开源晨会1122丨A股或拾级而上,中小盘成长或更具备弹性;世界杯或普及VR体验;中新集团、振华股份
（以下内容从开源证券《开源晨会1122丨A股或拾级而上,中小盘成长或更具备弹性;世界杯或普及VR体验;中新集团、振华股份》研报附件原文摘录）
观点精粹 总量视角 【策略】A股或拾级而上，中小盘成长或更具备弹性优势——投资策略周报-20221120 行业公司 【非银金融】首批养老金基金名录符合预期，资金账户已正式打通——证监会发布个人养老金基金、销售机构名录等事件点评-20221121 【机械】防控政策优化，多下游复苏预期提振——行业周报-20221120 【传媒】AIGC或加速元宇宙商业化，世界杯或普及VR体验——行业周报-20221120 【传媒：网易-S(09999.HK)】游戏及云音乐表现亮眼，公司盈利能力或持续提升——港股公司信息更新报告-20221121 【地产建筑：中新集团(601512.SH)】园区开发运营龙头，新能源与投资业务加速拓展——公司首次覆盖报告-20221121 【化工：振华股份(603067.SH)】铬盐主业积极进取，新能源业务蓄势待发——公司首次覆盖报告-20221121 【海外：京东集团-SW(09618.HK)】疫情扰动收入增长，效率提升带动利润表现超预期——港股公司信息更新报告-20221121 研报摘要 张弛 策略首席分析师 证书编号：S0790522020002 【策略】 A股或拾级而上，中小盘成长或更具备弹性优势——投资策略周报-20221120 1、A股或将震荡向上，不悲观不妄喜 国内经济结构表现分化，或仍处于弱复苏态势。（1）消费依旧疲弱。从工业增加值来看，增速下滑较为明显的行业集中在下游消费品行业；（2）房地产投资进一步下滑。即便2023H1房地产销售面积回暖，其投资增速或仍将继续探底；（3）制造业驱动力或仍处于上行通道。10月在长假叠加疫情频发影响下，拟合工业用电仍取得约3.6%累计增长，为7月低点以来连续3个月回升。 风险偏好或将阶段性维持较低水平。展望A股市场，我们判断虽然反转行情或将持续，但基本面、剩余流动性复苏偏弱，叠加情绪面波动较大或掣肘A股，呈现出：震荡向上的态势。一方面，参考越南、新加坡等国家，我国或正面临疫情政策调整、感染病症爬升的严峻考验；另一方面，美国经济仍具备韧性，通胀或有反复可能。唯有静待情绪面波动下降、剩余流动性及基本面复苏逐步增强，A股市场或方可以走出更为明显的上涨行情。 2、A股或拾级而上，以“中证1000”为代表的中小盘成长或更具弹性 我们复盘了沪深300与中证1000的历史表现，市场反转期间均演绎上涨行情的共计5次；从年化涨幅来看，中证1000的年化收益高达152.0%，明显好于沪深300的收益水平。然而，中证1000与沪深300也并非每次都同步上涨，历次沪深300上涨而中证1000下跌多源于贴现率快速上行背景下的估值调整。不过，我们预计本轮中证1000不会面临估值约束，并有望与沪深300同步开启反转行情。一方面，无论是估值本身亦是估值历史分位数，中证1000均较为便宜；另一方面，我们判断10年期国债收益率（贴现率）不会过快上行，原因包括：（1）本轮经济复苏或是“弱复苏”，预计实际利率上行速率将偏缓和；（2）地产风险持续存在，预计利率水平将持续维持低位。这意味着，在本轮A股反转行情中，以中证1000为代表的中小盘成长将有望表现出更高的弹性。 配置建议：（一）成长风格或仍将是市场主线，包括：（1）高端制造：电力设备（储能、光伏）、新能源汽车（电池、电机电控、能源金属）、机械（通用、专用设备、仪器仪表）和军工。（2）既有“政策底”又具有基本面逻辑自主可控方向：计算机（金融与电力相关的信创）、半导体设备及医疗器械。（二）宽基指数重点关注中证1000。（三）券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。（四）左侧逢低布局出现基本面回暖迹象的消费行业，包括：社会服务、医药生物（医药商业+医疗服务）、黑色家电、商贸零售（互联网电商+饰品）、食品饮料（食品加工+白酒）及房地产服务。（五）重视大周期趋势，看好黄金和船舶。 风险提示：（1）海外通胀超预期；（2）国内疫情反复；（3）工业用电明显下滑；（4）地产风险加剧。 高超 非银金融首席分析师 证书编号：S0790520050001 【非银金融】 首批养老金基金名录符合预期，资金账户已正式打通——证监会发布个人养老金基金、销售机构名录等事件点评-20221121 1、事件：2022年11月18日，证监会发布个人养老金基金名录及销售机构名录；银保监会印发《商业银行和理财公司个人养老金业业务管理暂行办法》；2022年11月20日，据财联社报道，中国工商银行已于广州、青岛等5市发行首批特定养老储蓄产品，特定养老储蓄产品正式启动。 2、超9成具资格产品成为首批个人养老金产品，头部代销机构入围，符合预期 证监会确定并发布首批个人养老金基金产品与销售机构名录，包括40家基金管理的129只养老目标基金，其中，华夏基金9只、南方基金和汇添富基金各8只、嘉实基金和易方达各7只；根据2021Q4末至2022Q3末规模测算，195只养老目标基金中，共143只基金符合《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》资格要求，首批产品数量占符合资格数量比例为90.2%、规模占比为95.3%，基本符合此前预期。交银施罗德、华夏基金、汇添富基金、南方基金及浦银安盛基金为首批入围产品管理机构存量规模前五。37家销售机构中包括14家券商，16家商业银行和7家独立基金销售机构。独立基金销售机构包括蚂蚁、天天基金、同花顺等，符合此前预期。目前多家销售渠道已在APP端开设养老专区，提供产品、养老投教和预约开户等服务。 3、《办法》打通个人养老金终端资金账户，养老储蓄同步启动试点 银保监会印发《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法》，《办法》与此前征求意见稿主要差异在于：（1）取消购买环节同等条件下优先满足通过资金账户购买份额的认（申）购需要；（2）认（申）购费等由豁免转为实施一定费率优惠，其他内容与征求意见稿基本一致，符合预期。