高收益债市场观察(第二十期)

（以下内容从华创证券《高收益债市场观察(第二十期)》研报附件原文摘录）
　　是新朋友吗？记得关注我们公众号哦 根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 信用研究主管：杜渐，SAC：S0360519060001 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 联系人：葛莉江，SAC：S0360121070045 摘要 本期高收益债市场关注要点： 1、近两周高收益债市场成交金额有所增加，历史分位数（2021年以来）从上期的97.60%上行至本期的100.00%，达到历史最高水平，主要系尾部城投债成交增加所致，反映土地出让收入大幅下降之下市场对尾部城投的规避情绪； 2、近两周高收益债市场面值90%以下成交金额有所下降，历史分位数（2021年以来）从上期的88.30%下行至本期的81.80%，主要系城投高收益债折价成交有所减少所致； 3、近两周高收益债市场房地产债、城投债高折价成交次数有所下降，对应的高折价成交偏离度均小幅收窄。 4、近两周旭辉集团、金地集团、远洋控股（中国）、重庆龙湖、碧桂园地产为高折价成交活跃的前五大房企，其中旭辉集团、碧桂园地产的高折价成交金额较上期有所增加，其他三家房企高折价成交金额有所下降。 当前高收益债成交概况：2022年9月17日至9月30日，加权成交收益率高于8%，剩余期限半年以上的高收益债总成交额为346.99亿元，较上两周增加23.08亿元，其中城投债成交金额增加37.19亿元，房地产债成交金额减少14.15亿元。 高收益债高折价成交情况：近两周高折价成交偏离度位于-5%以下的成交有486次，成交金额为43.30亿元，涉及到的债券134只，涉及到的发债主体有67家。其中，城投主体有40家，产业主体有27家。从高折价成交次数来看，房地产（旭辉集团、金地集团、远洋控股（中国）、重庆龙湖、碧桂园地产等）、城投（兰州建投、楚雄国投、潍滨投发、威海文登城资、老河口建投等）为高折价成交高收益债的主体部分，高折价成交次数远远高于其他行业。从成交偏离情况来看，近两周城投、房地产、商业贸易行业高折价成交偏离度有所收窄，综合行业高折价成交偏离度有所走阔。 高收益债活跃成交主体跟踪：对近两周成交的高收益债主体去重后，得到218家主体，其中城投主体有162家，产业主体有56家。1、城投主体方面，近两周城投高收益债成交金额为271.54亿元，其中滨海建投，泰达控股，西宁城投，东兴建投等城投主体成交活跃度较高，2021年以来新增的前二十大城投活跃主体为东兴建投；2、产业主体方面，近两周产业高收益债成交金额为75.46亿元，其中万达商业，金地集团，旭辉集团，重庆龙湖等产业主体成交活跃度较高，2021年以来新增的前二十大产业活跃主体为通联资本，豫园股份，天士力控股集团。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险超预期发生。 正文 一 高收益债成交概况 2022年9月17日至9月30日，加权成交收益率高于8%，剩余期限半年以上的高收益债总成交额为346.99亿元，较上两周增加23.08亿元，其中城投债成交金额增加37.19亿元，房地产债成交金额减少14.15亿元。 近两周市场成交活跃TOP20的高收益债以城投债、商业贸易债为主，其中城投债数量占比为80%。高收益城投债的加权成交收益率集中分布在8%-13%，剩余期限大多位于3年以内，近两周21任城01，22滨D10，22泰达投资SCP009，17东建01的换手率较高，分别为294%，265%，235%，126%；高收益商业贸易债为20大连万达MTN002，20万达01，加权成交收益率分别为39.21%，14.24%。 分价格区间来看，高收益债成交加权价格主要位于90元以上，成交金额为252.56亿元，占比为78%。其次为80-90元、70-80元，该价格区间的高收益债成交金额分别为44.22亿元、8.26亿元，占比分别为14%、3%。50元以下的高收益债成交金额有7.85亿元，主要有21远洋01、21旭辉01、18远洋01等。 从成交金额Top10高收益债明细来看，90元以上价格区间的高收益债以城投债为主，90元以下价格区间的高收益债以地产债为主。 行业分布来看，高收益债成交主要集中在城投、房地产、商业贸易等行业。其中城投高收益债成交金额为271.54亿元，较上两周增加37.19亿元，主要包括22滨D10，22泰达投资SCP009，17东建01，22市中05等；房地产高收益债成交金额为43.77亿元，较上两周减少14.15亿元，主要包括21旭辉03，21金地MTN007，21旭辉02，19新湖01等；商业贸易行业高收益债成交金额为16.00亿元，较上两周减少2.89亿元，主要包括20大连万达MTN002，20万达01，21大连万达MTN002，20大连万达MTN003等。 