合力转债:全球一流的工业车辆供应商(海通固收 姜珮珊、王巧喆、方欣来)

（以下内容从海通证券《合力转债:全球一流的工业车辆供应商(海通固收 姜珮珊、王巧喆、方欣来)》研报附件原文摘录）
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下修条款较为严苛。6个月后进入转股期，初始转股价为14.40元/股，按照1月5日正股收盘价计算，对应转债平价为97.71元。下修条款（15-30，80%）、提前赎回条款（15-30，130%），回售条款（30，70%）。 网上发行，2023年1月6日上市。 2.定价分析和投资建议 转债稀释度较高。若全额转股对总股本稀释度19.2%左右，对流通股的稀释度19.2%左右。 当前正股价对合力转债上市价区间或在119-123元左右。定价方面，参考平价相近的转债，我们预计合力转债上市首日的溢价率将在22%-26%左右。若上市后安徽合力股价在13.6~14.4元之间，对应可转债价格中枢或在121元左右。 上市后建议持续关注。公司主要从事工业车辆及关键零部件的研发、制造与销售，车辆租赁、配件服务、维保服务、再制造等后市场业务，以及智慧物流、工业互联网业务。公司产品系列拥有24个吨位级、500多个品种、1700多种型号，产品覆盖了0.2-46吨系列内燃和电动工业车辆、智慧物流系统、港机设备、特种车辆、工程机械及传动系统、工作装置等关键零部件。公司2006年跻身全球十强，2016年跃居全球第七位并保持至今，主要经营指标连续31年领跑行业。从销量来看，公司2021年销售叉车27.48万台，位居世界第三。同时公司具备一定的技术优势。转债方面债底保护较好，下修条款较为严苛，我们认为上市后可持续关注。 风险提示：股市下跌、上市首日价格较低、流动性风险。 3. 安徽合力基本面分析 安徽合力是全球一流的工业车辆供应商。公司主要从事工业车辆及关键零部件的研发、制造与销售，车辆租赁、配件服务、维保服务、再制造等后市场业务，以及智慧物流、工业互联网业务。公司产品系列拥有24个吨位级、500多个品种、1700多种型号，产品覆盖了0.2-46吨系列内燃和电动工业车辆、智慧物流系统、港机设备、特种车辆、工程机械及传动系统、工作装置等关键零部件。公司始创于1958年，总部位于安徽合肥，拥有以陕西宝鸡、湖南衡阳、辽宁盘锦、浙江宁波为西部、南部、北部和东部整机生产基地，以合肥铸锻厂、蚌埠液力、安庆车桥等核心零部件体系为支撑的百亿产业布局，以及欧洲、东南亚、北美、中东四大海外中心。 2019年以来，公司业绩平稳增长。据公司2021年年报，公司2021年实现营收154.17亿元，同比+20.47%；归母净利润6.34亿元，同比-13.40%。营业收入、产销量等主要经营指标持续位居行业前列并再创历史新高。2021年，主要原材料钢材价格出现大幅上涨，给叉车行业带来较为明显的成本压力，面对原材料价格波动，公司一方面实施智能制造，优化工艺流程，另一方面与主要供应商建立了长期战略合作关系，制定合理的销售价格。2022年上半年，钢价有所回落，公司的成本压力得到一定程度缓解。据公司2022年三季报，公司2022年前三季度营业收入119.49亿元，同比+1.09%；归母净利润6.86亿元，同比+34.34%。 公司营收以内燃叉车为主，海外收入增速较快。据公司可转债募集说明书，2022年上半年，公司内燃叉车实现营收47.45亿元，占营业收入59.13%。电动叉车、后市场服务贡献营收稳定增长，2022年上半年，电动叉车和后市场服务分别实现营收17.69亿元，14.15亿元，占营业收入分别为22.04%、17.63%。地区构成方面，公司坚持国际化战略，不断完善海外营销服务体系建设，持续提升产品国际竞争力，海外业务收入规模处于持续增长态势。报告期内海外业务收入分别为16.81亿元、18.94亿元、29.57亿元和21.56亿元，营业收入占比分别为16.60%、14.80%、19.18%和26.86%。 公司综合毛利率有所下滑，但与同业水平较为接近。2019-2021年，公司综合毛利率分别为21.30%、17.72%、16.10%，呈现下降趋势，主要系钢材、生铁等主要原材料价格大幅上涨，以及公司2020年起采用新的收入准则，将销售商品有关的运输费用计入营业成本所致。与同业可比公司杭叉集团相比，公司的毛利率与其较为接近，2021年度、2022年上半年公司的毛利率略高于杭叉集团。 物流总量提升带动工业车辆需求增长，叉车行业电动化成为大势所趋。近年来，由于制造业的智能化、电商的快速发展和劳动力短缺等因素带来全社会物流总量的持续增长，工业车辆的发展态势表现强劲。据公司可转债募集说明书援引世界工业车辆统计协会的数据，全球叉车销量从2011年的94.18万台增长至2021年的196.94万台，年复合增长率达到7.66%；2021年全球叉车销量相比2020年增长24.44%。我国工业车辆行业虽起步较晚，但历经多年发展，现已成为全球第一叉车生产大国和消费市场。据公司可转债募集说明书援引中国工程机械工业协会统计数据，2021年我国叉车销量首次突破百万台，达到109.94万台，同比增长37.38%。2011-2021年，我国叉车行业复合增长率达13.36%，高于全球总体增速。 产品需求结构方面，叉车行业电动化趋势的确定性进一步增强。