【专题】湘潭市化债进展及前景分析——地区化债经验分析及展望系列之二

（以下内容从申万宏源《【专题】湘潭市化债进展及前景分析——地区化债经验分析及展望系列之二》研报附件原文摘录）
　　摘要 主要内容： 湘潭市债务压力省内突出。截至2021年末，湘潭市地方政府债务余额为790.84亿元，城投平台债务余额为1290.66亿元，广义债务规模超2000亿元，位列全省第六名，广义债务率为474.84%，位列省内第一名。虽然湘潭市近几年来债务增长势头明显压降，但湘潭市债务压力在省内仍旧较为突出。 湘潭债务问题为何如此突出？这其中涉及了基础建设时期湘潭市城投债务的快速增加，湘潭市财政收入逐年走弱与地区违规举债现象频发等多个因素。 基础设施建设期湘潭市债务快速积累。从整体城投债务增长率来看，湘潭市城投债务在2012-2018年间高速增长，在此期间，除2017年外，其余年份债务增长率均超过30%，远高于省内平均增速。债务猛增的背后是基础设施项目的大力建设，根据湘潭市政府公报，“十二五”时期，湘潭市累计完成固定资产投资6067.71亿元，其中民间投资占比约为70%，湘潭市国有资本“十二五”期间投资约为2000亿元。2012-2018年，湘潭市基础设施建设投资总额约为2829.26亿元，仅2017年单年投资额就高达617.85亿元。 财政收入逐年走弱加剧债务压力。自2012-2018年，湘潭市政府一般预算收入增速逐年走弱，自2014年以来开始低于湖南省全省平均水平，2018年湘潭市政府一般预算收入为126.26亿元，同比增长-0.27%，跌入负区间。从结构上看，湘潭市税收收入保持稳定增长，自2016年以后，非税收入开始持续下滑，从而拖累湘潭市财政整体增速。大幅增长的城投债务与逐年走弱的财政收入此消彼长，加剧了湘潭市地方政府的债务压力。 地区违规举债现象频发。2018年12月，审计署发布的《2018年第三季度国家重大政策措施落实情况跟踪审计结果》显示：2017年8月至2018年3月，湖南省湘潭城乡建设发展集团有限公司通过将市政道路等公益性资产售后回租的方式违规融资14.6亿元，用于借新还旧及市政基础设施建设。截至2018 年9 月底，形成以财政资金偿还的政府隐性债务13.68 亿元。此外，湘潭建投等多家城投平台也因为违规举债被处罚。 湘潭化债由国家、省、市政府通力配合。作为湖南省地方政府债务的集中矛盾点，湘潭市的债务压力仅靠地市政府难以解决，需要国家、省级政府、地市政府的通力配合才能化解债务危机。通过对近年来各级政府的政策梳理，湘潭市化债措施可以总结为：建制县试点隐性债务化解、化债基金、省市国企合作、债务置换、引入银行参与化债、平台整合等。 湘潭化债取得阶段性进展，不过仍存在诸多难点。经过一系列的化债措施后，湘潭市化债已经取得了阶段性进展，多个地区已相继退出风险预警防控地区，区域城投平台债务结构有所改善，不过区域净融资规模仍处于负区间，债券估值、平台超额利差等并未修复。 总体来看，湘潭市化债工作仍然存在不小压力，近年来频发的非标舆情减缓了区域融资环境的修复速度，区域内融资成本仍旧维持高位，不过“十四五”期间多家银行提供的融资支持将有利于城投平台债务结构与偿债成本的改善，国家建制县隐性债务试点政策支持或加速湘潭县摆脱风险预警地区进程，湘潭市化债工作仍在有序推进，未来需重点关注地区负面舆情与专项债券支持力度。 风险提示：政策不达预期、部分区域非标风险较高、数据处理偏差等。 正文 近年来，湘潭市由于债务压力较大、非标舆情频发、屡次被监管处罚等因素受到市场投资者的广泛关注。湘潭市自2018年开始大力推进化债措施，如今的化债进程如何，区域化债的前景如何？ 