首批可开办个人养老金业务的银行共计23家、理财公司共11家。同时，据财联社报道，工商银行于2022年11月20日于广州、青岛、合肥、西安、成都等5市发行首批特定养老储蓄产品，包括整存整取、零存整取、整存零取3种类型，并覆盖5/10/15/20年四个期限，标志着特定养老储蓄试点正式开始。《办法》自2022年11月17日施行，首批商业银行可开展资金账户业务、个人养老储蓄业务、个人养老金产品代销业务及个人养老金咨询业务，标志着面向居民的终端-资金账户已经正式打通，个人养老金迎来正式开闸启动。 4、个人养老金正式开闸启动利好各类金融机构参与方，头部机构受益更加明显 《办法》正式打通个人养老金终端资金账户，首批个人养老金基金出炉以及养老储蓄开展试点，符合要求居民或可于近期正式通过资金账户购买个人养老金产品，有望为资本市场迎来长期稳定的养老资金。首批个人养老金基金共129只，占比符合要求基金的90.2%，基本符合预期，头部资管机构在产品数量及存量规模上占据一定优势，在销售层面或具备一定优势。个人养老金正式启动有望进一步强化大财富赛道的成长逻辑，渠道端更加利好银行和头部渠道机构，产品端更加利好长期投资能力优秀的头部资管机构以及产品具有错位竞争优势的头部险企。推荐渠道端龙头东方财富，推荐公募利润贡献较高且头部属性较强的广发证券和东方证券，受益标的兴业证券和长城证券，推荐商业养老保险产品具有一定优势的中国人寿、中国太保、中国平安。 风险提示：居民风险偏好提升；股市波动造成财富赛道盈利不确定性。 孟鹏飞 机械首席分析师 证书编号：S0790522060001 【机械】 防控政策优化，多下游复苏预期提振——行业周报-20221120 1、防疫“二十条”优化，固投落地及开工率有望改善 防疫政策优化，国内开工率指标有望回升。2022年11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》公布进一步优化防控工作的二十条措施。“二十条”提到：（1）将对密切接触者的“7天集中隔离+3天居家健康监测”措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”；（2）不再判定密接的密接（即次密接）；（3）风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类；（4）将对高风险地区外溢人员的“7天集中隔离”调整为“7天居家隔离”；（5）取消入境航班熔断机制。 防控优化下，国内开工率指标有望回升；新能源车等下游需求强劲，固定资产投资额有望加速落地。自2022年2月起我国制造业固定资产投资额累计同比大幅增长。防疫政策优化后，2022年Q1固定资产投资额及H1的积压订单有望加速落地。 受益标的：埃斯顿、拓斯达、宇环数控、海天精工、欧科亿、中钨高新、汇川技术、禾川科技等。 2、“第二支箭”、“金融16条”释放政策利好，工程机械受益 2022年11月8日交易协会提出“第二支箭”延期扩容，继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具；2022年11月11日央行和银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》十六条措施，助力维护房市长期平稳发展。2022年1-10月，我国基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.7%，基建固定资产投资额同比向好，其中公共设施管理业投资增长12.7%。基建、房产迎来政策利好，上游工程机械及传统设备受益。 受益标的：恒立液压、浙江鼎力、三一重工等。 3、防控提振强化消费复苏预期，纺服餐饮设备迎来利好 疫情防控优化强化消费复苏预期。2022年9月，我国消费者信心指数出现反弹。预计随防控政策优化落实、隔离监测政策放宽，正常生产生活将逐渐恢复，消费者信心指数有望进一步改善。海外管控放宽后服装消费反弹明显。2020年疫情冲击下，欧美地区服装零售销售情况皆出现不同程度的下滑。2021年各国防疫放宽后，服装消费出现明显复苏。强需求预期或推动纺服、餐饮企业固定资产投资意愿。参考欧美国家，我们认为，“二十条”落地后将较大刺激纺服、餐饮等消费板块业绩复苏，企业扩产意愿加强，相关设备厂商受益。 受益标的：宏华数科，爱科科技，杰克股份，银都股份等。 风险提示：政策落地效果不及预期、经济复苏情况不及预期、海外供应链及新冠疫情反复风险。 方光照 传媒首席分析师 证书编号：S0790520030004 【传媒】 AIGC或加速元宇宙商业化，世界杯或普及VR体验——行业周报-20221120 1、AIGC赋能数字内容供给，世界杯或助推PicoVR销量，持续布局元宇宙 AIGC即人工智能自动生成内容，是继专业生产内容（PGC）和用户生产内容（UGC）之后的又一种内容创作方式。近期AIGC项目在一级市场频频获得融资，商业化应用场景亦不断延伸，如36氪报道：10月18日，研发AI生成模型的公司StabilityAI宣布获得1.01亿美元融资，投后估值达10亿美元；10月19日，主打文字生成的AIGC公司Jasper.ai宣布完成1.25亿美元A轮融资，投后估值达15亿美元；11月15日，百度数字人通过快手账号发布入驻快手的短视频，该账号将通过AIGC作画、作诗、写小说、写歌词等。我们认为，元宇宙涉及大量数字人、虚拟场景和虚拟资产的创建，AI将在其中发挥重要作用，AIGC或成为提升元宇宙数字内容供给和商业化效率的催化剂；AIGC目前已开始并有望广泛运用于文字、图片、音乐、视频、游戏素材的创作和生成，由于AI需要基于海量数据进行学习，因此拥有大量文字、图片、音乐、视频内容版权储备和素材的平台在AIGC算法和模型训练等方面或更有优势，在这些内容领域具备商业化经验的公司，也有更大的机会抢占AIGC商业化先机。