【东吴晨报1219】【固收】【宏观】【行业】互联网电商、光学光电子、机械【个股】索通发展、海南机场、科拓生物

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1219】【固收】【宏观】【行业】互联网电商、光学光电子、机械【个股】索通发展、海南机场、科拓生物》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20221219 音频： 进度条 00:00 07:29 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 绿色债券周度数据跟踪 （20221212-20221216） 观点 一级市场发行情况： 本周（20221212-20221216）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券24只，合计发行规模约583.15亿元，较上周增加257.11亿元。发行年限主要为5年及以下中短期；发行人性质为地方国有企业、中央国有企业和民营企业；主体评级为AAA、AA+。发行人地域包括重庆市、上海市、北京市、广东省、河南省、江西省、浙江省、山东省和福建省。发行债券种类涵盖类型较多，包括商业银行普通债、券商专项资产管理、资产支持票据、公司债、中期票据和定向工具。 二级市场成交情况： 本周（20221212-20221216）绿色债券周成交额合计580亿元，较上周增加76亿元。分债券种类来看，成交量前三为金融机构债、非金公司信用债和利率债，分别为273亿元、249亿元和38亿元。分发行期限来看，3Y以下绿色债券成交量最高，占比约81.75%，市场热度持续。分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业和建筑，分别为265亿元、79亿元和29亿元。分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、江苏省和浙江省，分别为175亿元、60亿元和56亿元。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20221212-20221216）绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，溢价成交幅度及比例均高于折价成交。 折价个券方面，折价率前五的个券为22吉电G1（-0.99%）、G20柳控1（-0.98%）、22中燃投资MTN001（-0.83%）、21顺丰G1（-0.82%）和21柳州银行绿色债01（-0.81%），其余折价率均在-0.8%以内，主体行业以金融和公用事业为主，中债隐含评级以AA+评级为主，地域分布以广东省、广西壮族自治区和云南省居多。 溢价个券方面，溢价率前二的个券为19黄岩绿色债（21.08%）和G22富源1（16.53%），其余溢价率均在5%以内。主体行业以建筑和金融为主，中债隐含评级以AA(2)评级为主，地域分布以江苏省、山东省和广东省居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 二级资本债周度数据跟踪 （20221212-20221216） 观点 一级市场发行与存量情况： 本周（20221212-20221216）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1只，发行规模为3.00亿元，较上周减少了77.00亿元，发行年限为10Y，发行人性质为民营企业，发行人为农商行，主体评级为AA-，发行人地域为浙江省。 截至2022年12月16日，二级资本债存量余额达28,574亿元，较上周没有变化。 二级市场成交情况： 本周（20221212-20221216）二级资本债周成交量合计约2,508亿元，较上周减少280亿元，成交量前三个券分别为18进出22（84.74亿元）、19中国银行二级01（66.38亿元）、20建设银行二级（66.24亿元）。 分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、上海市和广东省，分别约为1,597亿元、281亿元和138亿元。 