新致转债:中国计算机软件领军企业(东吴固收李勇 陈伯铭)20220924

（以下内容从东吴证券《新致转债:中国计算机软件领军企业(东吴固收李勇 陈伯铭)20220924》研报附件原文摘录）
　　报告摘要 事件： ■ 新致转债（118021.SH）于2022年9月27日开始网上申购：总发行规模为4.8481亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于分布式 paas 平台项目和补充流动资金。 ■ 当前债底估值为64.74元，YTM为2.89%。新致转债存续期为6年，联合资信评估股份有限公司资信评级为A/A，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.5%、0.7%、1.0%、1.8%、2.2%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率10.82%（2022-09-23）计算,纯债价值为64.74元，纯债对应的YTM为2.89%，债底保护较差。 ■ 当前转换平价为94.58元，平价溢价率为5.73%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年04月10日至2028年09月26日。初始转股价10.70元/股，正股新致软件9月23日的收盘价为10.12元，对应的转换平价为94.58元，平价溢价率为5.73%。 ■ 转债条款中规中矩，总股本稀释率为16.07%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价10.70元计算，转债发行4.8481亿元对总股本稀释率为16.07%，对流通盘的稀释率为22.52%,对股本有一定的摊薄压力。 观点： ■ 我们预计新致转债上市首日价格在103.67~115.93元之间，我们预计中签率为0.0015%。综合可比标的以及实证结果，考虑到新致转债的债底保护性较差，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在16%左右，对应的上市价格在103.67~115.93元之间。我们预计网上中签率为0.0015%，建议积极申购。 ■ 上海新致软件股份有限公司公司是国内领先的软件和信息技术服务提供商。专注于为金融机构提供基于自有产品的信息化通用解决方案，为企业客户提供行业信息化定制解决方案以及向海外发包商提供软件外包服务,公司承担多项上海市重要科研课题或研发产业化项目。 ■ 2017年以来公司营收保持稳定，2017-2021年复合增速为9.86%。公司2021年实现营业收入12.82亿元，同比增加19.38%，实现归母净利润1.41亿元，同比增加73.04%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动， 2017-2021年复合增速为9.86%%。与此同时，归母净利润呈增长趋势， 2017-2021年复合增速为41.97%。 ■ 公司营业收入构成较为稳定，主营业务为IT解决方案和软件类。自2019年以来，各年主营业务收入占比之和各年均超过95%。 ■ 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率波动上升，财务费用率和管理费用率波动下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为4.38%、6.56%、7.63%、7.92%和11.30%，销售毛利率分别为26.70%、27.84%、30.51%、32.56%和31.60%，保持稳定，且高于行业平均水平。 ■ 风险提示：项目进展不及预期风险、违约风险。 正文 1. 转债基本信息 当前债底估值为64.74元，YTM为2.89%。新致转债存续期为6年，联合资信评估股份有限公司资信评级为A/A，票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.5%、0.7%、1.0%、1.8%、2.2%、3.0%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年A中债企业债到期收益率10.82%（2022-09-23）计算,纯债价值为64.74元，纯债对应的YTM为2.89%，债底保护较差。 当前转换平价为94.58元，平价溢价率为5.73%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2023年04月10日至2028年09月26日。初始转股价10.7元/股，正股新致软件9月23日的收盘价为10.12元，对应的转换平价为94.58元，平价溢价率为5.73%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为16.07%。按初始转股价10.7元计算，转债发行4.8481亿元对总股本稀释率为16.07%，对流通盘的稀释率为22.52%，对股本有一定的摊薄压力。 2. 投资申购建议 我们预计新致转债上市首日价格在103.67~115.93元之间。按新致软件2022年9月23日收盘价测算，当前转换平价为94.58元。 1）参照平价、评级和规模可比标的宏丰转债（转换平价88.81元，评级A，发行规模3.2126亿元）、天地转债（转换平价101.22元，评级A，发行规模1.72亿元）、联诚转债（转换平价91.08元，评级A，发行规模2.6亿元），9月23日转股溢价率分别为48.55%、61.44%、38.67%。 2）参考近期上市的天箭转债（上市日转换平价79.57元）、嵘泰转债（上市日转换平价97.02元）、科蓝转债（上市日转换平价86.95元），上市当日转股溢价率分别为49.57%、30.16%、34.45%。 