另外，2022卡塔尔世界杯将于北京时间11月20日23:30正式开幕，世界杯期间PicoVR一体机将上线多人观影功能，用户可进入Pico视频世界杯主会场，通过超清巨幕观看世界杯赛事直播，并邀请好友进入房间实时语音畅聊互动，享受更为沉浸的观赛体验，同时Pico还将上线《DOU来世界杯》等周边栏目及与世界杯相关的VR直播、VR点播内容。我们认为VR设备将给用户带来全新观赛体验，考虑到本届世界杯在冬季进行和新冠疫情依然多地散发的特殊性，居家观看世界杯或成为国内大多数球迷首选，PicoVR观看世界杯拥有较大潜在需求，或拉动Pico4销量并全面普及元宇宙体验。基于元宇宙在生产工具（AIGC）和应用场景（VR世界杯）等方面的持续推进，我们继续建议关注元宇宙商业化进展，围绕数字人、虚拟场景、AIGC和XR（VR/AR/MR）等商业化落地较快的赛道加大布局力度，重点推荐芒果超媒、兆讯传媒，受益标的包括大丰实业、视觉中国、蓝色光标、中文在线、恺英网络、中手游、昆仑万维、锋尚文化、风语筑、宝通科技、盛天网络、顺网科技等。 2、新一批版号发放，继续加码布局“估值+业绩”双轮驱动的游戏板块 11月17日，国家新闻出版署自10月以来首次公布新一批国产游戏版号，共70款游戏过审，包括腾讯《合金弹头：觉醒》、网易《大话西游：归来》、心动公司《退休模拟器》、完美世界《迷失蔚蓝》、恺英网络《归隐山居图》《飞吧龙骑士》、神州泰岳《无尽苍穹》、拓维信息《方舟：英雄黎明》等多款上市公司旗下产品。我们认为，版号继续发放或驱动新游戏加快上线，带来业绩增量，并提振市场信心，在估值低位下带来板块估值修复，建议继续把握游戏板块“估值+业绩”双轮驱动机会，持续布局，重点推荐腾讯控股、网易-S、吉比特、完美世界、心动公司、创梦天地、姚记科技，受益标的包括三七互娱、神州泰岳、电魂网络、浙数文化等。 风险提示：AIGC商业化进展低于预期，新游戏上线推迟或流水低于预期。 方光照 传媒首席分析师 证书编号：S0790520030004 【传媒】 网易-S(09999.HK):游戏及云音乐表现亮眼，公司盈利能力或持续提升——港股公司信息更新报告-20221121 1、Q3营收增长稳健，利润端表现亮眼，维持“买入”评级 2022Q3公司实现营业收入244亿元（同比+10.1%），其中游戏业务收入为187亿元（同比+9.1%），《梦幻西游》等旗舰产品表现稳健，《暗黑破坏神：不朽》等新游戏上线验证公司卓越研发能力。有道收入为14亿元（同比+1.1%），主要受益于新服务和智能硬件的销售增长。云音乐收入为24亿元（同比+22.5%），云音乐持续加强内容建设和产品创新，推动收入稳健增长。创新及其他业务收入为20亿元（同比+13.6%）。公司2022Q3归母净利润为67亿元（同比+110.6%），主要系公司收入和毛利率稳步提升，同时受益于汇兑收益及投资收益所致。基于公司业绩及产品预期，我们上调2022年下调2023-2024年盈利预测，预测公司2022-2024年归母净利润分别为203/215/241（前值为186/225/255）亿元，对应EPS分别为6.2/6.5/7.3元，当前股价对应PE分别为15.8/14.9/13.3倍，随游戏全球化与云音乐等业务发展提速，公司业绩有望保持持续增长，维持“买入”评级。 2、公司毛利率稳步提升，随有道及云音乐业务加速发展，盈利能力或持续提升 2022Q3公司毛利率为56.27%（同比+3.05pct，环比+0.39pct），游戏/有道/云音乐毛利率分别为65%（同比+3.7pct，环比+0.1pct）/54.2%（同比-2.4pct，环比+11.4pct）/14.2%（同比+12.0pct，环比+1.2pct），归母净利率为27.4%（同比+13.1pct，环比+4.6pct）。我们认为，游戏业务毛利率受渠道收入变化影响稳中有升，有道及云音乐随发展进程加快，毛利率呈上升趋势，或有望驱动公司盈利能力持续提升。 3、公司与暴雪结束授权合作对业绩影响有限，丰富产品线或持续推动业绩增长 根据公司公告，暴雪与公司签订的多款游戏授权协议将于2023年1月到期且将不会续约，代理自暴雪的游戏对公司2021年及2022年前三季度的收入和利润贡献百分比均为较低的个位数，此外公司储备游戏包括《永劫无间》手游、《逆水寒》手游和《倩女幽魂隐世录》等。我们认为，代理自暴雪的游戏收入和利润占比较小，对公司业绩影响有限，减少代理游戏同时有利于公司毛利率进一步提升，未来自研游戏取得版号后陆续上线，或带来可观增量，推动公司业绩持续增长。 风险提示：疫情和宏观经济影响存在不确定性，新游戏上线表现不及预期等。 齐东 地产建筑首席分析师 证书编号：S0790522010002 【地产建筑】 中新集团(601512.SH):园区开发运营龙头，新能源与投资业务加速拓展——公司首次覆盖报告-20221121 1、园区开发运营领军龙头，两翼业务加速拓展，给予“买入”评级 中新集团在布局上紧紧围绕国家“新型城镇化”、“长三角一体化”战略和“一带一路”倡议，在业务端优化了“一体两翼”的发展格局，以园区开发运营为主，同时强化了产业投资和绿色公用业务两翼业务，通过主体板块与两翼板块有机联动、资源集聚，实现高水平产城融合。我们预计公司2022-2024年归母净利润为15.5、19.2和23.7亿元，对应2022-2024年EPS为1.03、1.28、1.58元，当前股价对应PE为8.0、6.4、5.2倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 2、战略布局长三角，产城融合园区与区中园同扩张 在产城融合园方面，公司立足苏州、深耕长三角进行战略布局，区位优势明显。公司南通、滁州、嘉善、苏银4个大型产城融合园截至2022H1总投资额超过350亿元，同时中新昆承湖园区已经签约，未来产城融合园开发业绩有望持续释放。在区中园方面，公司在建拟建面积达135万方，未来拓展规模不低于50万方，区中园规模也将稳步提升，未来有机会通过REITs进一步扩张。 3、新扩多平台探索绿色公用业务 中新集团依托中新公用发展新能源业务，力争达到3年2GW的分布式光伏电站持有规模，并成立中新春兴、中新绿发和中新旭德作为绿色公用新能源发展平台。