2023年锌市场展望

（以下内容从物产中大期货《2023年锌市场展望》研报附件原文摘录）
　　2023年锌市场展望 供给预期增加 天平向下倾斜 ANNUAL REPORT 物产中大期货研究院宏观/有色组 观点摘要 2023年锌锭全球供应有望提升，增量修复主要依靠国内的提产以及欧洲产能的复产。在高利润的刺激下，若矿端传导至锌锭供应较为顺畅，国内锌锭提产的可能性较大，欧洲产能的复产主要还是看其能源问题是否缓解。消费端国内外或产生分化，国内消费主要依托基建，地产板块悲观预期在多重利好政策刺激下得到修复，减量来自出口和传统汽车等领域。而海外的消费在经济衰退的大背景下或难有起色。 单边策略方面，2023年锌价运行中枢或出现下移，沪锌合约价格运行区间预计在18000-26000元/吨。供应的实际兑现对行情引导更大，消费则主要由中国托底，考虑到目前全产业链库存偏低，价格中枢下移的过程中波动率将加大。内外强弱方面，在国内宏观底部企稳，海外调整加息节奏后兑现衰退的情况下，沪锌或较伦锌更为强势。但锌锭进口窗口打开的可能性仍较小，国内仍以补充进口矿为主，策略方面，可以锚定矿的进口盈亏来做买国内空国外的内外反套。但由于海外宏观局势的不明朗，随着需求放缓迹象日益增加，对海外经济衰退的担忧情绪不断加剧，欧美货币政策或在2023年面临转向，后续央行加息决议以及国内政策变动仍为主导明年锌价的重要因素，宏观面对锌价的影响或大于供需面对锌价的影响。 01 2022年锌市场回顾 ANNUAL REPORT 2022年上半年锌价两段趋势性行情较为明显，下半年进入宽幅震荡格局，总体来看，全年走势可分为三个阶段： 1-4月，国内外锌价延续2021年12月的上涨趋势，进一步冲高。1月份欧洲锌冶炼企业利润持续受到高能耗成本侵蚀，叠加LME锌锭库存持续去化至低位，尤其是欧洲锌锭仓单数量同比减少超过98%，从而引发供应担忧，锌价因此震荡上行。2月下旬开始俄乌冲突爆发，市场担忧海外能源价格飙升进一步加剧锌供应的不确定性，伦锌开始接连推高，伦镍极端挤仓带动伦锌快速上涨至4896美元/吨，沪锌价格也逼近29000元/吨的关口。 4月下旬到7月中旬，随着市场预期美联储将加快加息节奏并且缩减其资产负债表，并且国内疫情持续影响下游消费的情况下，美元的快速走强推动锌价出现一波顺畅的杀跌行情。 7月中旬之后，锌价进入宽幅震荡格局。随着7月份美联储会议决定加息75bp，低于预期的100bp，市场对于欧美经济衰退预期的担忧有所缓和，锌价开始出现反弹。加之锌锭全球库存不断去化，沪锌价格从底部一度反弹超20%。但随着美联储主席鲍威尔在9月会议上再度申明控制通胀为美联储的第一要务，锌价再次承压回落。不过10月份美国CPI回落，叠加国内地产十六条的发布，国内外宏观情绪均得到修复，锌价在宏观预期反复的作用之下总体维持宽幅震荡格局。 02 2023年锌市场主线和展望 ANNUAL REPORT 1）宏观方面，2023年海外经济体或走向衰退。2022年美联储逐步退出QE，并且为了控制通胀多次大幅度加息，欧洲央行同样采取了紧缩的货币政策。在高利率压制下，海外需求将进一步下滑，欧洲将进入衰退，美国接近衰退，货币政策或面临转向，但过程不会一帆风顺。反观国内，随着防疫政策优化，以及金融支持地产政策的出台，国内经济体预计将进入恢复性复苏阶段。 2）供应端，2022年海外锌矿山受到矿山衰竭而闭矿、品位下降、劳动力短缺以及雨水倒灌等因素，全年供应约同比减少24.22万吨，低于预期。2023年随着澳洲全面开放的政策，影响产量的劳动力问题将有所缓解，位于澳洲地区的矿山产量将有所提升，并且Neves-Corvo扩建计划（ZEP）进展顺利，预计锌精矿供应扰动趋缓，海外矿山产量同比增加约22.7万吨。2022年国内锌精矿因安全环保政策、多地运输不畅等因素导致国内矿端紧张，加工费低位震荡。2023年国内矿端新增规划量为8.2万吨，同比增加3.9万吨。