住房信贷政策放松,预计地产债市场情绪继续修复——信用月报2022年第9期(2022.9)

（以下内容从申万宏源《住房信贷政策放松,预计地产债市场情绪继续修复——信用月报2022年第9期(2022.9)》研报附件原文摘录）
　　【申万宏源债券】孟祥娟 王雪蓉 刘晓蒙 摘要 本期投资提示： 本月城投市场发生多起事件，前有《支持贵州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案》（以下简称114号文）给贵州省市场打下政策的强心剂，既在财政资金方面提供一定支持，又提出允许融资平台与金融机构合作进行债务展期与重组，对贵州市场长期来看呈现利好；后有云南康旅提前兑付公开市场债券与信托资金，优化债务结构同时改善云南省信用债市场融资环境。在当前城投融资收紧、偿债压力增大的情况下，政策支持与提前兑付具有一定的信心提振作用。 长期来看，114号文给予贵州省城投市场较大的政策利好。短期来看，贵州省整体存量城投债较大，在城投融资收紧的背景下，年初以来净融资为负值，其中一季度净融资为-127亿，三季度有所转正为0.06亿，非标违约事件频发，较大的债务压力在政策支持下或得到一定的缓释，可进一步关注后期利差变动情况；今年三季度以来，云南省净融资大幅转为负值，本次云南康旅的提前兑付将有助于改善云南省其他主要平台的融资环境，但也需相应注意当地合作金融机构的长期支持意愿。 城投债策略：当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期。核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，大势看调整的情况下，继续短久期配置为主，同时10月重点关注弱区域城投估值的波动。 地产债重点信息回顾：8月末起，中债增分别为龙湖、美的置业、新城控股、碧桂园和旭辉控股提供全额担保的债券。9月末旭辉由于旗下项目涉及信托贷款的传闻，地产债再起波澜，9月28日起旭辉债券出现大量异常成交，旭辉公告表示市场消息所涉及的为一只股权类信托产品，为旭辉位于天津的一个物业开发项目进行融资，当前正与金融机构沟通并寻找解决方案。产业债19个行业中有15个行业超额利差上行，其中地产行业的投资级债券（收益率小于10%的债券）也有一定回调，上行幅度居第二位。 9月底房地产政策继续放松，尤其是住房信贷政策进一步利好，年底前阶段性调整差别化住房信贷政策，此外9月多地降低首付比例和松绑限购限售，同时保交付实施力度加大，预计市场情绪继续修复。整体来看，7月底政治局会议明确“坚持房住不炒，因城施策用好政策工具箱”后，销售下行压力较大的多个城市出台地产新政，支持刚性和改善性住房需求。我们判断四季度起地产销售仍有压力但同比降幅逐步收窄，市场回暖动能不足主要在于购房人信心和预期的修复较慢，一方面经济压力下对于收入的不确定性增加，导致房屋购买力下降；此外，房价上涨预期、烂尾楼的风险导致购房人信心仍有待在四季度进一步恢复。 地产债观点：预计Q4销售同比降幅继续收窄。此外政策性银行保交楼专项借款支持、多地问题楼盘复工进度加快，整体有利于地产债市场情绪及信心趋于稳定。关注信心预期的拐点，市场或需要等到销售回暖持续性验证，右侧进行确认。地产债策略：关注一二线城市土储占比较高、拿地进一步修复的房企。 行业景气高频追踪： 9月高频追踪：上行：NEWC动力煤、焦煤坑口价、焦煤车板价、螺纹钢期货价格、丙烯、丁二烯、涤纶长丝、甲醇、乙二醇、尿素、纯碱、铜、全国水泥均价、波罗的海干散货指数、中国出口集装箱运价指数。持平：环渤海动力煤、一级冶金焦平仓价、钢材综合价格指数、铝、铅。下行：螺纹钢现货价格、BRENT原油、WTI原油、乙烯、PTA、PVC、LME铜、LME铝、LME锌、LME铅、锌、上海出口集装箱运价指数。 信用债月度回顾： 产业债——市场与策略：9月信用利差总体下行，等级利差总体上行、期限利差总体下行。具体来看，信用利差中，3年期中票（A+、AAA）及5年期中票（AAA）下行幅度最大，为16BP。等级利差中，3年期（AA-）-AAA上行幅度最大，为3BP。期限利差中，（A+、A）3年-1年下行幅度最大，为15BP。9月行业超额利差多数上行，19个行业中有15个行业超额利差上行，4个行业超额利差下行。利差上行行业中，钢铁、地产、休旅上行幅度最大，分别为13.84 BP、10.56 BP和9.50BP。利差下行行业为商贸、电子、汽车、煤炭，下行幅度分别为13.84 BP、3.16 BP、2.30 BP和0.29 BP。 