截至2022H1公司已完成项目投资运营36个，在建项目9个，业务覆盖长三角及陕西、福建等地，与多家园区内外知名企业签约服务。 4、多层次布局产业投资，为开发运营主业赋能 公司目前主要有基金投资和科创直投两种模式，布局科创及新兴产业投资。截至2022年6月底，公司累计认缴外部市场化产业基金约30亿元，拉动基金落地规模超500亿，其中落地苏州工业园区的规模超200亿元；所投基金累计返投苏州工业园区及各产城融合园区项目约82亿元，拉动项目总投资约314亿元，其中基金返投项目在新能源、新材料领域金额占比最高。 风险提示：受到疫情反复影响，拿地拓展不及预期、项目开竣工潜在风险。 金益腾 化工首席分析师 证书编号：S0790520020002 【化工】 振华股份(603067.SH):铬盐主业积极进取，新能源业务蓄势待发——公司首次覆盖报告-20221121 1、铬盐主业稳健发展，新能源业务开辟公司第二成长曲线 公司作为全球铬盐龙头企业，2021年成功收购重庆民丰化工以后，两大基地不断协同发展，盈利水平也随之显著提升。与此同时，公司积极进军新能源领域，现已中标3000m3铁铬液流电池用电解液项目。未来伴随国内铁铬液流电池项目的集中落地，公司有望充分受益。我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.10、5.51、6.61亿元，EPS分别为0.81、1.08、1.30元，当前股价对应PE分别为19.3、14.3、12.0倍。首次覆盖给予“买入”评级。 2、铬盐行业：供给格局稳定，下游需求平稳增长 供给端，目前国内铬盐行业年产量在40万吨左右，约占全球产量的40%。同时，由于铬盐生产涉及重金属排放及治理，近年来国内铬盐行业新增产能受到严格管控。在此背景下，伴随中小企业落后产能的逐步出清，截至2021年底国内铬盐在产企业仅剩8家，市场竞争格局比较稳定。需求端，铬盐需求分布广泛，呈现较强的抗周期属性。作为铬盐下游前三大需求来源，2021年电镀、颜料及鞣革行业产量平稳增长，为铬盐需求提供有力支撑，未来铬盐产品盈利中枢上行可期。 3、黄石、潼南两大基地协同效应显著，彰显公司核心竞争力 被收购之前，民丰化工已经处于亏损状态。收购完成以后，公司充分发挥财务杠杆效应，同时凭借上市公司融资便捷、融资成本低等优势，帮助民丰化工缓解资金压力。另一方面，公司不断运用自身的技术积累与管理经验等优势专注于民丰化工的内部挖潜，进一步降低其生产成本。此外，公司两大基地也在营销、采购、产品结构等多个维度协同发展。截至2022年H1，民丰化工已经扭亏为盈，净利率水平达到14.72%，净利润规模也达到1.35亿元，二者均超过公司本部。 4、公司深入绑定下游龙头企业，铁铬液流电池电解液项目即将集中放量 公司现已获得向国电投集团科学技术研究院及其子公司和瑞储能批量提供铁铬液流储能电池电解液的资质，并且现中标其3000m3铁铬液流电池用电解液项目。目前和瑞储能在手订单合计12.1GWh，对应铬化学品新增需求预计约达到国内全年需求的70-80%，未来公司有望充分受益于铁铬液流电池项目的集中落地。 风险提示：产能投放进程不及预期、铬盐价格大幅下滑、国内疫情反复等。 吴柳燕 海外首席分析师 证书编号：S0790521070001 【海外】 京东集团-SW(09618.HK):疫情扰动收入增长，效率提升带动利润表现超预期——港股公司信息更新报告-20221121 1、公司收入端短期受负面扰动，不改效率提升长期趋势，维持“买入”评级 虽然疫情负面影响有望边际改善，但考虑到消费全面复苏仍待时日，我们下调公司2022-2024年收入预测分别为10488/12386/13933（原值10560/12474/14194）亿元。考虑到公司经营效率改善超预期，我们上调公司2022-2024年Non-GAAP归母利润预测为262/359/460（原值232/337/440）亿元，对应2022-2024年调整后EPS分别为8.4/11.4/14.6元。公司当前股价（截至2022年11月18日）对应2022-2024年经调整PE分别为23.6/17.3/13.6倍，考虑到公司的供应链核心优势正在稳步变现，未来效率提升仍有明显空间，维持“买入”评级。 2、三季度收入增长略高于预期，物流业务表现突出，疫情仍是核心扰动因素 公司2022Q3实现收入2435亿元，同比增长11.4%，略高于彭博一致预期11.2%，主要系疫情对物流履约和消费需求的影响仍在持续，导致平台的订单取消率和退货率同比提升。从收入结构看，三季度公司商品销售收入为1970亿元（YoY+6%），在线服务收入为465亿元（YoY+42%），服务类收入占比同比提升4pct至19%，其中佣金和广告收入同比增长13%至190亿元，物流和其他服务收入同比增长73%至276亿元，物流业务对公司服务收入贡献进一步提升。 3、降本增效效果明显，三季度利润增长大幅超出预期 公司三季度实现经调整净利润100亿元，同比增长99%，利润率同比提升1.8pct至4.1%，增速大幅超出彭博一致预期41%，我们认为本季度公司利润的超预期提升主要受益于效率的优化：（1）零售业务中日百品类收入增速仅为3%，大幅低于一致预期8%，在品类结构改善不及预期的情况下零售业务经营利润率依然同比提升1.2pct至5.2%；（2）物流业务在收入高速增长的同时，本季度继续实现盈利，经营利润率达到0.7%，同比提升3.5pct；（3）新业务继续效率优先，本季度收入同比下降13%，成功实现扭亏为盈，经营利润率达到5.5%，同比提升42pct。此外，公司三季度费用率也继续实现优化，经调整总经营费用率同比下降1pct至11%。 风险提示：宏观经济增长不及预期、公司降本增效不及预期、疫情风险。 研报发布机构：开源证券研究所 研报首次发布时间：2022.11.21 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 长按识别二维码关注我们 开源证券研究所
