【国君固收#纪要】交易中盯盘技巧和心态管理探讨

（以下内容从国泰君安《》研报附件原文摘录）
　　注：下文为根据10.11晚上8点【中国债市电台·对话买方 | 交易中盯盘技巧和心态管理探讨】整理的内容。 嘉宾为赵能总，资深利率交易经理，公众号【土法说债】主理人。 核心观点： 1. 我们对后续债市谨慎乐观。首先，谨慎是因为10月是变盘时间点，会有较多不确定因素释放；其次，乐观是由于利率反转的风险可能不大。 2. 近期债市调整节奏和顶部判断：一是顶部是双顶，出现要谨慎，二是顶部下来不可能一蹴而就，调整是有路径的。 3. 怎么把握反弹的切入点：①提前捕捉市场信号，做先手准备；②汇集多方面信息形成决策支撑，果断决策；③漫长调整过程多，反弹切入点不好掌控，可借助技术指标分析。 交易中盯盘技巧和心态管理探讨 音频： 进度条 00:00 18:23 后退15秒 倍速 快进15秒 正文 覃汉：核心观点展望 我们对后续债市谨慎乐观。首先，谨慎是因为10月是变盘时间点，会有较多不确定因素释放，2022年关键会议尤其重要，这个期间还是有可能出现超预期的变化。节前利率出现了超预期上升，节后来看市场整体是偏谨慎、分歧加大的状态，市场整体可能认为这一波调整还没结束，是下跌中继。基于我们对行情的理解，我们认为这个时间点不适合贸然加仓。 依靠一年期的MLF可能有人认为可以去做多，市场都有这样的预期的时候觉得2.75是铁顶，但理论上十年期国债和一年期MLF没有必然关系，这并非金科玉律。利率不可能完全按照剧本演绎，当市场很多人都认为2.75是支撑位时，我们依然对市场多一份敬畏，保持谨慎乐观。 其次，乐观是由于利率反转的风险可能不大。后续出现超预期的调整可以再考虑做多，但这个时间点我们认为还是观望状态更好。 赵能：近期债市调整节奏和顶部判断 （1）顶部一般会有两个高点 2007年以来市场各种情况都经历过，虽然目前调整可能比较大，但没有不经历调整的市场。观察中债指数比较有代表性，20多年来顶部都会有两个高点，好比一只手撑上去，另一只手还要爬上来。 以我们常见的10年期债券指数CBA00152为例：这轮牛市是2021年3月4日开启，8.19号高点是106.66，9月6号是106.69第二个高点。同样，超长债指数CBA00162从2021年9月7号第一次到达高点后，2021年9月21号过了15天才到达高点。 9.7-9.21号半个月时间，十年期的国债也好，国开也好，调整比较厉害，30年的相对比较坚挺。高点都是两两一组出现，间隔四五天甚至半个月。2022年9月6号十年期国债见顶后调整半个月了，但30年国债9月22号见顶都没调整，这是不正常的。9月28号我们认为会进行调整，提防超长债风险。 调整对于市场来说是有点不适应的，多数投资者比较难受。所以需要思考见顶后的调整是怎么出现，是震荡还是调整。 （2）见顶后的调整分为温和调整和大调整 温和调整：比如2022年2月-3月初 大调整：比如如2016年11月份、2022年5月-2022年10月，相对比较刻骨铭心或者时间比较长。 比如说2022年过年之后，2月9号之后这一轮调整依次持续到3初将近一个月时间，它是一种比较温和的调整。这个调整一开始的时候，顶部创了新高，十年期接近新高，在这种比较高的位置的调整肯定是要保持警惕，警惕到底是比较温和的调整，类似区间震荡；还是类似于2020年5月或者16年那种深度大调整。 股票市场难找规律，但债券市场相对有一定规律和周期性。9月底的调整，开始小震荡大家不会在意，注意的人多了调整就开始加速。当时在9月28号还是能够看出端倪，警惕超长债调整风险。后来为什么调整会加速？主要是机构一致行为的体现，所有的人都去做同样的事情。基于基本面、消息面的跟踪，以及技术指标的跟踪，9月底10年期包括30年期国债都有同步的调整。 调整阶段的波动幅度有不确定性，虽然现在偶尔是3-5BP，但是此前也是有大幅度的调整，包括美债在内，可能10-15BP是常态。但债券市场在整体资本市场里面仍然是相对坚挺的，幅度并没有特别大，参与的机构会相对理智。 （3）寻找调整后的底部 底部在哪是每个人都关注的问题，还是要从中债指数看。微观来看，9月8号到9月16号反弹了几天，从9月23号到30号调整幅度很急很深，参考2016年11月、2020年5月，陡峭的幅度比较明显，2022年调整幅度是最急的、时间是最长的，调整了连续7天。