城投债——市场：9月城投债与国债利差整体下行，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期出现下行，其中10年期下行幅度较大，5年期次之；评级角度看，中低评级整体下行幅度低于高评级。9月城投债表现整体差于产业债，1年期、3年期、5年期、7年期城投债表现差于产业债， 10年期好于产业债。 信用债风险警示：云南省纪委监委消息，经云南省委批准，云南省纪委监委对云南省康旅控股集团有限公司原党委委员、副总经理吕韬严重违纪违法问题进行了立案审查调查。 正文 1. 提前偿付与政策支持，城投短期风险不大 9月城投市场发生多起事件，前有《支持贵州加快提升财政治理能力奋力闯出高质量发展新路的实施方案》（以下简称114号文）给贵州省市场打下政策的强心剂，既在财政资金方面提供一定支持，又提出允许融资平台与金融机构合作进行债务展期与重组，对贵州市场长期来看呈现利好；后有云南康旅提前兑付公开市场债券与信托资金，优化债务结构同时改善云南省信用债市场融资环境。在当前城投融资收紧、偿债压力增大的情况下，政策支持与提前兑付具有一定的信心提振作用。 114号文一方面提出统筹现有资金支持政策，加大对贵州转移支付力度，增强基层财政保障能力，增大了资金支持力度，另一方面又提出允许融资平台公司在与金融机构协商的基础上采取适当展期、债务重组等方式维持资金周转，降低债务利息成本，防范化解债务风险。长期来看，114号文给予贵州省城投市场较大的政策利好。短期来看，贵州省整体存量城投债较大，在城投融资收紧的背景下，年初以来净融资为负值，其中一季度净融资为-127亿，三季度有所转正为0.06亿，非标违约事件频发，较大的债务压力在政策支持下或得到一定的缓释，可进一步关注后期利差变动情况。 2022 年 9 月 20 日，云南康旅及其子公司召开债券持有人会议，决议提前兑付相关债券的剩余本金及相关利息，截至10月6日，云南康旅公开市场存量债券57亿，在短期偿债压力较大、融资收紧、净融资大幅减少变为负值的背景下，此次提前兑付有助于提振市场对云南省债券的偿付信心。 云南省存量城投债2800亿元，大部分集中于省内的几家省级城投，其中云南能源投资债券余额536亿元、云南省投资控股集团债券余额503亿元、云南交投债券余额264亿元。今年三季度以来，云南省净融资大幅转为负值，本次云南康旅的提前兑付将有助于改善云南省其他主要平台的融资环境，但也需相应注意当地合作金融机构的长期支持意愿。 2. 住房信贷政策放松，同时购房人信心预期有望修复 地产债主体重点信息回顾： 8月末起，中债增分别为龙湖、美的置业、新城控股、碧桂园和旭辉控股提供全额担保的债券。9月末旭辉由于旗下项目涉及信托贷款的传闻，地产债再起波澜，9月28日起旭辉债券出现大量异常成交，旭辉公告表示市场消息所涉及的为一只股权类信托产品，为旭辉位于天津的一个物业开发项目进行融资，当前正与金融机构沟通并寻找解决方案。地产债利差跟踪：产业债19个行业中有15个行业超额利差上行，其中地产行业的投资级债券（收益率小于10%的债券）也有一定回调，上行幅度居第二位，环比上行10.56 BP至143.56 BP。 9月底房地产政策继续放松，尤其是住房信贷政策进一步利好，年底前阶段性调整差别化住房信贷政策，此外9月多地降低首付比例和松绑限购限售，同时保交付实施力度加大，预计市场情绪继续修复。（1）央行和银保监会29日发布通知，在2022年底前，对2022年6-8月份新建商品住宅销售价格环比、同比均连续下降的城市，阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限。根据统计局70个大中城市房价指数数据，有23个城市符合上述条件。高频跟踪三四线城市销售降幅更大，预计70个城市以外的其他符合条件的城市范围较广。 （2）央行下调首套个人住房公积金贷款利率0.15个百分点，5年以下（含5年）和5年以上利率分别调整为2.6%和3.1%。第二套个人住房公积金贷款利率政策保持不变。 （3）9月30日财政部发布支持居民换购住房有关个人所得税政策的公告，自2022年10月1日至2023年12月31日，对出售自有住房并在现住房出售后1年内在市场重新购买住房的纳税人，对其出售现住房已缴纳的个人所得税予以退税优惠。 （4）除年底前放宽首套住房利率空间外，地方层面，多地从购房补贴、公积金政策调整、松绑限购限制方面进行调整，如济南、青岛部分区域取消限购；此外多地发布 " 一人购房全家帮 " 政策，即缴存人可以提取公积金帮助子女或直系亲属购房的公积金新政等。 