【东吴晨报1020】【固收】【行业】商贸零售【个股】厦门象屿、特步国际

（以下内容从东吴证券《【东吴晨报1020】【固收】【行业】商贸零售【个股】厦门象屿、特步国际》研报附件原文摘录）
　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20221020.mp3 音频： 进度条 00:00 04:03 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 固收 百川转2： 中国精细化工领军企业 事件 百川转2（127075.SZ）于2022年10月19日开始网上申购：总发行规模为9.7800亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产3万吨负极材料(8万吨石墨化)项目。 当前债底估值为85.29元，YTM为3.30%。百川转2存续期为6年,上海新世纪资信评估投资服务有限公司资信评级为AA-/AA-,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.8%、2.5%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年AA-中债企业债到期收益率6.14%（2022-10-17）计算,纯债价值为85.29元，纯债对应的YTM为3.30%，债底保护一般。 当前转换平价为103.67元，平价溢价率为-3.54%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年04月25日至2028年10月18日。初始转股价10.36元/股，正股百川股份10月19日的收盘价为10.74元，对应的转换平价为103.67元，平价溢价率为-3.54%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为13.73%。下修条款为“15/30，90%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价10.36元计算，转债发行9.7800亿元对总股本稀释率为13.73%，对流通盘的稀释率为15.94%,对股本有一定的摊薄压力。 观点 我们预计百川转2上市首日价格在122.68~136.68元之间，我们预计中签率为0.0037%。综合可比标的以及实证结果，考虑到百川转2的债底保护性较一般评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在122.68~136.68元之间。我们预计网上中签率为0.0037%，建议积极申购。 百川股份是专业从事高新技术精细化工产品生产的企业。长期致力于乙酸酯类、丙二醇醚及其酯类、酸酐类、增塑剂、多元醇类以及绝缘树脂和漆包线漆等多种环保节能型化工产品的研发生产，是多家世界500强涂料企业稳定的原材料供应商和合作伙伴。 2017年以来公司营收波动增长，2017-2021年复合增速为13.02%。公司2021年实现营业收入40.21亿元，同比增加83.88%，实现归母净利润2.28亿元，同比增加243.58%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒V型”波动，2017-2021年复合增速为13.02%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2017-2021年复合增速为21.56%。 公司营业收入构成较为稳定，精细化工品为主要收入来源。其中，2019和2020年精细化工品营收占总营收的100%，2021年精细化工品营收占总营收的87%，是公司营业收入的最主要来源。 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为4.24%、3.50%、2.51%、3.04%和5.80%，销售毛利率分别为12.48%、10.92%、10.54%、7.44%和12.54%。财务费用率有所上升，管理费用率较为平稳，销售费用率下降，其中管理费用率占比最大。 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 （分析师 李勇） 行业 商贸零售： 罗永浩或进军淘宝直播 这意味着什么？ 投资要点 事件：罗永浩或进军淘宝直播。