【国盛量化】掘金ETF:价值重估,风光正好——绿色电力ETF投资价值分析

（以下内容从国盛证券《【国盛量化】掘金ETF:价值重估,风光正好——绿色电力ETF投资价值分析》研报附件原文摘录）
　　报告摘要 绿电行业当前投资价值分析： 1、双碳牵引下绿电需求强韧，风光装机仍将快速增长。双碳目标牵引下，“十四五”期间能源转型加速，发展新能源成为必然趋势。同时全国电力总需求保持刚性增长，未来将主要由新能源提供电量增量，火电等传统能源转向保障电源和调节电源。随着风光大基地项目如期推进，各地积极规划“十四五”风光新增装机，绿电装机规模有望进一步快速增长。 2、平价上网降本优势突出，补贴回收有望加快进程。2021年风电、光伏正式平价上网，但产业成本不断下降，风电光伏成本优势持续增强。风光利用小时数呈上升趋势，并依然有较大提升空间，提升利润率。新能源欠补问题加速解决，回收进程有望加快，纾解新能源运营商压力。 3、电力市场建设加速，绿电交易增厚运营商盈利。绿电交易市场建设加快，就试点经验而看较基准价有一定溢价空间，可缓解一定存量补贴压力，同时为运营商增加第二收入。 国证绿色电力指数投资价值分析： 1、指数持仓聚焦绿色电力概念，布局多个细分绿电行业：指数全面布局水电、核电、太阳能、风电及其他多个细分绿电行业。成分股主要聚焦绿电行业龙头股票。从指数涉及概念来看，绿色电力指数在新能源、碳中和等概念上的暴露较高。 2、指数风格上具备低波动、高流动性等特征：指数相对万得全A在杠杆、动量、流动性、Beta等因子上有着更大的暴露值，在波动性因子上有更小的暴露值。 3、指数估值已经回落，盈利预期增长：指数的估值和盈利端的投资价值显著改善，当前投资性价比较高。指数市盈率自今年9月份以来有所回落，当前已处于历史中枢水平以下的位置，投资性价比有所提升。从指数万得一致预期归母净利润来看，盈利的增长速度预期较大，未来成长性可期。 绿电ETF基金投资价值分析： 1、绿电ETF基金的代码为159669，标的指数为国证绿色电力指数（399438.SZ）。基金将于2022年12月19日至2022年12月23日发行。基金紧密跟踪标的指数表现，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。 2、国泰基金具有丰富的ETF产品管理经验。截至2022年11月30日，国泰基金共管理ETF基金46只，产品涵盖了宽基、行业、主题、QDII、黄金等多个类别，国泰基金拥有丰富的ETF产品管理经验。 1. 开源释压，多重利好迎来绿电价值重估 1.1 双碳牵引下绿电需求强韧，风光装机仍将快速增长 1.1.1 双碳目标牵引下“十四五”期间能源转型加速 双碳目标牵引下，“十四五”能源转型加速。我国二氧化碳排放量位于世界前列，尽管人均排放量低于某些发达经济体，但由于严重依赖化石燃料，一次能源使用的碳强度仍然较高。能源转型向清洁低碳方向发展，是实现碳中和目标的必然趋势。目前能源燃烧占我国全部二氧化碳排放的88%左右，电力行业排放约占能源行业排放的41%，电力部门是我国碳减排的重点领域，发展绿电成为必然趋势。 1.1.2 用电需求刚性增长，绿电提供增量，火电保障电力平衡 “十四五”期间我国用电需求仍将保持刚性增长。2021年全年经济增长8.1%，带动全社会用电量实现10.3%反弹式增长，当年全社会用电量净增量8000亿千瓦时，远远高于“十四五”以前历史最高水平5400亿千瓦时。根据考虑新冠疫情延续、国际政治经济形势、国内经济转型升级与高质量发展要求、用电结构调整以及电气化水平提升等因素，预计“十四五”期间用电量持续增长，我们预计“十四五”期间中国全社会用电量年均增长5.0%~5.6%，2025年全社会用电量约9.4万亿千瓦时~9.8万亿千瓦时。 