观点精粹 总量视角 【策略】A股或拾级而上，中小盘成长或更具备弹性优势——投资策略周报-20221120 行业公司 【非银金融】首批养老金基金名录符合预期，资金账户已正式打通——证监会发布个人养老金基金、销售机构名录等事件点评-20221121 【机械】防控政策优化，多下游复苏预期提振——行业周报-20221120 【传媒】AIGC或加速元宇宙商业化，世界杯或普及VR体验——行业周报-20221120 【传媒：网易-S(09999.HK)】游戏及云音乐表现亮眼，公司盈利能力或持续提升——港股公司信息更新报告-20221121 【地产建筑：中新集团(601512.SH)】园区开发运营龙头，新能源与投资业务加速拓展——公司首次覆盖报告-20221121 【化工：振华股份(603067.SH)】铬盐主业积极进取，新能源业务蓄势待发——公司首次覆盖报告-20221121 【海外：京东集团-SW(09618.HK)】疫情扰动收入增长，效率提升带动利润表现超预期——港股公司信息更新报告-20221121 研报摘要 张弛 策略首席分析师 证书编号：S0790522020002 【策略】 A股或拾级而上，中小盘成长或更具备弹性优势——投资策略周报-20221120 1、A股或将震荡向上，不悲观不妄喜 国内经济结构表现分化，或仍处于弱复苏态势。（1）消费依旧疲弱。从工业增加值来看，增速下滑较为明显的行业集中在下游消费品行业；（2）房地产投资进一步下滑。即便2023H1房地产销售面积回暖，其投资增速或仍将继续探底；（3）制造业驱动力或仍处于上行通道。10月在长假叠加疫情频发影响下，拟合工业用电仍取得约3.6%累计增长，为7月低点以来连续3个月回升。 风险偏好或将阶段性维持较低水平。展望A股市场，我们判断虽然反转行情或将持续，但基本面、剩余流动性复苏偏弱，叠加情绪面波动较大或掣肘A股，呈现出：震荡向上的态势。一方面，参考越南、新加坡等国家，我国或正面临疫情政策调整、感染病症爬升的严峻考验；另一方面，美国经济仍具备韧性，通胀或有反复可能。唯有静待情绪面波动下降、剩余流动性及基本面复苏逐步增强，A股市场或方可以走出更为明显的上涨行情。 2、A股或拾级而上，以“中证1000”为代表的中小盘成长或更具弹性 我们复盘了沪深300与中证1000的历史表现，市场反转期间均演绎上涨行情的共计5次；从年化涨幅来看，中证1000的年化收益高达152.0%，明显好于沪深300的收益水平。然而，中证1000与沪深300也并非每次都同步上涨，历次沪深300上涨而中证1000下跌多源于贴现率快速上行背景下的估值调整。不过，我们预计本轮中证1000不会面临估值约束，并有望与沪深300同步开启反转行情。一方面，无论是估值本身亦是估值历史分位数，中证1000均较为便宜；另一方面，我们判断10年期国债收益率（贴现率）不会过快上行，原因包括：（1）本轮经济复苏或是“弱复苏”，预计实际利率上行速率将偏缓和；（2）地产风险持续存在，预计利率水平将持续维持低位。这意味着，在本轮A股反转行情中，以中证1000为代表的中小盘成长将有望表现出更高的弹性。 配置建议：（一）成长风格或仍将是市场主线，包括：（1）高端制造：电力设备（储能、光伏）、新能源汽车（电池、电机电控、能源金属）、机械（通用、专用设备、仪器仪表）和军工。（2）既有“政策底”又具有基本面逻辑自主可控方向：计算机（金融与电力相关的信创）、半导体设备及医疗器械。（二）宽基指数重点关注中证1000。（三）券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。（四）左侧逢低布局出现基本面回暖迹象的消费行业，包括：社会服务、医药生物（医药商业+医疗服务）、黑色家电、商贸零售（互联网电商+饰品）、食品饮料（食品加工+白酒）及房地产服务。（五）重视大周期趋势，看好黄金和船舶。 风险提示：（1）海外通胀超预期；（2）国内疫情反复；（3）工业用电明显下滑；（4）地产风险加剧。 高超 非银金融首席分析师 证书编号：S0790520050001 【非银金融】 首批养老金基金名录符合预期，资金账户已正式打通——证监会发布个人养老金基金、销售机构名录等事件点评-20221121 1、事件：2022年11月18日，证监会发布个人养老金基金名录及销售机构名录；银保监会印发《商业银行和理财公司个人养老金业业务管理暂行办法》；2022年11月20日，据财联社报道，中国工商银行已于广州、青岛等5市发行首批特定养老储蓄产品，特定养老储蓄产品正式启动。 2、超9成具资格产品成为首批个人养老金产品，头部代销机构入围，符合预期 证监会确定并发布首批个人养老金基金产品与销售机构名录，包括40家基金管理的129只养老目标基金，其中，华夏基金9只、南方基金和汇添富基金各8只、嘉实基金和易方达各7只；根据2021Q4末至2022Q3末规模测算，195只养老目标基金中，共143只基金符合《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》资格要求，首批产品数量占符合资格数量比例为90.2%、规模占比为95.3%，基本符合此前预期。交银施罗德、华夏基金、汇添富基金、南方基金及浦银安盛基金为首批入围产品管理机构存量规模前五。37家销售机构中包括14家券商，16家商业银行和7家独立基金销售机构。独立基金销售机构包括蚂蚁、天天基金、同花顺等，符合此前预期。目前多家销售渠道已在APP端开设养老专区，提供产品、养老投教和预约开户等服务。 3、《办法》打通个人养老金终端资金账户，养老储蓄同步启动试点 银保监会印发《商业银行和理财公司个人养老金业务管理暂行办法》，《办法》与此前征求意见稿主要差异在于：（1）取消购买环节同等条件下优先满足通过资金账户购买份额的认（申）购需要；（2）认（申）购费等由豁免转为实施一定费率优惠，其他内容与征求意见稿基本一致，符合预期。首批可开办个人养老金业务的银行共计23家、理财公司共11家。同时，据财联社报道，工商银行于2022年11月20日于广州、青岛、合肥、西安、成都等5市发行首批特定养老储蓄产品，包括整存整取、零存整取、整存零取3种类型，并覆盖5/10/15/20年四个期限，标志着特定养老储蓄试点正式开始。