2023年生猪市场展望

（以下内容从物产中大期货《2023年生猪市场展望》研报附件原文摘录）
　　2023年 生猪市场展望 市场主线趋稳 关注极值机会 ANNUAL REPORT 物产中大期货研究院农产品组 观点摘要 2021年年报中，我们提出了要紧抓生猪存栏量、出栏均重、育肥料产量、能繁母猪存栏量、养殖盈利等主逻辑指标，确定实际产能去化路径。同时用区域价差、标肥价差等辅助逻辑去判断短时波动、验证逻辑正确性。在实际应用过程中，通过该方式成功抓住了生猪结构性供需矛盾，对于我们在整个2022年进行研究和交易起到了关键作用。但从今年我们调研和同行交流的过程中，我们也发现市场的研究深度和广度已达到了很高的水平，确定性的机会越来越难以获得。未来我们在研究基本面信息和产业经验的同时，也将更多的把精力放在多样的交易策略上，通过现货、期货、期权等多维度复合型交易工具，针对性运用在市场的不同阶段以获取超额收益。 展望2023年，“猪周期”方面，当前产能水平处于合理充裕水平，从2022全年能繁母猪存栏的波动率来看，预期2023年全年生猪产能波动同样有限；而根据周期性规律，2023年能繁母猪存栏或再度上升，“猪周期”将在2023年下半年见顶并于2024年正式进入下降年份。总量矛盾上，2023年生猪出栏的供应量预计将介于2021年和2022年水平之间，供给量处于合理宽裕区间，总量矛盾有限；出栏节奏上，根据能繁母猪的产能周期进行推算，2022年6月至2023年1月期间，生猪理论出栏量呈下降态势，整体下降比例在4%；随后再度进入上升态势至7月，整体上升比例大约为2%；随后的 8月到年底期间，生猪理论出栏量维持，全年供给情况呈现上半年宽松，下半年偏紧的格局。而需求端来看，22年年底屠宰量的快速回升提示了低价对需求的促进作用，叠加宏观事件的影响，预计2023年生猪需求端或好于2022年，全年需求提升综合在11%左右，需求节奏上回归正常年份季节性关系。综合来看，2022年整体供需偏紧，全年市场主线趋稳，价格中枢较2022年或有小幅上行，年内价格波动小于2022年，符合“猪周期”见顶年份特征。 综上所述，在“猪周期”见顶年份，总量矛盾有限，供给节奏波动小，市场主线趋稳，继续深挖产能变动的难度较大，应更多地考虑季节需求，体重波动，情绪波动叠加造成的一些上下极值的交易机会。从当前近强远弱，消费淡旺季平水的月差结构来看，市场对23年的价格估计较为悲观，我们认为从供需矛盾角度来看，或存在低估可能，且养殖成本在下方16000元/吨给予较强支撑，单边策略上或可考虑逢低做多LH2309/11合约，月差套利策略上或可考虑LH2305-09反套策略。交易过程中需持续跟踪出栏均重及屠宰量数据，等待可能存在的价格极值机会。 01 2022年全年行情回顾 ANNUAL REPORT 1、周期拐点已确认，投机行为扰动节奏 2022年猪价整体呈现上涨形态，走势大体与我们2021年年报《底部拐点将至，预期逻辑不变》一文当中预测的价格走势一致，呈现“探底-反弹-回落-冲高”的“W”型走势，但是对2022年下半年猪价节奏和高低点的判断却出现了一定的偏差，尤其是10月猪价冲高后反季节性下跌大大超出了我们前期的预判，我们将2022年的猪价变化具体分为以下四个阶段： （1）节后探底期：冬季腌腊和春节备货结束，正式进入消费淡季，叠加2021年6-8月能繁母猪高峰对应的仔猪补栏高峰对应2022年2-4月的生猪理论出栏高峰，供给严重过剩下，现货持续下跌探底，并如我们在21年年报中预判的一般，现货猪价在清明节前后触底，该阶段最低价12.12元/公斤，这也是全年猪价的最低点，行业进入二次亏损窗口，规模场现金流紧张，散户大量退出市场。 （2）周期反弹期：在经历2-4月间的持续性亏损后，伴随着养殖户的大量离场出清，同时理论出栏高峰已过，周期拐点已至，生猪正式进入新一轮“猪周期”上涨阶段，生猪价格快速上行，悲观市场情绪被彻底扭转，21年冬季仔猪短缺导致的阶段性出栏断档叠加散户压栏惜售下，全国猪价于7月15日涨至本期高点23.21元/公斤，自4月底起涨幅达91.5%，但由于发改委及时调控，二育和压栏大肥选择获利了结，市场看涨一致性预期扭转，现货猪价震荡回落。 （3）加速赶顶期：随着7月阶段性断档行情结束，现货猪价进入了短暂的震荡期，随后随着节庆消费开启季节性消费旺季，上涨行情再度开启，散户在高养殖利润和看涨情绪驱动下开始大量二次育肥，现货猪价加速冲高，并于10月21日涨至全年最高点27.46元/公斤，单月内涨幅达18.2%，期间发改委动用宣传教育、抛储、窗口指导等多维度措施调控猪价过快上涨，但整体效果不明显。 （4）回落筑底期：高价下终端消费受到抑制，叠加新冠疫情影响下，屠宰开工率大幅不及预期，养殖成本居高不下，规模场开始主动降重出栏，供给压力释放，现货猪价转跌。随着猪价下跌，市场逐渐意识到新冠疫情和降温延后带来的需求减量，散户开始恐慌性抛售大肥，前期二育大肥大量出售，短期供需过剩，现货猪价加速回落，截至12月15日，全国猪价18.50元/公斤，跌幅达32.7%。 整体来看，伴随着能繁母猪存栏于21年三季度进入拐点，22年清明前后生猪理论出栏达到顶峰，随后生猪供给转向收紧，周期拐点已至，生猪正式进入新一轮“猪周期”，22年作为新周期的上涨年份被确定，但整个上涨过程中，产业的投机性二次育肥行为对大周期中的季节性价格趋势产生了较大的扰动，导致年内涨跌幅度及涨跌节点均超预期，下文将对该内容进行重点分析。 2、盘面博弈进一步升级，需灵活运用期现工具 2022年的生猪期货走势与2021年相比，体现了鲜明的变化，首先是从2021年底开始，已形成了逐月升水的月差结构，远月盘面提前打预期大幅升水于现货；其次是从2022年4月开始，出现了明显的近月的期现背离现象；最后是从9月和10月的两次提前增仓下跌，出现了盘面资金提前抢跑内卷的现象。从这三大现象可以看出，生猪期货市场上无论是从长期的总量矛盾，还是短期的现货信息，甚至是提前打预期的资金内卷，都进行了充分的交易，市场正式进入了成熟阶段，2021年那样顺畅的单边大周期下跌趋势行情已一去不复返，盘面博弈进一步升级。 2021年年报中，我们提出了要紧抓生猪存栏量、出栏均重、育肥料产量、能繁母猪存栏量、养殖盈利等主逻辑指标，确定实际产能去化路径。同时用区域价差、标肥价差等辅助逻辑去判断短时波动、验证逻辑正确性。在实际应用过程中，通过该方式成功抓住了生猪结构性供需矛盾，这对于我们在整个2022年进行研究和交易起到了关键作用。但从今年我们调研和同行交流的过程中，我们也发现市场的研究深度和广度已达到了很高的水平，确定性的机会越来越难以获得。未来我们在研究基本面信息和产业经验的同时，也将更多的把精力放在多样的交易策略上，通过现货、期货、期权等多维度复合型交易工具，针对性运用在市场的不同阶段以获取超额收益。 总的来看，整个2022年里，生猪期货交易规模不断扩大，除了散户和套保企业外，产业基金、期现机构等专业投资者也纷纷开展相关业务，市场参与者大幅增加，市场信息被深度挖掘并进行交易，目前已形成合理而连续的月间价差结构，实现了期货价值发现的作用，为产业提供了可靠的风险管理工具。 02 产能波动较小 关注极值机会 ANNUAL REPORT 1、能繁母猪存栏波动有限，投机性行为主导月度供需 从官方数据来看，2023年年内供需格局并未发生明显变化，根据农业农村部最新数据显示，截至2022年9月底，全国生猪存栏44394万头，同比增长1.4%，环比增长3.1%，连续两个季度环比增长；截至2022年10月底，能繁母猪存栏4379万头，环比增长0.39%，连续5个月环比增长，相当于农业农村部4100万头产能目标的106.8%，同2021年比较来看，当前产能水平处于合理充裕水平，从全年能繁母猪存栏的波动率来看，预期2023年全年生猪产能波动同样有限。