铜季报:飘风不终朝,骤雨不终日

（以下内容从中粮期货《铜季报:飘风不终朝,骤雨不终日》研报附件原文摘录）
　　01 观点综述 一、摘要 整体来看，我们认为2022年11月及2023年2月铜价或出现两大拐点，短期铜价仍有上行空间，若10月下旬后宏观环境恶化，铜价或下行，而2023年2月后铜价或迎来新一轮上涨周期。单边策略方面，四季度铜单边做多，在区间下方分批布局，套保企业需谨慎操作，而套利资金则可选择波段式操作；跨期方面，我们维持反套观点；内外盘方面，外弱内强格局或打开。 二、核心因素 1.宏观方面，根据历史经验，铜往往先行出现拐点，目前10月下旬-11月上旬是考验铜的第一节点，但海内外宏观面劈叉，海外铜价或现行出现拐点； 2. 当前铜供需面矛盾并不显著，供应端逐步恢复，预计至2023年将进入过剩局面，需求端欧洲边际走软、美国尚存韧性、国内稳步恢复，但整体需求侧增量不及供给侧增量，由紧缩转为过剩的逻辑将贯穿2022年Q4-2023年，若海外宏观利空占主导，则宏观与基本面利空共振，11月后铜价或出现趋势性下行，也是我们之前报告所预测的“铜价中长期偏空”观点； 4. 2023年结构性熊市并未结束，但伴随着国内稳健、发展政策陆续出台及海外紧缩政策的变化，向后递延4个月，2023年2月是第二个重要节点，铜价或迎来一波反弹。 三、风险因素 地缘政治因素（上下行风险均有）；需求恢复不及预期（下行风险）；库存累积不及预期（上行风险）。 02 期现行情回顾 回顾2022年三季度，期铜呈现V型走势，而后进入震荡期，目前尚有上行空间。三季度初，铜价探底，沪铜接近50000元/吨低位，伦铜跌破7500美元/吨，6-7月市场对美联储加息紧缩及地缘政治问题、能源危机持极端悲观态度，大宗商品集体下杀。伴随加息落地，利空情绪得以释放，同时国内积极政策落地期望给予市场信心，铜价逐步回升。但伴随着疫情反复、9月FOMC会议强紧缩政策担忧以及各大机构对海外衰退预期的增强、经济发展指标的下调，铜价再度出现反复，情绪面占领主导，且当前铜基本面并没有明显矛盾，多数参与者逐渐离场观望，铜价维系震荡。 03 核心因素 1、逻辑一：欧洲衰退进行时，美国尚存韧性 从欧美方面来看，笔者认为短期商品的上行可归结于前期利空落地后的情绪面反弹，从中长期来看，各国央行加息以抑制通胀的局面不会更改，那么大宗商品或大概率开启熊市模式。从逻辑梳理来看，预计海外各国将逐步收紧政策直至衰退，欧洲目前由于多种因素已出现衰退迹象，而后商品上行韧性消失，熊市开启。根据加息滞后周期推演，我们认为11月将是商品转折的重要节点。 同时，商品交易的风险因素在于能源危机和地缘危机所带来的不确定性，包括天然气短缺、地质灾害等等。今冬能源危机主要将加快欧洲衰退的节奏，节点预计在11-12月，主要影响铜出口需求。因此对于海外市场而言，我们可以将该风险因素与紧缩政策相嵌合从而判断多空时点。 2、逻辑二：国内坚定恢复决心，关键节点将至 从国内方面来看，目前我国与海外处于不同周期，采取更为积极稳健的政策。根据宏观数据，国家统计局公布的最新综合PMI在50.9%，财新PMI在48.1%，综合产出指数在53%，经营活动指数（服务业）在55%，可以看到经历了疫情等干扰之后，目前国内政策已逐步发力，服务业与制造业均有所回升，PMI基本回归荣枯线以上。从政策面推演，当前关键的时间节点在于10月下旬及2023年2月。 虽然当前多地仍受疫情干扰而导致物流不畅、人力不足，但从供需边际恢复来看，四季度国内逻辑更为清晰，虽然海外利空因素对情绪面冲击较大，但回归我国稳健政策逐步落地的利好预期，国内铜价可能会有相对较好的表现。 3、逻辑三：铜基本面趋向于由紧到松 矿端角度，2022年以来虽然受到罢工、绿色转型及智利公投等影响，但矿端仍然供给充裕，3季度CSPT小组敲定四季度现货铜精矿采购指导加工费高达93美元/吨及9.3美分/磅，高于往年水平。根据公开资料整理，2022年矿端预计增加315万吨，2023年预计增加370万吨，远高于往年水平。因此，虽然上半年智利、秘鲁出现大量罢工及以外减产现象，但是下半年海外新增产能出现显著投放，同时国内最新累计产能也达到了106.3万吨，同比增5.8%，铜精矿市场供给极为充沛。 精炼铜方面，截至2022年8月，国内累计产量达670.2万吨，同比增0.2%，全球精炼铜产量根据ICSG统计，2022年1-7月累计产量达1245.3万吨，累计同比增3.76%，产能利用率在80.9%。