本文将从三方面进行分析：（1）湘潭债务状况如何演化至今？；（2）湘潭化债措施及进展；（3）湘潭化债前景。 1.湘潭债务状况如何演化至今？ 湘潭市是长江中游城市群成员、国家长株潭城市群“两型社会”综合配套改革试验区中心城市，下辖湘潭县、韶山市、湘乡市、雨湖区、岳塘区五个县（市）区。2021年，湘潭市实现地区生产总值2548.35亿元，同比增长7.8%，实现一般公共预算收入126.8亿元，分列全省第7、8名，经济处于湖南省各地市中下游。 近年来，湘潭市平台屡次出现非标逾期、未合规披露等负面事件，引发市场广泛担忧。2021年7月，湘潭九华经济建设投资有限公司公布2020年年报，显示其融资租赁款及信托借款存在逾期情况，逾期本金金额合计7.48亿元，涉及国通信托、陕西省国际信托等多家金融机构；2021年11月，根据湘潭县建设投资有限公司披露公告，其1.57亿元到期非标债务无法偿还，申请延期支付，成为湘潭市第二家非标违约的城投主体。 截至2021年末，湘潭市地方政府债务余额为790.84亿元，城投平台债务余额为1290.66亿元，广义债务规模超2000亿元，位列全省第六名，广义债务率为474.84%，位列省内第一名。虽然湘潭市近几年来债务增长势头明显压降，但湘潭市债务压力在省内仍旧较为突出。 湘潭债务问题为何如此突出？这其中涉及了基础建设时期湘潭市城投债务的快速增加，湘潭市财政收入逐年走弱与地区违规举债现象频发等多个因素。 基础设施建设期湘潭市债务快速积累。从整体城投债务增长率来看，湘潭市城投债务在2012-2018年间高速增长，在此期间，除2017年外，其余年份债务增长率均超过30%，远高于省内平均增速。债务增加的背后是基础设施项目的大力建设，根据湘潭市政府公报，“十二五”时期，湘潭市累计完成固定资产投资6067.71亿元，其中民间投资占比约为70%，湘潭市国有资本“十二五”期间投资约为2000亿元。2012-2018年，湘潭市基础设施建设投资总额约为2829.26亿元，仅2017年单年投资额就高达617.85亿元。 财政收入逐年走弱加剧债务压力。自2012-2018年，湘潭市政府一般预算收入增速逐年走弱，自2014年以来开始低于湖南省全省平均水平，2018年湘潭市政府一般预算收入为126.26亿元，同比增长-0.27%，跌入负区间。从结构上看，湘潭市税收收入保持稳定增长，自2016年以后，非税收入开始持续下滑，从而拖累湘潭市财政整体增速。大幅增长的城投债务与逐年走弱的财政收入此消彼长，加剧了湘潭市地方政府的债务压力。 地区违规举债现象频发。2018年12月，审计署发布的《2018年第三季度国家重大政策措施落实情况跟踪审计结果》显示：2017年8月至2018年3月，湖南省湘潭城乡建设发展集团有限公司通过将市政道路等公益性资产售后回租的方式违规融资14.6亿元，用于借新还旧及市政基础设施建设。截至2018 年9 月底，形成以财政资金偿还的政府隐性债务13.68 亿元。此外，湘潭建投等多家城投平台也因为违规举债被处罚。 2017年后湘潭市区域融资环境开始恶化。2017年起，湘潭市城投净融资规模开始缩减，融资成本呈上升趋势，2018年后，在地方政府融资政策趋严与区域融资环境弱化的影响下，湘潭市城投债券净融资额由正转负，处于净偿还状态。2021年湘潭市城投平台仅发行2支债券，总发行规模为8亿元，同期偿还规模达108.71亿元，净偿还规模达100.71亿元。城投平台债券发行利率自2017年后开始大幅上升，自2018年后始终维持在7%以上的高位，平均发行成本增加。 2. 湘潭化债措施及进展 2.1 湘潭化债措施 由于发债平台较多、发债资质下沉、违规举债现象频发等多因素影响，2018年以来，湖南省出台多条政策严控地方债务风险。