考虑到当前的冶炼情况，预计矿端同比变宽松。随着矿端供应扰动趋缓，冶炼厂利润得到大幅改善，预计2023年国内精炼锌产量回升空间较大，但还需关注冶炼端扰动以及产量实质性落地的情况。2022年海外冶炼减产量级较大，2023年海外本身并无新投产能，现有产量重启成为市场关注的焦点。 3）消费端，2023年下游板块之间分化或较大。锌的下游主要是镀锌、锌合金和氧化锌。终端消费领域包括基建、地产、交通和家电。宏观上稳增长将成为2023年主基调，基建板块消费依旧具有韧性，尤其是新能源和新基建方面。地产板块，虽然2022年地产出现严重下行，拖累锌的需求，但在2022年四季度，国内密集出台了提振地产的政策与措施，从“保交楼”到“金融十六条”，政策面对地产的扶持力度不断增加，从救项目到救地产企业，再到盘活市场，预计2023年竣工端对镀锌和锌合金等需求有一定支撑。出口方面，考虑到海外处于衰退的大背景下，2023年中国锌材出口难有大幅增长。总体来看，基建项目仍托底锌消费，地产板块悲观预期或修复，减量来自出口和传统汽车等领域。 总体来看，2023年中国进口补充仍然以锌精矿为主，锌锭进口量或仍较少，在高冶炼利润的刺激下，国内供应端将进一步走向宽松。需求端传统板块需求或持平，增量来自新能源和新基建，整体来看，国内供应端增量或大于需求端增量。伴随着海外经济进入衰退期，锌锭宏观面和基本面或将迎来共振，价格重心将较2022年下移。内外强弱方面，内需复苏预期之下，沪锌或较伦锌更加强势。但由于海外宏观局势尚不明朗，国内需求恢复仍待时日，后续央行加息节奏、国内政策变动和相关经济数据的变化仍将作为主导明年锌价的因素，需关注市场对经济走势预期变动对锌价的影响。 2.1 供应端：由矿到锭的传导 2.1.1 全球锌精矿供应同比将小幅增长 2022年国内外锌精矿供应都受到了较大的扰动，海外矿山由于矿品位下降、劳动力短缺、洪水和罢工等因素导致部分大型矿山投产远不及预期，全年海外矿山产量同比2021年约减少24.22万吨，同比约减少3%。当前矿企利润维持高位，若产能扩建基本顺利，据SMM数据，2023年预计海外矿山新增产能约22.7万吨（同比增加1.8%），增量主要来自Lundin的Neves Corvo，Vedanta的Gamsberg以及Nexa的Aripuana。同时，2023年会有部分老矿山走向完全关闭，比如Hudbay和Glencore在加拿大的Kidd矿山。部分大型矿山例如Teck的Red Dog，Glencore/Teck/BHP在秘鲁的Antamina矿山均存在减量风险。 2022年国内矿山因安全环保等政策以及冬奥会等影响导致产量同比下降，据SMM数据，今年1-10月国产锌精矿累计产量为274.29万吨，较去年同期下降5.75%。国内矿山产量与环保政策紧密相关。2023年投产扩建项目包含三贵口铅锌矿、张十八铅锌矿和乾金达等项目，共计8.2万吨，同比约增加1%，但实际过往多年难以兑现。国内碳中和能耗双控的政策将持续限制矿端新增产能投放周期和产量释放，国内矿山有增量但预计不会大幅增产。 2.1.2 海外冶炼或缓慢复产，高利润刺激国内提产 继2021年四季度欧洲电价暴涨引发减产后，今年俄乌冲突持续刺激天然气和电价继续上行，欧洲锌冶炼厂减产规模扩大。据CRU数据显示，欧洲锌减量约28.7万吨，占欧洲总产能的11%。在欧洲能源压力边际有缓解的情况下，2022年11月，Nyrstar宣布了部分产能复产计划，包括全面增强回收系统和降低生产成本，以及荷兰Budel冶炼厂投入节能设备重启部分产能；比利时的Balen冶炼厂也选择采购风电长协来维持生产；嘉能可同样也有复产计划。市场普遍认为随着电价下跌，2023年欧洲锌冶炼产能复产的概率较大，但在复产的数量级上看法不一致，其关键因素还是在于俄乌冲突是否能结束以及能源压力是否能缓解。目前较为确定的复产是Budel冶炼厂，预计在2023年增加5万吨产量。此外，能确定不复产的是Auby冶炼厂。