【半导体*张良卫】深度:海外观察系列六——从TI和ADI复盘,看模拟芯片赛道的进攻性和防守性

（以下内容从东吴证券《【半导体*张良卫】深度:海外观察系列六——从TI和ADI复盘,看模拟芯片赛道的进攻性和防守性》研报附件原文摘录）
　　半导体 海外观察系列六 从TI和ADI复盘 看模拟芯片赛道的进攻性和防守性 投资要点 模拟赛道广受青睐，超额收益来自哪里？市场认为模拟行业长坡厚雪，我们认为模拟芯片同时呈现消费（弱周期）和成长属性，在特定时间段展现出强进攻属性，在周期下行时体现较好的防御属性。随着行业周期下行，模拟领域投资似乎进入“垃圾时间”，本文旨在复盘海外龙头的发展历史、财务经营、股价表现，展望模拟赛道投资的“尖峰时刻”。 复盘启示一：并购为提升市占率重要途径，平台型公司享受龙头溢价。模拟行业市占率相对较低，龙头成长需要不断的并购，发展初期有两种路径：1）TI为代表的分散化布局，2）ADI为代表的专注数个细分领域。当企业体量足够大，两种路径都将往平台型发展。 复盘启示二：研发团队与销售体系为核心竞争要素。模拟行业看重经验，成熟的人才梯队、高研发投入（近20%的研发费用率）是核心支撑。优秀的管理层和团队有望创造惊喜料号数、客户数为客观评估结果。 复盘启示三：IDM模式保障产能，扩产影响重在跟踪。海外大厂多IDM模式，具备产能交付保障、成本优势。下游紧缺，产能为王，IDM模式有助于实现规模效应。扩产带来的芯片跌价应分情况看待，对于长期需求旺盛、周期性弱，或者已经回落到合理价位的芯片种类，应积极看好。 复盘启示四：模拟行业的“进攻性”来自“品类拓展+客户导入+估值跃迁”，“防守性”来自“行业增长+弱周期性+成长预期”。根据Gartner数据，2021年全球模拟芯片市场规模达805亿美元，尽管2015-2020年CAGR仅5%左右，但部分国产公司基于品类拓展和份额提升，实现了业绩的年翻倍增长。对于海外模拟龙头，尽管业绩增速在部分年份停滞，但市场出于对其长期成长的信心予以提估值，对冲了股价下行的压力。 半导体周期下行，价格回归理性后，模拟的成长属性再次凸显。市场担忧TI产能释放，芯片迅猛跌价。我们认为预期先行，产能释放时刻可能对应局部利空落地。国产公司当下市占率仍然较低，龙头厂商有望通过产品调节，维持增长。 投资建议：看好两类模拟公司的国产化替代机会。1）已铺有较多料号数且不断拓展的平台型公司，建议关注圣邦股份、思瑞浦、艾为电子等；2）具备较强研发实力、切入高领域、客户份额持续提升的细分领域龙头，尤其以“风光车储”等高增速下游为佳。建议关注帝奥微、纳芯微、赛微微电等。海外大厂跟踪建议关注TI/ADI。 风险提示：海外大厂扩产进度超预期风险，需求不及预期风险。 （分析师 张良卫） 九月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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