2018年2月，湖南省人民政府发布《关于严控政府性债务增长切实防范债务风险的若干意见》（湘发〔2018〕5号），明确了遵循“严控增量、化解存量、统一领导、分级负责”等基本原则化解地方政府债务风险，全面清理核实债务状况、清理整顿融资平台公司、规范PPP项目融资方式。6月，湖南省政府下发《关于清理规范政府融资平台公司管理的通知》，在存量债务处置、严控地方融资平台数量提出了明确的约束，要求各地市市级平台数量压缩至3个以内，县级平台数量压缩至2个以内，且各平台不允许新增隐性债务，清理整顿工作须在2018年12月底前完成压减三分之二的任务，2019年全面达标。 在此背景下，自2018年开始湘潭市政府也出台了《湘潭市人民政府关于严控政府性债务风险坚决打好防范化解重大风险攻坚战的意见》（潭政发〔2018〕3号）、《湘潭市人民政府关于进一步规范市属国有企业投融资决策工作的意见》（潭政发〔2018〕11号）等相关文件，制定全市债务风险规划、明确债务风险防控目标、严禁违规举债。其中，在潭政发3号文中，湘潭市明确提出：从2018年起，力争全市存量债务每年下降5%，在2020年将市本级综合债务率降至安全区域，在2022年将全市债务规模控制在GDP的60%以内。 作为湖南省地方政府债务的集中矛盾点，湘潭市的债务压力仅靠地市政府难以解决，需要国家、省级政府、地市政府的通力配合才能化解债务危机。通过对近年来各级政府的政策梳理，湘潭市化债措施可以总结为：建制县试点隐性债务化解、化债基金、省市国企合作、债务置换、引入银行参与化债、平台整合等。 建制县试点隐性债务化解，2019年监管部门出台建制县隐性债务化解试点方案，具体形式为：建制县向监管部门上报方案，监管部门批准后即可发行地方政府债券（省代发）置换部分隐性债务，置换完成后，城投公司债券的债权人变更为城投公司所属的同级别财政部门，纳入试点的区域包括贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁六省（自治区），其中湘潭市下属湘潭县、湘乡市进入试点名单。根据湘潭市相关政府报告，2019年湘潭市共化解到期债务476.91亿元，其中湘潭县、湘乡市获国家建制县隐性债务风险化解试点专项置换债券87亿元，建制县试点政策在湘潭化债进程中起到了重要的助推作用。 省级化债基金提供流动性支持。湖南省GDP在全国各省中处于中上游水平，财政资金较为充实，在湘潭市隐性债务化解过程中起到了较大的支持作用。2020年湖南省政府设立规模为100亿元的湖南省债务风险化解基金，为湘潭市、衡阳市、邵阳市等省内各市县下属平台公司提供流动性支持。 推动省市国企合作。近年来，湖南省国资委大力推动省属国企支持湘潭市化债和省市国企项目对接合作等相关工作。2020年6月，湖南建工集团、其他省属国企、湘潭市政府平台公司按照4:12:4的比例组建湘潭市片区综合发展基金，首期规模约20亿元；同时，湖南建工集团、交水建集团、轨道集团等省属企业大力参与湘潭市土地摘牌、收储工作，盘活存量土地，释放存量资产；在湘潭市莲花线公路湘电段等项目建设中，湖南省国资委也倾斜资源，助力项目顺利进行。 引入银行参与化债。湖南省内金融资源较为丰富，在省政府的领头下，湘潭市积极与国开行、地区商业银行等金融机构接触，积极讨论资金支持、债务展期置换等措施，2020年湘潭市实施全省唯一的市级债务平滑方案，争取37家金融机构通过自接自盘、替接他盘、延期回售、发新还旧等方式化解到期债务。多家银行与湘潭市签署战略合作协议，预计在“十四五”期间为湘潭市提供超过7000亿元的融资额度，协议的签订将有力支持湘潭市持续开展化债工作。 