我国绿电装机及发电量占比逐年提升，未来将由新能源主要提供电量增量，火电等传统能源将向保障性电源和调节性电源转变。电力系统运行需要实时平衡，包括电力平衡和电量平衡，可用装机需满足区域内尖峰负荷需求。随着新能源发电比例的不断提升，电力用电高峰期易产生负荷缺口，需要同步增加稳定出力、受阻系数低的装机容量（有调节能力的水电、火电、核电、抽蓄、储能），以提高电力系统的可用容量，未来火电将向保障性电源和调节性电源角色转变。 1.1.3 各类绿电项目规划积极开展，装机规模将继续快速增长 风光大基地项目如期推进，各地积极规划“十四五”风光新增装机。11月29日，国家发改委发布《能源绿色低碳转型行动成效明显——“碳达峰十大行动”进展（一）》，关于风光大基地进展问题上表示目前第一批9500万千瓦基地项目已全部开工建设，印发第二批项目清单并抓紧推进前期工作，组织谋划第三批基地项目。根据国际能源网/光伏头条（PV-2005）不完全统计，截止2022年10月，共有30省/市发布“十四五”期间风、光装机规划目标，新增874.037GW。2021年风电、光伏新增装机约为103GW，则2022-2025年四年合计新增装机771GW，年均新增约193GW。风光大基地项目积极推进，各地风光目标规划明显超预期，绿电装机将保持快速增长趋势。 1.2 风光平价上网降本优势突出，补贴回收有望加快进程 1.2.1 风、光等新能源成本持续下降，成本优势持续增强 风、光成本持续下降，平价上网优势突出。2021年6月，国家发改委发布《关于2021 年新能源上网电价政策有关事项的通知》，提出中央财政补贴不再对新备案的集中式光伏电站、工商业分布式光伏项目和新核准的陆上风电项目进行中央财政补贴，风光正式平价上网。一方面是风电、光伏行业投资规模和增速的扩大已经形成了较为成熟的产业基础，另一方面通过平价电价倒逼产业链上游降成本，有利于下游运营商扩大盈利空间。根据 IRENA 公布的数据， 2010-2020年间，我国陆上风电LCOE由0.09美元/kWh下降至0.04美元/kWh，对应国内燃煤标杆电价已实现平价。2010-2019年间，我国海上风电LCOE由0.16美元/kWh下降至0.08美元/kWh，光伏发电LCOE由0.38美元/kWh下降至0.06美元/kWh，具备较强市场竞争优势。风光发电产业链已发展成熟，经济性明显提升，进入平价上网时代后产业增量动力依然强劲。 1.2.2 风光利用小时数仍有持续提升的空间 风、光利用小时数呈上升趋势，仍有提升空间。风电、光伏因受天气等自然资源波动影响较大，利用小时数很难达到火电水平，但通过优化新能源消纳问题，降低弃风弃光率，能有效提升风光利用小时数。2021全国弃风电量206.1亿千瓦时，风电利用率96.9%，全国弃光电量67.8亿千瓦时，光伏发电利用率97.9%，已显著降低了弃电率，取得较好的新能源消纳效果。未来，风光利用小时数的提升将更多通过电站设备的技术创新和升级改造、运营管理的精益化程度提高等来实现。通过提高风电、光伏利用小时数，能有效增加绿电项目的收入，提高利润空间。 1.2.3 补贴回收加快进程 多政策出台加快补贴回收，缓解现金流压力。2012年财政部、国家发展改革委、国家能源局发布了可再生能源电价附加资金补助目录（第一批），促进新能源产业初期发展。但随着新能源项目规模的快速扩大，补贴申报逐渐滞后，根据中电联《新能源补贴拖欠问题调研报告》，截至2019年底，国网、南网、蒙西电网经营区合计拖欠补贴3273.09亿元。2022年3月三部委联合下发《关于开展可再生能源发电补贴自查工作的通知》，用以解决新能源欠补问题。