金融底确立利率底——华创投顾部债券日报2022-10-12

（以下内容从华创证券《金融底确立利率底——华创投顾部债券日报2022-10-12》研报附件原文摘录）
　　数据速览 央行公布2022年9月金融数据：（1）新增人民币贷款24700亿元，预期18000亿元，前值12500亿元。（2）社会融资规模35300亿元，预期27500亿元，前值24322亿元。（3）M2同比12.1%，预期12.1%，前值12.2%；M1同比6.4%，前值6.1%；M0同比13.6%。 01 市场展望：金融底确立利率底 （一）9月金融数据总量和结构均有大幅改善，并超市场预期。总量上，信贷和社融规模创历史同期最高。结构中，企业中长期贷款和非标融资回升是主要亮点，而票据融资转负，共同指向实体的实际融资需求回暖。宽信用显现与多重因素有关，包括两批政策性金融工具的带动、保交楼专项借款的拨付以及经济企稳带来融资需求的自然修复等。 9月新增人民币贷款2.47万亿元，为历史同期最高规模，同比多增8100亿元，在8月信贷初步企稳的基础上进一步大幅回升。其中，中长期贷款占比69%，企业中长期贷款同比多增6540亿元，是贷款多增的主要贡献项；票据融资同比少增2180亿元，表明银行以票冲贷意向降低，实际融资需求提升。9新增社融3.53万亿元，同样为历史同期最高值，同比多增6274亿元；社融存量同比增速10.6%，较上月回升0.1个百分点。除了人民币贷款为社融的首要贡献外，非标融资同样表现不凡，9月同比多增3555亿元，其中委托贷款和信托贷款同比分别多增1529亿元、1906亿元。 企业中长期贷款和非标融资表现突出，主要与政策性金融工具加快投放推动基建融资改善有关。国常会在6月29日和8月24日各推出了3000亿元的政策性开发性金融工具，两批额度分别在8月下旬和9月下旬投放完毕，落地非常迅速，且作为资本金预计能撬动10倍的基建投资，配套6万亿项目资金，虽然考虑到基建项目周期较长，以及部分用于对土地出让金收入下滑的弥补，政策性金融工具对融资的带动效果依旧可观。此外，8月中下旬下调LPR并召开信贷形势分析会、推出通过政策性银行专项借款方式支持保交楼等宽信用的举措多重加码，对融资需求的回升都有明显推动作用。 （二）居民贷款和政府债融资是主要弱项。9月居民短贷和中长期贷款均延续同比少增，反应消费和购房意愿依旧不强。政府债融资构成对社融的首要拖累，主要是今年与去年地方债发行节奏错位导致。 居民短贷和中长期贷款延续同比少增，居民加杠杆意愿有待提升。9月居民贷款增加6503亿元，同比少增1383亿元。其中，短期贷款增加3038亿元，同比分别少增181亿元，主要反应居民消费意愿的疲弱，央行问卷调查显示三季度倾向于“更多消费”的居民占比较二季度下降1.0个百分点。居民中长期贷款增加3456亿元，同比少增1211亿元，主要与地产销售维持低位有关，虽然9月30城房屋成交日均面积同比下降13.5%，但较8月降幅收窄，随着930三项全国性地产政策和更多地方政策的放松，预计后续地产销售和居民中长期贷款大概率都将低位企稳。 政府债环比改善但在去年高基数下同比依旧是社融主要拖累。9月政府债券融资5525亿元，环比增加2480亿元，但同比少增2541亿元，由于今年专项债发行前置，而去年专项债发行节奏偏慢，从8月开始，政府债融资从对社融的拉动项转为拖累项。根据全年政府债限额总额7.02万亿元加上5000亿元专项债结存额度来估计，四季度政府债额度共剩余约1.6万亿元，同比仍将少增约1万亿元。 （三）M2-社融和M2-M1剪刀差均有所收窄，表明银行间资金淤积现象改善和资金活化程度提升。财政存款由同比减少转为增加，对流动性的补充作用降低。 9月M2同比下降0.1个百分点至12.1%，M1同比上升0.3个百分点至6.4%，M2-社融和M2-M1剪刀差均有所收窄。前者表明银行间市场的资金淤积现象有所改善，这与9月资金面边际收敛相对应；后者表明资金活化程度有所上升，这可能主要与基建投资带动企业贷款与非标融资扩张有关。9月新增存款2.63万亿，同比多增3000亿，其中，财政存款减少4800亿，同比少减231亿元，结束了3-8月同比少增的格局，指向留抵退税基本结束后财政投放放缓，对流动性的补充作用降低。居民和企业存款同比分别多增3232和2457亿元，主要受益于信贷扩张的派生，也与银行在季末面临存款考核有关。 （四）往后看，政策性金融工具、设备更新改造专项再贷款等多重宽信用政策工具接力，将推动信贷和社融的持续回升。金融底确认同样带来利率底，社融的修复奠定了经济修复和资金边际收敛的基础，在此环境下利率较难回到前低。 往后看，基建和制造业融资需求有望持续回升。首先，6000亿元政策性开发性金融工具投放完毕，将继续带动基建配套贷款的投放。高频数据显示，高温限电等干扰因素减弱后基建施工加快，也有助于企业对资金需求的释放。