【国君固收覃汉】美债是个麻烦,但不是大问题

（以下内容从国泰君安《【国君固收覃汉】美债是个麻烦,但不是大问题》研报附件原文摘录）
　　美债是个麻烦，但不是大问题 音频： 进度条 00:00 04:51 后退15秒 倍速 快进15秒 债市备忘录2022-10-13 周四债市波澜不惊，周三午后的做多情绪并未有效延续至周四，早盘10年国债平开后窄幅震荡，午后因为股市冲高回落，现券利率有所下行，不过市场整体兴致不高，10年国债全天波动在1bp以内。全天10年国债下行0.5bp至2.715。对于当天盘面，我们有如下看法： 1、最近两天美国陆续公布最新PPI、CPI数据，结果接连超出市场预期，特别是在周四晚CPI数据公布后，10年美债大幅上行，但之后冲高回落幅度也较大，美国三大股指大幅低开后持续反弹。在11月上旬美国即将举行中期选举的关口，美国通胀高烧不退势必会让美联储坚定大幅加息的步伐，在最新CPI数据公布后，11月份美联储加息75bp可以说是板上钉钉，甚至加息100bp的概率也提升至10%左右。虽然我们国内投资者看美国市场和数据如同雾里看花，但基于常识思考，美联储加息预期何时回落具有高度不确定性，因此对于美债和美元指数而言，10月份仍然处于易上难下的状态。 2、美国大踏步加息并非最近才出现，特别是美债和美元指数加速上行在上半年就已经开始，为何上半年中债和美债可以大幅背离，但9月份以来中债对美债的走势越来越敏感？我们认为核心在于汇率。在4月份中美利差正式倒挂后，人民币汇率开始加速贬值，但汇率贬值并不必然对应着本国货币政策需要转向，核心取决于容忍底线。就如同我们分析资金面时提出的框架一样，除了要看传统资金供需缺口外，还需要分析央行对资金面的意愿。对于汇率而言，只要央行认为贬值节奏和幅度是可以接受的，那么就不会对货币政策构成实质性影响，但在9月份以后，人民币加速贬值一举突破7.0和7.2两大关键点位，我们认为当前的汇率水平已经逼近容忍底线，因为货币政策短期内受到明显制约。 3、美元和美债作为全球资本市场的定价锚，过去大半年时间大幅飙升，对金融资产的负面冲击是显而易见的。横向比较，中国债市是唯一一个不受美债利率暴涨冲击的市场，年初以来国内信用债走出明显的牛市行情，信用利差大幅收窄，国债利率虽然谈不上大幅下行，但是在美债大熊的背景下居然累计还出现了一定幅度的下行，2021年底10年国债2.775，当前为2.725。所以这也说明，中国作为全球第二大经济体，无论是政策层面还是市场层面，具备较强独立性，虽然美债是个麻烦，但不是大问题，国内资产价格走势的底层逻辑主要来自于国内基本面和政策面组合，而非美联储加息节奏。 4、对应到利率交易层面，我们认为美债大幅上行这件事本身只能算是小利空，对情绪面会产生一定冲击，但不至于因此而导致利率大幅上行，原因也很简单，国内货币政策只会因此而受到制约，无法有效宽松，但也不至于明显收紧。但考虑到重要会议即将召开，如果汇率7.2是容忍底线，那么本月内央行超预期宽松的可能性比较小，考虑到最近几个月MLF连续缩量续作造成的资金缺口，以及10月底前还有几千亿专项债需要完成发行，资金利率和存量价格有一定的上行压力，虽然9月份长端利率一波上行释放了部分止盈压力和利空冲击，但当前利率缺乏趋势性下行的基础，在当前时点结合当前点位，做多长债的胜率和赔率都比较一般，倒不如等待更好的进场机会。 （完）

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