从到期收益率角度来看，截至12月16日，5Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：3.01BP、6.02BP、8.02BP；7Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：12.00BP、14.00BP、16.00BP；10Y二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：12.58BP、14.44BP、16.44BP。 估值偏离%前三十位个券情况： 本周（20221212-20221216）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交幅度低于溢价成交，折价成交比例高于溢价成交。 折价个券方面，折价率前四的个券为19齐鲁银行二级（-2.11%）、22长城华西二级资本债01（-2.05%）、19齐商银行二级01（-1.92%）和16朝阳银行二级（-1.33%），其余折价率均在-1%以内。中债隐含评级以AA+评级为主，地域分布以北京市、广东省和福建省居多。 溢价个券方面，溢价率前二的个券为22新疆银行二级02（7.93%）和22合肥科技二级资本债01（4.49%），其余溢价率均在2%以内。中债隐含评级以AAA-评级为主，地域分布以北京市、上海市和天津市居多。 风险提示：Choice信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 中资地产美元债数据跟踪半月报 (20221205-20221216) 观点 中资地产美元债价格异动情况： 20221205-20221216期间，价格涨幅前五的债券分别为：宝龙地产发行的PWRLNG 7 1/8 11/08/22（169.78%）、绿地全球发行的GRNLGR 6 3/4 09/26/23（134.95%）、和骏顺泽发行的LGUANG 8.85 01/10/22（125.29%）、和骏顺泽发行的LGUANG 10.4 03/09/23（116.64%）、和骏顺泽发行的LGUANG 11 06/04/22（116.54%）。价格跌幅前五的债券分别为：朗诗绿色管理发行的LSEAGN 10 3/4 10/20/24（-41.73%）、中梁控股发行的ZHLGHD 12 04/17/23（-35.48%）、力高集团发行的REDPRO 9.9 02/17/24（-32.06%）、五洲国际发行的WUINTL 13 3/4 09/26/18（-22.99%）、金科股份发行的JINKE 6.85 05/28/24（-20.20%）。 不同企业性质、资产规模、剩余期限、评级下加权平均价格及收益率表现： 截至2022年12月16日，分企业性质来看，各类企业发行中资地产美元债平均价格及收益率分别为：民营企业（44.22元，205462.54%）、国有企业（83.80元，19.38%）、外资企业（44.21元，460.35%）、公众企业（51.80元，920.85%）。 截至2022年12月16日，分企业资产规模来看，不同资产规模企业发行中资地产美元债平均价格及收益率分别为：资产规模<=1000亿元（62.32元，464.46%）、1000-5000亿元（46.20元，338229.88%）、5000-10000亿元（68.04元，40.36%）、10000-15000亿元（71.92元，87.04%）、>15000亿元（32.49元，1280.86%）。 截至2022年12月16日，分债券剩余期限来看，不同剩余期限的中资地产美元债平均价格及收益率分别为：剩余期限<=0（17.32元，1428.70%）、0-1Y（57.91元，231946.36%）、1-3Y（71.34元，150.47%）、3-7Y（67.75元，19.05%）、>7Y（92.45元、6.09%）。 