此外，9月28日央行设立设备更新改造专项再贷款2000亿元以上，支持金融机构向制造业等设备更新改造提供贷款；9月30日证券时报报道，监管鼓励银行进一步加大对制造业中长期贷款、房地产等领域的信贷投放，全国性银行8-12月预计新增1万亿-1.5万亿。在基建、制造业融资支撑下，预计后续金融数据的改善还将延续。 02 周三策略回顾 从金融数据改善到宏观数据改善的趋势仍在：华创投顾部债市早盘策略（2022-10-12） 【华创投顾部市场跟踪】周二美股分化，其中道指涨0.12%，标普跌0.65%，纳指跌1.1%，科技股继续表现较弱。10年美债收益率涨6个基点，报3.94%；2年收益率变化不大，报4.31%。大宗商品下跌，其中原油期货收跌接近2%。美元指数维持在113上方运行，离岸人民币汇率先贬后升，目前在值到7.17。 海外方面：（1）纽约联储9月消费者预期调查数据显示，消费者对未来一年的通胀预期从5.7%下降至5.4%，对未来三年的通胀预期从2.8%小幅上升至2.9%。（2）IMF再次下调了明年全球的GDP增速预期，预计今年全球GDP增长率将从2021年的6.0%降至3.2%，2023年增速进一步降至2.7%。（3）英国央行周二公告称，将扩大英国国债的每日购买操作范围，并纳入与指数挂钩的国债，该措施将从10月11日开始生效，并持续到14日。每天购买100亿英镑的国债，其中50亿英镑将用于购买传统国债，50亿英镑将用于购买与指数挂钩的国债。 国内方面：（1）9月份人民币贷款增加2.47万亿元，同比多增8108亿元；社会融资规模增量为3.53万亿元，比上年同期多6245亿元；9月末社会融资规模存量同比增长10.6%。其中企业中长期贷款增加较多；居民中长期贷款仍偏弱，但少增的幅度减弱。社融方面，表外融资改善，企业债券和政府债券融资规模下降。（2）中国人民银行货币政策司发布《深入推进汇率市场化改革》，文章表示，下一步人民银行将坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，坚定不移深化汇率市场化改革，增强人民币汇率弹性，更好发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用。综合施策，稳定预期，坚决抑制汇率大起大落，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 债券策略： （1）海外市场方面，英国央行的购债行为，增加了英镑贬值的压力，再加上日本央行的持续宽松，美元指数的反弹趋势未结束。周三和周四关注美国9月份PPI和CPI的数据。 （2）国内方面，9月份金融数据总量超市场预期，结构也继续改善。一方面经济从前期低迷的状态向潜在增长回归，本身就意味着融资需求的增多；另一方面，在尽快形成更多实物工作量的要求下，7月份以后多个政策性金融工具和开放性金融工具的落地，也必然带来金融数据的改善，而金融数据的改善也会带来宏观数据的改善。此外，央行公布9月份金融数据的时间也值得深思。 整体而言，经济的弱复苏还在趋势之中，人民币汇率也仍有被动贬值的压力。此外，关注股市何时到底，各种因素对债券并不有利，建议谨慎操作。 股市下跌对冲金融数据的改善：华创投顾部债市午盘策略（2022-10-12） 【华创投顾部市场跟踪】周三早盘利率下行，股市大幅下跌对冲金融数据的改善，债券利率较昨日金融数据公布之前变化不大。股市方面，金融数据并未改善股市下行的趋势，早盘非银表现较好；消费，零售表现较差；前期跌幅较大的半导体有企稳迹象。汇率方面，美元兑日元创新高，人民币汇率稳定在7.17左右小幅波动。 午后需要关注： （1）股市的波动。最近股市下跌速度较快，各板块轮番下跌，呈现出有点恐慌的特征。股市下跌对债券形成一定的支撑，但也要关注超跌反弹可能也会对债券形成冲击。 （2）债券市场情绪。金融数据改善推动利率上行，但早盘市场买盘较多，表现出市场认为金融数据改善不可持续，所以利率反弹就买的心态，这本质上也是市场认为利空出尽是利多的心态。 是否是利空出尽？我们认为，最近还要公布宏观数据，数据的改善的概率很大。另外，在多个政策持续落地的情况下，金融数据的改善的持续性也是确定的。所以短期内似乎利空出尽，但是中期内的利空并没有出尽，所以即使要做短期内利空出尽是利多的交易，也需要快进快出。 朱德健 SAC：S0360622080006 免责声明 本文仅为投资者教育之目的而发布，不构成任何投资建议，投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该信息作出决策。我们力求本栏目信息准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发的损失承担任何责任。 风险提示：以上信息仅供参考，据此操作风险自负。市场有风险，入市需谨慎。

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