二 高收益债高折价成交情况 上述高收益债口径中，近两周高折价成交偏离度（加权成交价格/前一日中债估值净价-1）位于-5%以下的成交有486次，成交金额为43.30亿元，涉及到的债券有134只，涉及到的发债主体有67家。其中，城投主体有40家，主要分布在云南、贵州、山东等地区。产业主体有27家，主要分布在房地产、综合、商业贸易等行业。 从高折价成交次数来看，近两周高收益债市场中房地产债和城投债高折价成交次数分别为312、118。房地产债高折价成交次数较上两周减少17次，城投债高折价成交次数较上两周减少24次。此外，综合，商业贸易，建筑装饰，采掘等行业也存在部分高折价成交。 从高折价成交金额来看，旭辉集团，金地集团，远洋控股（中国），重庆龙湖，碧桂园地产为高折价成交活跃的前五大房企，其中旭辉集团、碧桂园地产的高折价成交金额较上期有所增加，其他三家房企高折价成交金额有所下降。 从成交偏离情况来看，近两周房地产、城投，商业贸易行业高折价成交偏离度有所收窄，综合行业高折价成交偏离度有所走阔。其中，房地产高收益债成交偏离度为-15.17%，较上两周的-15.20%小幅收窄；城投高收益债高折价成交偏离度为-6.94%，较上两周的-8.28%收窄，商业贸易高收益债高折价成交偏离度为-12.70%，较上两周的-21.03%大幅收窄；综合高收益债成交偏离度为-24.87%，较上两周的-18.85%有所走阔。 三 高收益债活跃成交主体跟踪 对近两周成交的高收益债主体去重后，得到218家主体，其中城投主体有162家，产业主体有56家。汇总高收益债主体的成交金额，并对其进行降序处理，然后分城投与产业各取成交金额排名前20的主体作为活跃主体进行梳理。 （一）城投主体 2022年9月17日至9月30日，城投高收益债成交金额为271.54亿元，其中滨海建投、泰达控股、西宁城投、东兴建投等城投主体成交活跃度较高。 滨海建投作为天津市国有独资公司，是滨海新区内从事基础设施建设和区域开发的重要主体，在区域内基建业务领域专营地位突出。公司的风险点在于：1、资产流动性和资产质量一般，公司流动资产中存货和应收类款项占比大，且划拨土地使用权和非经营性资产规模较大，公司整体资产流动性和资产质量一般，可能会对后续融资以及资产运用带来一定制约；2、公司政府采购业务未来新增项目规模和运营模式仍存在一定不确定性，受项目建设投入实际已接近尾声影响，公司自2017年以来政府采购业务均未确认收入，同时滨海新区基建配套趋于成熟，未来该板块新增项目规模和运营模式存在一定不确定性，且政府采购项目回款执行情况欠佳；3、短期债务压力仍较大，对外部融资依赖较大，截止2021年末，公司短期债务总额为41.63亿元，占所有债务的33.43%，2021年公司筹资活动现金流仍净流出，且经营板块在建和拟建项目资金需求大，未来面临较大的资金支出压力，对外部融资依赖较大。 泰达控股为天津市资产规模雄厚、涉足产业广泛的重要国企，与津联控股资产重组后，公司资产权益规模大幅增加，营收利润和经营性净现金流均有明显改善提升，未来将打造城市综合开发、金融和高端制造三大主业。公司的风险点在于：1、区域信用资质下沉，近年来天津经济增速持续低迷，财税增收相对乏力，债务率较高，叠加区域内发生过国企信用风险事件，融资环境有所收紧；2、短期偿债压力较大，截至2021年末，公司债务总额为1576.27亿元，其中短期债务占比高达61.54%，面临较大的短期偿债压力；3、内部管理体系整合，随着津联控股股权划转，体系内重叠业务在进行内部整合再分工，管理难度进一步加大。 西宁城投作为西宁市最重要的综合开发主体，业务板块涉及基础设施建设、供水、房地产、金融、市政养护、旅游饮食服务和公共交通等。公司的风险点在于：1、资产质量一般，且流动性较弱。公司资产中其他应收款、在建工程和其他非流动资产占比较高，资产质量一般；此外，其他应收款保持较高规模且期限较长，公司整体资产流动性较弱。2、财务杠杆水平较高。截至2022年3月末，公司资产负债率总资本化比率分别为67.42%和52.00%，财务杠杆水平仍处于较高水平。3、短期债务规模较大，面临一定的短期偿债压力。截至2022年3月末，公司短期债务规模为62.10亿元，同期末货币资金为32.00亿元，货币资金对短期债务覆盖能力较低，面临一定的短期偿债压力。 （二）产业主体 2022年9月17日至9月30日，产业高收益债成交金额为75.46亿元，其中万达商业、金地集团、旭辉集团、重庆龙湖等产业主体成交活跃度较高。 万达商业主要从事投资物业租赁及管理、酒店运营等业务，公司商业广场具有很强的规模和品牌优势，行业地位显著。