截至2022年12月16日，分发行人主体评级来看，不同评级企业发行中资地产美元债平均价格及收益率分别为：AAA（68.51元，35.31%）、AA+（20.84元，6247492.91%）、BBB（61.47元，19.06%）、BB+（25.56元，442.64%）、BB（54.76元、588.32%）、BB-（12.30元，1396.40%）、B+（45.00元，361.16%）。 风险提示： Bloomberg信息更新延迟；数据披露不全。 （分析师 李勇） 宏观 解读中央经济工作会议 多大决心？哪些抓手？ 明年稳经济的决心有多大？尽管今年中央经济工作会议没有提及“以经济建设为中心”，但是会议对于稳经济的诉求可能是近10年最强的一次：从整体上看，关键词频方面，“发展”和“稳”出现的次数在2021年的基础上继续增加；篇章结构上，继续靠前陈述对当前和明年形势尤其是压力方面的看法。 从主要内容看，宏观政策上，对于财政、货币政策“加力提效+精准有力”的措辞组合较以往明显更加积极；重点任务部署上，罕见地把扩大内需放到首位，消费的优先级放在投资之前，并进一步将住房改善和恢复消费放在第一位；在政府工作和凝聚共识中，再次强调“保持经济平稳运行至关重要”，要求“努力实现明年经济发展主要预期目标”。 有哪些抓手？可以概括为“3+1”：消费（房+车），制造业投资和基建投资，另外稳定外需和外资作为重要的辅助手段。 有哪些政策工具？货币和财政双发力，传统工具包括适当提高赤字率（3%以上），维持较高水平的专项债规模等，贴息是本次会议的亮点，将作为财政和货币政策协调的重要载体，这说明明年政策性金融工具、各种定向的专项再贷款等存在较大的空间。除此之外，产业政策和科技政策相配合将为制造业投资和基建投资指明重要的方向。具体来看： 财政政策“加力提效”、货币政策“精准有力”意味着什么？今年会议是近10年以来宏观政策表述最积极的一次，此前从未出现过“双发力”的提法。2015年经济工作会议“加大力度+灵活适度”下，2016年财政赤字率攀升至3%，同时货币政策加大了支持力度，新增PSL 9750亿元为史上最高。2018年会议财政政策也提及“加力提效”，但是对货币政策更加谨慎——“松紧适度”，2019年财政赤字小幅增加0.2个百分点，但专项债规模大幅增加8000亿元。展望2023年，预计赤字率将上升至3%以上（2022年为2.8%），而考虑到地方专项债规模增加空间有限（更多通过中央转移支付），明年诸如政策性金融工具、PSL以及专项再贷款等结构性工具+财政贴息将成为重要的补充和看点。 不过，财政货币政策要取得稳经济的效果离不开居民和企业部门的加杠杆，也即是内需的稳定。稳经济从来不能只靠政府和政策，一方面，从2016年和2019年财政发力的经验来看，有了居民和企业部门的加杠杆经济才能真正企稳；另一方面，2021和2022年是“反面教材”，少了企业和居民的参与，政策稳经济的效果会大打折扣。所以扩大内需尤其是扩大消费被放在了优先的位置： 2023年消费优先级高于投资，而居民消费的大头短期看是“买房+买车”，长期看则还有“养老”。房和车在居民支出中体量大、弹性足，是短期稳定消费最有效的抓手，预计明年利率（尤其是房贷利率）仍会下调，相关减免税政策有望继续，但是如何鉴定住房改善型消费可能是明年需求端政策制定需要关注的内容。“养老”消费作为统筹当前和长远的重要结合点，短期内对于经济的拉动较为有限，当时中长期看伴随我国人口结构的变化存在较大的增长空间。 起底消费需要多管齐下，除了稳就业、增收入外，消费券可能是能够较快改善居民消费倾向的重要工具。2022年我国消费者信心已下滑至历史低位，消费累计同比增速很可能录得负值。2023年尽管防疫政策大幅优化将带来利好，但不足以弥补消费的缺口。预期和信心的回暖通常需要政策的引导，我们认为明年中央主导的普惠性政策可期，形式或为数字消费券。 企业加杠杆：产业改造升级+新兴产业投资+参与国家重大工程项目。本次会议对于企业端的诉求同样强烈，要“狠抓”传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大，同时鼓励和吸引民间资本参与国家重大工程和补短板项目。前者意味着制造业投资在明年被提到了更加重要的位置，后者则意味着基建投资要继续发力，充分利用民间资本的杠杆，通过“加力”的财政撬动更大规模的基建投资落地。 四季度以来的政策基调对投资有何启示？我们认为2023年为主题投资大年，稳增长、安全和养老服务相关的板块值得关注。