宏观|疫情与经济的拉锯战:宏观一周观察

（以下内容从国泰君安《宏观|疫情与经济的拉锯战:宏观一周观察》研报附件原文摘录）
　　点击上方“蓝字”关注我们 疫情影响又扩大，日均涉疫省份超30个。“二十条”效果尚不明显，16城地铁客流量在政策推出一周内环比跌0.6%；整车货运指数同比跌超35%，创年内新低。工业生产继续走弱，全钢胎、六大电厂煤耗同比跌幅扩大11、17个百分点。 本文作者：朱一凡 宏观研究员 王耀琦 核心内容 一、复工和防疫反复拉锯 疫情散发、需求回落已经传导至生产端，工业生产增速出现回落。石油化工行业开工率普遍回落，PTA、江浙织机11月开工率同比增速转负，较10月增速下降11、20个百分点，山东地炼开工率同比跌幅扩大至5.5%。在过去保持高景气的汽车行业和电力行业开工率增速全面落入负增长，半钢胎、全钢胎、六大电厂煤耗同比增速10月分别下降10、11、17个百分点。仅钢铁行业继续保持景气，唐山高炉开工率由10月的7.3%上升至11月的19.2%，全国电厂电炉开工率的同比降幅由6.9%缩窄至1.8%，粗钢产量继续保持13%的高增速。与此同时，由于疫情多点散发，物流指数跌幅创年内新高。本轮疫情呈现多点散发特征，全国31省市全部出现疫情，对物流运输形成巨大的限制，整车货运流量指数在11月21日创年内最大跌幅，公共物流园吞吐量指数、主要快递企业分拨中心吞吐量指数跌幅也超过30%。 生产端走弱，带动进口运价回落。在主要的进口及沿海运价指数中，仅原油运价指数出现回升，这可能与原油价格回落、国内企业增加原油库存有关。中国港口协会的数据显示，10月下旬，重点监测沿海港口原油吞吐量同比增加20.5%，库存同比增加6.6%，环比、同比均明显增长。进口干散货、集装箱运价指数在11月环比下跌19.2%、1.2%，前者跌幅较10月扩大20个百分点以上，后者连续两个月环比下跌；沿海煤炭、干散货运价指数环比下跌17.6%、5.5%，跌幅较10月扩大31、12个百分点。 尽管制造业走弱，但新兴产业景气度逆势上升。根据中国科学技术研究发展研究院的数据，11月中国新兴中国战略性新兴产业采购经理指数（简称为EPMI）为52.2%，较前值环比上升0.5个百分点，明显强于季节性。如果以12月滚动平均计算，11月EPMI数据逆势上升，这是从2021年6月持续下跌以来首度出现明显的反弹迹象，可能意味着阶段性底部的结束。分项来看，生产分项回落幅度大于订单幅度，体现出防疫压力依然较大；圣诞需求为出口季节性支撑，进口连续第五个月保持回升。不过，下月部分行业处于淡季，防疫执行松紧影响很大，新兴产业景气度可能小幅回落，但总体向上的趋势依然不变。 二、投资延续分化结构 投资结构延续“基建热、地产冷”，基建是投资、生产的重要引擎。10月基建投资保持12.8%的高增长，继续领先于制造业、房地产投资增速。由于投资快速增长，主要建筑原材料价格持续上升，如水泥、混凝土、熟料的价格从8月份开始持续上涨，目前已经分别从最低点上升8.2%、0.8%、4.5%。沥青行业开工率连续两周环比上升，目前已回升至年内高点，并高于去年同期水平；分地区来看，华北地区开工率高位回落，但依然处于历史较高水平，华东、山东、东北地区最近一周出现环比上升。接下来，基建仍然会维持高增长。11月23日，李克强总理在国常会指出，“目前两批金融工具共支持重大项目2700多个，开工率超过90%……年内形成更多实物工作量。对逾期未兑现承诺的地方予以通报，对确实无法按期开工的项目予以调整”。 房地产政策频出，但需求端遇冷持续。11月以来，各部门积极推出增量政策，助力房地产企业融资环境好转，稳预期、保交楼。