【招商纺服刘丽】浙江正特(001238):户外家具优质供应商,战略转型推动业绩增长提速

（以下内容从招商证券《【招商纺服刘丽】浙江正特(001238):户外家具优质供应商,战略转型推动业绩增长提速》研报附件原文摘录）
　　公司作为户外休闲家具及用品的优质供应商，2018年后单品战略升级成功，智能化数字化供应链改造升级提效，客户开拓积极，以“星空篷”为代表的单品在欧洲热销推动2020年后业绩增长提速。当前市值31亿元，对应22PE22X。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 深耕户外家具代工行业26年。 公司成立于1996年，拥有遮阳制品和户外休闲家具两大系列，主要销售欧美等海外市场。凭借研发设计能力及品质优势，与沃尔玛、美国JEC、好市多和美国BA等客户深度合作。18年贸易摩擦后实施单品战略，供应链提效，以星空篷为代表的单品热销推动业绩增长提速。18年-21年收入CAGR=21%，归母净利润CAGR=31%。 欧美市场成熟需求稳定，国内供给端格局分散。2020年全球户外休闲家具及用品进口规模378亿美元，2016年-2020年CAGR=4%，欧美地区占比50%。国内供给端格局分散，公司在国内的竞争对手主要包括浙江永强、宁波万汇、杭州中艺等，凭借渠道、质量、技术、规模等综合优势处于领先地位。 研发实力雄厚&新品开发能力强&大客户粘性高共筑壁垒 1）注重技术投入，研发实力雄厚。公司近三年对研发投入占比在3%以上。2019-2021年高新技术产品收入占比从74%提升至79%。公司在折叠篷、星空篷廊架、直伞等掌握多项核心技术，同时参与起草多项国家及行业标准。 2）新品开发能力强，单品策略成功推行。公司在2005年-2009年两次获德国科隆SPOGA国际博览会创新设计奖，从2013年至今5次获具有设计界奥斯卡之称的红点奖。转型单品战略后，2020年推出星空篷系列产品快速放量。目前在研具有柔性伞骨的抗风吊伞、易组装多功能百叶廊架等多款新品。 3）外销大客户深度合作。公司凭借研发设计能力和品质优势，进入了沃尔玛、好市多等大型连锁超市的供应商体系，与美国JEC、德国FHP、法国JJA等优质品牌商建立了长期稳定的合作关系，前五大客户销售收入占比超过50%。 盈利预测及投资建议。作为户外休闲家具及用品的优质制造商，大单品战略成功推行。并通过数字化智能化技术改造提高供货效率，与多渠道客户保持良好合作关系，跨区域扩张意愿强。预计2022-2024年净利润规模分别为1.39亿元、1.81亿元、2.33亿元，同比增速分别为29%、31%、28%。当前市值为31亿元，对应22PE22X/23PE 17X 。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：汇率波动&原材料价格上涨对利润的侵蚀风险、海外需求景气度下降导致订单增速放缓风险、贸易摩擦风险，新股股价波动风险。 一、浙江正特概况：深耕户外休闲家具及用品行业26年 1、深耕户外休闲家具二十余年 公司成立于1996年，是国内最早一批从事户外休闲家具及用品行业的企业之一。目前拥有遮阳制品和户外休闲家具两大产品系列，主要销售地区为北美、欧洲等海外市场。凭借强大产品研发设计能力及突出的品质优势，其通过OEM/ODM方式与沃尔玛、美国JEC、好市多和美国BA等客户建立了长期稳定的合作关系，同时通过OBM方式以自主品牌“Abba Patio”和“Sorara”涉足跨境电商渠道。2013-2021年收入CAGR=10%，归母净利润CAGR=23%。2022H1公司实现收入8.82亿元，同比增长31%，实现扣非归母净利润0.79亿元，同比增长57%。 公司产品包括遮阳产品及户外休闲家具两类，其中遮阳产品包括遮阳篷和遮阳伞；户外休闲家具中包括宠物屋、户外家具、晾晒产品。公司产品主要用于家庭庭院、露台及餐馆、酒吧、海滩、公园、酒店等休闲场所。 2、股权集中，管理层拥有丰富经验 公司股权集中。 董事长陈永辉为浙江正特的实际控制人。陈永辉合计持有公司股份69.94%，其中直接持有公司股份6.68%，并通过正特投资和正特合伙间接持有公司股份59.92%的股份，通过与妹妹陈华君签订《一致行动协议》间接持有公司股份3.34%。股权高度集中。 管理层稳定，核心人员拥有丰富的户外家具行业经验。其中董事长陈永辉先生自2003年担任正特实业营销经理起，深耕户外家具及用品行业二十余年，带领公司一路成长。