【国君固收#问卷】多重利好共振,风险偏好回暖——11月可转债市场调查问卷221117

（以下内容从国泰君安《【国君固收#问卷】多重利好共振,风险偏好回暖——11月可转债市场调查问卷221117》研报附件原文摘录）
　　作者：覃汉、顾一格 核心观点： 整体来看，投资者普遍认为近期稳经济政策的效果值得期待，同时美联储加息预期放缓也有利于全球风险资产情绪回暖，因此对未来一个月A股市场行情的态度较为乐观。投资者最看好大盘价值风格，行业上最看好消费和房地产相关行业。42%的投资者后续一个月计划加仓转债。在转债选择上，大部分投资者主要考虑转债估值和正股所在赛道。 多重利好共振，风险偏好回暖 音频： 进度条 00:00 14:23 后退15秒 倍速 快进15秒 正文 我们在11月12日发布了《中国可转债市场调查问卷》，针对未来债市投资者关注的可转债方面的主要问题进行了调查。截至11月17日下午1点，总计收到108份有效问卷。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪转债投资者的情绪变化，本调查问卷结果仅代表部分客户观点。 整体来看，投资者普遍认为近期稳经济政策的效果值得期待，同时美联储加息预期放缓也有利于全球风险资产情绪回暖，因此对未来一个月A股市场行情的态度较为乐观。投资者最看好大盘价值风格，行业上最看好消费和房地产相关行业。42%的投资者后续一个月计划加仓转债。在转债选择上，大部分投资者主要考虑转债估值和正股所在赛道。 从具体结果来看： 1. 您认为未来一个月影响A股市场的主要因素是？（多选） 从调查结果来看，投资者普遍认为近期稳经济政策的效果值得期待，同时美联储加息预期放缓也有利于全球风险资产情绪回暖。 点评：8月中下旬到10月底权益市场出现较大幅度调整的原因主要有两个：（1）疫情持续扰动，经济复苏放缓；（2）美联储加息预期升温，人民币汇率贬值压力增大，市场风险偏好受到抑制。11月以来这两方面因素都得到明显改善。 11月起，市场对于疫情防控政策调整的预期越来越强。11月11日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施 科学精准做好防控工作的通知》，在“7+3”调整为“5+3”，不再判定次密接，取消入境航班熔断等多方面进行优化。就在同一天，央行、银保监会联合发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，出台16条措施促进房地产市场平稳健康发展，包括保交楼、稳定房地产开发贷款投放、开发贷款合理展期等。 海外方面，11月FOMC会议加息75bp靴子落地，会议对后续加息的定调释放出加息可能放缓的信号。10月美国通胀数据大幅低于预期，失业率有所反弹，美联储加息节奏放缓的预期进一步强化。CME期货数据显示12月美联储加息50bp的概率超过85%。 疫情防控政策优化叠加房地产维稳政策密集发布，人民币贬值压力缓解，海外加息预期放缓，多重利好共振下权益市场情绪回暖。往后看，我们认为政策支持下宏观经济有望逐步复苏，海外加息节奏有望放缓，权益市场压力最大的时候已经过去，当前A股股权风险溢价处于历史高位，权益市场向上趋势较为确定。 2. 您对未来一个月A股的表现预期是？（单选） 根据调查结果，投资者普遍对未来一个月A股市场的看法偏乐观。看涨的占比由上月的29%上升到62%，看跌的占比由20%下降到4%，看震荡的占比由51%下降到34%。 点评：前期压制权益市场风险偏好的内需不足和外部加息等因素已出现预期上的边际缓解，权益市场经历了前期的调整处于估值较低、性价比较高的区间，因此投资者对未来一个月市场的一致预期偏乐观。 我们对未来一个月权益市场的行情持乐观态度。虽然从政策落地到实际效果显现有一段时滞，当前美联储仍处于加息周期，仍会给权益市场带来波动和不确定性。但中期来看，国内宏观经济基本面和企业盈利有望逐步修复，海外加息对于市场风险偏好的压制已有明显缓解，权益市场当前大概率处于底部区间，向上趋势较为确定。 3. 您认为未来一个月A股市场哪种风格占优？（单选） 根据调查结果，与上月相比，投资者对市场风格的感知发生了明显的转变，看好大盘价值的投资者占比由上月的23%上升到45%，看好小盘成长的投资者占比由42%下降到19%。 点评：短期来看，我们认为市场风格会偏向大盘价值。11月以来的反弹行情集中在预期改善较大的房地产产业链和消费行业等大盘价值股较多的行业，与当前的基本面和业绩无关，而是与近期落地的政策高度相关。由于从2022年11月到2023年1月底是一段业绩真空期，政策可能成为市场关注的核心方向。另外，年末机构投资者普遍兑现收益情绪较浓，前期仓位较高的成长板块可能被减仓。因此我们短期看好政策有边际变化的低估值板块，包括周期和消费等，以大盘价值风格为主。 4. 未来一个月您更看好哪些赛道？