结合大会、政治局会议、中央经济工作会议以及“十四五”规划，我们对科技、生物、能源、粮食、养老服务和产业链这七大领域的政策进行了梳理，如表1所示，投资主线聚焦医药、半导体、信创、新能源。我们认为核心关注点有三个： 一是提升我国核心竞争力的战略领域。“十四五”规划提出了将“人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等前沿领域”作为有前瞻性、战略性的国家重大科技项目。集中优势资源攻关“新发突发传染病和生物安全风险防控、医药和医疗设备、关键元器件零部件和基础材料、油气勘探开发等领域”的关键核心技术。 二是涉及基本民生保障和粮食能源保供的领域。本次经济工作会议强调“社会政策要兜牢民生底线”，并提出“稳妥推进养老保险全国统筹”、“支持养老服务消费”。我国养老配套设施建设有望迎来政策红利，重点关注养老服务相关领域，医疗服务、医疗设备、医疗研发等领域前景向好。此外，保障民生的粮食和能源安全领域也值得关注，涉及储能、种植业等产业。 三是产业链韧性的相关领域。总书记2020年4月10日在中央财经委第七次会议上指出，要着力打造自主、安全的产业链、供应链，力争重要产品和供应渠道都至少有一个替代来源，形成必要的产业备份系统。“十四五”规划指出，巩固提升高铁、电力装备、新能源、船舶等领域全产业链竞争力，从符合未来产业变革方向的整机产品入手打造战略性全局性产业链。数字经济、信创、电力设备、新能源等行业有望迎来政策红利。 风险提示：新冠病毒变异导致疫情超预期反弹，防疫政策大幅收紧；政策对冲经济下行力度不及预期。 （分析师 陶川） 行业 互联网电商： 政策推动“互联网诊疗和医药电商”发展 我国互联网医疗渗透率提升空间广阔 投资要点 《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》发布，推动“互联网+医疗健康”发展：近日，中共中央、国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，强调从促进消费、优化投资等多方面推动实施扩大内需战略，以更高效率促进经济循环。消费方面，《纲要》提出加快培育新型消费，支持线上线下商品消费融合发展，培育“互联网+社会服务”新模式。在互联网医疗方面，积极发展“互联网+医疗健康”服务，健全互联网诊疗收费政策，将符合条件的互联网医疗服务项目按程序纳入医保支付范围。 互联网医疗服务项目纳入医保，将为线上购药提供有效导流：本次扩内需纲要也为互联网医疗发展提供了清晰路径指引和有力支持，加强互联网诊疗收费的智慧监管，将更多的互联网医疗服务项目纳入医保支付范围，逐渐构建药品网络销售监管智慧共治格局，促进行业进一步规范成熟。在本次纲要的推动下，“互联网+医保支付”在保证医疗安全和质量前提下有望进一步降低用户的使用成本，线下社保支付端的优势将会被削弱，互联网公司自带流量优势和技术优势也能够将内在用户转化为医药平台用户，进而能够提升医药电商的市占率。 疫情缩短诊疗线上化市场教育时间，预计疫后在线诊疗渗透率将有明显提升：疫情对提高在线诊疗渗透率具有一定的催化作用，2020/06、2021/12及2022/06等疫情形势严峻时期，在线医疗用户规模明显提升。因此，我们预计近期疫情防控措施优化后，我国在线诊疗服务即将经历一波需求上行，用户渗透率快速提升。 处方外流+互联网电商赋能，医药电商中长期也将高速增长：处方外流（即处方药在院外流通）成为近年来医药供给侧改革的重点，为处方药线上零售提供可能。2022年12月《药品网络销售监督管理办法》正式实施后，医疗电商售卖处方药将更具合规性，处方药线上零售限制放开。处方外流趋势为线上零售渠道带来的增量，以及互联网电商对医疗产品“多+省”的赋能带动医药电商渗透率持续提升。长期来看，《纲要》大力支持“互联网+医疗健康”发展，健全互联网诊疗收费政策，未来在线诊疗收费将更加透明合理。随着用户对在线诊疗的认识更加深入、在线诊疗服务的质量逐渐提高，我国在线诊疗渗透率和花费均有望持续提升。 关注标的：目前互联网医疗的渗透率尚有较大提升空间，随着国家对“互联网+医疗健康”的大力支持和后疫情时代的到来，医药电商和在线诊疗赛道均有望迎来增长。