当前权益资产的配置性价比高于债券

（以下内容从湘财证券《当前权益资产的配置性价比高于债券》研报附件原文摘录）
近期，债市下跌引发市场关注。首先，债券价格与利率成反比，利率上行，债券价格下跌。此前利率保持低位的两个核心支柱，一是疫情管控较为严格，经济活动仍处于较低水平；二是房地产市场面临诸多困难：需求端疲软，居民消费意愿下降，商品房销售额降幅明显；供给端开发商资金紧张，个别楼盘交付延期，有的地方还出现了烂尾楼现象。而目前随着疫情防控政策的优化和近期“金融支持房地产16条”政策出台，动摇了之前利率保持低位的预期，利率上行，市场也有了相应的反应：股市上涨，债市下跌。 在市场下跌的过程中，投资者想要拋售赎回，进一步引发机构赎回避险，此时市场缺乏交易对手，难以卖出导致价格进一步下跌，又引发更多的投资者想要赎回，如此连锁反应形成负反馈机制。 而目前，央行加大逆回购，维持债市的稳定，赎回压力已经有所企稳。 我们认为这一波债券市场短期调整最剧烈的时刻已经过去，此前超调的短久期、高信用等级资产显现出较好的配置价值。由于经济基本面还没有明显修复，未来债市急跌可能性不大，短时间内还会维持在这个点位上。以往债市急跌的情况下，基本上已经明确了货币政策较紧，或者经济面明显好转。 短期来看，债市流行性不足造成的恶性循环已经有所缓和，在债券投资角度要谨慎投资，适当考虑低风险的债类产品。从大类资产配置来说，股债利差走到了高位，相比于股票，配置债券的性价比较低，权益资产配置更有吸引力。 展望A股未来，国家层面研究部署进一步优化防控工作，尽快恢复正常生产生活秩序，坚持可续精准防控，同时年底政治局会议和中央经济工作会议临近，如何稳增长将成为下一阶段关注的重点；同时，美联储加息预期进一步下降或带动美债收益率和美元指数下行，对A股形成正面支撑。总体来看，支持当前A股中期上行的利好因素正不断增加。在外需下滑的背景下，我们认为在国内传统基建加码的背景下，还应该关注地产链消费、医药医疗、计算机等行业；中长期关注国家层面强调重点发展的高端制造、医疗医药、新能源、自主可控、军工装备等领域，风格上更加重视专精特新的硬科技成长标的。另，因多方面原因近期债券市场调整明显，但考虑到当前货币政策大幅收紧的可能性较小，预计对A股的影响有限。 当下A股回调充分，估值大幅消化，市场已处于战略底部区域，风险收益比凸显。展望后市，消费马车将启动。今年一至三季度，诸多负面因素对消费形成压制，年末或可期待消费板块有所改善，主要原因包括：一是疫情对消费的最大冲击已过，消费将修复反弹；二是地产后周期消费有望开启边际改善；三是消费行业业绩增速始终保持稳健，可积极布局食品、餐饮、商贸等消费产业。 具体而言，上半年部分出行或娱乐板块利润持续下滑，股价持续下行。而随着行业利空消退，支持政策不断出台，行业大概率将迎来反转，需求在经历不断积压后或在未来呈现相对爆发态势。 除消费行业外，成长板块当前估值调整比较充分，自主可控的信创相关产业仍会是大方向，尤其是前期涨幅较小、未来市场空间仍然巨大、估值合适的细分领域值得布局。此外，TMT（计算机、传媒、通信）里的VR/AR，尚处于从0到1的发展阶段，成长空间巨大；创新药特别是生物创新药、原料药、中药等领域机会很多；新能源内部明年会产生分化，储能、风能等细分方向更具性价比；新时代国家安全主线下，军工行业拥有长期逻辑，因此2023年行情值得期待。 上周市场主要指数涨跌幅变化较小，但恒生科技指数连续三周都有较大上涨。板块上，医药生物、传媒、计算机等行业涨幅靠前，煤炭、有色金属、电力设备回撤较深。 国内方面，10月经济数据保持温和修复。同时，政策上也呈现一定的呵护态势。房地产融资端再放利好，14日住建部等三部门联合发布的《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》一定程度上也提振了房地产的信心。近期债券市场有一定扰动，但我们认为短期扰动对股票市场的影响有限，人民币汇率运行仍相对平稳。 海外方面，美国10月CPI与PPI超预期放缓，一定程度上使得投资者逐步消化12月美联储减缓加息的预期。但目前零售超预期加速表明消费需求活跃，且申请失业救济人数不增反降表明劳动力市场仍强劲，因此不排除再次进一步加息的可能。 目前我们认为A股、H股市场仍处于估值相对低位，市场短期轮动节奏可能会有一定加速。我们将保持对政策的关注，把握产业趋势向上的优质公司。 期权&期指 上周标的指数先上升后下降，50和500指数领涨，周度上涨超1%，300指数和1000指数周度持平，创业板指数收跌。