（多选） 根据调查结果，未来一个月投资者最看好的是消费板块，占比24%，其次是房地产相关，占比19%。另外，投资者也较为看好和房地产相关的银行以及“牛市旗手”券商板块。 点评：与问题3一脉相承，投资者最看好的是政策边际变化最大、且估值较低的消费和房地产相关行业。我们同样看好未来一个月消费和房地产相关行业的表现。当前市场仍处于存量博弈阶段，新能源板块由于前期涨幅较大、估值较高、机构仓位较为集中，因此短期仍面临一定的调整压力。中期来看，不论是能源革命、产业链安全还是科技转型升级，相关的科技制造业仍具有确定性增长趋势，建议抓住高端设备、新材料等行业调整后的布局机会。 5. 未来一个月您更看好哪类资产？（多选） 调查结果显示，本月看好股票的投资者占比较上月明显上升，为48%（上月为29%），看好可转债的投资者占比为24%，较上月小幅上升。看好利率债和信用债等纯债的占比由上月的47%大幅下降到23%。 点评：本月投资者对未来一个月看多股市的观点较为一致。近期国内稳经济政策密集落地，经济企稳复苏的预期有所升温，利好股市利空债市。从股债性价比的角度，当前股票的性价比明显高于债券。同时大量投资者看多股票，股债跷跷板效应下债市下跌风险加大。 6. 您认为公募、理财等产品未来一个月申赎端的情况？（单选） 从调查结果来看，与上月相比，本月认为权益型产品申购增加而债券型产品申购减少的投资者占比明显增加，达到57%（上月为25%），不看好权益型产品的占比大幅下降，为19%（上月为52%）。 点评：根据Wind数据，截至11月17日，股票型基金、债券型基金和混合型基金的份额较10月末分别增长0.35%、0.82%和0.11%，债券型基金份额增速最快。 由于本月投资者对于权益市场的态度更加乐观，因此认为权益型产品申购增加而债券型产品申购减少的投资者占比大幅增加，不看好权益型产品的占比大幅下降。 投资者的申购行为相对市场的表现有一定滞后性。11月10日以来债券市场调整幅度较大，预计未来一个月债券型产品的份额增速会低于权益型产品。 7. 转债仓位上您（或所在机构）过去一个月的边际变化？（单选） 从调查结果来看，过去一个月加仓转债的投资者占比最多，为43%（上月为22%），其次为持平，占比为27%（上月为35%）。 点评：过去一个月转债先连续下跌后大幅反弹，由于权益市场利好频出、预期转暖，且底部区间较为明确，有较大比例的投资者底部逆势加仓转债。 8. 转债仓位上您（或所在机构）计划未来一个月的边际变化？（单选） 从调查结果来看，未来一个月会在保持仓位不变的基础上进行赛道切换的投资者占比明显增加，为15%（上月为6%），偏向加仓的投资者占比最大，为42%（上月为38%）。 点评：与投资者对权益市场的乐观预期相呼应，未来一个月大部分投资者倾向于加仓转债，准备进行赛道切换的投资者占比明显增多。虽然转债市场整体高估值导致转债涨幅不及正股，甚至面临债基赎回带来的“杀溢价”风险，但转债仍然是固收投资者分享权益市场涨幅的主要方式，因此仍有较大概率受到固收资金的追捧，短期债基赎回导致的“杀溢价”反而是布局机会。 9. 您对未来一个月转债估值中枢的看法？（单选） 从调查结果看，认为正股涨幅大于转债将导致估值压缩的投资者占比明显上升，为47%（上月为32%），另有22%的投资者认为未来一个月正股和转债将同涨同跌，估值将维持不变（上月为23%）， 点评：由于投资者对未来一个月权益市场有较强烈的上涨预期，转债整体呈现高估值的特征，弹性弱于正股，因此大部分投资者认为随着正股上涨转债的高估值有望被部分消化。从历史经验来看，正股大涨时转债往往涨幅不及正股，导致估值压缩，这也是对投资者来说最“无痛”的消化高估值的方式。 近期转债市场出现估值剧烈压缩，加权平均转股溢价率从11月9日到11月17日迅速压缩5.65个百分点至42.72%。估值调整最剧烈的不是估值最高的低价转债，而是平价在100元以上的平衡型和偏股型转债。这说明估值压缩的原因不是正股上涨，而是因为债市下跌导致债基被赎回，流动性较好的转债遭到抛售，导致转债整体跌幅大于正股，带来估值压缩。类似的情形曾经出现在2020年5月和2021年1月底，随着债市情绪企稳，赎回压力减小，转债估值可能迅速反弹。 10. 您认为未来一个月转债择券最主要的考虑因素是什么？（单选） 根据调查结果，选择转债估值的投资者占比较上月明显增加，为34%（上月为14%），选择正股赛道的投资者占比为27%（上月为35%）。 点评：投资者普遍预期未来一个月权益市场上涨概率较大，因此在转债择券上更加注重转债跟随正股上涨的弹性和正股赛道的选择。另外近期债市大幅调整产生连锁反应，导致转债出现“杀估值”的现象，也是转债投资者在择券时更加注重转债估值水平的原因。 （完）

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