互联网医疗三大巨头各有优势，平安好医生是在线问诊龙头，背靠平安集团，拥有I端和B端资源客户，看好B端客户转化率提升；京东健康强于供应链，物流基础设施上优势明显，自营模式优势有望凸显；阿里健康强于流量和生态，其追溯业务、智慧医疗、医保电子凭证等辅助性业务有利于赋能主业。 风险提示：用户渗透率不及预期，在线诊疗市场增速不及预期，传统药品受限于流通地域性难以利用“互联网+”拓展，用药安全风险。 （分析师 张良卫、张家琦） 光学光电子： 海外观察系列九 景气向上 从II-VI和Lumentum看光芯片国产化 投资要点 光芯片为激光器、探测器等应用的核心元器件，衬底价值量大、外延壁垒高。光芯片主要包括激光器芯片与探测器芯片，实现光信号和电信号相互转化。衬底作为影响性能的关键，价值量占比高；外延技术门槛高，具备工艺及时间壁垒。海外产业发展相对成熟，IDM模式为主导。 产业趋势：光子替代电子大势所趋，远期前景向好。产业应用方向关注光通信、光传感和光计算。光通信领域，光纤较铜缆具备信息容载量大、传输距离远、损耗低等优势，“光进铜退”已成趋势；光传感领域，硅光芯片赋能智能驾驶是产业发展方向；光计算领域，硅光芯片部分取代电芯片在计算场景中的应用是产业探索的方向。 市场空间：数通领域复苏，激光雷达打开成长空间。光芯片下游应用广泛(电信/数据中心/消费电子/汽车)，2022E全球市场规模分别为10.5/11.7/9.2/0.7亿美元；我们预测2025年达14.0/18.4/13.7/12.4亿美元。1）电信：光纤入户+5G基建+现有升级驱动缓慢增长。2）数据中心：云计算厂商持续投资本开支，需求回暖。3）消费电子：苹果仍为主导者。4）汽车：激光雷达为光芯片开拓应用场景，远期空间较大。 海外龙头对标： II-VI和Lumentum纵向并购+横向拓展。海外龙头产品矩阵丰富，涵盖光芯片、光器件、光模块、激光器等，并绑定苹果、亚马逊等优质客户。2016-2022财年，Lumentum营收CAGR 11.3%；2009-2022财年，II-VI营收CAGR为20.6%。两家公司均进行多次外延并购，丰富布局。 国产化展望：替换动力强，国产化持续推进。光通信领域，低速率光芯片已实现较高程度国产化，高速率芯片、车载雷达芯片均在验证导入过程中，产业进展积极。考虑到国内以激光雷达整机厂为代表的终端客户快速发展，光芯片作为核心环节有望随之国产化，深度受益。 投资建议：把握上行周期，关注增量市场。复盘历史，光芯片下游具备较强周期性，需关注光通信行业景气度及车规进展。看好主业稳健，开拓汽车等新应用的标的，建议关注长光华芯/源杰科技/光迅科技/仕佳光子等；海外建议关注II-VI(Coherent) /Lumentum。 风险提示：车规进度不及预期风险，国产化进展不及预期风险，疫情扰动风险。 （分析师 张良卫） 机械： 看好技术进步和自主可控背景下 机械行业的优秀成长公司 ——2023年度机械行业投资策略 光伏设备：技术迭代拉长设备行业景气周期，龙头厂商持续受益。（1）硅片先进产能并没有过剩。各环节争相扩硅片的重要原因是为提高产业链的综合话语权，我们预计未来行业分化会加剧，落后产能将退场。且目前18x/210大尺寸先进产能仍较为稀缺，长期来看N型电池片的高转换效率需要新一代单晶炉，2024年后有望迎来新一轮替换。（2）HJT较PERC和TOPCon有显著优势，是电池片最终解决方案。HJT优势体现为：短期设备更成熟，中期降本路径明晰，长期转换效率更高，故新增电池片市场扩产HJT技术确定性较高。（3）组件环节的频繁技术迭代带来存量更新市场空间。随着单GW组件投资额不断降低，设备投资回收期缩短，且组件环节技术迭代迅速，降本驱动下组件设备更新换代十分频繁，导致实际市场空间远大于新增装机带来的空间。重点推荐硅片设备龙头【晶盛机电】、电池片设备HJT整线龙头【迈为股份】、切割设备龙头【高测股份】、组件设备龙头【奥特维】、热场龙头【金博股份】。 锂电设备：持续受益于国内外动力&储能锂电扩产，关注叠片机&复合铜箔等新技术趋势。（1）锂电电芯段的设备技术仍在持续迭代：软包占比持续提升&长薄型方形电池快速发展，带动叠片机需求，叠片机本身也处于技术迭代期，技术路线包括Z字叠、热复合叠片、卷叠等，目前我国Z字叠片的切叠一体机成为发展趋势，能够提升叠片良率&效率。