《办法》自2022年11月17日施行，首批商业银行可开展资金账户业务、个人养老储蓄业务、个人养老金产品代销业务及个人养老金咨询业务，标志着面向居民的终端-资金账户已经正式打通，个人养老金迎来正式开闸启动。 4、个人养老金正式开闸启动利好各类金融机构参与方，头部机构受益更加明显 《办法》正式打通个人养老金终端资金账户，首批个人养老金基金出炉以及养老储蓄开展试点，符合要求居民或可于近期正式通过资金账户购买个人养老金产品，有望为资本市场迎来长期稳定的养老资金。首批个人养老金基金共129只，占比符合要求基金的90.2%，基本符合预期，头部资管机构在产品数量及存量规模上占据一定优势，在销售层面或具备一定优势。个人养老金正式启动有望进一步强化大财富赛道的成长逻辑，渠道端更加利好银行和头部渠道机构，产品端更加利好长期投资能力优秀的头部资管机构以及产品具有错位竞争优势的头部险企。推荐渠道端龙头东方财富，推荐公募利润贡献较高且头部属性较强的广发证券和东方证券，受益标的兴业证券和长城证券，推荐商业养老保险产品具有一定优势的中国人寿、中国太保、中国平安。 风险提示：居民风险偏好提升；股市波动造成财富赛道盈利不确定性。 孟鹏飞 机械首席分析师 证书编号：S0790522060001 【机械】 防控政策优化，多下游复苏预期提振——行业周报-20221120 1、防疫“二十条”优化，固投落地及开工率有望改善 防疫政策优化，国内开工率指标有望回升。2022年11月11日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》公布进一步优化防控工作的二十条措施。“二十条”提到：（1）将对密切接触者的“7天集中隔离+3天居家健康监测”措施调整为“5天集中隔离+3天居家隔离”；（2）不再判定密接的密接（即次密接）；（3）风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类；（4）将对高风险地区外溢人员的“7天集中隔离”调整为“7天居家隔离”；（5）取消入境航班熔断机制。 防控优化下，国内开工率指标有望回升；新能源车等下游需求强劲，固定资产投资额有望加速落地。自2022年2月起我国制造业固定资产投资额累计同比大幅增长。防疫政策优化后，2022年Q1固定资产投资额及H1的积压订单有望加速落地。 受益标的：埃斯顿、拓斯达、宇环数控、海天精工、欧科亿、中钨高新、汇川技术、禾川科技等。 2、“第二支箭”、“金融16条”释放政策利好，工程机械受益 2022年11月8日交易协会提出“第二支箭”延期扩容，继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具；2022年11月11日央行和银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》十六条措施，助力维护房市长期平稳发展。2022年1-10月，我国基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长8.7%，基建固定资产投资额同比向好，其中公共设施管理业投资增长12.7%。基建、房产迎来政策利好，上游工程机械及传统设备受益。 受益标的：恒立液压、浙江鼎力、三一重工等。 3、防控提振强化消费复苏预期，纺服餐饮设备迎来利好 疫情防控优化强化消费复苏预期。2022年9月，我国消费者信心指数出现反弹。预计随防控政策优化落实、隔离监测政策放宽，正常生产生活将逐渐恢复，消费者信心指数有望进一步改善。海外管控放宽后服装消费反弹明显。2020年疫情冲击下，欧美地区服装零售销售情况皆出现不同程度的下滑。2021年各国防疫放宽后，服装消费出现明显复苏。强需求预期或推动纺服、餐饮企业固定资产投资意愿。参考欧美国家，我们认为，“二十条”落地后将较大刺激纺服、餐饮等消费板块业绩复苏，企业扩产意愿加强，相关设备厂商受益。 受益标的：宏华数科，爱科科技，杰克股份，银都股份等。 风险提示：政策落地效果不及预期、经济复苏情况不及预期、海外供应链及新冠疫情反复风险。 方光照 传媒首席分析师 证书编号：S0790520030004 【传媒】 AIGC或加速元宇宙商业化，世界杯或普及VR体验——行业周报-20221120 1、AIGC赋能数字内容供给，世界杯或助推PicoVR销量，持续布局元宇宙 AIGC即人工智能自动生成内容，是继专业生产内容（PGC）和用户生产内容（UGC）之后的又一种内容创作方式。近期AIGC项目在一级市场频频获得融资，商业化应用场景亦不断延伸，如36氪报道：10月18日，研发AI生成模型的公司StabilityAI宣布获得1.01亿美元融资，投后估值达10亿美元；10月19日，主打文字生成的AIGC公司Jasper.ai宣布完成1.25亿美元A轮融资，投后估值达15亿美元；11月15日，百度数字人通过快手账号发布入驻快手的短视频，该账号将通过AIGC作画、作诗、写小说、写歌词等。我们认为，元宇宙涉及大量数字人、虚拟场景和虚拟资产的创建，AI将在其中发挥重要作用，AIGC或成为提升元宇宙数字内容供给和商业化效率的催化剂；AIGC目前已开始并有望广泛运用于文字、图片、音乐、视频、游戏素材的创作和生成，由于AI需要基于海量数据进行学习，因此拥有大量文字、图片、音乐、视频内容版权储备和素材的平台在AIGC算法和模型训练等方面或更有优势，在这些内容领域具备商业化经验的公司，也有更大的机会抢占AIGC商业化先机。另外，2022卡塔尔世界杯将于北京时间11月20日23:30正式开幕，世界杯期间PicoVR一体机将上线多人观影功能，用户可进入Pico视频世界杯主会场，通过超清巨幕观看世界杯赛事直播，并邀请好友进入房间实时语音畅聊互动，享受更为沉浸的观赛体验，同时Pico还将上线《DOU来世界杯》等周边栏目及与世界杯相关的VR直播、VR点播内容。我们认为VR设备将给用户带来全新观赛体验，考虑到本届世界杯在冬季进行和新冠疫情依然多地散发的特殊性，居家观看世界杯或成为国内大多数球迷首选，PicoVR观看世界杯拥有较大潜在需求，或拉动Pico4销量并全面普及元宇宙体验。