城投债提前偿还历史盘点与原因分析

（以下内容从华创证券《城投债提前偿还历史盘点与原因分析》研报附件原文摘录）
　　是新朋友吗？记得关注我们公众号哦 根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 信用研究主管：杜渐，SAC：S0360519060001 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 联系人：葛莉江，SAC：S0360121070045 摘要 城投债提前偿还源于2014地方政府化债工作的开展，提前偿还始于2016年，针对地方政府债务规模巨大的问题，2014年9月国务院43号文要求地方政府规范举债，之后城投公司被纳入地方政府债的负债基本得到置换，开始要求提前向投资者偿还未到期高成本债务。2016年底之前城投债投资者接受提前偿还意愿不强，2017-2018年成功提前偿还的城投债数量和金额明显增加。 2016年-2022年8月，共计有772只城投债提前偿还，偿还金额合计为5083亿元。提前偿还的城投债大多来自于财力相对比较弱、债务负担相对较重的省份，发债主体资质相对一般，60%主体评级位于AA级及以下，行政级别集中于地市级和区县级。 从偿付价格与提前兑付日最新面值的偏离程度来看，45%的债券偿付价格高于面值1%-3%，32%的债券偿付价格高于面值3%-5%。偿付价格偏离面值较高的城投债大多是位于湖南等省份的企业债，且距到期日较远，需要更多利息补偿。 大部分城投债提前偿还方案表决通过，兑付类型主要是中债估值净价偿付。从提前偿还方案进程来看，有93%的提前偿还方案通过表决，有5%的方案未通过，1%的方案取消。未通过的提前兑付方案中，大多债券是高信用等级主体发行的、预计以面值兑付的企业债，其中债估值净价一般高于面值，投资者需要承担提前偿还的差价损失，兑付意愿不足导致提前兑付失败。 依据债务化解进程可将城投债提前偿还分为两阶段： 1、2016-2018年置换非政府债券类债务带动城投债提前偿还 这一阶段城投债提前偿还主要是由于2014年之前发行的城投债有一部分被财政部纳入地方政府债务中，可用低成本地方债进行置换，城投公司从而可将高成本债券提前偿还。 2、2019年至今，发行再融资券置换隐性债务带动城投债提前偿还 2018年基本达到三年化债目标，2019-2020年城投债提前偿还数量急剧下降。2019年监管部门允许建制县试点地方政府发行地方债置换隐性债务。2020年12月底将部分发行的再融资券用于偿还到期地方政府债券本金，城投债提前偿还数量再度增加。 城投债提前偿还主要有四大原因： 一是资金用途发生变化或拥有其他渠道资金； 二是以低成本置换高成本债务，将高成本城投债提前偿还，避免债务成本高企； 三是城投公司进行资产重组或重整时，为了避免因债券持有人异议导致业务失败，公司倾向于将未到期债券提前偿还； 四是仅剩一只债券待偿还，或投资者行使回售权后债券余额较少，为了减少在剩余债券评级信息披露中耗费资金和精力，发行人选择将该债券提前偿还。 偿债主体地区支持力较弱的城投公司，或是自身经营不善，价格出现异动的公司，提供的偿付方式对投资者更有利时，更容易通过债券提前偿还方案。城投债提前偿还对于估值净价有支撑。可适当关注目前尚未表决的面值高于中债估值的城投债。 风险提示：宏观基本面风险，监管政策风险。 正文 一 城投债提前偿还事件回顾 城投债提前偿还起源于2014年地方政府化债工作的开展，城投公司快速发展带来地方政府债务的骤增，2014年国务院43号文开启了地方政府债务化解的序幕，为确定地方政府债务额度，财政部要求地方政府和城投公司上报负担债务，并给予地方政府发行低成本债券的权利，将募集资金用于城投项目建设。2015年底，城投公司获得低成本融资后，开始要求提前偿还成本较高的未到期城投债。因此城投债提前偿还时间和数量与政府债务化解有关，且受地方政府债务化解量的影响较大。 （一）地方政府债务置换政策 地方政府债务置换可以分为2014-2018年、2018年8月之后两个阶段。 1、2014-2018年：第一轮化债政策 1994年分税制改革后，我国城投公司快速发展的同时也带来了规模巨大的地方政府债务。