（2）下游传统铜箔厂商扩产动力&能力充足，带动铜箔设备需求高增。6微米以下的极薄铜箔盈利性更强，出货占比持续提升带动铜箔厂盈利能力提升，且铜箔设备投资回本周期仅需2年左右，下游锂电铜箔厂扩产动力&能力充足。（3）复合铜箔渗透率持续提升，目前主流技术路线为两步法，未来有望实现一步法量产。看好海外市场拓展加速，稀缺性凸显，盈利能力持续提升国产龙头设备商。重点推荐【先导智能】【杭可科技】【东威科技】【道森股份】【利元亨】，建议关注骄成超声、海目星。 半导体设备：制裁情绪逐步消除，自主可控链条业绩最确定板块。看好2023年大陆逆周期扩产带来的设备需求，以及制裁恐慌情绪逐步消除，设备国产替代加速。短期来看，本土半导体设备企业在手订单充足，2022-2023年业绩仍有强支撑。中长期来看，看好制裁升级下国产替代进程加速，2024-2025年需求不必过分悲观。优先考虑存储收入占比较低及超跌品种。设备重点推荐【至纯科技】、【长川科技】、【拓荆科技-U】、【华海清科】、【万业企业】、【芯源微】、【北方华创】、【中微公司】、【盛美上海】、【华峰测控】。建议关注精测电子、赛腾股份。零部件重点推荐【新莱应材】、【富创精密】。 通用自动化：短期景气度企稳回暖，中长期受益产业升级+进口替代。制造业景气回暖，建议关注两条主线：（1）短期需求企稳回暖。从制造业库存周期以及前瞻性信贷指标来判断，我们预计本轮通用设备的周期拐点有望于23Q1或Q2启动。重点推荐【国茂股份】、【纽威数控】、【海天精工】、【国盛智科】、【欧科亿】、【华锐精密】，建议关注伊之密、海天国际、创世纪、拓斯达。（2）中长期受益产业升级+进口替代。重点推荐【怡合达】、【科德数控】、【绿的谐波】、【埃斯顿】。 激光行业：通用激光已处于底部，看好疫情放开背景下需求快速反弹。短期来看，2021Q3以来，激光行业相继受到限电限产、各地散发疫情影响，市场需求持续低迷，行业已经处于底部。展望2023年，多项制造业宏观、中观数据正在积极改善&降幅收窄，看好在疫情逐步放开的背景下，制造业景气度复苏，激光作为成长弹性更强的细分赛道，有望迎来强势反弹。中长期看，激光行业作为黄金成长赛道，具备长期成长性，重点推荐【柏楚电子】、【联赢激光】、【锐科激光】【大族激光】等细分赛道龙头企业。 风电设备：2023年装机有望高增长，零部件需求&成本同时边际改善，迎盈利拐点。短期来看，随着第一批风光大基地快速推进，2022年我国风电大规模招标重启，将支撑2023年风电装机量大幅提升，竞争格局更优、盈利能力边际改善的零部件环节有望深度受益。重点推荐【新强联】、【恒润股份】、【中际联合】，建议关注五洲新春、长盛轴承、亚星锚链。 工程机械：看好2023年龙头业绩企稳回升，成本端压力缓解释放业绩弹性。我们判断明年工程机械有望企稳回升，其中国内市场2022年受疫情及地产拖累，下游开工项目延后，开工率较低，销量下滑幅度较大，我们判断明年国内市场在开工率修复、低基数下有望实现正增长。出口方面，今年亚洲、北非、美洲等地区预计均实现50%以上增长，在海外品牌产品提价背景下，国产品牌产品性价比优势凸显，明年行业出口仍有望继续保持30%-50%增速。我们预计明年工程机械行业有望企稳回升，全球化进入兑现期，重点推荐【三一重工】【恒立液压】【中联重科】【徐工机械】。 第三方检测：受益消费、医药等多下游回暖，土壤普检铺开利好头部公司。检测行业在我国属于蓬勃发展的朝阳行业，深度受益商业分工细化、安全及品质需求提升的大趋势。2021年国内检测市场营收规模达到4090亿，2015-2021年复合收入增速为15%。短期看，受益疫情管控放松，消费、医药等多下游需求回暖，土壤普检铺开利好头部公司，实验室产能利用率回升带动利润率修复，利润增速有望上行。中长期看，行业“内生+并购”双轮驱动成长逻辑下，龙头集中度持续提升，内资龙头相对海外巨头在本土化服务、人才激励、产业机会等方面具有优势，增速高于外资龙头。推荐内资第三方检测龙头【华测检测】【苏试试验】【谱尼测试】【广电计量】。 电子测量仪器：高景气下游叠加国产替代加速，国内品牌成长空间广阔。电子测量仪器是科技产业链发展基石，广泛应用于通讯、新能源及半导体等领域研发测试环节，政策频出支持进口替代。