10月18日，“老罗罗永浩”和“交个朋友严选店”两个账号登陆了淘宝直播平台，或预示着罗永浩将会在近期开启淘宝直播。2020年签约抖音后，罗永浩/交个朋友一直是抖音平台上的头部主播之一。淘宝直播目前是需要超头主播的，而罗永浩拥有成为超头主播的潜力。淘宝直播和抖音的商业模式有较大差异，罗永浩此举，对于平台和品牌商而言，都是非常重要非常值得跟踪关注的事情。 若成功登陆淘宝，未来罗永浩还会在抖音直播吗？——或双平台一起播：我们认为未来罗永浩将会同时在淘宝和抖音两个平台分别进行直播。在平台经济反垄断法实施之后，已经不会有所谓“二选一”的情形。对于罗永浩而言，同时在两个平台上直播将有助于接触到更多的客户。而抖音和淘宝的平台环境和客户心智都有很大差异，因此我们判断“交个朋友”将会在两个平台分别开设两个不同的直播间进行直播。 淘宝直播和抖音直播，对于主播而言有何区别？淘宝和抖音直播最大的区别在于集中度。淘宝的土壤更适合孵化以“集采折扣电商”为特色的“超头主播”，而抖音更适合“兴趣电商”的“多元化主播”。淘宝直播是一个中心化程度很高、用户购物心智和目的性较为明确的平台，超头主播的成交额和议价权远超其他中腰部主播，也能从品牌商手中拿到更低的折扣；而消费者对主播的诉求，也主要是“低价买到自己认识的品牌商品”。抖音直播是一个去中心化的直播平台，对上游品牌商折扣率的议价能力没有那么强，也不存在实质上的“超头主播”；抖音的消费者更看重直播内容的趣味性。 老罗会成为下一个“超头主播”吗？——可能会，但仍需观察：罗永浩此前在抖音上的直播风格，和此前淘宝超头主播是有差距的。传统上的淘系超头主播，主要卖一些我们都大概知道价格的知名商品，然后通过超低折扣带来成交量；罗永浩在抖音上的风格更内容化，更偏向于兴趣电商的推荐。我们认为，罗永浩若要成为淘系超头主播，要卖更多大品牌的商品，且拿到更大的折扣。未来罗永浩在对知名品牌的议价能力上，能否进一步提升，达到李佳琦级别的影响力，仍需持续观察，而这也是罗永浩能否成为超头主播的一个重要的先决条件。 对平台而言，这意味着什么？对于淘系平台而言，罗永浩/交个朋友的加盟将显著提升平台主播矩阵的整体实力，带来新流量且提升多样性；抖音平台受影响程度不大，一是抖音本身中心化程度低，罗永浩/交个朋友的占比不高，二是抖音交个朋友直播间已经不需要罗永浩亲自直播就能保证相当的成交额。 对品牌而言，这意味着什么？罗永浩/交个朋友登陆淘系平台后，将有助于淘系主播之间形成“超头主播 – 潜在超头”的梯度竞争关系，这对于品牌商而言，也有了更大的选择空间。 推荐标的：成长势能优秀的国产品牌珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、极米科技等。 风险提示：罗永浩/交个朋友登陆淘宝直播一事仍有不确定性等。 （分析师 吴劲草） 个股 厦门象屿（600057） 2022Q3业绩预告点评 归母净利润预增约50% 农产品&新能源&铝高增 投资要点 事件：公司发布2022前三季度业绩增长公告。公司预计2022Q1-3实现收入3820~3980亿元，同比+11~16%；归母净利润21.1~22.0亿元，同比+27~33%；扣非净利润24.3~25.2亿元，同比+38~43%。对应Q3单季收入1278-1438亿元，同比+0.8%-13.4%；归母净利润为7.4~8.3亿元，同比+43%~61%；扣非净利润为9.3~10.2亿元，同比+57%~72%。 农产品、新能源、铝等产业链快速增长，带动公司业绩高增及利润率提升：前三季度，公司凭借优质的客户结构、多元的商品组合、完善的风控体系，保持经营稳健，农产品、新能源、铝等供应链业绩实现较大增长。这些品类全产业链服务占比较高，利润率也相对更好，带动公司整体利润率提升。以预告中枢计算，2022Q3公司归母净利率/扣非净利率分别约为0.58%/ 0.72%，同比+0.17pct/ +0.25pct。 大宗供应链龙头企业市占率不断增长，公司股权激励完+定增有望落地，未来高增有望：据公司年报，近年来我国大宗品供应链市场规模大约稳定在40万亿元左右。2016~2021年，我国大宗供应链CR4市占率从1.2%提升至约5.3%，其中厦门象屿市占率从0.3%提升至约1.2%。随着我国制造业不断发展完善，下游企业对供应链的一体化服务能力愈发重视，公司市场份额有望持续提升。在我国头部大宗供应链企业中，厦门象屿是股权激励力度相对较大的企业，公司股份约8%被用为股权激励，员工工作动力强劲。