公司的风险点在于：1、投资性房地产规模较大，面临一定的公允价值变动风险，公司投资性房地产公允价值变动收益占营业利润比重仍较高，其评估价值仍面临一定市场波动风险；2、公司其他应收款期末余额前五名占比较高，同时受限资产规模仍较大，对资产流动性产生一定不利影响，截至2022年3月末，公司受限资产总额为3358.54亿元，占总资产比重为57.37%；3、公司2022年内行权的境内存续债券规模较大，存在一定短期偿债压力，截至2022年8月，2022年内行权的境内债存续规模为91.87亿元。 金地集团是从事房地产开发经营业务的大型企业，公司综合竞争力强，销售规模、物业管理能力及品牌价值稳居行业前列，存续可售项目主要分布在一、二线城市，质量较好且充足，财务政策相对稳健。公司的风险点在于：1、房地产行业调控趋于长期化，需关注对公司项目去化的影响，2021年房地产行业融资和销售市场压力增大，考虑到公司2021年上半年新获取土储和新开工项目规模大，需关注项目的去化及回款问题；2、公司在建项目体量较大，存在一定的融资需求，公司在建房地产项目以及在建自持物业项目未来三年均需要投入较大规模的资金，存在一定的外部融资需求；3、公司合作开发规模较大，有一定管理风险，公司合作开发规模较大，长期股权投资规模及投资收益规模较大，需关注由此带来的经营管理风险。 旭辉集团为国内大型房地产开发商，在城市布局、项目储备、销售规模等方面具有较强的竞争优势，土储规模合理且项目区位较为良好。公司的风险点在于：1、房地产行业政策风险及行业下行风险。公司部分项目位于三四线城市（截至2021年底，占全口径剩余可售面积的20.01%），在行业下行的背景下，可能面临一定去化压力，从而对公司流动性造成压力。2、公司毛利率水平一般且小幅下降。2021年，公司物业销售及相关服务板块毛利率持续下降至19.79%，盈利能力小幅下滑。3、公司合作开发项目占比较高，项目运营及资源管控难度有所增加，且需关注公司合作项目中按股权比例应承担的有息债务。公司多采用合作开发的方式进行项目运营，拿地权益占比较低，合作开发模式可分担一部分风险，但对公司运营能力提出更高要求。此外，公司需按股权比例承担合作项目的有息债务。 重庆龙湖前身系重庆佳辰经济文化促进有限公司，控股股东龙湖集团控股有限公司于2009年11月在香港联交所挂牌上市。公司作为龙湖集团最主要的运营主体，主营业务包括房地产开发和物业投资。公司的风险点在于：1、房地产行业风险。在监管政策的持续影响下，2021年下半年以来房地产市场出现一定调整，商品房销售面临一定下行压力。虽然为维护房地产市场平稳健康发展，政策已经有所调整，但当前仍处于政策传导期，市场环境变化对公司经营提出更高挑战。2、合联营项目情况。公司其他应收款、其他应付款、长期股权投资及少数股东权益呈增长趋势，合作开发模式的增多对公司项目及资金管理能力均提出更高要求。 四 风险提示 数据统计口径发生偏差，信用风险超预期发生。 具体内容详见华创证券研究所10月11日发布的报告《高收益债市场观察（第二十期）——2022年9月17日至9月30日》 往期回顾 高收益债市场观察——2021年12月18日至31日【华创固收丨周冠南团队】 高收益债市场观察（第二期）——2022年1月1日至14日【华创固收丨周冠南团队】 高收益债市场观察（第三期）——2022年1月15日至30日【华创固收丨周冠南团队】 高收益债市场观察（第四期）——2022年2月5日至18日【华创固收丨周冠南团队】 高收益债市场观察（第五期）——2022年2月19日至3月4日【华创固收|周冠南团队】 高收益债市场观察（第六期）——2022年3月5日至3月18日【华创固收 | 周冠南团队】 高收益债市场观察（第七期）——2022年3月19日至4月1日【华创固收|周冠南团队】 高收益债市场观察（第八期）——2022年4月2日至4月15日【华创固收丨周冠南团队】 高收益债市场观察（第九期）——2022年4月16日至4月29日【华创固收丨周冠南团队】 高收益债市场观察（第十期）——2022年4月30日至5月13日【华创固收 | 周冠南团队】 高收益债市场观察（第十一期）——2022年5月14日至5月27日【华创固收 | 周冠南团队】 高收益债市场观察（第十二期）——2022年5月28日至6月10日【华创固收|周冠南团队】 高收益债市场观察（第十三期）——2022年6月11日至6月24日【华创固收|周冠南团队】 高收益债市场观察（第十四期）——2022年6月25日至7月8日【华创固收 | 周冠南团队】 高收益债市场观察（第十五期） 高收益债市场观察（第十六期） 高收益债市场观察（第十七期） 高收益债市场观察（第十八期） 高收益债市场观察（第十九期） 冠南固收视野 精度/深度/热度/高度 华创固收 · 周冠南团队 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。 感谢您对华创固收团队的关注， 您的认可和支持是我们前进的最大动力！ 可以点“在看”给我一朵小黄花嘛

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）