【国君固收】短端情绪有所回复,年内仍偏谨慎——12月债市情绪调查问卷点评

（以下内容从国泰君安《【国君固收】短端情绪有所回复,年内仍偏谨慎——12月债市情绪调查问卷点评》研报附件原文摘录）
　　作者：覃汉、唐元懋 核心观点： 本文我们针对债市情绪面问卷结果进行分析，跟踪债市投资者情绪变化。总体来看，受到地产政策连续出台，防疫政策边际优化，理财赎回风波影响，前期债市出现大幅调整，但近期市场情绪有所企稳。多数投资者认为短期内债市将维持震荡但中枢上移，收益率曲线将走平的投资者占比有所回落，认为走陡的投资者人数占比显著增加。 投资者对于中长期债市主线逻辑看法存在一定分歧，但短期看法比较一致。近四成投资者认为是稳增长政策后续频率以及强度。对于短期近八成投资者认为未来一个月债市关键因素是赎回潮的消退和市场主要买入机构情绪变化。 短期内的策略选择，超四成投资者认为2023年1月交易和配置盘都将入场。但由于2022年末将近，较多投资者倾向于缩短久期少动多看。由于央行出手维护资金面，隔夜价格维持低位，对短端形成支撑，市场对短债偏好显著回升。 短端情绪有所回复，年内仍偏谨慎——12月债市情绪调查问卷点评 音频： 进度条 00:00 13:28 后退15秒 倍速 快进15秒 正文 我们在12月12日发布了《中国债市投资者情绪调查问卷》第十期，针对未来债市投资者关注的主要问题进行了调查。截至12月15日12点，总计收到209份有效问卷。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪债市投资者情绪变化。 总体来看，受到地产政策连续出台，防疫政策边际优化，理财赎回风波影响，债市出现大幅调整，目前情绪有所企稳，四成投资者认为短期内债市将维持震荡，超四成投资者认为进入2023年后交易和配置盘都将入场，但由于年末将近，较多投资者倾向于缩短久期少动多看。由于央行出手维护资金面，隔夜价格维持低位，对短端形成支撑，市场对短债偏好显著回升。对于地产行业，多数投资者仍然认为地产行业的企稳复苏仍需要观察，但对地产行业预期相对上月显著回暖。 需要注意，本问卷并未覆盖全市场的投资者样本，同时目前市场波动较快，投资者看法可能有快速转换的可能，同时可能有于多种原因和最终行为不一致。 从具体结果来看： 1.您如何看待未来债市的震荡格局？ 从调查结果来看，20%的投资者认为“基本面恢复斜率偏低，利率震荡下行”，38%的投资者认为“当前点位已充分反应市场预期，利率维持震荡”，28%的投资者认为“宽信用政策加速出台或经济数据显著回升，利率突破前高”，14%的投资者认为“还看不清”。 近四成投资者认为当前点位已充分反应市场预期，利率维持震荡。11月以来稳地产政策连续出台，疫情防控优化逐步从预期转为现实，地产以及防疫预期的转向下债市持续承压，10年期国债收益率大幅上行，部分投资者认为目前利率调整较为充分，随着市场预期逐步定价充分，新的预期尚未形成，利率或将维持震荡。也有近三成投资者认为后续宽信用空间依旧较大，政策支持下经济基本面将出现显著回升，带动利率继续上行。 2. 您认为未来1个月10年期国债收益率会更接近哪个区间？ 从调查结果来看，6%的投资者认为未来1个月10年期国债收益率区间在2.7-2.8%，21%的投资者认为区间在2.8-2.9%%，56%的投资者认为区间在2.9-3.0%，17%的投资者认为区间在3.0-3.1%。 超半数投资者认为未来一个月10年期国债收益率区间在2.9-3.0%之间。相比上期调查结果，近期投资者对未来1个月10年国债利率中枢的预期显著上移，背后是地产政策多箭齐发，各地疫情防控优化，以及债市下跌带来的理财负反馈压力。此外，央行增加OMO投放，超额续作MLF以及降准操作下，资金面维持宽松，对债市形成一定支撑。随着预期转向利空落地，理财赎回压力边际减轻，叠加流动性充裕，债市情绪缓和，较多投资者认为短期内利率向上的空间相对有限。 3. 您认为中长期来看债市主线逻辑是什么？ 从调查结果来看，36%的投资者认为中长期来看债市主线逻辑是“稳增长政策加码频率及强度”，30%的投资者认为是“市场对经济基本面预期”，28%的投资者认为是“现实经济数据表现”，6%的投资者认为是“资金面松紧程度”。 投资者对于中长期债市主线逻辑看法存在一定分歧，近四成投资者认为是稳增长政策后续频率以及强度。11月以来，“强预期，弱现实”交替影响债市，部分投资者认为宽信用政策仍有较大空间，“强预期”将持续对债市产生影响，也有部分投资者认为地产以及防疫预期扭转后，债市关注点将回到政策效果本身、基本面恢复斜率预期以及实体经济数据上。 4. 您认为未来一个月对债市格局影响最大的关键因素? 从调查结果来看， 11%的投资者认为未来一个月对债市格局影响最大的关键因素是“资金面边际变化”，78%的投资者认为是“赎回潮的消退和市场主要买入机构（银行、基金）情绪变化”，6%的投资者认为是“防疫政策优化节奏”，5%的投资者认为还看不清。 