基于元宇宙在生产工具（AIGC）和应用场景（VR世界杯）等方面的持续推进，我们继续建议关注元宇宙商业化进展，围绕数字人、虚拟场景、AIGC和XR（VR/AR/MR）等商业化落地较快的赛道加大布局力度，重点推荐芒果超媒、兆讯传媒，受益标的包括大丰实业、视觉中国、蓝色光标、中文在线、恺英网络、中手游、昆仑万维、锋尚文化、风语筑、宝通科技、盛天网络、顺网科技等。 2、新一批版号发放，继续加码布局“估值+业绩”双轮驱动的游戏板块 11月17日，国家新闻出版署自10月以来首次公布新一批国产游戏版号，共70款游戏过审，包括腾讯《合金弹头：觉醒》、网易《大话西游：归来》、心动公司《退休模拟器》、完美世界《迷失蔚蓝》、恺英网络《归隐山居图》《飞吧龙骑士》、神州泰岳《无尽苍穹》、拓维信息《方舟：英雄黎明》等多款上市公司旗下产品。我们认为，版号继续发放或驱动新游戏加快上线，带来业绩增量，并提振市场信心，在估值低位下带来板块估值修复，建议继续把握游戏板块“估值+业绩”双轮驱动机会，持续布局，重点推荐腾讯控股、网易-S、吉比特、完美世界、心动公司、创梦天地、姚记科技，受益标的包括三七互娱、神州泰岳、电魂网络、浙数文化等。 风险提示：AIGC商业化进展低于预期，新游戏上线推迟或流水低于预期。 方光照 传媒首席分析师 证书编号：S0790520030004 【传媒】 网易-S(09999.HK):游戏及云音乐表现亮眼，公司盈利能力或持续提升——港股公司信息更新报告-20221121 1、Q3营收增长稳健，利润端表现亮眼，维持“买入”评级 2022Q3公司实现营业收入244亿元（同比+10.1%），其中游戏业务收入为187亿元（同比+9.1%），《梦幻西游》等旗舰产品表现稳健，《暗黑破坏神：不朽》等新游戏上线验证公司卓越研发能力。有道收入为14亿元（同比+1.1%），主要受益于新服务和智能硬件的销售增长。云音乐收入为24亿元（同比+22.5%），云音乐持续加强内容建设和产品创新，推动收入稳健增长。创新及其他业务收入为20亿元（同比+13.6%）。公司2022Q3归母净利润为67亿元（同比+110.6%），主要系公司收入和毛利率稳步提升，同时受益于汇兑收益及投资收益所致。基于公司业绩及产品预期，我们上调2022年下调2023-2024年盈利预测，预测公司2022-2024年归母净利润分别为203/215/241（前值为186/225/255）亿元，对应EPS分别为6.2/6.5/7.3元，当前股价对应PE分别为15.8/14.9/13.3倍，随游戏全球化与云音乐等业务发展提速，公司业绩有望保持持续增长，维持“买入”评级。 2、公司毛利率稳步提升，随有道及云音乐业务加速发展，盈利能力或持续提升 2022Q3公司毛利率为56.27%（同比+3.05pct，环比+0.39pct），游戏/有道/云音乐毛利率分别为65%（同比+3.7pct，环比+0.1pct）/54.2%（同比-2.4pct，环比+11.4pct）/14.2%（同比+12.0pct，环比+1.2pct），归母净利率为27.4%（同比+13.1pct，环比+4.6pct）。我们认为，游戏业务毛利率受渠道收入变化影响稳中有升，有道及云音乐随发展进程加快，毛利率呈上升趋势，或有望驱动公司盈利能力持续提升。 3、公司与暴雪结束授权合作对业绩影响有限，丰富产品线或持续推动业绩增长 根据公司公告，暴雪与公司签订的多款游戏授权协议将于2023年1月到期且将不会续约，代理自暴雪的游戏对公司2021年及2022年前三季度的收入和利润贡献百分比均为较低的个位数，此外公司储备游戏包括《永劫无间》手游、《逆水寒》手游和《倩女幽魂隐世录》等。我们认为，代理自暴雪的游戏收入和利润占比较小，对公司业绩影响有限，减少代理游戏同时有利于公司毛利率进一步提升，未来自研游戏取得版号后陆续上线，或带来可观增量，推动公司业绩持续增长。 风险提示：疫情和宏观经济影响存在不确定性，新游戏上线表现不及预期等。 齐东 地产建筑首席分析师 证书编号：S0790522010002 【地产建筑】 中新集团(601512.SH):园区开发运营龙头，新能源与投资业务加速拓展——公司首次覆盖报告-20221121 1、园区开发运营领军龙头，两翼业务加速拓展，给予“买入”评级 中新集团在布局上紧紧围绕国家“新型城镇化”、“长三角一体化”战略和“一带一路”倡议，在业务端优化了“一体两翼”的发展格局，以园区开发运营为主，同时强化了产业投资和绿色公用业务两翼业务，通过主体板块与两翼板块有机联动、资源集聚，实现高水平产城融合。我们预计公司2022-2024年归母净利润为15.5、19.2和23.7亿元，对应2022-2024年EPS为1.03、1.28、1.58元，当前股价对应PE为8.0、6.4、5.2倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 2、战略布局长三角，产城融合园区与区中园同扩张 在产城融合园方面，公司立足苏州、深耕长三角进行战略布局，区位优势明显。公司南通、滁州、嘉善、苏银4个大型产城融合园截至2022H1总投资额超过350亿元，同时中新昆承湖园区已经签约，未来产城融合园开发业绩有望持续释放。在区中园方面，公司在建拟建面积达135万方，未来拓展规模不低于50万方，区中园规模也将稳步提升，未来有机会通过REITs进一步扩张。 3、新扩多平台探索绿色公用业务 中新集团依托中新公用发展新能源业务，力争达到3年2GW的分布式光伏电站持有规模，并成立中新春兴、中新绿发和中新旭德作为绿色公用新能源发展平台。截至2022H1公司已完成项目投资运营36个，在建项目9个，业务覆盖长三角及陕西、福建等地，与多家园区内外知名企业签约服务。 4、多层次布局产业投资，为开发运营主业赋能 公司目前主要有基金投资和科创直投两种模式，布局科创及新兴产业投资。截至2022年6月底，公司累计认缴外部市场化产业基金约30亿元，拉动基金落地规模超500亿，其中落地苏州工业园区的规模超200亿元；所投基金累计返投苏州工业园区及各产城融合园区项目约82亿元，拉动项目总投资约314亿元，其中基金返投项目在新能源、新材料领域金额占比最高。 