3） 以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（x_1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（x_2）、前十大股东持股比例（x_3）和上市前一日中证转债成交额取对数（x_4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=-89.75+0.22x_1-1.04x_2+0.10x_3+4.34x_4。该模型常数项显著性水平为0.001其余系数的显著性水平为0.1、 0.05、 0.05和0.001。基于我们已经构建好的实证模型，其中，计算机行业的转股溢价率为21.91%，2022年9月23日A级中债企业债到期收益为10.82%，2022年半年报显示新致软件前十大股东持股比例为57.28%，2022年9月23日中证转债成交额为47,858,081,638元，取对数得24.59。因此，可以计算出新致转债上市首日转股溢价率（y）为16.27%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到新致转债的债底保护性较差，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在16%左右，对应的上市价格在103.67~115.93元之间。 我们预计原股东优先配售比例为67.18%。新致软件的前十大股东合计持股比例为57.28%（2022/3/31），股权较为集中。假设前十大股东80%参与优先配售，其他股东中有50%参与优先配售，我们预计原股东优先配售比例为67.18%。 我们预计中签率为0.0015%。新致转债发行总额为4.8481亿元，我们预计原股东优先配售比例为67.18%，剩余网上投资者可申购金额为1.59亿元。新致转债仅设置网上发行，近期发行的博实转债（评级AA，规模4.50亿元）网上申购数约1030.77万户，兴发转债（评级AA+，规模28.00亿元）网上申购数约1029.44万户，密卫转债（评级AA-，规模8.72亿元）网上申购数约1039.71万户。我们预计新致转债网上有效申购户数为1033.31万户，平均单户申购金额100万元，我们预计网上中签率为0.0015%。 3. 正股基本面分析 上海新致软件股份有限公司公司是国内领先的软件和信息技术服务提供商。专注于为金融机构提供基于自有产品的信息化通用解决方案，为企业客户提供行业信息化定制解决方案以及向海外发包商提供软件外包服务,公司承担多项上海市重要科研课题或研发产业化项目。公司是国家发展和改革委员会、工业和信息化部、商务部、财政部和国家税务总局联合认定的“国家规划布局内重点软件企业”，是“高新技术企业”、“上海市企业技术中心”、“上海市科技小巨人企业”、“上海软件企业规模百强”，连续多年被评为“上海市明星软件企业”。 2017年以来公司营收保持稳定，2017-2021年复合增速为9.86%。公司2021年实现营业收入12.82亿元，同比增加19.38%，实现归母净利润1.41亿元，同比增加73.04%。自2017年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“V型”波动， 2017-2021年复合增速为9.86%%。与此同时，归母净利润呈增长趋势， 2017-2021年复合增速为41.97%。其中，2020年营业收入和归母净利润都有所下降，主要是由于软件开发业务受疫情影响毛利有所下降，其余报告期内各年度均呈稳步上升趋势。 公司营业收入构成较为稳定，主营业务为IT解决方案和软件类。自2019年以来，各年主营业务收入占比之和各年均超过95%。 公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率波动上升，财务费用率和管理费用率波动下降。2017-2021年，公司销售净利率分别为4.38%、6.56%、7.63%、7.92%和11.30%，销售毛利率分别为26.70%、27.84%、30.51%、32.56%和31.60%，保持稳定，且高于行业平均水平。销售费用率呈波动上升趋势，主要系公司上市后新增销售团队，加强了对下游客户的开拓力度所致。财务费用率呈波动下降趋势，2019 年度至 2020 年度，随着借款规模的增加，公司利息支出金额有所上升；2021 年度，随着公司首次公开发行股份募集资金到位产生较多的利息收入，以及公司银行借款的逐步清偿，使得财务费用金额和费用率较报告期前两年产生一定幅度的下降。2022 年 1-6 月，公司加强资金管理，平均借款余额、借款利率均较上年同期有所降低，利息支出减少使得当期财务费用有所下降。公司管理费用率波动下降，主要原因系公司加强了对各项管理费用的管控。2021 年度，公司管理费用率上升，主要原因为：1）管理人员人数增加导致的管理人员薪酬、办公费用增加；2）公司因实施 2021 年度限制性股票激励计划年末计提 1,167.56 万元股份支付费用。2022 年 1-6 月，公司管理费用率有所降低，主要系本期受疫情影响公司加强采购及费用管控，日常办公费及折旧摊销费用支出减少所致。 注：图4-7中的行业平均线，均是通过计算申万二级行业指数的各项费用和主营收入的比值，得到相应的费用率，而不是单个公司的额相应费用率的加权平均，这种计算方法在行业集中度比较高的时候，可能会突出主营收入较大的公司的影响，弱化主营收入较小的公司的影响。 4. 风险提示 项目进展不及预期风险、违约风险。 相关报告 爱迪转债：铝合金压铸行业领军企业 20220923 天赐转债：锂电材料平台型企业 20220923 博实转债：中国机器人领军企业 20220923 金盘转债：中国输配电设备领先企业 20220917 密卫转债：中国仓储物流领先企业 20220916 常银转债：积极改革的股份制农村银行 20220915 淮22转债：全方位发展的领先能源企业 20220914 嘉诚转债：中国跨境物流领先企业 20220901 科蓝转债：中国软件开发领先企业 20220831 瑞科转债：高性能PI薄膜行业的先行者 20220818 免责声明

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