债务置换。2018年以来，湖南省在地方政府债限额方面给予湘潭市较大支持，2018-2021年，湘潭市地方政府债限额由377.25亿元增加至800.77亿元，增幅高于全省水平。2019年，政府争取专项债券资金置换政府债务66.7亿元，2020年，市本级争取地方政府债券额度58.59亿元。 整合平台去化债务。根据2018年湖南省下发的《关于清理规范政府融资平台公司管理的通知》中整合平台的相关要求，湘潭市政府于2019年8月发布整改方案，将湘潭市平台整合为三个重点平台：湘潭城乡建设发展集团有限公司、湘潭交通发展集团有限公司、湘潭产业投资发展集团有限公司。根据《湘潭市国资委2020年工作要点及责任分工》，2020年计划对三个平台去化债务100亿元，并将交发集团整体去平台化，承担政府性债务全部转为经营性债务，但具体计划及后续完成情况未见披露。 除此之外，湘潭市还设立了市级化债基金，同时与中国人寿保险(集团)公司达成战略合作协议，成立国寿基金，对湘潭市化债工作形成一定资金补充。 2.2 湘潭化债进展 湘潭化债取得阶段性进展，多个区县退出风险防控预警区域。经过一系列的化债措施后，湘潭市化债已经取得了阶段性进展；根据湘潭市及各县区政府工作报告，韶山市与岳塘区于2019年退出风险预警防控地区，2021年湘乡市退出风险预警防控地区，湘潭县债务压力较大，《2022年湘潭县政府工作报告》指出：“综合债务率居高难下，收支矛盾十分突出”，近年来，湘潭县非标负面舆情时有发生，后续仍需重点关注建制县隐性债务试点对湘潭县的化债助力效果。 主要城投平台债务结构有所改善，短期债务率下滑，银行借款比例大幅上升。通过湘潭市对存量债务较大的城投平台进行统计，债务期限方面，城投平台短期债务率有所下滑，由2020年的36.15%下滑至2022年6月的21.04%，债务期限结构有所改善；从融资来源来看，2018-2022年间，湘潭市主要城投平台的银行借款占比稳步上升，至2022年6月，银行借款占融资来源的比重约为58.43%，由于债券融资持续呈净流出状态，债券融资占比降至17.00%，在此期间，湘潭市主要城投平台非标融资比例始终维持在25%左右，湘潭高新、湘潭九华等平台非标融资比例有所下降 ，湘潭城建非标融资比例基本维持不变。 城投债券融资持续呈净流出状态，发行利率维持高位，债券估值偏高。2022年1-10月，湘潭市债券发行总额为35.56亿元，2021年为8.00亿元，发行端虽然有所改善，但在债券集中偿还的背景下，2022年1-10月净融资额为-63.47亿元，债券融资持续呈净流出状态。2022年仅有湘潭九华、湘潭县城建、湘潭交通、湘乡东山投建四个主体发行债券，平均发行利率为6.78%，在全国城投债融资利率持续下行的背景下，湘潭市城投债券发行利率始终维持高位。从存量债券分布来看，湘潭市目前存量债券剩余期限主要集中在1-3Y，各期限债券中债估值利率居高不下，其中3-5Y存量债券加权估值利率超过12%，1-3Y存量债券加权估值利率超过9%，1Y内存量债券加权估值利率也超过7%，大幅高出同期限债券平均估值。 超额利差自6月起上行，平台利差走势分化。2022年1-4月，湘潭市城投平台超额利差小幅修复，至4月1日时降至164.26BP，随后维持震荡，2022年4月起，湘潭市负面舆情频发，4月湘乡城建延迟披露年报、湘潭城建担保人评级展望被列为负面，叠加6月湘潭九华担保的一笔信托计划触发违约、湘潭县建投因融资合规未披露被处罚等负面因素影响，在湖南省城投平台超额利差总体下行的背景下，湘潭市城投超额利差呈持续上升趋势，至2022年10月18日升至212.53BP。