11月8日，央行推出民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），预计可支持约2500亿元民营企业债券融资；11月11日，央行和银保监会联合推出16项举措，着眼于解决地产商的融资困境；11月21日央行推出2000亿元保交楼免息再贷款；11月23日，李克强总理在国常会要求，“推进保交楼专项借款尽快全面落到项目，激励商业银行新发放保交楼贷款，加快项目建设和交付” 。各地政府也积极作为，例如杭州市首套房取消“认房又认贷”，成都市进一步优化区域限购措施，西安市明确落户后即可购买1套二手住房。我们维持《信用周期开始反转》判断，市场情绪将逐步改善，但地产需求端的政策力度还不够大，很难实现地产的全面反弹，民营房企债价格修复尚需时间。一方面，10月被市场寄予希望的一揽子政策并未起到预期效果，10月房地产投资、销售两端跌幅进一步扩大，70城房价同比、环比下跌城市数继续增加。另一方面，销售的寒意传导到拿地，11月房产土地市场跌幅继续扩大。30城商品房、百城土地成交面积同比分别下跌36.5%、4.8%，跌幅较10月扩大16.7%、5.5%；全国城市二手房出售量、出售价格分别下降15.8%、0.5%，其中出售量指数再创非假期期间历史最低值。 三、消费场景明显受限 本轮疫情影响程度、广度均达历史极值。一方面，新增病例数已经接近2022年4月的历史最高点。11月前20日平均本土病例数超过15000例，从11月10日起连续12天突破破万例，23日已突破三万例，且上升势头尚未停止。另一方面，疫情影响范围续创新高，11月以来日均涉疫省份数突破30个，续创历史新高，且已有15天全国所有的31个省份均出现新增病例。 疫情继续压制人员流动，中小城市在“二十条”发布后有所缓解，但大城市持续走弱。由于疫情影响范围增大，11月市内人流较10月继续回落，16城地铁日均客流量下降至4130万人次，较10月下降超100万人次，同比跌幅也扩大至21.9%；百城拥堵延时指数出现季节性的回升，但同比跌幅从10月的5.5%扩大至11月的5.9%。11月11日的“二十条”发布后，疫情对中小城市的人员流动的影响在减弱。一方面，百城拥堵延时指数逆势上升，11月中旬较上旬环比上升约0.7%。另一方面，城际人员流动持续修复。在百度数据统计的全国363个城市中，迁徙指数相比去年同期上升的城市数量由11月上旬的63个提升至11月中旬的90个，均明显高于10月份的43个，精准防控对城际间人员流动的利好最为明显。不过，尽管中小城市受益于疫情管控的放松，但随着疫情在北京、广州、重庆、石家庄等一二线城市先后爆发，16城地铁客流量继续保持环比下降趋势。同时，31个大城市失业率也再度走高，10月超过全国失业率0.5个百分点，仅次于2020年4月与5月的情况，也体现出疫情对大型城市的影响更加显著。 线下消费持续走差，线上消费也因信心不足而热情难在。线下方面，全国电影观影人次、电影票房同比下跌超70%，跌幅与10月持平或略扩大；乘用车批发、零售销量自5月以来再度出现负增长，分别同比下降16.6%、11.4%，增速较10月扩大18、29个百分点。线上方面， 根据星图的数据显示，10 月 31 日 至11 月 11 日期间，综合电商平台总计销售额为 9340 亿元，同比增长仅2.9%，创历年新低，符合我们在《外需加速回落：宏观一周观察》中所做出的预测。线上消费的K型分化明显，全品类的淘宝交易规模与去年持平，而偏高端的京东增速超越行业平均，偏低端的直播电商销售额大涨 146.1%。 四、海外需求持续收缩 海外经济体逼近衰退，前瞻指数继续低位震荡。一方面，全球主要经济体的制造业PMI均已落入紧缩区间，仅日本除外，但也呈现下降趋势，摩根大通全球制造业PMI回落至49.4%，是2020年6月以来的最低值。