根据能繁母猪的产能周期进行推算，2022年6月至2023年1月期间，生猪理论出栏量呈下降态势，整体下降比例在4%；随后再度进入上升态势至2023年7月，整体上升比例大约为2%。而从近期补栏情况来看，由于猪价大幅下跌，补栏积极性有限，但仍处在自繁自养盈利区间，从当前能繁母猪胎龄来看，养殖场淘汰母猪的积极性有限，因此预计能繁母猪存栏无论是补栏或是出栏的驱动都有限，预计短期能繁母猪存栏维持均衡态势，2023年8月到年底期间，生猪理论出栏量维持，整体理论供给量处于21年年底水平，全年供给情况呈现上半年宽松，下半年偏紧的格局，周期上来看仍处在“猪周期”顶部年份特征，总量上来看矛盾有限。 但从近期的情况来看，由于投机性行为导致的结构性矛盾仍然存在，且相较于2021年5月二育行情中周期带来的总量矛盾占主导；22年7月和10月两波二次育肥导致的结构性供需矛盾强度上更高，投机性行为主导了短期供需平衡，行情的不确定性大幅提升。我们将最新的存栏数据和根据此前2-4月深亏阶段能繁母猪产能情况推断的存栏量做对比，可以发现二者存在约莫1300万头的存栏差距，这个数量矛盾部分第三方机构解释为二次育肥带来的扰动。我们当时认为，从我们观察的出栏均重和自繁自养利润关系图上，截止10月底前，均重-利润走势仍处于理性生产曲线以下，预计二次育肥规模有限，当前活体库存有限，给予旺季的供给压力较小，这与后续我们观测的情况有所出入。事后分析我们发现，由于我们的数据来源于出栏屠宰环节，活体库存均重数据难以观测，对实际情况的分析发生了一定偏差。此前月报中，我们预言较高的增重利润也给到减产空栏的散户即期套利的机会，散户的惜售和二次育肥行为会显示出先压栏增重，后出栏恢复供应，导致均重-利润曲线先向右上运行，再向左上运行，在实际运行过程当中均重-利润曲线确实发生了这个变化。因此我们重新对产业供需做分析后发现，产业尤其是散户的压栏增重和二次育肥行为，仍在均重-利润理性曲线上运动，只是我们获得的数据有所滞后而已。 经历了2021年上半年的深度亏损和2022年冬季“旺季不旺”之后，预计产业投机性行为会在2023年将有所减少，但是产业集中度低以及生猪育肥时间长等特征决定了出栏意愿波动大引发的价格高弹性不会轻易改变，均重-利润走势预言的产业增重逻辑并未有改变，预计2023年投机性行为仍将主导月间供需平衡，导致全年价格波动超过10元/公斤，后续可重点关注均重-利润大幅偏移理性曲线下存在的价格极值交易机会。 2、养殖成本预期下滑，套保难度上行 由于俄乌冲突和拉尼娜天气影响，全球玉米大豆供需格局偏紧，根据USDA供需报告，美豆库消比连续两年低于5%，截至12月15日，美豆主力盘面仍在1400美分/磅半年线支撑以上，预计在2023年上半年美豆价格将维持高位震荡。而由于拉尼娜天气即将结束，预期2023/24年度美豆生长顺利，南美大豆产量实现概率较高，预计2023年下半年美豆价格有望回落。而国内情况来看，由于外盘价格高企，压榨利润长期倒挂，贸易商进口意愿较低，国内豆粕库存持续低位，在2022年下半年旺盛的养殖需求驱动下，3季度豆粕价格大幅上涨，现货价格一度上涨至5200元/吨，随着新季美豆采购完成，后续到港持续上升，国内偏紧的豆粕供需局面有望得到缓解，从豆粕盘面结构和基差报价来看，豆粕价格在2023年上半年仍维持4000元/吨以上的高价，并在下半年回落至3600元/吨一线。因此，饲料成本方面，2023年呈现前高后低的态势。 