5月，国常会部署稳物价、保能源供应，再向中央发电企业拨付500亿。8月，南方电网设立广州可再生能源发展结算服务有限公司并统筹解决可再生能源发电补贴问题。11月，中央预决算公开平台发布《财政部关于提前下达2023年可再生能源电价附加补助地方资金预算的通知》，根据《通知》，本次可再生能源电价附加补助下达山西、内蒙古、吉林、浙江、湖南、广西、重庆、四川、贵州、云南、甘肃、青海和新疆13个省区。本次补贴总计47.1亿元。其中，风电补贴20.46亿元，光伏补贴25.8亿元，生物质补贴8425万元。随着补贴回收进程的加快，新能源电力运营商资金压力有望进一步缓解。 1.3 风光平价上网降本优势突出，补贴回收有望加快进程 绿电交易市场加快建设，带来盈利增量空间。2016年，国家能源局《关于建立可再生能源开发利用目标引导制度的指导意见》提出配额及绿证交易制度。2021 年度，我国风电绿证交易量13181个，其中补贴绿证占总成交量的28%，平均交易价格为193元/个；光伏绿证成交量共计9967个，其中补贴绿证成交量仅15个，平均交易价格为650元/个。无补贴绿证已经占绿证交易总量的84%，成交均价为50元/个。2021年9 月7 日，发改委批复《绿色电力交易试点工作方案》，启动绿电交易试点，提出绿电优先交易溢价交易。首批绿色电力交易有17个省份的259家市场主体参与，当日共达成交易电量79.35亿kWh，成交价格较当地电力中长期交易价格增加0.03-0.05 元/kWh，溢价幅度较大。通过绿电交易市场的不断完善，有望增厚绿电运营商利润，扩大盈利空间。 2. 国证绿色电力指数投资价值 2.1 指数编制：反映绿色电力相关股票整体表现 指数编制方案：聚焦绿色电力相关股票。按国证行业分类标准细分行业划分，指数选取能够反映A股市场绿色电力细分行业公司整体表现的股票。 样本空间：满足如下6个条件的A股。 （1）非ST、*ST股票； （2）有一定上市交易日期，一般为六个月； （3）公司最近一年无重大违规、财务报告无重大问题； （4）公司最近一年经营无异常、无重大亏损； （5）考察期内股价无异常波动； （6）公司业务领域属于清洁能源发电，包括但不限于水力发电、光伏发电、风力发电、核能发电等。 选样方法：按照如下3个步骤选取指数样本股。 （1）计算入围选样空间股票在最近半年的A股日均总市值和A股日均成交额； （2）按照最近半年的A股日均成交额从高到低排序，剔除排名后10%的股票； （3）对选样空间剩余股票按照最近半年的A股日均总市值从高到低排序，选取前30名股票构成指数样本股。 2.2 指数持仓：聚焦绿色电力概念，布局多个细分绿电行业 指数全面布局水电、核电、太阳能、风电及其他多个细分绿电行业。从指数成分股的行业分布来看，主要涉及4个中信一级行业，而其中电力及公用事业、电力设备及新能源行业的权重分别达到71.02%、27.05%，体现了指数的持仓行业高度集中于电力行业。从细分的三级行业层面来看，指数持仓全面布局多个绿色电力细分行业，包括水电、核电、太阳能以及其他多个细分电力行业。 指数前十大成分股聚焦绿电行业龙头股票。指数前十大成分股权重累计占比54.09%，集中度较高，主要聚焦绿电行业龙头股票，例如前三大成分股分别是海上风电的领头羊三峡能源、核电板块龙头中国核电、水电行业龙头长江电力。 从指数涉及概念来看，绿色电力指数在新能源、碳中和等概念上的暴露较高。从相关概念来看，指数在新能源、碳中和等概念的暴露度分布高达39.44%、34.30%。整体来看，指数在绿电相关的概念暴露较高，主题概念暴露比较显著。