随着全球环保意识增强，电动叉车占叉车市场比例已经在全球呈不同程度的上升趋势。国内叉车销量结构中，电动叉车占比从2017年的41.00%提升至2021年的59.83%。未来，随着技术发展、环保政策趋严，原有的叉车产品将继续按照自动化、智能化、绿色化的方向转型升级。 后市场业务方面，工业车辆后市场业务一般包括：配件与服务、经营租赁、融资租赁以及二手车翻新等围绕叉车全生命周期的所有业务。后市场业务的市场前景与工业车辆整机的市场保有量密切相关，据公司可转债募集说明书，2019年我国叉车保有量约为350万台，到2025年的保有量将超过500万台。未来，工业车辆后市场同样前景广阔。 全球及国内叉车市场集中度均较高，公司持续占据优势地位。全球叉车行业品牌集中度较高，2021年，全球销量前五企业的销量总和在全球叉车销量中占比超过50%。据公司可转债募集说明书援引美国《现代物料搬运》杂志发布的全球叉车制造商排行榜，2021年，在全球市场上，现已基本形成了相对稳定的竞争格局，前五位分别为丰田、凯傲、永恒力、三菱物捷仕以及科朗。在国内市场上，叉车行业近年来集中度大幅提升。据公司可转债募集说明书援引中叉网2021年中国叉车制造商排行榜，2021年，中国工业车辆销售数量前10名约占全国总销售量的77%以上。 公司2006年跻身全球十强，2016年跃居全球第七位并保持至今，主要经营指标连续31年领跑行业。从销量来看，公司2021年销售叉车27.48万台，位居世界第三。据公司可转债募集说明书援引中国工程机械工业协会统计数据，2019~2021年公司叉车产品按销售台数计算的国内市场占有率分别是27.29%、29.59%和26.92%。 公司通过持续的研发投入与技术创新，具有一定技术优势。根据公司可转债募集说明书，技术创新方面，公司作为国家创新型企业和国家火炬计划重点高新技术企业，始终坚持创新驱动发展理念。公司技术中心承担了国家863计划项目、国家火炬计划项目、国家重点新产品项目和省重大科技攻关项目等一批重要的科研项目。截至2022年6月30日，公司累计获得有效授权专利3302项，其中发明专利248项。近年来，为积极响应双碳目标，公司加快创新驱动发展步伐。2021年，公司自主研发的“国四非道路移动机械排放监控平台”正式接入国家平台，并在行业内率先实现国四动力产品主要吨位车型全覆盖。2021年，公司共计上市新产品车型362款，其中电动新能源系列产品52款。 研发投入方面，公司研发费用投入逐年增加，2019-2021年，公司研发费用金额分别为4.92亿元、5.39亿元、7.12亿元，占营业收入比重分别为4.86%、4.21%、4.62%。2022年上半年，公司研发费用为3.79亿元，占营业总收入的比例为4.72%。 公司产能持续扩张。根据公司可转债募集说明书数据，2022年上半年，公司拥有电动叉车产能7.00万台，内燃叉车产能6.61万台。产能利用率方面，2019-2021年，公司电动叉车的产能利用率分别为111.33%、82.05%、96.32%，内燃叉车的产能利用率分别为85.32%、116.40%、112.85%，均保持较高水平。 本次公开发行可转债募集资金总额不超过20.48亿元，募集资金全部用于项目建设。其中，“新能源电动托盘车、堆垛车整机及关键零部件制造建设项目”拟使用1.86亿元，“工业车辆离散型制造智能工厂建设项目”拟使用2.08亿元，“衡阳合力工业车辆有限公司扩建及智能制造南方基地项目”拟使用4.80亿元，“合力（六安）高端铸件及深加工研发制造基地项目”拟使用6.50亿元，“蚌埠液力机械有限公司扩建及智能制造基地建设项目”拟使用5.24亿元。项目建设有助于公司顺应行业持续增长发展趋势，巩固行业地位和竞争优势。 风险提示：产能投放不及预期，原材料价格波动，技术研发不及预期 ------------------ 相关报告（点击链接可查看原文） 会通转债：改性塑料行业龙头 福22转债：光伏胶膜龙头，大力发展新材料产业 齐鲁转债：山东省城商行标的 正海转债：高性能钕铁硼永磁材料龙头企业 立昂转债：一体化半导体硅片龙头 奕瑞转债：数字化X射线探测器龙头 冠宇转债：消费锂离子电池主要供应商，积极布局动力与储能电池 莱克转债：领先的清洁小家电生产企业 广大转债：高端装备特钢材料生产企业 锂科转债：三元正极材料优质企业 芳源转债：国内领先的锂电池NCA正极材料前驱体生产商 爱迪转债：国内领先的汽车铝合金精密压铸件企业 天赐转债：锂离子电池材料龙头 宙邦转债：新型电子化学品及功能材料领先企业 常银转债：深耕小微市场的农商行标的 金盘转债：干变龙头企业，布局储能业务 顺博转债：国内领先的再生铝合金锭生产企业 欧22转债：定制家居龙头企业 拓普转债：国内领先的汽车零部件企业 科利转债：锂电池精密结构件龙头 道通转债：汽车智能诊断领先企业 富春转债：色纱生产相关标的 海优转债：光伏胶膜核心供应商之一 九强转债：体外诊断相关标的 天业转债：氯碱行业领先企业，构建一体化联动产业链 通裕转债：国内风电零部件领先企业 浙22转债：扎根浙江省的综合性证券公司 杭氧转债：空分设备龙头，积极开拓新兴领域 福莱转债：光伏玻璃龙头企业 法律声明 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