但是过往有这样的经验：急跌必反，没有不反弹的调整。 虽然仓位较高的情况下会比较紧张，但是反弹有一定的确定性，还是需要做好准备。10月3日，联合国贸易和发展会议(UNCTAD)对美国在内等激进加息央行发出警告，随后人民币汇率从7.2回到了7.01，十年美债也回了30多个BP；而国庆后几天，美债又开始上行，人民币汇率再度上行，所以人民币汇率贬值幅度和债券调整幅度也有一定相关性。即便我们知道相关性，总想寻找规律，但行情波动判定规律不是固定的，可能会和期货、中债指数、汇率息息相关，但很多是事后判定。 （4）调整筑顶过程中的技术分析 综上来看，双顶规律是有效的，即顶部一般是两个高顶，但是中间的波动很难通过某些要素精确的去判断。接近顶部区间容易很焦虑，不敢交易，这个时候我们认为要基于两个判定要敢于去交易：一是顶部是双顶，出现要谨慎，二是顶部下来不可能一蹴而就，调整是有路径的。 以CBA00152为例，下来的路径，9.6第二个顶点之前是有几轮调整的，去看调整过程中的1分钟线、5分钟线和60分钟线，向顶部延伸，就是反弹的压力线。调整是否到位也需要进行判断。国债期货日线破位，周线也破位了，但破位并不明显，接下来节后也有可能修复。月线而言，正好我们9月份的月线的低点踩在线上面，划线可以帮助我们更加直观地观察。 再去看周线条的修复、技术形态的修复，遇见调整时我们应该面对调整，如果技术指标不修复，那么就会加大调整。把这些因素全部整合起来，我们认为这个结构反弹的概率很大，看好节后的反弹。前面我们讨论了顶部的创造和反弹的节奏的一个特色路径。 赵能： 怎么把握反弹的切入点？ （1）提前捕捉市场信号，做先手准备 以10月8日为例，现券市场中220215上涨1.4bp，三十年国债22008上涨2bp来到3.22，3.22相当于8月初的水平，这明显是一个不合理的定价，但现券交易市场并没太大波动。22015达到了2.9555的高点，然后一直在2.9550和2.9525之间徘徊。9:45时财新服务业PMI数据公布，录得49.3，较8月下降5.7个百分点，6月以来首次落至荣枯线以下。结合这几个因素，基本可以判断2.9555是220215的上界限。 但市场一直到一个小时后即10:30和10:45才做出反应，现券开始加速下行，为什么快速下行，因为越来越多的人注意到了，就开始交易，是机构的行为更正。我们应该注意研究这些具有规律性的交易信号，在市场充分反应之前，提前做好准备，这样能更好地实现收益，尤其是需要有提前量。 （2）汇集多方面信息形成决策支撑，果断决策 以220215为例，9点几分时它来到高点2.9555，正常来讲其一般是2.9500，外加9:45分时财新PMI不及预期的数据公布，我们可以用这些信息支撑我们现在是切入点的判断，果断出手就有一定概率占据先手。需要多方信息汇合起来，果断进行决策。 节后8号、9号机构复工节奏不一致，对于加了5、6个bp的行情比较超预期，这是近五年假期的最好的一个表现，等到全部复工后，行情就开始变化，因为出现了下行压力，主要是卖方多了。 （3）漫长调整过程多，反弹切入点不好掌控，可借助技术指标分析 反弹是一个点，判断比较困难。可通过观察界限进行全天候交易。全天候交易包括了主要的三种行情。第一种是趋势下行，比如国庆节后的8号；第二种就是反向，比如这个趋势是反向10月11日下午。第三是高频,比如10月10日，利率向下了一段时间后开始波动，后面只波动0.5个bp，但是仍然可以高频交易0.25BP。如何使用界限的方法？趋势向上看上界限，趋势向下看下界限，趋势震荡上下界限同时把握。 覃汉：对于近期行情的看法 在二十大召开的背景下，央行新出的社融数据大幅超越预期，市场对经济数据的预期已经在上修了，但是幅度依然超预期。但从九、十月高频数据来看，多空信号都有，处于比较矛盾和混乱的状态。短期而言经济数据确实有好转，但涉及到后续具体交易，市场还是处于一个比较迷茫的状态。 按照年初以来的经验，一般来说会反着做会比较好一点：数据很好，可能就是利空出尽的利好；而如果数据较差，通常来说是利好出尽的利空，可能需要考虑止盈。这个月去看各种技术指标，包括中债指数，符合深度调整的特征，后续会面临比较大的不确定性，那能否去做利空出尽的利好？ 