期权市场情绪偏乐观，期权曲面偏度skew指标呈现右偏，虚值认购期权隐含波动率大于虚值认沽期权隐含波动率，体现市场看涨情绪。期权隐含波动率继续下行，周度下降近1%。目前，期权隐含波动率仍处于历史低位，若无外部事件冲击，隐含波动率短期在区间内呈现震荡走势概率较大，波动率趋势交易需谨慎。 大宗商品 疲软数据不改国内乐观预期。在海外需求疲软和国内疫情反复的双重冲击下，国内10月经济数据延续弱势，工业、投资、零售销售、出口等各大分项均较9月出现不同程度走弱，而起到对冲作用的基建当月增速也有所放缓。但在防疫“二十条优化措施”和金融支持房地产16条的利好下，近期国内经济预期得到明显支撑，目前呈现预期改善而经济事实有待传导的格局，内需型工业品的反弹之路则预计将相对曲折。近期高频数据有所改善，在防疫政策完善的利好下，代表消费的地铁客流、公路拥堵录得一定回升，疫情对经济冲击有所缓解，11月17日当周的黑色五大建材消费环比增长5.5万吨，而30城地产销售仍维持低位。近期美国10Y-2Y利差倒挂至四十年来低位，受上周多位美联储官员鹰派发言的影响，代表市场衰退计价的10Y-2Y美债利差倒挂进一步加深，叠加中国10月出口数据反季节性走弱，传统的圣诞订单旺季需求疲软凸显海外经济的下行风险，本周还将迎来欧洲和美国的11月制造业PMI初值，需要警惕海外衰退预期的风险。 商品分板块来看，海外目前呈现供需双弱格局；近期媒体传言G7集团计划于11月23日宣布俄罗斯原油进口价格上限，并且欧盟对俄罗斯的原油禁运也将于12月5日生效，全球原油供给格局仍然偏紧，给予原油价格一定支撑，而本周原油价格的持续调整主要还是来自于美国政府的持续抛储以及俄罗斯原油出口仍处于高位的影响；有色板块目前处于多空交织局面，全球偏低的持仓对价格有一定的支撑，而海外经济的疲软对需求预期带来拖累，需要警惕全球有色库存回升的风险；农产品的看涨逻辑最为顺畅，随着北半球进入冬季，干旱问题继续发酵，继续助推减产预期，长期农产品基于供应瓶颈、成本传导的看涨逻辑也对价格提供支撑。我们的仓位控制在较低的水平，谨慎面对市场的反转与波动。 今年市场环境跌宕起伏，国内外市场出现了多次大级别突发性因素的压制。比如，国内疫情的反复、地产链的压力，以及国际美联储加息、俄乌冲突，共同构成了今年A股承压的核心因素。 今年以来5月份我们开始显著加仓，因为1-4月市场经历大幅回调估值来到历史地位，迎来了较好的配置时机。4月底公司产品仓位最低在50%附近，但从4月底至5月初开始提升至75%。近几周仓位更是明显增加，截至11月20日收盘后仓位约在95%附近。仓位也是观点的直接体现，之所以在当前节点提高仓位比例，是由于今年市场相对特殊，在多重内外利空的压制下，当前A股估值水平回到了非常便宜的位置。当然，便宜并不是买入的唯一理由，更重要原因是内外部的压制因素也在边际变化，这种变化不会一蹴而就，但相信政策面、基本面正不断转好：1、疫情防控，更加精准和不断优化；2、地产链的压力，当前已明显能感受到地产融资方面的缓和；3、美联储加息，相对明确的是这轮加息周期已越来越接近尾声；4、俄乌冲突，也有望于今年冬季结束。当前A股预期最悲观的时候，是选择优质公司、优质团队、优质商业模式布局相关股票的好时机。在公司过去成立8年以来，在系统性风险释放之后，捕捉结构性机会正是磐耀的能力所在。 加仓的方向主要看两个维度，第一是后浪，第二是长期价值。 后浪：投资要着眼于时代大浪潮，符合时代大背景。当前时代背景越来越清晰，随着俄乌冲突不断演绎，中美关系正越来越处于对立的局面。大的安全方向具备长周期机会，比如国防安全、信息安全、产业链安全方向。在这样的大背景下我们如何进行选择？首先国防军工方向，无论从研究或配置周期看，都处于长周期向上的态势，而且也是我们能力圈内擅长的方向。相比于信息安全板块，国防军工其实从2018年就已开始兑现业绩，我们不喜欢做博弈、做主题，而是喜欢基本面有强支撑的行业，国防军工正是未来市场的主线之一。另外产业链安全、自主可控、国产替代也是属于安全范畴内，是我们关注焦点所在。 长期价值跌到谷底，并开始反转的行业。这个方向的选择上，要顺大势、逆小势，因为并非所有行业都是可以平稳上行的。即便是好行业、好公司，都有被市场抛弃、跌到谷底的时候。生物医药就是近期加仓的重点，目前95%的仓位中，军工占比超过20%，也是最重仓的行业，第二持仓行业为生物医药，占比超过10%，每一个行业中着重选择具备中长期逻辑，并且成长空间较大的细分标的进行组合，这样做也能平滑持仓的风格特征，做到成长、价值兼具。

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