2022年全球电子测量仪器市场规模1043亿元，国内市场规模380亿元，国产龙头市占率仅个位数，进口替代空间广阔。重点推荐核心芯片自主可控的数字示波器龙头【普源精电】，建议关注鼎阳科技、坤恒顺维。 风险提示：宏观周期性波动风险；基建投资低于预期；新能源车的销量低于预期；半导体设备国产化进展不及预期；光伏行业技术更迭及下游扩产不及预期；检测公司并购不及预期。 （分析师 周尔双、朱贝贝、黄瑞连、罗悦） 个股 索通发展（603612） 强α品种 预焙阳极行业龙头升级循环经济领军者 投资要点 预焙阳极：集中度仍在提升，公司强α属性彰显，龙头地位愈发稳固。作为铝工业的配套产业，预焙阳极行业的发展与电解铝技术的进步和铝行业的发展是分不开的，预焙阳极产业发展的趋势：1）高端化，原铝生产技术的不断进步将对预焙阳极质量提出更高要求，包括电流容量的不断增大要求预焙阳极尺寸不断增大、电流密度的不断增大要求预焙阳极品质不断改善等。2）规模化，中国作为全球预焙阳极的主要生产基地，行业集中度将快速提升。3）专业化，经营模式由电解铝厂配套逐步向独立商用预焙阳极生产模式转变。原材料：预焙阳极的生产重料轻工，其中石油焦和煤沥青成本占比在80%左右，尤其是石油焦，近年来供需形势日趋紧张、价格不断攀升，是最重要的原材料。公司作为国内最大的石油焦采购商，年石油焦采购量达300万吨（未来公司年石油焦采购量超过550万吨），采购量占比行业总产量约为11%，占据显著规模优势。竞争格局和盈利能力：1）公司在商用预焙阳极中市占率为20%（预计到2025年市占率将超过40%），行业竞争格局一家独大。2）国外大型电解铝生产企业对预焙阳极的要求更高，因此出口业务毛利率更高，公司预焙阳极出口量占比总出口超过30%，市场份额一骑绝尘。3）生产规模和原材料采购优势尽显公司α，盈利能力显著超出行业平均（生产成本显著低于行业平均水平，吨毛利远远领先行业平均水平）。 负极材料：在原材料采购、生产设备工艺方面与预焙阳极形成良好协同。一方面，索通发展年石油焦采购量达300万吨，采购端议价能力强，采购成本有一定优势，双方共享采购资源有助于发挥索通发展石油焦集中采购、全球采购的优势；另一方面，鉴于双方产品在生产设备和生产工艺方面的相似性，索通发展在预焙阳极制造中积累的经验与团队都可以运用于负极材料制造。需求端：锂电终端需求放量带动负极材料出货量持续增长；人造石墨是负极材料的应用主流，石墨化作为核心工序需求确定性较强；负极材料行业市场空间广阔、景气度向上。供给端：负极材料产能与石墨化工序产能扩张节奏不匹配，石墨化产能短缺制约负极材料产能释放。欣源股份采用全工序一体化生产，自供率高、生产成本可控，且有助于各环节工艺把控和技术创新，被索通发展收购后有望充分利用索通的综合成本优势，强强联手、多资源互补，快速提升市占率。 盈利预测与投资评级：暂不考虑欣源股份资产注入的前提下，我们预计公司2022-2024年EPS分别为2.62、3.30、4.03元，对应PE为11、8、7倍，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：1）预焙阳极：产能投放不达预期、原材料价格大幅上行、竞争格局变差；2）负极材料：新能源车渗透率提升不达预期、产能投放节奏不达预期、原材料价格大幅上行；3）海外业务进度不达预期等。 （分析师 刘博、唐亚辉） 海南机场（600515） 全球精品免税店租金扣点率下调 按市场化原则推进CDF海口日月广场免税店续签 投资要点 海南机场发布公告披露子公司与全球精品免税城签署《房屋租赁合同补充协议》：公司2022年12月16日晚披露，控股子公司海南海岛商业（即为公司免税及商业业务主要经营主体）与全球精品（海口）免税城签署对日月广场门店租赁合同进行调整的补充协议。在保持年度保底租金4800万不变的基础上，将月营业额提成比例从8%变更为3%，涉及品类为除苹果等3C数码产品外的其他品类。 变更租金系秉承互利共赢、市场化、公平化原则，约影响公司营收0.77亿元：由于双方于2021年首次签订租赁合同时缺乏有效的市场参考定价，后根据市场调研及双方沟通谈判，保持原有保底租金和营业额分成两者取高的租金模式，将市场化扣率调低，以实现双方共赢。