分平台来看，区域内各城投利差走势呈分化现象，湖南天易等平台超额利差较为平稳，湘潭高新、湘潭城建等多个平台受区域舆情影响，超额利差上升明显，其中湘潭高新多支债券连续发生偏离估值较大价格异动，超额利差上行至450BP以上。 3. 湘潭化债前景 3.1 湘潭化债难点 经过国家及省市政府的一系列努力，湘潭市化债取得了阶段性进展，多个区域退出预警风险防控地区，城投债务结构有所好转，但是区域利差无明显压降，区域融资环境并未有明显好转，因此我们从债务集中度与债券到期分布出发，来尝试探讨湘潭的化债难点及近期偿债压力较大区域。 从债务集中度来看，目前湘潭市债务主要集中在市级及园区平台。目前湘潭市存在15个城投发债平台，其中市本级5家、区县级5家、园区级5家。2018-2021年湘潭市城投整体有息债务规模有所压降，主要体现在区县级平台与园区级平台，市本级平台债务规模仍旧居高不下；从集中度来看，当前湘潭的债务问题或依旧集中于市本级及其众多的园区类平台之上，2021年末，市本级及园区平台有息债务规模为1148.41亿元，占比接近90%。 园区级平台短期偿付压力较大，九华区负面舆情频发。对市级及园区平台未来3年债券到期规模进行统计发现，市本级债券未来3年偿付债券压力适中，2023年兑付压力较大，为41.02亿元，但相对其规模总体可控。债券偿付压力主要集中于九华经开区、昭山经开区及高新区，其中2022年九华经开区到期债券规模达12.87亿元，2023年高新区到期债权规模达26.06亿元，2024年九华经开区到期债券规模达23.82亿元，鉴于湘潭九华近期暴露出的非标逾期风险，该地区债券短期偿付将经受较大考验。 3.2 湘潭化债措施可持续性 从上述难点分析可知，目前债务集中于市级及园区平台，高额债务短期内主要以债务平滑、债务置换等“时间换空间”策略为主，债务化解周期可能较为漫长，且短期内园区平台流动性面临较大承压，要彻底化解债务，湖南省政府仍需延续对湘潭市的支持力度，利用省内金融资源为湘潭市平台提供流动性，湘潭市本级政府仍需持续推进措施，多筹并举筹措化债资金，保证弱区域平台资金链不发生断裂，稳固和延续化债成果。 省政府支持不减，牵头多家银行为湘潭“十四五”期间提供超过7000亿元融资支持。湖南省政府一直对湘潭债务问题高度重视，2021年9月湖南省省委书记至湘潭调研时表态“千方百计化解债务存量，牢牢守住不发生重大风险的底线”，2022年，在省政府牵头下，湘潭市与多家商业银行达成战略合作协议。2022年5 月31 日，湘潭市政府与中国建设银行湖南省分行签订全面战略合作协议。“十四五”期间，建行湖南省分行计划为湘潭区域累计提供各项融资额度3000 亿元以上，各项融资净新增500 亿元以上。6 月16 日，湘潭市政府与浙商银行股份有限公司长沙分行签署全面战略合作协议，未来5 年，浙商银行长沙分行将为湘潭实体经济和社会发展提供不少于200 亿元的意向性融资支持额度。7月5日，湘潭市人民政府与农行湖南省分行签战略合作协议，根据协议，“十四五”期间，农行将为湘潭累计提供各项融资额度3000亿元以上，各项融资净增500亿元以上。9月15日，邮储银行湖南分行与湘潭市人民政府签订协议，邮储银行今后五年内将向湘潭市提供总额1000亿元人民币的新增综合融资额度。 湘潭市化债工作持续推进，2022年以来举办多次银企合作会，多家园区平台获得授信支持。2022年，湘潭市已先后举办10场党政银企对接活动，其中市级层面举办4场，各县（市）区（园区）举办不少于1场，共组织370余家企业参与，签约及对接金额合计325.81亿元，多家园区平台获得了银行的授信支持，有效推进园区平台债务偿还及化债工作推进。 政府统筹安排，多方面筹措资金解决区域非标舆情。