风险提示：受到疫情反复影响，拿地拓展不及预期、项目开竣工潜在风险。 金益腾 化工首席分析师 证书编号：S0790520020002 【化工】 振华股份(603067.SH):铬盐主业积极进取，新能源业务蓄势待发——公司首次覆盖报告-20221121 1、铬盐主业稳健发展，新能源业务开辟公司第二成长曲线 公司作为全球铬盐龙头企业，2021年成功收购重庆民丰化工以后，两大基地不断协同发展，盈利水平也随之显著提升。与此同时，公司积极进军新能源领域，现已中标3000m3铁铬液流电池用电解液项目。未来伴随国内铁铬液流电池项目的集中落地，公司有望充分受益。我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为4.10、5.51、6.61亿元，EPS分别为0.81、1.08、1.30元，当前股价对应PE分别为19.3、14.3、12.0倍。首次覆盖给予“买入”评级。 2、铬盐行业：供给格局稳定，下游需求平稳增长 供给端，目前国内铬盐行业年产量在40万吨左右，约占全球产量的40%。同时，由于铬盐生产涉及重金属排放及治理，近年来国内铬盐行业新增产能受到严格管控。在此背景下，伴随中小企业落后产能的逐步出清，截至2021年底国内铬盐在产企业仅剩8家，市场竞争格局比较稳定。需求端，铬盐需求分布广泛，呈现较强的抗周期属性。作为铬盐下游前三大需求来源，2021年电镀、颜料及鞣革行业产量平稳增长，为铬盐需求提供有力支撑，未来铬盐产品盈利中枢上行可期。 3、黄石、潼南两大基地协同效应显著，彰显公司核心竞争力 被收购之前，民丰化工已经处于亏损状态。收购完成以后，公司充分发挥财务杠杆效应，同时凭借上市公司融资便捷、融资成本低等优势，帮助民丰化工缓解资金压力。另一方面，公司不断运用自身的技术积累与管理经验等优势专注于民丰化工的内部挖潜，进一步降低其生产成本。此外，公司两大基地也在营销、采购、产品结构等多个维度协同发展。截至2022年H1，民丰化工已经扭亏为盈，净利率水平达到14.72%，净利润规模也达到1.35亿元，二者均超过公司本部。 4、公司深入绑定下游龙头企业，铁铬液流电池电解液项目即将集中放量 公司现已获得向国电投集团科学技术研究院及其子公司和瑞储能批量提供铁铬液流储能电池电解液的资质，并且现中标其3000m3铁铬液流电池用电解液项目。目前和瑞储能在手订单合计12.1GWh，对应铬化学品新增需求预计约达到国内全年需求的70-80%，未来公司有望充分受益于铁铬液流电池项目的集中落地。 风险提示：产能投放进程不及预期、铬盐价格大幅下滑、国内疫情反复等。 吴柳燕 海外首席分析师 证书编号：S0790521070001 【海外】 京东集团-SW(09618.HK):疫情扰动收入增长，效率提升带动利润表现超预期——港股公司信息更新报告-20221121 1、公司收入端短期受负面扰动，不改效率提升长期趋势，维持“买入”评级 虽然疫情负面影响有望边际改善，但考虑到消费全面复苏仍待时日，我们下调公司2022-2024年收入预测分别为10488/12386/13933（原值10560/12474/14194）亿元。考虑到公司经营效率改善超预期，我们上调公司2022-2024年Non-GAAP归母利润预测为262/359/460（原值232/337/440）亿元，对应2022-2024年调整后EPS分别为8.4/11.4/14.6元。公司当前股价（截至2022年11月18日）对应2022-2024年经调整PE分别为23.6/17.3/13.6倍，考虑到公司的供应链核心优势正在稳步变现，未来效率提升仍有明显空间，维持“买入”评级。 2、三季度收入增长略高于预期，物流业务表现突出，疫情仍是核心扰动因素 公司2022Q3实现收入2435亿元，同比增长11.4%，略高于彭博一致预期11.2%，主要系疫情对物流履约和消费需求的影响仍在持续，导致平台的订单取消率和退货率同比提升。从收入结构看，三季度公司商品销售收入为1970亿元（YoY+6%），在线服务收入为465亿元（YoY+42%），服务类收入占比同比提升4pct至19%，其中佣金和广告收入同比增长13%至190亿元，物流和其他服务收入同比增长73%至276亿元，物流业务对公司服务收入贡献进一步提升。 3、降本增效效果明显，三季度利润增长大幅超出预期 公司三季度实现经调整净利润100亿元，同比增长99%，利润率同比提升1.8pct至4.1%，增速大幅超出彭博一致预期41%，我们认为本季度公司利润的超预期提升主要受益于效率的优化：（1）零售业务中日百品类收入增速仅为3%，大幅低于一致预期8%，在品类结构改善不及预期的情况下零售业务经营利润率依然同比提升1.2pct至5.2%；（2）物流业务在收入高速增长的同时，本季度继续实现盈利，经营利润率达到0.7%，同比提升3.5pct；（3）新业务继续效率优先，本季度收入同比下降13%，成功实现扭亏为盈，经营利润率达到5.5%，同比提升42pct。此外，公司三季度费用率也继续实现优化，经调整总经营费用率同比下降1pct至11%。 风险提示：宏观经济增长不及预期、公司降本增效不及预期、疫情风险。 研报发布机构：开源证券研究所 研报首次发布时间：2022.11.21 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向开源证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发行为。若您并非开源证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合。若有任何疑问，请与我们联系。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 长按识别二维码关注我们 开源证券研究所
大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）
郑重声明：悟空智库网发布此信息的目的在于传播更多信息，与本站立场无关，不构成任何投资建议。