而对于外购仔猪的养殖户来说，仔猪采购成本同样是影响养殖成本的关键因素，2022年下半年能繁母猪存栏充裕，市场热衷于二次育肥的情况下，仔猪行情一直处于不温不火的态势，15公斤仔猪采购成本在600元/头-800元/头的区间内波动，后续产能水平维持，补栏积极性有限的情况下，2023年出栏生猪对应的仔猪采购成本很难超过800元/头。综合来看，2023年上半年生猪外购仔猪养殖成本在18元/公斤左右，2023年下半年或逐步下跌至16元/头的正常年份水平。而自繁自养方面，预计养殖成本略低于外购仔猪成本，但差距或在1元/公斤以内。根据“猪周期”的价格规律来看，2023年上半年养殖成本对价格的支撑作用较强，但通过养殖成本作为估值的锚定并不安全，对于短期供给矛盾缓解后的价格见底过程，我们仍需持续性跟踪内在变量来最终确认。 而产业套保方面，2022年由于盘面提前给出了较好的旺季预期，在二季度主力合约LH2209一度给出了5000元/吨以上的基差升水，外购仔猪补栏套保获利相当丰厚，但在2022年四季度，市场已切换为了近强远弱的月间结构，导致远月套保利润快速下滑，按照当前的远月期货价格，企业套保并无利润，远月合约套保量并不大，后续在猪价预期回升过程中，企业套保行为或给予一定的上方压力。 3、内需大方向确定，23年需求预期上行 宏观事件方面，全国疫情放开的大方向已经确定，根据海外国家面对第一波疫情冲击的情况来看，预计在3个月后即2023年2月后我国将越过第一个传播高峰，全国餐饮、食堂、学校消费将回归正常，而居民收入的预期也就普遍回升，根据2023年宏观年报《静水流深 或成在渊》的观点，预计2023年社会消费品零售总额增速接近7%，显著高于2022年的水平，低于疫情前的8%左右的水平，预计宏观方面带来生猪需求方面的提升在5%左右。 而猪价对需求的影响方面，我们对日度屠宰量和出栏均价进行分析会发现，短期价格波动受需求影响并非体现为严格意义上的需求弹性曲线，它具有明显的区分，在供需矛盾不明显，出栏均价低于20元/公斤的情况下，需求弹性较大，价格波动不明显；而在供需矛盾极为突出的非洲猪瘟和节庆前备货期间，需求弹性较小，供给刚需出栏少的情况下，小幅的供给减量就会导致猪价大幅波动。以我们目前对2023年猪价的预期区间来看，由于养殖成本预期下滑，在未发生大规模二次育肥的情况下，除冬季消费高峰期外，需求端受高价抑制的情况将得到显著好转，预计2023年生猪需求端或好于2022年，全年需求提升综合在11%左右。 4、库存影响淡旺季切换节奏，进出口扰动有限 冻肉库存方面，根据调研情况，屠企做投机库存往往在1-2月内，最长不会超过6个月。而由于22年9-10月间散户压栏惜售，现货猪价高企，屠企收购困难，顺势抛货获利，冷库库存快速下降。后虽然供需情况逆转，屠企收购较为顺畅，开工率持续回升，但马上进入消费淡季，屠企入库较为谨慎，当前冷库库存仍低。从屠企的投机性入库行为来看，对于2023年上半年，尤其是5-7月的猪价有一定的支撑作用，但同时也将一定程度削弱9-11月猪价的上涨空间。 而进出口方面，由于国外屠宰产业链逐渐恢复，CME瘦肉猪期货盘面逐步回落，但当前价格仍显著高于正常年份，内外价差获利不明显，贸易商进口意愿不强，猪肉进口量持续低位，预计2023年进出口对国内行情的扰动有限。 5、政策调控目标确定，调控释放高点信号 从政策调控方向，根据2021年9月农业农村部会同发改委等六部委共同发布的《生猪产能调控实施方案》内容，提出了4100万头能繁母猪的产能目标和猪粮比价6.0的利润目标。2022年上半年，发改委在6月24日连续两次收储流拍后宣布中止收储，同期猪价17.67元/吨；而2022年下半年调控期间，发改委也明确了26元/公斤以上为生猪上涨一级预警区间。