预计子公司海岛商业2022年减少收入约0.77亿元，减少利润约0.77亿元，预计公司归母净利润减少约0.62亿元。 海岛商业同时为cdf海口日月广场免税店提供场地租赁，合同续签正在洽谈：日月广场也同样是cdf海口日月广场免税店所处物业，目前正以固定租金形式向其收取租金。该租赁合同已于2021年10月31日到期，公司目前正按市场化原则积极与中免洽谈合同续签事宜。根据公司披露，本次租金标准亦将对cdf海口日月广场免税店合同续签产生影响，具体续签情况有待后续披露。若能参照全球精品租金框架，海岛商业实际收取租金有较大提升空间。 盈利预测与投资评级：海控全球精品租金扣点下调影响短期利润，我们将海南机场2022-2024年盈利预测下调至15.6/11.1/15.1亿元（前值16.2/11.6/15.7亿元），对应PE为30/42/31倍。但若cdf日月广场店租金水平参照当前框架落地，未来租金增长可期。海南机场深度参与海南自贸港建设，有望持续享受海南赴岛游的复苏及未来自贸港政策红利。维持“增持”评级。 风险提示：国内及国际疫情反复影响居民出行意愿的风险、宏观经济风险、海南自贸港建设进度不及预期的风险。 （分析师 吴劲草、石旖瑄） 科拓生物（300858） 益生菌国产替代排头兵 打造益生菌第二曲线 投资要点 公司以复配食品添加剂为基，打造益生菌第二曲线：公司2003年成立后主要从事复配业务，2015-2016年通过并购切入益生菌赛道。目前益生菌第二曲线快速成长，食用益生菌业务收入占比从2017年的1%提升到22H1的34%，2017-2021年食用益生菌收入CAGR=122%，成为公司收入主要增长动力。由于食用益生菌毛利率高于复配业务，占比提升后公司业务结构改善，推动公司毛利率维持高位。 大健康趋势下益生菌中上游市场有望快速成长：2017-2021年我国益生菌终端市场CAGR=15%，其中食品饮料/膳食补充剂占比68%/19%。1）食品饮料：健康需求提升，应用场景拓宽，我国益生菌食品饮料市场有望维持6%增速；2）膳食补充剂：对标海外空间仍大，未来随着消费升级和行业规范完善，预计2021-2024年我国益生菌补充剂终端市场CAGR有望达到18%。下游扩张将推动中上游市场快速扩容，测算2021年食用益生菌中上游市场规模92亿元，预计2021-2024年CAGR=14%。 益生菌上游壁垒高，内资企业市占率较低：公司在益生菌产业链中以中上游为主，下游为辅。上游壁垒在于益生菌菌株研发和菌粉生产，我国益生菌中上游市场被外资主导，测算2021年科拓生物食用益生菌市占率仅为0.8%，市占率较低。 公司益生菌研发、服务实力雄厚，有望成为国产替代排头兵：1）公司实控人为首席科学家，业内知名专家带队，研发资源丰富；2）公司本土菌株资源丰富，更适合中国人肠胃，能为下游带来差异化，下游存在替代动力；3）公司科研背书强于其他内资，核心菌株基本覆盖外资菌株功效，定价是外资的八折左右，性价比较高。4）公司基于自有菌株实现终端解决方案多样化，持续增强下游客户粘性，客户基础深厚。 客户、产能持续扩张，益生菌第二曲线成长路径明确：1）原料菌粉业务有望在现有客户中进行国产替代，并持续挖掘新客户；2）ODM业务在手客户充足，新老客户均有望贡献增量；3）拟定增扩产奠定中长期发展基础，大股东认购彰显发展信心。 其他业务：1）复配业务绑定大客户，未来随着下游需求恢复，复配业务有望修复；2）动植物微生态制剂前景广阔，外拓客户下有望实现稳健增长。 盈利预测与投资评级：预计22-24年营收4.02/5.2/6.95亿元，同比+10%/29%/33%；归母净利润为1.3/1.76/2.35亿元，同比+19%/35%/34%，对应PE为34/25/19x。公司第二曲线有望快速增长，参考可比公司PEG，给予23年公司1倍PEG，即给予23年34.97倍市盈率，预计23年目标市值61.39亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：客户集中度较高，原材料价格波动超预期，新客户开拓不及预期，食品质量和安全问题，新冠肺炎疫情反复，行业竞争加剧。 （分析师 汤军、王颖洁、李昱哲） 最新金股组合 法律声明 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