海外除欧洲地区外，2023年预计复产的产量约15万吨。由此看，2023年海外复产的量级约为20万吨。 纵观全球冶炼环节，相较于海外，国内提产的空间更大。据SMM数据，2022年国内锌锭预计累计产量为599.8万吨，累计同比去年同期减少1.45%。2022年国内一季度受冬奥会和冬季矿山季节性产出较少的影响，以及俄乌冲突导致沪伦比值处于历史极低的位置，使用进口矿的冶炼亏损持续扩大，进口数量大幅减少，导致国内主要依靠进口矿的冶炼厂不得不选择停产，比如陕西、内蒙古、云南、四川等地。二三季度，西南地区限电影响当地冶炼，并且随着副产品硫酸价格的一路走低，冶炼利润遭到大幅压缩，部分冶炼厂开始主动控产。进入四季度，加工费的持续抬升使得冶炼利润变得丰厚，冶炼厂开始提产，12月国内锌锭产量达到年内最高。 展望2023年，国内计划新投的冶炼项目总规模约56.2万吨，其中再生锌项目数量更多。除此之外，今年部分由于意外事故、原料紧张、限电等问题导致计划外检修的现有产能，在高利润的刺激下，国内复产的可能性较高。综合来看，2023年国内锌锭产量同比或增加32万吨，即5%。 2.2 需求端：基建托底，地产悲观预期修复 2.2.1 基建消费具有韧性，关注政策支持 2022年国内锌消费同比较疲弱，镀锌出口的大幅下滑以及国内地产对锌的需求形成拖累。基建是国内锌锭终端下游中占比最高的板块，约占总消费的30%以上。2022年国内专项债发行量创历史新高，约50%投向能源、交通和水利领域重大项目。1-11月水利管理业投资同比增长14.1%，公共设施管理业投资同比增长11.6%。1-11月，基础设施投资同比增长8.9%，增速比1-10月加快0.2个百分点，连续7个月回升。结合金融数据来看，企业中长期贷款同比多增3950亿元，相比2019-21年同期均值多增2864亿元。当前，企业中长期贷款投放的重点仍在基建、制造业及房地产领域，稳增长政策在促进基建实物工作量形成、稳定房地产企业融资、加快结构性再贷款工具投放方面继续发力，以此提振企业中长期贷款表现。此外，11月以来，央行已通过抵押补充贷款（PSL）和科技创新再贷款等工具投放中长期流动性3765亿元，规模仅次于2014年12月3831亿元的净新增额。基建对经济的边际支撑力度仍在。 展望2023年，基建相关政策或大体延续连续性和稳定性，以推动稳增长、稳就业的目标落地，但边际上，基建投资托举经济的重要性将有所下行。一方面，基建稳增长仍依赖于财政资金的支持，而目前国内财政收支压力较大，2022年疫情反复以及房地产市场的不景气导致政府卖地收入下滑，预计2023年的完成财政赤字额将较2022年略有回落。另一方面，近期中央频繁释放加快经济建设的信号，叠加最近发放的特别国债为基建项目解决资金问题。综合来看，我们对基建增速处于较为中性的预期，预计新增专项债规模与投向基建比例预计和2022年也较为接近，仍为3.65万亿，对锌的拉动保持在1%-2%的增速。 2.2.2 密集出台的利好政策提振地产信心 2022年房地产市场在疫情反复、烂尾楼事件以及中长期需求出现拐点等多重不利因素的影响下，出现严重下行，从而拖累锌的消费。从数据上来看，最重要的销售板块，2022年1-11月商品房销售面积121250万平方米，同比下降23.3%，其中住宅销售面积下降26.2%。商品房销售额118648亿元，下降26.6%。地产市场基本面仍偏弱，在去年基数较低的情况下，同比降幅走扩。总体来看，当前一线城市情况相对好一些，二、三、四线城市的销售水平明显更弱。从施工和竣工端来看，1-11月份，房地产开发企业房屋施工面积896857万平方米，同比下降6.5%；房屋新开工面积111632万平方米，下降38.9%；房屋竣工面积55709万平方米，下降19.0%。 房地产投资依旧面临弱现实和强预期的问题。此轮地产下行周期始于2021年下半年，房企现金流压力已经导致开发投资超预期的下滑。