2021年，九华经建多起非标违约引起市场紧张情绪。在湘潭市政府与湘潭经开区管委会的统筹安排下，九华经建与中国银行、中信银行等金融机构、各债权人积极对接，盘活土地资产，争取上级财政资金，多渠道筹集资金等多种方式确保债务兑付，涉及逾期的非标贷款基本已妥善处理，整体债务规模、非标占比、融资成本均逐年降低。 3.3 小结 湘潭市化债面临债务集中度过高、园区平台短期偿债压力较大等难题。从债务集中度来看，2021年末市本级及园区平台有息债务规模为1089.08亿元，占比超过90%，在湘潭市区域融资环境仍未得到修复，融资成本居高不下的背景下，化解高额债务主要寄希望于与银行机构接洽来获得债务平滑方案，同时湘潭市在省政府的政策倾斜下，仍在努力争取地方政府专项债券的置换。从短期债券偿付压力来看，未来三年，市本级债券未来3年到期规模相对可控，债券偿付压力主要集中于九华经开区、昭山经开区及高新区，近年来园区级平台流动性趋紧，除了处置自有资产外，湘潭市政府仍需多筹并举筹措化债资金，保证弱区域平台资金链不发生断裂，维护湘潭市信用市场环境。 化债政策持续性较高，上级政府支持力度较大。在湘潭市化债取得了阶段性进展，多个区域退出预警风险防控地区、城投债务结构有所好转、有息债务规模有所压降的背景下，省市两级政府的化债政策持续性较高。湖南省政府牵头多家银行为湘潭“十四五”期间提供超过7000亿元融资支持，同时在地方政府债务限额上持续给予湘潭市一定倾斜；湘潭市政府化债工作持续推进，2022年以来举办多次银企合作会，拓宽园区平台融资渠道，同时妥善处理九华经建非标违约事件，修复湘潭市信用环境。 总体来看，湘潭市化债工作仍然存在不小压力，近年来频发的非标舆情减缓了区域融资环境的修复速度，区域内融资成本仍旧维持高位，不过“十四五”期间多家银行提供的融资支持将有利于城投平台债务结构与偿债成本的改善，国家建制县隐性债务试点政策支持或加速湘潭县摆脱风险预警地区进程，湘潭市化债工作仍在有序推进，未来需重点关注地区负面舆情与专项债券支持力度。 4. 风险提示 风险提示：政策不达预期、部分区域非标风险较高、数据处理偏差等。 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】国企、私企与外资的区域分布及变迁——区域经济变迁系列之五 【专题】城投新发及存量非标数据分析——非标系列专题之四 【专题】税收视角下的工业行业区域分布及变迁——区域经济变迁系列之四 【专题】大类服务业视角下的区域经济变迁——区域经济变迁系列之三 【专题】三大产业角度下的区域变迁——区域经济变迁系列之二 【专题】区域经济相对优势的变迁 ——区域经济变迁系列之一 【专题】镇江化债进展及城投债投资前景分析——地区化债经验分析及展望系列之一 #点评 维持通胀并非当前债市核心矛盾的观点不变，结构上关注PPI上下游价格传导——2022年10月通胀数据点评 外需进入下行通道，关注国内扩内需稳增长——2022年10月外贸数据点评 第三阶段仍在延续，拐点关注明年上半年——2022年11月美联储议息会议点评 经济复苏势头再次被打断，企业被动补库——2022年10月统计局PMI数据点评 三季度工业利润结构改善，关注原材料制造业盈利压力从成本端转向需求端——2022年9月工业企业财务数据点评 数据好于预期，关注市场情绪波动——2022年9月及三季度经济数据点评 关注非税收入及土地出让收入占比较高地区的财政压力 宽信用莫纠结，宽货币预期难升温——2022年9月金融数据点评 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