国内方面，在经历了意外扰动和高温干旱后，冶炼厂产能利用率逐步攀升，但仍处于往年低位，根据调研及后续产能释放来看，供应端将逐步宽松。从进口角度来看，1-8月累计进口量在238.7万吨，同比增8.3%，据闻目前有数万吨进口铜将在10月入港，伴随着下半年进口窗口的波段式打开，进口量足以补充国内缺失产量，但由于汇率波动带来的进口盈利大幅波动，我们预计下半年进口量仍有变数，需警惕人民币贬值下进口量的缩窄。预计2022年精炼铜产量或同比增2%-3%，2023年供应量转为过剩。 再生铜方面，国内再生铜由于前期疫情及替代性减弱问题而大幅削减产量，进口废铜颇收青睐。自上半年以来，国内废铜长期处于供需双弱状态，精废价差未到合理区间1200-1400元/吨，且冶炼厂因需求不佳生产积极性下行，造成负面闭环。另一方面，进口废铜及精炼铜对下游铜杆厂而言性价比更高，因此今年废铜进口量远高于往年，但量级不足以弥补国内废铜减量。再生铜供需双弱。 需求端来看，全球铜消费或出现分化，欧洲阴霾笼罩，美国尚存韧性，国内稳步复苏。目前来看，2022年铜整体需求增幅或在0.5%，风电光伏产业由政策扶持发展迅速，电源电网及新能源方面需求稳健，汽车业需求或持平，而房地产及后周期产品（家电）方面有所拖累。海外市场则较为复杂，能源危机及地缘危机因素或带来负反馈，悲观情境下景气度以下行为主。 分领域来看，电源电网领域，发电设备需求较为稳定，预计可带动铜2%-3%需求增速；房地产领域，该行业处于景气度下行周期，国内各项指标累计同比维持负值且斜率向下，海外住房贷款高企，居民购房意愿自4月起下调，预计拖累10%左右铜需求；白家电作为房地产后周期产品，目前整体累积增速在2%左右，但出口需求边际转弱；汽车业势态好转符合前期报告预期，其中新能源车同比增长幅度仍维持在1.1倍左右，但传统车辆表现平平，预计需求整体持平或同比小增0.5%铜需求；风电光伏方面，伴随22年H2项目逐步落地，预计贡献2%-3%铜新增需求。目前来看，2022年铜需求或小增0.5%，不及供应端增速，2023年则需要观测海外需求边际变化及国内需求结构落实情况。 截至报告日，全球显性库存仍处于二十年极低位，库存在20.65万吨，同比下行34.30%，LME铜库存在13.53万吨，SHFE铜库存在3.05万吨，保税区库存在4.8万吨，周度下行量在1万吨左右。整体来看，所有库存同比均处于历史同期低位，刨除隐形库存因素，库存低位为交易带来了较大的变量，或成为波段式交易的导火索。 但从目前的供需平衡来看，四季度铜供应端趋向过剩，需求侧增速不及供给侧，或导致库存累积压力增大，节奏上来看Q4供需矛盾并不尖锐，2023年供应过剩或加速。 04 策略推荐 策略推荐： 1. 2022年Q4-2023年Q1伦铜下方支撑位在6800-7200美元/吨，上方再度突破11000美元/吨的可能性不大，沪铜预计运行区间在【57000，68000】； 2.单边策略方面，四季度铜单边做多，在区间下方分批布局，套保企业需谨慎操作，而套利资金则可选择波段式操作；跨期方面，我们维持反套观点；内外盘方面，外弱内强格局或打开。 风险因素： 地缘政治因素（上下行风险均有）；需求恢复不及预期（下行风险）；库存累积不及预期（上行风险）。 作者简介 赵奕 有色分析师 交易咨询资格证号：Z0016384 联系方式：18801779714 风险揭示 1. 中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货限公司许可，任何单位或个人都不得以任何方式修改本报告的部分或者全部内容。如引用、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权力。 2. 本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很大不同。请投资者务必独立进行交易决策。公司不对交易结果做任何保证。 3. 市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意见。 4. 在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进行交易，或可能为其他公司交易提供服务。

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