资金紧张导致房企经营转向收缩，最先影响到的是拿地和新开工，其次是施工、竣工节奏受到负面影响。2022年四季度，国家层面密集出台了一系列地产利好政策，包括扩大民企债券融资支持工具、“金融16条”、“保函置换监管资金”、房企股权融资松绑等等，工具全面、力度加强，有助于化解部分房企当下面临的困境，进一步稳定地产供给侧。房地产需求端政策也出现放松，一线城市如上海、北京下调房贷利率；杭州二套房首付可降至40%；更多城市放松公积金贷款限制等等。管理部门反复强调的“保交楼，稳民生”，也充分提振消费者对购房后安全交付的信心。随着疫情对经济冲击的减弱，以及政策持续加码，我们预计2023年房地产投资增速将从2022年的-10%左右回升至-1%左右，全年房地产投资额约为14万亿左右。细分项来看，地产销售面积从-25%回升至3%左右，全年房地产销售面积约为14.4亿左右；新开工从-40%缩窄至-10%左右，全年房地产新开工面积约为11亿平米左右。预计2023年国内地产将实现温和复苏。 房地产在施工过程中对锌的需求主要是镀锌建筑材料，竣工后的房地产则对锌合金管道、各类五金、镀锌钢材、空调冰箱等家电有大量的需求。镀锌板主要用作厂房仓库等工业建筑的外板或顶棚，而在传统混凝土结构建筑中，镀锌板只有用在通风管等构建中。镀锌结构件则常用于钢结构建筑中。根据2021年下半年至今的已购待开发土地规模情况，以及考虑到正常的地产建筑周期从施工到竣工的时间一般约为2-3年，我们预估2023年地产拉动锌需求约1.5%。 2.2.3 汽车板块对锌需求拉动有限 汽车板块方面，今年国内汽车产销形成上半年疲弱下半年强劲格局。免征购置税再次延续至2023年底，政策支持下我国新能源车渗透率仍处于抬升阶段，或将进一步挤压锌在传统汽车领域的应用。上半年受到疫情的影响，国内汽车消费受到明显压制，而作为全球汽车产业链中关键的一环，疫情最为严重的上海更是受到了巨大的冲击，今年上半年汽车产销下滑较为严重。5月底，在汽车方面，阶段性减征部分乘用车购置税600亿元。此外汽车央企发放的900亿元货车贷款，要银企联动延期半年还本付息。在国家政策刺激下，6月开始汽车产销出现明显回升态势。据国家统计局统计和中汽协数据，1-11月国内汽车产销量分别为2480.6万辆和2429.3万辆，同比增长7.2%和3.5%。出口方面，1-11月汽车出口278.5万辆，同比增长55.3%。据汽车行业数据预测公司AutoForecast Solutions的数据，今年海外汽车市场由于芯片短缺和需求疲软的原因，全球同比累计减产427.85万辆。 新能源车方面，据中汽协数据，1-11月国内新能源汽车产销量分别为624.6万辆和605.8万辆，同比分别增长107.2%和103.6%，新能源汽车年度渗透率提升至11.6%。传统汽车用锌方面，单车镀锌板用量在300kg-350kg，单吨镀锌量约为20kg，传统汽车上使用的镀锌层用量约为8公斤，新能源单车用锌量为20公斤。新能源免征购置税再次延续至2023年底，政策支持下我国新能源车渗透率仍处于抬升阶段，或将进一步挤压锌在传统汽车领域的应用。总体来看，明年传统汽车产销量的恢复曲线可能会更加平缓，并且考虑到在新能源汽车的轻量化需求下，铝材对镀锌钢板的替代正在发生，整体来看2023年汽车板块对锌需求拉动有限。 2.2.4 外需收缩，锌材出口难有增长 从出口数据来看，自今年10月开始出口数据已经转负，显示出海外需求在货币紧缩、供应链瓶颈的约束、叠加欧洲能源危机的背景下，海外需求呈现不断回落的趋势。根据IMF对于经济的展望，全球经济增速将从2022年的3.2%下滑至2023年的2.7%，美国和欧盟的GDP增速分别下滑至1.0%和0.5%。2022年11月摩根大通全球制造业PMI指数11月份为48.8%，在收缩区间继续回落，较上月下降0.6个百分点。全球制造业呈现继续下探走势，全球经济仍面临较大收缩压力。