【国君固收#问卷】多数投资者认为年内资金面边际趋紧——11月资金面调查问卷

（以下内容从国泰君安《【国君固收#问卷】多数投资者认为年内资金面边际趋紧——11月资金面调查问卷》研报附件原文摘录）
　　作者：覃汉、胡建文 核心观点： 我们在11月8日发布了《11月资金面调查问卷》，针对未来债市投资者关注的资金面的主要问题进行了调查。 总体来看，33%的投资者认为明年春节前没有降准空间，30%的投资者认为明年春节前有1次降准空间；绝大多数投资者认为明年春节前没有降息空间；多数投资者认为年内R001中枢在1.4%-1.7%；多数投资者认为年内国股行1年期同业存单收益率中枢在2.1%-2.2%；绝大多数投资者预计年内资金面边际趋紧，整体中性或宽松；绝大多数投资者认为11月MLF续作7000-10000亿（含10000亿）；绝大多数投资者认为后续市场利率向上，向政策利率靠拢；多数投资者年内对杠杆策略的态度是降低杠杆率，对久期策略的态度是维持或降低久期。 多数投资者认为年内资金面边际趋紧 ——11月资金面调查问卷 音频： 进度条 00:00 08:33 后退15秒 倍速 快进15秒 正文 我们在11月8日发布了《11月末资金面调查问卷》，针对未来债市投资者关注的资金面主要问题进行了调查。截至11月9日晚19点，总计收到408份有效问卷，其中，银行自营、券商自营、公募基金/专户、银行理财、券商资管、社保/保险公司/资管、信托公司/计划、其他分别为123、84、67、36、36、6、4、52份。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪债市投资者情绪变化。 总体来看，33%的投资者认为明年春节前没有降准空间，30%的投资者认为明年春节前有1次降准空间；绝大多数投资者认为明年春节前没有降息空间；多数投资者认为年内R001中枢在1.4%-1.7%；多数投资者认为年内国股行1年期同业存单收益率中枢在2.1%-2.2%；绝大多数投资者预计年内资金面边际趋紧，整体中性或宽松；绝大多数投资者认为11月MLF续作7000-10000亿（含10000亿）；绝大多数投资者认为后续市场利率向上，向政策利率靠拢；多数投资者年内对杠杆策略的态度是降低杠杆率，对久期策略的态度是维持或降低久期。 从具体结果来看： 1. 您如何看待2023年春节前降准空间？ 从调查结果来看，大多数投资者认为年内没有降准空间，占比33%；2023年春节前1次降准，占比30%；11月1次降准，占比23%；12月1次降准，占比13%；2023年春节前2次降准，占比1%。 我们认同此结果，基于流动性的需要，2023年春节前大概率会有一次降准，但降准的时点选择可能在人民币汇率压力较小时。 2. 您如何看待2023年春节前降息（MLF/OMO）空间和节奏？ 从调查结果来看，多数投资者认为后续没有降息了，占比71%；2023年春节前1次降准，占比17%；12月1次降息，占比7%；11月1次降息，占比4%。 我们认同此结果。一方面，政策利率的调降需要考虑“内外均衡”，人民币汇率的约束仍存；另一方面，核心CPI走弱反应内需不足，需要社会综合融资成本的持续压降，但在存款利率市场化调节机制下，引导社会综合融资成本的下行不一定非要依赖调降MLF、OMO等政策利率。 3. 您认为年内R001中枢在？ 从调查结果来看，多数投资者认为年内R001的中枢位置在1.4-1.7%，占比59%；1.7-2.0%，占比27%，1.0-1.4%，占比13%。 11月7日到10日，R001平均值1.84%，高于问卷多数投资者预期。基于定向宽信用工具发力和MLF续作的不确定性，四季度资金面收敛是较为确定的事情，但大行净融出的快速缩量加速了资金收敛的速度。 4. 您认为年内国股行1年期同业存单收益率中枢在？ 从调查结果来看，大多数投资者认为年内国股行1年期同业存单收益率中枢位置介于2.0-2.2%之间，其中2.1-2.2%，占比35%；2.0-2.1%，占比33%。 11月9日，1年期AAA评级同业存单中债到期收益率为2.16%，且有进一步上行的趋势。我们在10月25日《同业存单利率定价的分析框架》指出，当前预期属性对存单利率定价权重更大，年内存单利率很难有明显下行。 5.您预计年内资金面宽松（紧张）程度 从调查结果来看，绝大多数投资者认为资金面后续趋紧，其中，边际趋紧，整体中性，占比46%；边际趋紧，整体宽松，占比42%；边际趋紧，整体紧张，占比4%；其余5%的投资者认为边际趋松，整体宽松。 我们认同此结果。四季度资金面收敛是较为确定的事情，而大行净融出的快速缩量加速了资金收敛的速度。 6. 您预计11月MLF到期1万亿，续作多少亿 从调查结果来看，大多数投资者认为后续续作7000-10000亿（含10000亿），占比66%；5000-7000亿，占比19%；10000亿以上，占比9%；5000亿以内，占比6%。 MLF缩量续作，减少了银行超储和基础货币；MLF等额续作，不利于商业银行降低融资成本；降准置换MLF的概率和幅度又受到汇率的约束。因此如同问卷结果，MLF略缩量或是大概率事件。 7. 当前同业存单低于MLF幅度较大，您认为年内两者的走向是？ 从调查结果来看，绝大多数投资者认为同业存单和MLF的利差将收窄，占比88%；其中，市场利率向上靠拢政策利率，占比45%；双向奔赴，占比26%；政策利率向下靠拢市场利率，占比18%；其余12%的投资者的认为二者无波动，维持当前的偏离幅度。 8. 年内您对杠杆策略的态度是？ 从调查结果来看，多数投资者对杠杆策略的态度是降低杠杆，占比61%；维持当前杠杆率和提升杠杆率分别占比37%和2%。 9.年内您对久期策略的态度是？ 从调查结果来看，多数投资者对久期策略的态度是维持久期，占比45%；降低久期和拉长久期分别占比42%、13%。 风险提示：以上结论仅代表部分客户观点，样本数量有限，可能存在偏差。 （完）

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