其他管理人员也均拥有丰富的管理、营销、财务经验。 3、产品结构优化&数字化运营提效，2020年起收入增长提速 受产品结构优化及自动化智能化数字化水平提升影响，2020年起公司收入增长提速。公司收入从2013年的5.67亿元增长至2021年的12.4亿元，CAGR为10%。2013年至2019年公司收入规模介于6亿-7亿之间，2020年起规模开始明显增长。 分品类看，2013-2021年公司遮阳制品营收从3.49亿元增加至9.71亿元，CAGR达14%。收入占比从62%提升至78%，遮阳制品自2020年后规模快速增长。2013-2021年户外休闲产品营收从1.58亿元增加至1.75亿元，收入占比从28%下降到14%。 从遮阳制品细分品类看，遮阳篷增长领先。2018-2021年公司遮阳篷销售收入从2.98亿元增加至7.68亿元，CAGR达37.1%。遮阳伞收入从1.20亿元增加至2.03亿元，CAGR达19.2%。 分地区看，欧洲占比低但是增速快：其中北美洲、欧洲是公司外销的主要区域。2018-2021年公司北美洲地区营收从4.22亿元增加至6.30亿元，CAGR达14.3%，营收占比从67.3%下降至54.30%。2018-2021年欧洲地区营收从1.25亿元增加至3.61亿元，CAGR达42.3%，营收占比从20.0%提升至31.12%。 分客户类型看，品牌商以及跨境电商表现突出：2019-2021年期间，大型连锁超市营收CAGR达27.4%，占外销的比重从46.0%下降至39.8%，品牌商营收CAGR达43.4%，占外销的比重从33.8%提升至37.0%。跨境电商营收CAGR达48.0%，占外销的比重从13.1%提升至15.3%。 4、盈利能力保持稳定，运营效率提升 从盈利能力看，销售毛利率始终保持在20%+。净利率从2013年的3.7%提升至2021年的8.68%， ROE也从2013年的接近10%提升至2021年的18%。 2021年因为产品结构调整及原材料成本上升等多重因素影响，遮阳产品及休闲家具产品毛利率小幅下滑，但仍保持在25%左右。其中遮阳伞毛利率保持在30%左右，遮阳篷毛利率保持在23%左右。 2020年后运营提效，存货周转加快。2018-2021年公司存货周转天数为141天、149天、116天、112天，存货管理能力不断提升。2018-2021年应收账款周转天数为23天、26天、26天、29天。2022H1公司存货及应收账款周转天数分别为91天、32天。经营性现金流/归母净利润指标提升，现金流健康，其中2021年现金流较少主要是原材料价格上涨及公司积极备货所致。 5、近年来产能利用率高，扩产进行中 公司产能利用率水平高。公司遮阳制品产能利用率从2018年85.43%提升至2021年的98.44%，近三年产能利用率均接近100%。户外休闲用品产能利用率从2018年87.63%下降至77.19%。 公司的IPO募投项目重点在于扩大产能和提高自主研发能力。公司IPO募集资金3.75亿元，其中年产90万件户外休闲用品项目投入2.51亿元，项目达产后预计公司户外休闲用品产能将扩大90万件。研发检测及体验中心建设项目投入0.77亿元，国内营销体验中心建设项目投入0.47亿元。 二、海外市场成熟稳定，国内快速增长，龙头壁垒不断加强 1、国外：户外用品市场高度成熟，欧美地区占据半壁江山 根据联合国商品贸易统计数据库，全球户外休闲家具及用品主要产品的进口规模从2016年的326.74亿美元增长至2020年的378.47亿美元，年复合增速达3.74%。2016-2020年美国和欧洲户外休闲家具及用品规模CAGR达2.66%、5.07%，2016-2020年欧美地区户外休闲家具进口占比在50%左右。 2、国内：内需及出货额均保持快速增长 随着国内居民消费水平的提升以及消费理念的转变，户外用品行业的内需市场逐步打开。根据COCA统计数据，我国户外用品零售总额从2002年的3.2亿元增长至2019年的250.2亿元，2002-2019年复合增速为29.23%。同时户外用品出货总额从2002年的1.9亿元增长至2019年的141.6亿元，2002-2019年复合增速为28.97%。 3、竞争格局：行业格局分散，龙头壁垒不断夯实 公司在国内的竞争对手主要包括浙江永强、宁波万汇、杭州中艺等公司，其中浙江永强是国内最大的户外休闲家具及用品ODM制造商，主营产品为休闲家具、遮阳家具和金属制品，于2010年在深交所上市。