根据猪粮比价和我们预期的养殖成本推算，发改委2023年政策调控目标将定于【16-24】元/公斤内，高于或低于该区间均会触发逆周期条件机制。 而调控手段方面，发改委在2022年3月3日至6月24日猪价偏低的时间窗口进行了十三轮收储，共计划收储51.8万吨，实际成交10.14万吨，成交率19.57%；而在9月2日至11月4日猪价偏高时期进行了九轮抛储，共计投放13.71万吨，除此之外，还有地方性冻猪肉投放。但根据市场规律，官方政策态度和收抛储只能平稳市场节奏，并不能扭转周期趋势，根据2022年规律，不排除在市场出现二次育肥炒作情绪时，发改委会再次出手进行调控，届时需关注调控行为侧面释放的短期猪价高点信号。 03 市场主线趋稳 关注极值机会 月差结构或有机会 ANNUAL REPORT 展望2023年，“猪周期”方面，当前产能水平处于合理充裕水平，从2022全年能繁母猪存栏的波动率来看，预期2023年全年生猪产能波动同样有限；而根据周期性规律，2023年能繁母猪存栏或再度上升，“猪周期”将在2023年下半年见顶并于2024年正式进入下降年份。总量矛盾上，2023年生猪出栏的供应量预计将介于2021年和2022年水平之间，供给量处于合理宽裕区间，总量矛盾有限；出栏节奏上，根据能繁母猪的产能周期进行推算，2022年6月至2023年1月期间，生猪理论出栏量呈下降态势，整体下降比例在4%；随后再度进入上升态势至7月，整体上升比例大约为2%；随后的 8月到年底期间，生猪理论出栏量维持，全年供给情况呈现上半年宽松，下半年偏紧的格局。而需求端来看，22年年底屠宰量的快速回升提示了低价对需求的促进作用，叠加宏观事件的影响，预计2023年生猪需求端或好于2022年，全年需求提升综合在11%左右，需求节奏上回归正常年份季节性关系。综合来看，2022年整体供需偏紧，全年市场主线趋稳，价格中枢较2022年或有小幅上行，年内价格波动小于2022年，符合“猪周期”见顶年份特征。 而猪价节奏上，由于二次育肥带来的供需矛盾得到缓解，大肥供应压力的扰动有望在2023年春节前结束，预计猪价在2023年一季度维持下跌探底趋势，并在二三季度季节性消费淡季期间维持低位，直到8月底中秋国庆备货开启新一轮上涨趋势，再度进入季节性消费旺季，期间由于散户压栏惜售的投机性行为和宏观预期带来的消费提振，2023年四季度上涨趋势或较为乐观，给予我们在2023年下半年养殖成本16元/公斤以上做多的安全边际。预计全年价格呈现“V”型走势，全年价格区间为【15-25】元/公斤，不排除由于投机性行为出现价格极值的可能。 综上所述，在“猪周期”见顶年份，总量矛盾有限，供给节奏波动小，市场主线趋稳，继续深挖产能变动的难度较大，应更多地考虑季节需求，体重波动，情绪波动叠加造成的一些上下极值的交易机会。从当前近强远弱，消费淡旺季平水的月差结构来看，市场对2023年的价格估计较为悲观，我们认为从供需矛盾角度来看，或存在低估可能，且养殖成本在下方16000元/吨给予较强支撑，单边策略上或可考虑逢低做多LH2309/11合约，月差套利策略上建议根据自身风控能力考虑多远空近的反套策略。交易过程中需持续跟踪出栏均重及屠宰量数据，等待可能存在的价格极值机会。 04 免责声明 DISCLAIMER 本报告仅供参考，不直接构成投资建议，投资者据此进行投资与我公司和分析师无关，版权仅为物产中大期货有限公司所有，未经许可，不得转载。 分析师简介 农产品组组长 养殖产业链分析师 陶圣炎 期货从业资格： F3076056 投资咨询资格： Z0018038 电话： 0571-87788888-8702 邮箱： taosy@wzgroup.cn 微信公众号 分析师微信

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