另外指数在成交主力、行业龙头等概念上也有较高暴露度，体现了指数持仓股的流动性较强。 2.3 指数风格暴露：高杠杆、低波动、高流动性 指数在风格上具备高杠杆、低波动、高流动性。从指数持仓风格因子暴露来看，指数具备高杠杆、低波动、高流动性。指数相对万得全A在杠杆、动量、流动性、Beta等因子上有着更大的暴露值，在波动性因子上有更小的暴露值，体现了指数的杠杆率高、波动性小、流动性好等特点。 2.4 指数估值盈利：估值已经回落，盈利预期增长 指数的估值和盈利端的投资价值显著改善，当前投资性价比较高。指数市盈率自今年9月份以来有所回落，当前已处于历史中枢水平以下的位置，投资性价比有所提升。从指数的万得一致预期归母净利润来看，2022、2023、2024年的预期归母净利润分别为1183、1495、1729亿元，指数盈利的增长速度预期较大，未来成长性可期。 3. 绿电ETF基金投资价值分析 3.1 绿电ETF基金基本信息 绿电ETF基金的代码为159669，标的指数为国证绿色电力指数（399438.SZ）。基金将于2022年12月19日至2022年12月23日发行。基金紧密跟踪标的指数表现，追求跟踪偏离度和跟踪误差的最小化。 3.2 管理人具有丰富的ETF产品管理经验 基金管理人为国泰基金，截至2022年11月30日，国泰基金共管理ETF基金46只（不含ETF联接基金），ETF规模合计已达约971.03亿元，产品涵盖了宽基、行业、主题、QDII、黄金等多个类别，国泰基金拥有丰富的ETF产品管理经验。 3.3 跟踪指数当前具有独特投资价值 绿电ETF基金跟踪的国证绿色电力指数目前具有良好的投资价值： 1、开源释压，多重利好迎来绿电价值重估。双碳牵引下绿电需求强韧，新旧能源各放异彩，新能源装机规模仍将快速增长。风光平价上网降本优势突出，补贴回收有望加快进程，成本释压利润空间将进一步增长。电力市场建设加速，绿电交易增厚运营商盈利。 2、指数持仓聚焦绿色电力概念，布局多个细分绿电行业。指数全面布局水电、核电、太阳能、风电及其他多个细分绿电行业。成分股主要聚焦绿电行业龙头股票。从指数涉及概念来看，绿色电力指数在新能源、碳中和等概念上的暴露较高。 3、指数估值已经回落，盈利预期增长。指数的估值和盈利端的投资价值显著改善，当前投资性价比较高。指数市盈率自今年9月份以来有所回落，当前已处于历史中枢水平以下的位置，投资性价比有所提升。从指数万得一致预期归母净利润来看，盈利的增长速度预期较大，未来成长性可期。 风险提示：本报告从历史统计的角度对特定基金产品、行业观点进行客观分析，当基金投资策略、市场环境、政策倾向发生变化时，不能保证统计结论的未来延续性。本报告不构成对基金产品的推荐建议。 本文节选自国盛证券研究所已于2022年12月13日发布的报告《 掘金ETF：价值重估，风光正好——绿色电力ETF投资价值分析 》，具体内容请详见相关报告。 林志朋 S0680518100004 linzhipeng@gszq.com 张津铭 S0680520070001 zhangjinming@gszq.com 刘富兵 S0680518030007 liufubing@gszq.com 张国安 zhangguoan@gszq.com 特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。 重要声明：本订阅号是国盛证券金融工程团队设立的。本订阅号不是国盛金融工程团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。 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