公司在国外的竞争对手主要包括美国Tuuci、美国ShelterLogic Group和瑞士Glatz AG。我们预计未来产品研发领先、成本控制能力强的龙头企业将持续提升市场份额。 三、公司竞争力分析：重视研发&高效运营&客户关系紧密 1、注重技术投入，研发实力雄厚 公司设有专门的研发中心，近三年对研发投入占比在3%以上。公司高新技术产品收入从2019年的4.9亿元增加至2021年的9.8亿元，收入占比从73.69%提升至78.78%。截至2021年12月31日，公司拥有境内专利115项（其中发明专利6项，实用新型专利63项，外观设计专利46项）、境外专利196项（其中发明专利24项，外观设计专利172项）。 掌握多项核心技术并参与起草国家及行业标准。公司在折叠篷、汽车篷、星空篷廊架、直伞、吊伞等方面掌握多项核心技术，并持续进行升级和优化，保障公司产品质量和行业竞争力。同时参与起草了多项国家及行业标准，目前12项已经发布和实施。 2、新品开发能力强，大单品战略驱动增长提速 依靠较强的产品研发实力，公司推出的多款新品受到广泛好评。公司产品在2005年和2009年两次荣获德国科隆SPOGA国际博览会创新设计奖，从2013年至今5次荣获具有设计界国际奥斯卡之称的红点奖，成为国内户外休闲家具及用品行业在该奖项上获奖较多的企业之一。 大单品战略成功，星空篷提升公司产品价格。公司坚持打造大单品战略，基于强大的新品开发能力，从OEM模式向ODM/OBM模式转型。2020年公司推出星空篷系列产品并快速放量。同时基于星空篷单价和毛利率均高于传统遮阳篷产品，持续推升公司遮阳产品单价及毛利率。 目前公司正在自主研发包括具有柔性伞骨的抗风吊伞、易组装多功能百叶廊架、高密度防水里昂伞等在内的8个项目，预计2022年年底能够全部完成。公司将持续打造爆品加速成长。 3、头部客户关系紧密 公司外销渠道包括大型连锁超市、品牌商、电商、贸易商。凭借研发设计能力和品质优势，公司与多家知名客户达成了合作关系，客户粘性较高。其中公司已经进入了沃尔玛、好市多等大型连锁超市的供应商体系，与美国JEC、德国FHP、法国JJA等优质品牌商建立了长期、稳定的合作关系。通过与核心客户长期合作形成战略同盟，实现共同成长。 前五大客户销售收入占比超过50%。2018-2021年，公司前五大客户的销售收入稳步增长，销售收入从4.16亿元增加至6.28亿元，销售占比保持在50%+。分销售渠道看，在大型连锁超市销售模式下，沃尔玛和好市多占据90%以上销售收入份额。在品牌商、贸易商、电商销售模式下前五大客户也均占据了50%+销售收入份额。 四、盈利预测及投资建议 考虑到大单品战略的顺利实施，目前星空篷销售保持较快增长，其他相关单品也在研发之中，预计2022-2024年公司遮阳制品营收增速分别为29%、25%、24%，收入占比从2022年的82%提升至2024年的87%。户外休闲家具市场竞争较为激烈，预计2022年-2024年收入增速分别为0%、5%、6%，收入占比从12%下降至9%。预计2022-2024年公司总收入为15.18亿元、18.45亿元、22.37亿元，营收增速分别为23%、22%、21%。 考虑到公司毛利率主要受到汇率、原材料价格波动、产品结构等因素影响，预计公司2022年至2024年毛利率分别为20.8%、21.9%、22.7%，销售&研发&管理费用率保持稳定，净利润率分别为9.1%、9.8%、10.4%。2022年-2024年净利润规模分别为1.39亿元、1.81亿元、2.33亿元，同比增速分别为29%、31%、28%。 投资建议：公司当前市值为31亿元，对应22PE22X/23PE17X。公司作为户外休闲家具及用品优质制造商，坚持差异化大单品战略，持续推进研发创新，新品开发能力强。同时与多渠道客户保持良好合作关系，客户开拓能力强。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 五、风险提示 1、汇率波动、原材料价格上涨对利润的侵蚀风险 2、海外需求景气度下降导致订单增速放缓风险 3、贸易摩擦风险 4、新股股价波动风险 向上滑动阅览 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 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