尤其是欧美工业生产上升动能再度展现疲态，核心在于新订单的转冷使其难以有所表现，或将使得后续欧美工业生产打开下行通道。具体到锌的消费上，相较于2021年强劲的镀锌产品出口，今年也出现了严重的下滑，年度累计出口下滑21%。从镀锌产品的内外价差来看，中国-欧洲、中国-美国和中国-印度价差均在今年出现了大幅收窄，从内外价差也可看出海外需求端处于下滑阶段，预计2023年中国锌材出口难有增长。 2.3 库存：海外隐性库存量级或较小 库存方面，2022年国内库存经历了春节期间季节性累库后，一季度受到冬奥会和环保的影响，北方地区镀锌厂陆续减产，锌需求同比下滑明显体现在持续累库上。在5月份之后，随着国内疫情状况的缓解，下游陆续复工，以及海外供应端受到持续的扰动，内外价差一度达到出口盈利，有贸易商和冶炼厂组织把国内锌锭拉出去到LME仓库交仓，内需好转叠加出口助于锌锭库存去化。从交易所的库存来看，上期所和LME仓单库存的绝对量处于近10年来偏低的水平，沪锌库存自年终开始持续降库，当前也处于10年以来最低水平，主因国内供给问题加上物流运输不畅，叠加沪伦比值处于历史低位，进口锌数量同比大幅降低。 关于海外隐性库存的说法，2022年对于锌锭各环节均是深度去库的一年。从海外月间深度back结构以及欧美地区现货长时间处于高升水的情况来看，海外存在隐性库存的可能性较低。从以往的经验来看，若LME锌锭现货处于高升水，尤其是单吨超过50美金升水的情况下，大幅交仓的可能性比较高，但今年欧美地区现货长时间处于高升水的情况下，并没有出现大幅交仓的情况，而交仓则出现在台湾高雄仓库。从国内锌锭出口的数据可看出，LME高雄仓库交仓的数量与国内出口的数量基本匹配，由此来看，锌锭海外隐性库存的量级或较小。 对于2023年，随着高冶炼利润刺激国内冶炼供应的抬升和消费的季节性走弱，预计一季度国内锌锭将出现累库。海外库存方面，伴随着经济衰退的大背景下，预计海外需求下滑，锌持续去库的趋势或被扭转。但欧洲能源问题仍对锌冶炼复产存在扰动，海外库存绝对量或维持近年来同比较低的位置。 03 2023年的交易机会 ANNUAL REPORT 2023年锌锭全球供应有望提升，增量修复主要依靠国内的提产以及欧洲产能的复产。在高利润的刺激下，若矿端传导至锌锭供应较为顺畅，国内锌锭提产的可能性较大，欧洲产能的复产主要还是看其能源问题是否缓解。消费端国内外或产生分化，国内消费主要依托基建，地产板块悲观预期在多重利好政策刺激下得到修复，减量来自出口和传统汽车等领域。而海外的消费在经济衰退的大背景下或难有起色。 单边策略方面，2023年锌价运行中枢或出现下移，沪锌合约价格运行区间预计在18000-26000元/吨。供应的实际兑现对行情引导更大，消费则主要由中国托底，考虑到目前全产业链库存偏低，价格中枢下移的过程中波动率将加大。内外强弱方面，在国内宏观底部企稳，海外调整加息节奏后兑现衰退的情况下，沪锌或较伦锌更为强势。但锌锭进口窗口打开的可能性仍较小，国内仍以补充进口矿为主，策略方面，可以锚定矿的进口盈亏来做买国内空国外的内外反套。但由于海外宏观局势的不明朗，随着需求放缓迹象日益增加，对海外经济衰退的担忧情绪不断加剧，欧美货币政策或在2023年面临转向，后续央行加息决议以及国内政策变动仍为主导明年锌价的重要因素，宏观面对锌价的影响或大于供需面对锌价的影响。 04 免责声明 DISCLAIMER 本报告仅供参考，不直接构成投资建议，投资者据此进行投资与我公司和分析师无关，版权仅为物产中大期货有限公司所有，未经许可，不得转载。 分析师简介 宏观组组长/宏观高级分析师 周之云 期货从业资格： F3034163 投资咨询资格： Z0012876 电话： 0571-87788888-8668 邮箱：zhouzy2@wzgroup.cn 微信公众号 分析师微信

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