整体来看，7月底政治局会议明确“坚持房住不炒，因城施策用好政策工具箱”后，销售下行压力较大的多个城市出台地产新政，支持刚性和改善性住房需求。9月底住房信贷政策进一步放松，预计对整体地产销售数据回暖有所促进。 我们判断四季度起地产销售仍有压力但同比降幅逐步收窄，市场回暖动能不足主要在于购房人信心和预期的修复较慢，一方面经济压力下对于收入的不确定性增加，导致房屋购买力下降；此外，房价上涨预期、烂尾楼的风险导致购房人信心仍有待在四季度进一步恢复。 地产债观点：9月底房地产政策进一步放松，住房信贷政策利好，销售压力较大的多个城市降低首付比例和松绑限购限售，改善刚需和保障性住房需求，预计Q4销售同比降幅继续收窄。此外政策性银行保交楼专项借款支持、多地问题楼盘复工进度加快，整体有利于地产债市场情绪及信心趋于稳定。 信心预期的拐点仍需等待，市场或需要等到销售回暖持续性验证，右侧进行确认。地产债策略：关注一二线城市土储占比较高、拿地进一步修复的房企，如今年以来拿地金额较高的滨江集团、绿城、龙湖、金地等民企，可关注近期市场调整后的一些机会。 3. 9月非金融信用债发行量同比减少3.8%，净融资额为-990亿元，同比下降2389亿元 9月非金融信用债共发行1013只，合计金额约8995亿元，同比减少355亿元，同比降幅3.8%。 9月信用债（剔除金融债和同业存单）净融资额为-990亿元，相比去年同期下降2389亿。 分行业来看，9月汽车、商贸和通信行业的发行规模占比提升幅度最大，分别提升332%、66%和46%。轻工制造无债券发行，占比下降幅度最大，其次为家用电价、农林牧渔行业占比降幅较大。 9月份10年期国债平均收益率月均值持平为2.67%，较上月基本持平。 9月ABS发行量约2112亿元，同比减少约1363亿元，同比降幅39%，环比增加350亿元，环比增幅为20%。 截至9月30日，1年期国债收益率环比上月末上行12 BP，AAA级、AA+级和AA级的1年期中短期票据收益率分别上行5 BP、5 BP和4 BP。收益率方面，9月国债收益率全部上行，国开债收益率全部上行，中票短融收益率全部上行，城投债收益率大部分上行，公司债收益率大部分上行，企业债收益率全部上行。 利差方面，9月信用利差总体下行，等级利差总体上行、期限利差总体下行。具体来看，信用利差中，3年期中票（A+、AAA）及5年期中票（AAA）下行幅度最大，为16BP。等级利差中，3年期（AA-）-AAA上行幅度最大，为3BP。期限利差中，（A+、A）3年-1年下行幅度最大，为15BP。 9月行业超额利差多数上行，19个行业中有15个行业超额利差上行，4个行业超额利差下行。利差上行行业中，钢铁、地产、休旅上行幅度最大，分别为13.84 BP、10.56 BP和9.50BP。利差下行行业为商贸、电子、汽车、煤炭，下行幅度分别为13.84 BP、3.16 BP、2.30 BP和0.29 BP。 9月城投债与国债利差整体下行，1年期、3年期、5年期、7年期、10年期出现下行，其中10年期下行幅度较大，5年期次之；评级角度看，中低评级整体下行幅度低于高评级。 9月城投债表现整体差于产业债，1年期、3年期、5年期、7年期城投债表现差于产业债， 10年期好于产业债。 当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期。核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，大势看调整的情况下，继续短久期配置为主，同时10月重点关注弱区域城投估值的波动。 4. 信用债风险警示 5. 行业新闻追踪 往期精彩回顾 #专题报告 【专题】从中报看发债行业的基本面分化—— 产业债行业比较系列专题之二十五 【专题】多角度看美国经济 “衰退”——敏思笃行系列报告之十二 【专题】如何看待出口数据的”量价效应”与”能源套利“？——敏思笃行系列报告之十一 【专题】海外高收益债今年以来有何变化？——高收益债系列专题之二 【专题】地产下行周期下的经济动能靠什么？——敏思笃行系列报告之十 【专题】本轮债市横盘处于牛熊的什么位置？——敏思笃行系列报告之九 【专题】基建的变化与空间测算——敏思笃行系列报告之七 【专题】总量收缩，三类高收益债大相径庭——高收益债系列专题之一 【专题】“断贷”解决方式以保交付、严监管、筹资金、推现房为主，预计地产债情绪及预期企稳——地产债风险监测专题之一 #点评 量价分化带动利润结构改善，下游利润占比连续三个月回升——2022年8月工业企业财务数据点评 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