近八成投资者认为未来一个月债市关键因素是赎回潮的消退和市场主要买入机构（银行、基金）情绪变化。11月中下旬以来，受到债市下跌影响，理财子由于负债端压力单独出现规模萎缩、大幅净卖出，下跌→赎回形成负反馈，对债市形成持续冲击，这也是短期内多数投资者认为短期内对债市影响较大的因素。 5. 您如何看待理财子赎回潮将持续时间？ 从调查结果来看，21%的投资者认为“或有政策支持出台，会较快结束”，35%的投资者认为“持续到年底”，19%的投资者认为“会在一季度持续产生作用”，25%的投资者认为在目前时点“不会自行结束，需等待债市收益率明显降低”。 本期调查中近四成投资者认为理财子赎回潮将持续到年底，也有四分之一投资者认为不会自行结束。目前随着银行永续及二级资本债品种利差走扩，信用债抛压逐渐释放，债市安全边际上升，理财产品资产端收益率企稳，其负债端也会随之企稳。此外，资金价格维持低位，或也将有助于理财赎回压力减轻，一方面理财子回收债市资金投入资金市场的相对利润降低，另一方面资金价格维持低位带动存款利率下行，个人投资者撤出理财转为存款的偏好也将下降。 6. 您认为进入2023年后市场买入力量是否会增强？ 从调查结果来看，24%的投资者认为“债市大逻辑不变，买入力量保持弱势”，22%的投资者认为“小额资金恐会入场交易，但配置类品种买入力量不足”，41%的投资者认为“基本调整到位，进入2023年后交易和配置盘都将入场”，12%的投资者认为在当前时点“还看不清”。 超四成投资者认为目前债市调整到位，进入2023年后交易和配置盘都将入场。近期受到“强预期”以及理财赎回风波影响，债市投资者情绪持续承压，利率持续上行。但随着利率逐步对政策以及基本面预期转向的利空定价，部分投资者认为认为利率继续上限空间以及动力均有限，叠加实体经济数据依旧不容乐观，现实基本面依旧表现偏弱，后续或将迎来入场机会。也有投资者认为稳增长大逻辑不变，长期来看基本面将逐步复苏，债市机会有限。 7. 您对地产销售高频数如何看待？ 从调查结果来看，27%的投资者认为中长期看房地产销售下滑还未见底，45%的投资者认为地产销售或在底部震荡，19%的投资者认为地产销售将随着基本面复苏将逐渐回升，9%的投资者认为是还看不清。 本期调查中对房地产行业的预期边际回暖，认为还未见底或仍在底部震荡的投资者占比减少，认为地产销售将逐步回升的投资者从5%上升至19%。从地产的销售高频数据来看，11月30大中城市商品房成交面积数据依旧低于往年同期水平，或因11月多地疫情持续发散，居民信心承压。近期地产政策频出，但更多是针对供给侧出清，需求侧回升或仍需等待基本面复苏以及居民收入预期的回暖。 8. 您最看好哪个利率债品种？ 从调查结果来看，36%的投资者看好短端国债，27%的投资者看好短端国开，26%的投资者看好长端国债，11%的投资者看好长端国开。 本期调查结果来看，对短端偏好显著回升，六成投资者看好短债。11月以来政策与基本面预期双双转向，长债持续承压，引发理财赎回风波，央行出手维护资金面，增加OMO投放，超预期降息25bp，超额续作12月MLF，隔夜价格维持低位，市场预期资金面宽松短期内或将持续，对短债形成支撑。 9. 您估计未来的利率债曲线变化会如何演绎？ 从调查结果来看，对于未来的利率债曲线形态，38%的投资者认为会走陡，40%的投资者认为会走平，16%的投资者认为会中端凸起（中间期限上行较多），6%的投资者认为会中端洼陷（中间期限上行较少）。 对于利率债曲线形态而言，本期调查结果中认为收益率曲线将走平的投资者占比有所回落，认为走陡的投资者人数占比显著增加。短端来看，理财赎回压力下，央行维护资金面意愿强烈，资金价格维持低位，短端支撑相对稳定；长端则较为谨慎，宽信用工具持续发力，稳地产政策多箭齐发，各地疫情防控优化，市场对基本面预期边际上修，虽然目前经济数据来看实体经济依旧偏弱，但“强预期“下长端压力仍在。 10. 您接下来更倾向于采取哪种交易策略？ 从调查结果来看，27%的投资者更倾向于选取期限短利率高债券品种，获取票息收益，8%的投资者更倾向于短期频繁交易博取小额利差，41%的投资者倾向于认为“年末债市机会较少，缩短久期少动多看”，25%的投资者更倾向于认为当前债市调整充分，后续将逐步兑现经济现实，出现入场时机。 总体来看，四成投资者倾向于缩短久期少动多看。一方面，地产政策加码以及以前防控优化下，市场对基本面预期较为乐观，另一方面，高频经济数据以及月度经济数据来看当前实体经济依旧偏弱，利率继续上行空间相对有限，暂时来看，利率会维持在相对窄区间运行，确定性依旧不高，较多投资者倾向于少动多看。 风险提示：投资者样本覆盖度可能不全，投资者看法和行为可能有偏差。 （完）

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