走弱，PMI生产指数、新订单、新出口订单指数也在继续下探，后续PMI指数大概率将触底回升。另一方面，国内消费增速持续回落，数据显示12月社会消费零售总额当月同比增速为-6.45%，这已经是连续两个月同比下行。不过伴随着疫情防控优化，需求端消费以及供给端生产均将提振经济复苏。政策端上，中央经济工作会议中提到恢复和扩大消费、确保房地产市场平稳发展、因时因势优化疫情防控措施，同时也提到大量吸引外资扩大市场准入。我们还需关注国内经济3 月左右的修复程度，以及两会政策出台的方向和政策力度，后续在多方面强力政策落地下国内经济有望显著修复。 而海外方面，美国最新制造业 PMI 下行和非农薪资增速明显回落显示出衰退迹象，后续随着衰退的持续演化，美国通胀回落预期加强。欧元区经济疲弱，通胀水平有所回落但仍处于高位。日本12月超预期调整YCC以抗通胀。总体比较而言，国内经济“一枝独秀”大概率将开始演绎，外资还将继续增配港股。 2.2 港股估值修复大半，但仍具性价比 近两个月以来，全球股市普遍下跌，而港股市场逆势上涨。从近两月港股各行业来看，估值上恒指多数行业也处于较低水平。截至 1 月 17 日，恒生公用事业、恒生资讯科技业、恒生医疗保健业和恒生地产建筑业等估值修复较快，当前市盈率 PE(TTM)分别处于自 2010 年来历史分位的 99.5%、79.0%、69.4%和 57.1%。而综合业、金融业和能源业等还有较大的 修复空间，当前市盈率 PE(TTM)分别处于自 2010 年来历史分位的 10.7%、9.7%和 2.6%。 2.3 人民币汇率中期尚有升值空间 自 2022 年 11 月份以来，人民币汇率持续震荡升值，并在开年以来持续走高。CFETS 人民币汇率指数、BIS 货币篮子人民币汇率指数、SDR 货币篮子人民币汇率指数三大人民币指数全线上涨。人民币汇率大幅反弹让境外资本对 A 股市场和港股 市场的强烈看好，外资流入持续增长。 随着疫后修复的逐渐兑现，人民币汇率升值中期看还有一定空间。随着人员流动、交通、餐饮、消费等领域活动逐渐恢复， 市场信心将进一步增强，而欧美等经济体经济增长压力将加快显现，货币政策放缓或转向的讨论也有望逐渐兴起，中美利 差倒挂程度有望缓和。当前人民币汇率量然已经反弹至 6.7-6.8 之间，之后国内经济基本面持续的修复，人民币汇率中期仍 有一定升值空间，吸引外资继续流入。 三、外资关注港股的重点领域机会 3.1 消费修复下的“一体两翼” 在估值持续修复下，外资对港股焦点将重回“一体两翼”领域。在过去两个多月中，港股大幅回升，恒生指数多次领涨全 球，其中以恒生科技为代表的“一体两翼”凭借着高弹性提供主要拉升动力。究其原因，这一方面是美元与美债利率下行 构成了对港股有利的背景，另一方面也是内地经济修复的预期持续增强为互联网本身的修复带来动力，特别是消费预期的 提振，另外也有国内监管环境，还是中概股面临的审查环境的优化。正是以上因素的共振，在消费估值修复的逻辑下，我 们推荐以估值偏低兼具高弹性的“一体两翼”——恒生科技互联网、新兴消费、交运文旅。 近月港股市场引领全球，科技互联网板块近两个多月来涨幅持续强劲，无论是指数还是估值都维持上行趋势，可见科技互 联网板块在港股估值修复的关键作用。 经济修复推动新兴消费行业渠道回升，新兴消费弹性加大。由于我国消费结构持续改善，居民对消费体验的不断升级，特 别是当前作为消费主力的“Z 世代”，让新兴消费成为未来消费的主要发展方向之一。当前居民预防性存款高增，随着疫情 第一波冲击达到峰值，新兴消费短期内或将触底反弹。加上一二线城市居民收入较为稳定，作为主要的新兴消费群体，新 兴消费需求端并未受到显著冲击。随着供给端消费渠道受到的冲击逐步减弱，消费渠道逐步恢复，新兴消费将迎来提振。 在防疫政策的优化调整背景下，出行需求修复将提振交通运输和旅游业的复苏。1 月 5 号，国务院港澳事务办公室发布《关 于优化内地与港澳人员往来措施的通知》，自 1 月 8 日起，恢复在香港、澳门国际机场转机/过境进入内地服务、取消来往内 地航班客座率限制、增加航班数量、恢复签证办理等政策逐步有序的恢复内地与香港运输通道，同时也便利内地居民到香 港旅游。春节假期交运景气度有望显著提升，一改过去多年颓势，也会提振交运板块。 3.2 经营稳健的制造业龙头和传统周期领域 内需修复下的制造业龙头将迎来经营稳健状态下的盈利回升。自 11 月以来，政府先后发布支持多项“稳增长”举措，央行也宣布货币政策的支持，生产修复已在进行时，且会派生引致需求，其中内需相关的制造业龙头盈利回升较快。 另外，内需也将进一步带动金融地产估值修复，上游周期景气有望延续。2022 年度金融地产板块底部承压，随着“三支箭” 政策的持续催化，港股地产板块迎来显著估值修复，但整体估值仍然处于较低水平，估值修复仍有空间。截至 1 月 17 日， 恒生金融业 PE(TTM)估值 6.20，位于自 2010 年来历史分位值的 12.65%。截至 1 月 17 日，恒生地产建筑业估值相对有 所修复，PE(TTM)估值 8.58，位于自 2010 年来历史分位值的 73.0%;而此前在 10 月底时 PE 为 6.12，处于历史分位的 14.4%。金融地产板块市净率也处于约 6.4%左右的历史低位。 四、风险提示 1）新冠变异带来新冲击; 2）全球财政刺激弱于预期或货币收紧提速快于预期; 3）宏观经济回落快于预期;； 4）地缘局势升级、海外市场波动加剧。 报告作者信息 免责声明 策略配置研究团队 投资机会 股市行情 政策风向 剖析 策略评论 【微信账号】Equity_Strategy

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