公司拟定增融资35亿元，并引入招商局等战略投资者，目前定增计划正在不断推进，落地后有望补充资金用于进一步拓展各项业务。 盈利预测与投资评级：厦门象屿是一个高增长、高分红、低估值的公司；大宗品一体化供应链业务有壁垒、有持续增长潜力，我们看好公司未来业绩不断提升并实现戴维斯双击。我们将公司2022-24年归母净利润预测从26.0 / 34.9/ 39.9亿元，上调至27.0/ 35.1/ 40.0亿元，同比+25%/ 30%/ 14%，10月18日收盘价对应P/E约为8/ 6/ 5倍，维持“买入”评级。 风险提示：大宗品价格波动风险，坏账风险，新业务新产品不及预期，定增落地不及预期等。 （分析师 吴劲草） 特步国际（01368.HK） 2022Q3流水点评 流水波动复苏 期待双十一释放库存压力 投资要点 公司公布2022Q3经营数据：22Q3特步主品牌全渠道零售流水同比增长20%-25%，零售折扣7-7.5折，存货周转4.5-5个月，整体符合我们预期。 主品牌特步：Q3流水波动复苏，儿童及电商延续高增长。22Q3主品牌全渠道流水同比增长20%-25%，环比Q2的中双位数增长提速。1）分月度看，7/8/9月主品牌流水分别同比增长25%+/30%左右/低双位数。其中7-8月国内疫情形势较稳定、流水复苏态势较好，9月国内疫情反弹、静默城市覆盖面加大，导致流水增长明显放缓。10月黄金周主品牌流水延续9月的双位数增长，国庆后全国封控城市增多,约20%店铺受到影响，销售流水出现大幅放缓。由于主品牌主要布局低线城市，因此本轮疫情影响或超过3-5月主要集中于一二线城市的疫情。2）分渠道/品类看，22Q3主品牌电商/儿童流水分别同比增长30%+/50%+，延续上半年高增态势，儿童中团购/电商/门店零售额分别约占10%/30%/60%、22Q3分别同比增约100%/100%/30%，团购及电商渠道低基数下增长亮眼，儿童运动装受益教育政策支持，为公司当前重点投入业务板块，实现小幅盈利。 主品牌库存及折扣均有所转弱，Q4预计加深折扣促进库存去化。1）库存方面，22Q3库存周转4.5-5个月，环比上半年增多约半个月、同比增多约1个月。受主品牌今年以来售罄率同比转弱影响，22Q3库存压力进一步增加。从库存结构来看，由于去年售罄率80%以上，因此当前70%以上库存为今年货品，公司预期在Q4双十一促销活动中加大折扣对库存进行处理。2）折扣方面，22Q3零售折扣7-7.5折，环比Q2持平、同比21Q3的7.5-8折有所加深。由于国内疫情反复、防疫政策管控严格，国内整体消费仍较疲软，公司通过放松折扣平衡终端流水和库存。当前库存管理仍存较大挑战，Q4预计折扣进一步放松至7折甚至7折以下以保证库存清理顺利完成、缓解经销商库存及现金压力。 专业&时尚运动品牌延续快速增长，全年指引达成无虞。1）时尚运动：盖世威目前国内10家门店，其中部分门店店效超过50万元/月、运营状况良好，赞助著名网球明星、提升品牌专业形象，Q3旗下专业网球系列销售额实现翻倍增长。全年看时尚运动品牌有信心达成30%+收入增长目标。明年看由于海外市场不明朗，盖世威及帕拉丁品牌可能面临较大挑战。2）专业运动：22Q3索康尼销售额翻倍增长，线下多数店铺店效达40-50万元/月，预计明年初开设加盟门店，增长势头较好，有信心达成全年60%-70%收入增长目标。 盈利预测与投资评级：公司为国内领先运动服饰品牌，22Q3随疫情影响减弱主品牌流水环比提速，但库存及折扣有所转弱。受9月以来国内疫情反复影响且波及较多低线城市，近期流水增速放缓较多，公司对今年双十一高度重视，计划加大促销力度清理库存。四个新品牌延续高速增长，有信心完成全年目标。我们看好公司近年来品牌、产品、渠道多维度竞争力的调整提升，后期随疫情影响减淡，公司经营有望恢复至稳健、较快增长区间，有信心到2025年达成此前提出的五年规划目标。我们维持2022-24年归母净利润同比增长22.7%/21.8%/20.5%的预测，对应PE为17/14/12X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复，库存消化不及预期。 （分析师 李婕、赵艺原） 最新金股组合 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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