截至2014年底，我国地方政府存量债务总规模为24万亿元，其中地方政府负有偿还责任的债务余额为15.4万亿元，负有担保责任的债务余额为8.6万亿元。地方政府偿债压力较大引发了中央政府的重视，2014年9月国务院颁布了43号文《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》，要求建立“借、用、还”相统一的地方性政府债务管理机制，并要求加快建立规范的地方政府举债融资机制，允许地方政府发行政府债券规范举债。43号文的发布拉开了全国各地化解政府债务的大幕。同年10月颁布的《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》要求对2014年12月31日前尚未偿清完毕的政府存量债务进行清理、甄别工作。 2015年3月、4月，财政部发布了地方政府债的配套文件《地方政府一般债券发行管理暂行办法》、《地方政府专项债券发行管理暂行办法》，这两个文件开启了地方政府发行地方政府债的时代。2015年8月，第十二届全国人民代表大会常务委员会第十六次会议审议批准2015年地方政府债务限额时明确，“对债务余额中通过银行贷款等非政府债券方式举借的存量债务，通过三年左右的过渡期，由地方在限额内安排发行地方政府债券置换”。2015年12月，时任财政部部长楼继伟表示，2015年8月全国人大常委会批准的限额中有15.4万亿存量债务，其中有1.06万亿是批准发行债券的，其余14.34万亿通过银行贷款、融资平台等非政府债券方式举借的存量债务，国务院准备用三年左右的时间进行置换。这明确表示了需要置换的债务种类及置换期限，以三年为期的地方政府债务置换活动正式拉开。 2016年10月国务院颁布的《地方政府性债务风险应急处置预案》指出地方政府依法承担全部地方债的偿还责任。对于非政府债券形式的存量政府债务，债权人统一在规定期限内置换为政府债券的，地方政府应承担全部偿还责任；债权人不同意在规定期限内置换为政府债券的，仍由原债务人依法承担责任，对应的地方政府限额由中央统一收回。《预案》再次明确了地方政府债务边界，同时首次对我国地方政府债务风险应急机制做出了系统性安排，也明确对非政府债券形式的存量政府债务进行了分类处理。 2018年为地方政府债务置换收官之年，3月财政部就发布《关于做好2018年地方政府债务管理工作的通知》答记者问时表示，财政部颁布《通知》的目的在于要求各地加快存量政府债务置换进度，确保在国务院明确的期限内完成置换工作。2019年2月国务院发布的《2018年国民经济和社会发展统计公报》表明，2015-2018年，置换债券累计发行12.2万亿元，基本完成既定的存量政府债务置换目标。 2、2018年8月至今：第二轮化债政策 2018年8月发布的《关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》以及《地方政府隐性债务问责办法》，开启了第二轮地方政府债务化解。根据这两个文件，审计署要求各个地方政府在2018年8月底之前按照文件规定口径上报债务规模，经审计署审查后可以认定为地方隐性债务，城投公司可通过债务置换减轻负担。第二轮债务置换也增加了极为严格的新增地方政府债务问责办法，增加了2018年8月之后地方政府新增债务的难度。 据21世纪经济报道，在2019年化解隐性债务的实践中，监管部门推出建制县隐性债务化解试点方案。地方政府向监管部门上报方案，批准后可纳入试点，纳入试点后可发行地方政府债券置换部分隐性债务。这一方案主要针对2014年以后形成的隐性债务，纳入试点的主要是贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁的部分县市。从2020年12月起，部分再融资债的用途由偿还到期地方政府债券本金，转变成为偿还存量债务。加之建制县范围不断扩大，2020年末以来城投债提前偿还数量再一次升高。截至2021年11月，已经有大约56个建制区县公开披露纳入隐性债务风险化解试点。 （二）城投债提前偿还现状 地方政府可发行低成本债券融资，城投公司为避免继续支付高额利息，选择提前偿还已发行债券。