赵能：对社融数据对市场造成的波动以及后续的交易性的机会的看法 判断确实比较困难，因为社融的数据超出预期很多。但我们认为一定要紧紧盯着市场，观察市场的趋势，然后跟随市场的趋势。我们应该以不同的眼光去审视现在和过去的调整，因为我们的利率，已经经过了几轮的降息，风险利率的降低会对我们无风险利率的调整形成一个约束的作用。我们或许会面临利率调整，但无需过多顾虑和担忧，利率的调整不是毫无边际，而是有逻辑性和参照的。对于未来的行情，无需过度焦虑放大恐慌。 覃汉：关于复盘与回顾 社融数据除总量改善外，结构也出现比较明显的改善，过去社融主要是靠一些短贷，包括票据的冲量去加总量，但这次的数据中，居民部门的少增依旧延续，而企业部门的中长期贷款出现了比较明显的增长。相比于去年同期，有明显的反季节性的增长。 回顾2022年2月中旬公布1月的社融数据超预期的市场表现来看，市场第二天出现了比较明显的调整，那个时候市场有一些人开始看多，但实际是下跌中继，国债期货大幅低开后继续低走，利率继续反弹。历史不会简单的重演，但10月份有许多对债券市场的一个偏利空的因素，还是要引起充分的警惕。 2022年6月下旬，我们整体看空，但是并不认为利率会有太大幅度的调整，所以在7月初观察到央行缩量，但是资金面并没有进一步收紧的时候就明确看多；看多的另一个原因是十年期国债调到2.85，有明显的支撑。 第二次变化的是在8月15号之前，8月13号刚公布了社融数据，数据表现不错，但没有这一次这么超预期。当时我们认为社融数据落地之后可以交易，但是8月15号突然公布降息，这次降息相当于是额外的收获。为什么央行那个时候要降息？更多的还是基于需要。债券市场的交易相对来说更多的是透明的阳谋。 当前时点，我们认为更多还是在于交易层面，包括对于盘感的捕捉要更加细腻一点，因为在9月上旬我们对其实就开始转向谨慎，因为那个时候我们明显感觉到市场是一次性看多并且做多的。但是为什么在9月上旬以来，市场对于利空比较敏感，反而对于利好比较钝化？ 所以我们修正了观点，但是节奏上把握不够。主要原因在于9月下旬，当时认为美联储加息迅速落地之后，9月底之前可以博弈降准，进而做多；但是事实上利率还没有下，反而是向上，所以我们也及时调整了观点。 后面我们认为调整还没有结束，9月最后一周利率加速向上，加速向上肯定是要调整的节奏。利率上行的幅度在一周时间上涨了七八个点，十年期国债、国开债还是比较超预期的，所以出现这个行情之后，十一长假我们开始反思，比如说220027，最近这个券在十一前后已经调整到2.75左右,一年期MLF位置，那是不是意味着调整结束了？ 如果是，大家都认可一年期MLF这么一个安全边际的话，可能过于简化了利率交易，而且需要思考为什么调休日的第一天开盘还能够高开两个点到2.77？ 赵能：一年期的MLF2.75对于十年国债来说是不是安全边际？ 10年国债在2.74堆积了较多买盘，说明市场还是有定海神针，可以不用过于焦虑。以前我们认为10年期国债跟国债期货，或者债券指数息息相关，现在我们认为10年国债现券它自有自己的运行规律。我们认为是行情选择了消息，因为有些消息会引起行情波动，但同样的消息第二次出现之后，这个行情可能不波动。 所以现券的运行是有自身的规律。回到MLF的2.75，我们认为长期来看它会有一个约束的作用，但是我们在短期现券的运行中，有很大一部分情绪推动。短期来看的话，我们认为它跟什么都不相关，只与情绪相关，但市场情绪过后它会纠偏，慢慢的回到正常的轨道上面来。 赵能：9月份以来的这一波调整的行情是否结束？ 调整到不到位只能事后来看，事中分析很难有准确结论，比较好的方式是去做假设。很难说现在会不会像2020年或者2016年的大调整，也很难断定是不是温和调整，看趋势线有没有破位去观察。 当行情比较好的时候，我们就不断假设这是行情的顶部，并进行相应的分析。同样的在行情调整的时候，我们也可以不断地假设现在就是调整的底部。我们在调整阶段，应该保持谨慎，在保持部分仓位的同时，还需要持有现金。我们做任何事情，都需要根据预判去行动。对于我们而言，底部是不可预知的，但是我们在观察中可以不断地去假设，不断去验证，按照这样一个过程去做，这可能是一个比较现实的行为。 （完）

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