另一方面，最新的11月前瞻数据显示，居民及企业信心依然处于低位。消费方面，美国11月密歇根大学消费者信心指数初值仅为54.7，显著低于市场预期的59.5，较10月大幅下降9%，仅好于2020年6月和7月。值得注意的是，指数的所有细分项均较上月有所下降，这表明近期信心的改善是暂时的。投资方面，尽管美国、欧元区、日本等主要经济体Sentix投资信心指数均出现环比回升，但依然处于历史性低位，尚不能确定底部的反弹。随着近期美联储官员继续发表鹰派观点，市场对美联储的加息终点持续抬升，这对全球需求的恢复形成了较大压制。在这种情况下，海外需求仍然将继续走弱，短期内难出现明显反弹。 中国出口运价继续走低，出口增速存在进一步下跌的可能。中国出口运价继续保持快速下跌趋势，上周环比回落4.6%，连续第17周环比下跌，从年内最高点已经累计下跌54%。这预示着，直到明年上半年，出口增速可能都将保持弱势。一方面，目前出口指数仍处于加速下跌的过程中，拐点难在短期出现；另一方面，结合历史来看，在出口运价指数出现拐点后的6个月内，出口增速仍将进一步下滑。与此同时，韩国11月前20天出口增速（以美元计价）下跌16.7%，创2020年5月以来最大跌幅，也明显差于10月同期5.5%的降幅，反应出全球需求的收缩。综上所述，11月中国出口增速依然偏差，以美元计价的出口增速跌幅可能进一步扩大。 六、近期将公布的重要数据 国内方面（公布时间为市场预测值，北京时间）： 11月25日，中国服务贸易差额。 11月27日，中国规模以上工业企业利润及经营数据。 11月30日，中国官方制造业、非制造业PMI。 12月1日，中国财新制造业PMI。 12月5日，中国财新服务业PMI。 海外方面（公布时间为市场预测值，北京时间）： 11月24日，日本制造业PMI，11月美联储FOMC公布货币政策会议纪要将公布。 11月29日，欧元区工业、经济、服务业景气指数、消费者信心指数，日本失业率，美国FHFA房价指数、CS20大城市房价指数。 11月30日，欧元区CPI、核心CPI初值，日本工业产出指数，美国JOLTs职位空缺数据、GDP平减指数、PCE物价指数。 免责声明： 万物研究的产品、服务、报告、电邮或网站上包含或显示的文字、图片和其他材料均为万物研究所有，并构成宝贵的知识产权。未经万物研究明确书面许可，不得下载、传输、播送、传递、分配或复制万物研究网站任何部分的任何材料，也不得以任何形式使用或以任何形式分发给任何个人或实体。所有未经授权复制或以其他方式使用万物研究材料的行为将被视为故意侵犯万物研究版权以及其他专有权利和知识产权，包括但不限于隐私权。万物研究明确保留与其知识产权相关的所有权利，包括但不限于通过电子跟踪技术阻止其产品和服务传递和/或跟踪其使用情况的权利，以及现在已知或以后设计的所有其他合法手段。万物研究保留在法律允许的最大范围内追求侵犯其权利的任何和所有刑事和民事救济的权利，无需进一步通知。在中国所有以未经授权的方式使用这些材料的行为将被视为故意侵犯万物研究版权及其他专有权利和知识产权。虽然万物研究将尽其最大努力向订阅用户提供准确且内容丰富的信息服务，但万物研究不能保证信息服务或与此相关的其他信息的准确性、相关性和/或完整性。万物研究及其附属公司、股东、董事、高级职员和员工对于(1)订阅用户使用信息服务和/或(2)信息服务中的任何错误、遗漏或不准确而产生的索赔或损害概不负责。信息服务仅为订阅用户提供，不得被其他人使用或依赖。 联系方式：18310971233（电话/微信） 点击上方订阅号关注我们

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）