首轮政府债务化解过程中，城投公司上报的被纳入地方政府债务的负债基本都得到了置换。2015年底，大部分城投公司获得低成本地方政府债融资资金后，要求提前向城投债持有人偿还未到期的高成本债券，城投债开始提前偿还。 城投债提前偿还始于2016年，2016年底之前城投债投资者提前偿还意愿不强，2016年3月泰州华信药业控股有限公司发行的“13泰华信PPN001”债券是我国首只成功提前偿还的城投债。受宏观经济形式和监管趋严影响，2017-2018年成功提前偿还的城投债数量和金额明显增加。在2016年3月至2022年8月期间，共计有772只城投债提前偿还，偿还金额合计为5082.68亿元。其中2017年7月至2018年末为城投债提前偿还高峰时期，期间偿还城投债442只，涉及金额为3614.61亿，占总体提前偿还金额的71.12%。 从省份划分方面来看，提前偿还的城投债大多来自于财力相对比较弱、债务负担相对较重的省份。除香港、澳门、台湾、西藏外，其他30个省、市、自治区均有城投债提前偿还。无论是从提前偿还的城投债数量还是涉及金额来看，辽宁省、山东省及湖南省均位于前三，其中辽宁省、湖南省债务率相对较高且地方政府债务余额较大；山东省虽然债务率相对较低，但地方政府债务余额仅次于广东省。 大部分城投债提前偿还方案表决通过，兑付类型主要是中债估值净价偿付。从提前偿还方案进程来看，有93%的提前偿还方案通过表决，有5%的方案未通过，1%的方案取消。未通过的提前兑付方案中，大多债券是高信用等级主体发行的、预计以面值兑付的企业债，其中债估值净价一般高于面值，投资者需要承担提前偿还的差价损失，兑付意愿不足导致提前兑付失败。从提前偿还城投债兑付方案来看，发行人为使持有人会议最大概率的通过，往往选取对持有人有利的最终兑付方案。对于信用资质较高的发行人，债券估值净价往往高于面值，因此偿付方案以中债估值净价偿还为主，占总偿还金额的55%，其次是面值+公告前一段时间净价与债券面值之差的算术平均值补偿。 中债估值净价偿付集中于2018年，大部分提前兑付的城投债中债估值净价高于面值1%-5%。2016年-2022年8月，共计有327只债券以中债估值净价偿付，仅2018年一年就偿付232只，且集中于2018年4-8月偿还。从偿付价格与提前兑付日最新面值的偏离程度来看，45%的债券偿付价格高于面值1%-3%，32%的债券偿付价格高于面值3%-5%。14南安债、14惠安城投债两只城投债参考日中债估值净价低于面值，低于最新面值0.3元以内。 偿付价格偏离面值较高的城投债大多是位于湖南等省份的企业债，且距到期日较远，需要更多利息补偿。中债估值高于面值7%的债券中，大部分债券偿还日距理论到期日3年以上，且债券评级较高，发债主体前一年资产负债率较高且净资产收益率较低。2020年12月以来以中债估值净价提前偿付的城投债集中于江苏、浙江两省，其中债估值净价均高于面值，偿债压力较高、盈利能力较弱的公司，其兑付价格相对较高。 发债主体资质相对一般，评级集中于AA及以下，地市级平台占比较高。AA及以下主体评级的发债主体偿还金额占总偿还金额的64.74%，其中AA级城投债偿还437只，涉及金额2656.83亿元，占总偿还金额比重为52.27%。从偿还平台的行政层级来看，发债主体主要分布于地市级和区县级，市级以下平台偿还金额占比高达92.96%，其中地市级平台提前偿还只数和金额分别占比42.74%和49.06%；县市级平台提前偿还只数和金额分别占比30.44%和24.77%。 提前偿还城投债金额前十名集中于2018年偿还，大多为本金全额兑付，发行时间集中于2014年及之前。截至2022年8月底，共计有183只城投债全额本金提前偿还，且提前偿还的城投债中涉及金额前十名中，除“14广州地铁债03”外，其余债券均为全额本金偿还，且10只城投债全部发行于2014年及之前，偿还日集中于2018年。2018年是第一轮地方政府债务化解的收官之年，财政部要求各地加快存量政府债务置换进度，为完成置换工作，2018年提前偿还的城投债较多，地区支持能力较弱或偿债压力较大的城投公司，倾向于将未到期本息提前兑付。 （三）城投债提前偿还两阶段 回顾城投债提前偿还的背景及目的，大致可以将2016年至今的城投债提前偿还分为两个大阶段：第一个阶段对应2016-2018年，这一阶段的政策背景主要是国务院要求用三年左右的时间置换政府通过银行贷款、融资平台等方式举借的非政府债券类债务。此阶段城投公司通过低成本的地方政府债进行融资后，提前向投资人偿还成本较高的未到期债券，2017-2018年达到城投债提前偿还高峰。第二个阶段以2019年为起点，2019年监管部门推出建制县隐性债务化解试点方案，自此进入地方债置换部分隐性债务为主的阶段。2020年12月以来，再融资券发行用于偿还政府存量债务，这部分再融资券的发行使得城投债偿还数量和金额又有小幅回升。两个阶段的偿债数量、金额、提前兑付方式、债券流通市场等方面存在较大差别。 1、第一阶段：2016-2018年，地方债主要置换非政府债券类债务 2014年9月国务院43号文赋予了地方政府举债权，各地可发行地方债置换地方政府存量债务，这里的存量债务主要是指截至2014年底尚未清偿完毕的债务。截至2014年底地方政府债务24万亿元中，地方政府负有偿还责任的债务有15.4万亿元，或有负债8.6亿元，发行地方债仅限于置换地方政府有偿还责任的15.4万亿元中以非政府债券形式存续的债务。 城投债提前偿还始于2016年，由于2016年11月才对清理甄别认定为政府负有偿还责任债务的企业债券类债务分类处置细则进行了规定，之前虽有地方政府债务置换政策，但缺少详细规定引导；加之2016年是债券牛市，城投债的估值净价大于其面值，发行主体多数以面值进行提前偿付，投资者需承担提前兑付造成的差价损失，因此对城投债提前偿还的热情程度不高，多只债券提前偿还方案未通过或取消。2017年在去杠杆、抑泡沫、防风险大背景下，债券市场持续走熊，经历三轮大跌。加之城投债政策及地方债务监管趋严，投资者对城投债风险担忧更多，越来越多的城投债成功提前偿还。 2017年城投债提前偿还数量增加，2018年进入偿还高峰期。2016年3月至2017年6月，投资者不愿按照面额进行赎回，而地方政府又不愿用高于面值的价格进行提前兑付，仅有10只城投债提前偿还，涉及金额为67亿元。2017年7月-2018年7月的一年时间内，城投债提前偿还达到高峰。2016-2018年提前偿还443只城投债，债券起息日集中于2010-2014年，偿还金额合计为3619.61亿元，占总偿还金额的71.21%。 发债主体主要集中于辽宁省、山东省，债务率或地方政府债务余额较高，地方政府偿债压力大。辽宁省、债务率相对较高，山东省虽然债务率相对较低，但其地方政府债务余额位于全国第二。辽宁省城投债提前偿还数量及金额均排名第一，2016-2018年合计提前偿还61只债券，涉及金额为617.58亿元。提前偿还的城投债主要集中于大连市、鞍山市，两市地方政府债务余额省内排名靠前。山东省提前偿还59只债券，涉及金额为434.27亿元，偿债主体主要位于威海、淄博、临沂等城市。 广东、江苏等经济发达省份的高等级企业债提前偿还方案通过率较低，通过提前偿还方案的城投债更多以中债估值净价兑付。从偿还方案进程来看，2016-2018年间需要表决的472只提前偿还债券中，有443只债券成功偿还，占比达94%；有21只债券未通过，未通过提前兑付方案的债券大多为2014年之前发行的、债券期限为7年或10年的跨市场企业债，且预偿债日距到期日处于2-3年间，距到期日有一定时间；发债主体主要位于广东、江苏等经济发达省份，行政级别位于AA级及以上，信用资质较高。从2016-2018年提前偿还的兑付类型来看，以中债估值净价进行兑付的城投债金额占第一阶段偿还金额的73%，仅4%以面值偿付。 提前偿还债券类型以2014年及之前发行的企业债为主，发行期限较长但距到期日较短。从债券类型上看，提前偿还的城投债中85%是企业债券，起息日集中于2011-2014年，大多以中债估值净价偿付。公司债占比仅为2%，起息日大多位于2014年及之前，多以面值偿付。从提前偿还方案的债券期限看，通过提前偿还方案的城投债发行期限较长，98.74%的债券期限处于5年及以上区间，其中期限为15年的城投债均由青海省国有资产投资管理有限公司发行。虽然债券发行期限较长，但偿债日期距到期日期限较短，大多位于两年以内。 