华泰策略 | 12月策略:赔率/胜率的黄金分割点

（以下内容从华泰证券《》研报附件原文摘录）
　　如果您希望第一时间收到推送，别忘了加“星标”！ 近期A股顺势资金进一步降温，12个底部信号中当前满足比例上升至75%，这意味着10.31构成“空间底”的概率上升，但节奏上，我们维持年度策略（《消费“重启”，科技“共生”》，2022.11.01）的判断，右侧趋势性行情开启时点或在明年春季，近期线下经济进一步放缓，Q4看到信贷结构拐点的概率进一步下降。在市场进入右侧以前，风格与行业的把握，都需要兼顾胜率与赔率，我们建议投资者在风格配置上加配下游、减配上游、中游择优，在行业上，关注赔率与胜率可能处于较优平衡点的——医药、乳品、IC设计、元件、面板、通用机械。考虑短线市场或有波动，也建议持有部分金融。 核心观点 在进入右侧以前，寻找赔率与胜率的黄金分割点 近期A股顺势资金进一步降温，12个底部信号中当前满足比例上升至75%，这意味着10.31构成“空间底”的概率上升，但节奏上，我们维持年度策略（《消费“重启”，科技“共生”》，2022.11.01）的判断，右侧趋势性行情开启时点或在明年春季，近期线下经济进一步放缓，Q4看到信贷结构拐点的概率进一步下降。在市场进入右侧以前，风格与行业的把握，都需要兼顾胜率与赔率，我们建议投资者在风格配置上加配下游、减配上游、中游择优，在行业上，关注赔率与胜率可能处于较优平衡点的——医药、乳品、IC设计、元件、面板、通用机械。考虑短线市场或有波动，也建议持有部分金融。 10.31“空间底”或已构筑，但“时间底”需等待来年春季 我们在11.01年度策略《消费“重启”，科技“共生”》中提出，A股彼时具备近7成底部信号，唯资金面较历史大底稍欠火候，11月A股顺势资金进一步降温，公募发行份额（20dma）已满足底部条件，带动A股底部信号比例升至75%，与18年底相似，这意味着10.31构成“空间底”的概率上升。但节奏上，影响A股风险偏好的两大核心变量——全球流动性分配结构+国内信贷结构——的反转或仍需等待至明年春季：①联储转向中性前，仍有数月的数据验证压力，美元可能反复，②国内信贷结构拐点仍未出现，考虑到近期线下经济进一步放缓，Q4看到信贷结构全面修复的概率进一步降低。 下游风格是阻力最小方向，不建议过度博弈市值与久期风格 我们在年度策略中明确，23年可能是风格的拐点年，下游、成长占优，考虑到防疫优化“二十条”出台及后续落地实施，23年剩余流动性可能转负，这将有助于对大盘股vs小盘股的相对估值修复，因此，我们微调对23年市值风格的判断，从“风格均衡”调整为“大盘略占优”。但同样的，短线上，我们对风格的判断与年度级别略有不同，市值、久期、板块风格中，我们仅建议投资者把握超额收益逻辑能见度高的板块风格——即加配下游、减配上游、中游择优。市值风格与久期风格（成长vs价值）在12月可能不会呈现明显的分化（考虑到剩余流动性在高位走平、全球利率中枢高位震荡）。 市场纠结胜率与赔率的平衡点，行业比较上短期两者需兼顾 通常赔率与胜率是互补变量，赔率过高则意味着胜率太低，投资者担忧短期景气（预期）向上的能见度，这是当前地产链面临的情况，胜率太高则意味着赔率不够，投资者介意超额收益的空间不够大，这是当前高景气赛道（如新旧能源、养殖等）面临的情况。赔率与胜率之间寻找到一个合适的分割点，可能是眼下行业比较思路的胜负手。我们以此角度出发，在年度策略推荐风格（消费、TMT为主）的基础上，进一步考虑，①赔率有足够空间，②胜率也不至于太低，已经能看到景气向上修复的趋势正在形成。 12月配置建议：医药、乳品、IC设计、元件、面板、通用机械、大金融 第一步，赔率要有足够的空间，我们给予筛选条件：2020年以来累计超额收益（vs全A）低于30%、近10年综合估值分位数（解释见图17）低于30%、自高点最大回撤超过25%；筛选结果为消费（多个子行业）、TMT（多个子行业）、金融、自动化设备、建材、工业金属、石油石化。第二步，在上述赔率有足够空间的行业中，考察高频景气指数的近3M变化，已经形成了一定的景气周期回升趋势的行业为，医药、乳品、IC设计、元件（MLCC等）、面板、通用机械（机器人、机床、激光设备等）。考虑到短期线下经济有进一步放缓的风险，12月也建议投资者配置适当金融仓位，如银行保险。 风险提示 1）全球流动性紧缩风险超预期； 2）国内经济下行压力超预期； 相关研报 研报：《12月策略：赔率/胜率的黄金分割点》2022年11月27日 张馨元 S0570517080005/BPW712 王 以 S0570520060001/BMQ373 关注我们 华泰证券研究所国内站（研究Portal） https://inst.htsc.com/research 访问权限：国内机构客户 华泰证券研究所海外站 https://intl.inst.htsc.com/mainland 访问权限：美国及香港金控机构客户 添加权限请联系您的华泰对口客户经理 免责声明 ▲向上滑动阅览 本公众号不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究报告的发布平台，本公众号仅供华泰证券中国内地研究服务客户参考使用。其他任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，且若使用本公众号所载内容，务必寻求专业投资顾问的指导及解读。华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号转发、摘编华泰证券向其客户已发布研究报告的部分内容及观点，完整的投资意见分析应以报告发布当日的完整研究报告内容为准。订阅者仅使用本公众号内容，可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而产生理解上的歧义。如需了解完整内容，请具体参见华泰证券所发布的完整报告。 本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。订阅者不应单独依靠本订阅号中的内容而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。订阅者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券所有，未经华泰证券书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。华泰证券具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。

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