偿还城投债发债主体信用资质相对一般，发债主体所处行政区域集中于市级平台。从主体信用评级来看，偿还主体主要是AA级及以下，占比为70%，发债主体信用资质相对一般。从发债主体行政级别来看，地市级、县市级和区县级平台合计占比86%，国家级、省级园区及省直辖市级主体占比较少。 第一阶段提前偿还的城投债集中于跨市场债和银行间债券，交易所债券占比极低。2016-2018年，提前偿还的城投债大多流通于银行间市场和交易所市场，或单独流通于银行间市场，跨市场债和银行间城投债合计占比98%，流通于上交所和深交所的债券占比较低，且债券种类均为公司债。 2、第二阶段：2019年至今，发行地方政府债券置换隐性债务 2018年4月，国家审计署报告首次提到了地方政府隐性债务。针对2014年之后形成的隐性债务，监管部门于2019年推出了建制县隐性债务化解试点方案，批准将贵州、云南、湖南、甘肃、内蒙古、辽宁纳入试点，试点地方政府发行地方政府债券置换隐性债务。截至2021年11月，已经有大约56个建制区县公开披露纳入隐性债务风险化解试点。 第二阶段提前偿还的城投债大多位发行时间位于2015年-2018年的企业债，2020年底开始迎来提前偿还第二轮小高峰。2015-2018年，置换债券累计发行12.2万亿元，基本完成既定的存量政府债务置换目标，加之2018年8月发布的《地方政府隐性债务问责办法》配套了极为严格的新增地方政府债务问责办法，极大地增加了之后新增地方政府债务的难度，以低成本置换高成本城投债难度增加，2019-2020年提前偿还的城投债数量和金额也骤减。2020年12月以来建制县范围的扩大，以及部分发行的再融资券用于偿还到期地方政府债券本金，城投债提前偿还数量再度增加，2020年底至今提前偿还的债券主要集中于2017年后发行的企业债和公司债。2019年1月-2022年8月30日，合计有329只城投债提前偿还，涉及金额为1463.1亿元，偿还金额相较第一阶段有大幅下降。 偿债主体主要集中于湖南省、辽宁省、浙江省。湖南省城投债提前偿还数量及金额均排名第一，2019年至今合计提前偿还49只城投债，涉及金额为203.29亿元，债券发行主体集中于株洲市和郴州市，两市债务率和地方政府债务余额均较高。辽宁省提前偿还25只城投债，涉及金额为143.92亿元，债券发行主体集中于大连市和盘锦市，大连市地方政府债务余额较高，盘锦市负债率相对较高。浙江省提前偿还了25只城投债，偿还金额为139.3亿元，发债主体集中于绍兴市，绍兴市地方政府债务余额和债务率均相对较高。四川、安徽等纳入建制县化解隐性债务试点，且发行了再融资券的省份均有城投债提前偿付。 2019年-2022年8月城投债通过提前偿还的方案占比小幅下降，主要以面值进行兑付。2019年1月-2022年8月共计有357个城投债提前偿还方案，其中通过的债券偿还方案有329个，占比92%；有5个方案取消、18个方案未通过、5个方案未表决。总结这一阶段未通过提前偿付的方案来看，大多是以面值偿付的企业债、公司债，且公告日前一段时间债券中债估值净价高于面值，因此投资者更倾向于以面值获得偿付；偿债主体大多位于江苏、四川、江西等经济相对发达的省份，主体评级均处于AA级及以上，投资者持有城投债意愿更强。从兑付类型来看，城投债主要以面值进行偿还，中债估值净价进行偿付的比例相较于2016-2018年明显下降。 提前偿还债券类型以2018年及之前发行的企业债为主，发行期限较长但距到期日较短。从债券类型上看，提前偿还的城投债中48%是企业债券，起息日集中于2018年及之前，多为跨市场债券，大多以面值或面值+补偿价格偿付；公司债占比为32%，起息日大多位于2014-2020年间，债券类型多为交易所流通的私募债，大多以面值偿付。从提前偿还方案的债券期限看，通过提前偿还方案的城投债发行期限较长，51.33%的债券期限处于5年及以上区间，相较于第一阶段提前偿还的城投债，发债期限更短，且偿债日期距到期日期限较短，大多位于两年以内。 发债主体信用资质相对一般，58%的主体评级为AA，区县级平台占比较高。从主体信用评级来看，偿还主体主要是AA级及以下，占比为73%。AA级平台偿还只数及偿还金额均占58%，相较于2016-2018年有小幅提升；AAA及AA+级别占比有所下降。从发债主体行政级别来看，地市级平台、县市级和区县级平台合计占比77%，地市级发债主体占比明显下降，省级园区等高行政级别偿债主体增加。 第二阶段提前偿还的城投债跨市场流通占比明显下降，在上交所流通占比增加。2019年-2022年8月，银行间、交易所跨市场流通的城投债提前偿还占比最大，但相较于2016-2018年有明显下降，从75.5%下降至45.7%。流通于证交所的提前偿还城投债占比增加，上交所增加尤其明显，相较第一阶段增加了26.8%。 二 原因分析与类型总结 （一）城投债提前偿还原因 城投债发债主体提前兑付主要有四种原因： 一是资金用途发生变化或拥有其他渠道资金，发债主体不再需要该只债券募得资金进行特定项目建设，或有其他低成本渠道进行融资时，会倾向于提前结束本金和利息支付，将已发行的城投债提前偿还。 二是以低成本置换高成本债务，地方政府化债过程中，财政部允许地方政府以政府信用为保证发行低成本债券，并将募得资金注入城投公司，城投公司获得低成本资金后，会选择将高成本城投债提前偿还，避免债务成本高企。进入2022年，在当前资产荒背景下，城投债票面利率不断下降，为了避免支付更高成本的利息，城投公司也会选择发行低成本债券置换这些融资成本更高的城投债项目。 三是城投公司进行资产重组或重整时，尤其是一些地区支持能力或自身资质相对较弱的城投公司，当公司申请减资、合并等程序时，为了避免因债券持有人异议导致业务失败，这些公司会倾向于将未到期债券提前偿还，且选取对债券持有人更有利的偿还方式。 四是发债主体偿还当前债券后，城投公司无其他待偿还债券，或带有回售条款的债券，投资者行使回售权后该债券余额较小，为了减少在剩余债券的评级信息、财务报表披露上耗费资金和精力，倾向于将最后一只债券或剩余存量非常少的债券提前偿还。 （二）城投债提前偿还方案通过的类型总结 总结来看，以下情况城投债提前偿还方案更容易通过债券持有人表决： 1）偿付方案对持有人有利。2016年之前受牛市影响，债券中债估值高于面值，因此投资者兑付意愿不强，多只城投债提前兑付方案均未通过，2017年受宏观经济及监管政策影响，投资者持有城投债不确定性增加，加之发债主体多以中债估值净价兑付，成功提前偿还的城投债数量逐渐增多。 2）地方政府债务余额高、地区支持力较弱的城投公司，更有动力提前偿还债券，投资者也更容易通过兑付方案。辽宁省GDP相对偏低，债务率也较高；山东省地方政府债务余额排名第二，地方偿债压力较大。这两个省份提前偿还方案的未通过数量较少，未通过方案的发债主体更多位于江苏、广东等省份。 3）自身经营不善，价格出现异动的公司，更容易通过债券提前偿还方案。债权人可以提前消除因城投公司经营、融资的不确定性带来的潜在兑付风险，提前偿债的主体评级约有65%位于AA及以下，整体资质较弱。 城投债提前偿还对于估值净价有支撑。观察发布提前偿还决议的城投债中债估值净价走势可以发现，当城投公司发布了债券持有人同意提前偿还方案的决议公告后，投资者可以提前结束由于未来区域偿债压力、城投公司融资或经营过程中带来的不确定性，会普遍认为提前偿还债券的信用风险有所下降，投资价值上升，可适当关注以中债估值净价偿付，且中债估值接近于面值或高于面值的债券。 对于资质相对较弱的城投公司来说，在持有人会议通过提前偿还方案之后，一般会按照面值或面值+补偿进行兑付，因此对于部分估值净价低于债券偿还价格的城投债，投资者可以在短期内获得不错的收益，可适当关注目前尚未表决提前偿还方案的以面值兑付的城投债。 三 风险提示 宏观基本面风险，监管政策风险。 具体内容详见华创证券研究所9月18日发布的报告《城投债提前偿还历史盘点与原因分析》 冠南固收视野 精度/深度/热度/高度 华创固收 · 周冠南团队 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。 感谢您对华创固收团队的关注， 您的认可和支持是我们前进的最大动力！ 可以点“在看”给我一朵小黄花嘛

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