【中银宏观:8月经济数据点评】内需有韧性

（以下内容从中银证券《【中银宏观:8月经济数据点评】内需有韧性》研报附件原文摘录）
　　摘要 8月经济数据整体超预期；公共事业工业增加值增速上行幅度较大；基建和制造业当月固投重回两位数；汽车、餐饮、出行需求均表现较好。 8月工业增加值同比增长4.2%，从行业分类来看，1-8月采矿业工业增加值累计同比8.7%，制造业2.7%，公用事业6%，高技术产业8.4%。除了气候影响公共事业增速上升之外，PPI同比增速大幅下降也减轻了工业企业成本压力。 8月社零同比增长5.4%，除汽车以外的消费品零售额增长4.3%。一方面汽车消费仍是带动社零增速回升的重要原因，另一方面居民消费内生恢复动力也较强。但房地产后周期产业链表现依然疲弱。 1-8月固定资产投资增速为5.8%，民间固定资产投资增速2.3%。8月基建固投增速当月同比增长14.2%，制造业投资增速10.6%，房地产投资增速同比下降13.8%。 8月房地产竣工面积增速和土地成交价款较7月上升，销售面积和销售额较7月小幅上升，投资资金来源中定金预收及个人按揭的占比和增速有所上升。9月从中央到部分地方已经出台了保交楼的支持政策，预计施工面积和竣工面积增速或将开始回升。 8月经济数据超预期。8月经济数据各项均较7月有不同程度的上行，仅有房地产当月投资增速较7月下降，整体表现超出市场预期。我们维持此前观点，认为外需疲弱、国内疫情反复，经济增速难以恢复至潜在增速水平，但从8月数据看疫情后的经济修复仍有韧性：一是受PPI同比增速大幅下行影响，部分上游和中游工业行业成本压力有所下降，工业增加值同比增速较7月上升，二是基建和制造业固定资产投资都回升至两位数同比增速，在金融加大实体经济中长期贷款和824国常会的19项接续政策影响下，投资增速强劲或可延续，三是在消费刺激政策和疫情后消费场景恢复的共同带动下，汽车消费、餐饮消费、出行需求都表现较好。 经济增长或更依赖内需，政策目标的周期拉长。当前海外经济增长面临高通胀和货币政策收紧压力，外需疲弱已经开始反应在我国8月进出口增速走低上，考虑到欧央行已经将2023年该地区经济增长预期下调至0.9%，未来一段时间内我国经济增长将更加依赖内需。但随着经济逐步修复至新的均衡水平附近，宏观政策的上限也越发明显：货币政策已经在宽松通道当中，且我国输入型通胀压力不减，货币政策虽然难收紧，但进一步放松空间也较小；积极的财政政策今年以来在减税降费、留抵退税等方面加大力度，已经造成了明显的财政收支缺口，除非提高政府杠杆率，后续财政进一步积极的空间已经收窄。从三个角度看，后续政策若有出台，目标周期或在三到五年间：一是美国中期选举过后的两年，或加大对我国经济摩擦力度，二是以欧美央行为代表的本轮快速大幅加息，或在未来两年内导致全球经济衰退，三是二十大之后我国开始进入新一轮政策周期。 风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。 工业增加值同比超预期主要受益于公共事业 8月工业增加值增速同比较7月回升。8月工业增加值同比增长4.2%，较7月上升0.4个百分点，超出市场预期。8月工业增加值同比增速回升，一定程度上来自受气候影响，公共事业行业增加值同比增速大幅上升，环比增速依然低于历史同期增速。 8月环比增速依然低于历史同期平均水平，但略高于2021年同期。从环比增速来看，8月工业增加值环比增长0.32%，虽然略高于2021年同期水平，但从环比增速上低于历史同期平均水平的0.5%，从趋势上较7月下行，也表现偏弱。从行业分类来看，1-8月采矿业工业增加值累计同比增速8.7%，制造业累计同比增速2.7%，公用事业累计同比增速6%，高技术产业累计同比增速8.4%。从当月增速来看，采矿业较7月下降2.8个百分点，高技术产业较7月下降1.3个百分点，但公共事业较7月上升4.1个百分点。从企业类型来看，1-8月私企工业增加值同比增长3.3%，国企工业增加值同比增速3.4%，股份制企业同比增速4.6%，外企下降0.8%，其中外企8月工业增加值同比增速较7月上升2.1个百分点，国企较7月上升0.2个百分点。整体来看，受8月气候影响，公共事业工业增加值同比增速升至13.6%是推动工业增加值同比增速超预期的最大因素，除此之外，工业增加值表现整体依然较为疲弱，外企8月工业增加值同比增速回升可能有补偿性原因，仍需关注外企和外资生产投资变化。 8月中上游行业工业增加值回升或受PPI增速下降影响。上游行业方面，1-8月化学原料和化学制品制造业增加值累计同比增长4.1%，非金属矿物制品业增加值累计同比下降2.9%，黑色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比下降2.4%，有色金属冶炼和压延加工业增加值累计同比增长3.8%，黑色金属和有色金属工业增加值同比增速较7月有所回升。中游行业方面，通用设备制造业增加值累计同比下降1.9%，专用设备制造业增加值累计同比增长4.3%，汽车制造业增加值累计同比增长4.5%，电气机械和器材制造业增加值累计同比增长10.7%，计算机、通信和其他电子设备制造业增加值累计同比增长9.3%，中游中仅有计算机行业工业增加较7月有所下降，另外汽车行业增加值增速较7月继续大幅上升8个百分点达到30.5%。下游行业方面，食品制造业增加值累计同比增长3.6%，纺织业增加值累计同比下降2%，医药制造业增加值累计同比下降3.8%，从当月增速看，除了公共事业增速上行，其他行业均有不同程度下降。8月PPI同比增速回落幅度超预期，上游和中游行业增加值增速上行或受成本影响。 汽车和餐饮消费带动社零反弹 8月社零同比增速较7月明显上升。8月社零同比增长5.4%，其中，除汽车以外的消费品零售额增长4.3%。8月社零整体增速较7月上升2.7个百分点，除汽车以外的社零同比增速较7月上升2.4个百分点，一方面汽车消费仍是带动社零增速回升的重要原因，另一方面居民消费内生恢复动力也较强。 餐饮消费增速大幅回正。1-8月限额以上企业消费品零售总额累计同比增长2.6%，其中商品零售总额同比增速增长3.1%，餐饮收入总额同比增速下降4.4%，8月餐饮消费增速大幅回正，餐饮消费当月同比增长8.4%，限额以上餐饮消费当月同比增长12.9%，分别较7月上升了9.9个百分点和14.1个百分点，8月商品消费同比增速较7月上升1.9个百分点，限额以上商品消费增速较7月上升1.6个百分点。1-8月网上零售额占比为29.8%，较1-7月上升0.1个百分点，较去年同期上升了0.9个百分点，网上商品和服务零售额累计同比增速为3.7%，增速较1-7月上升0.5个百分点，8月虽然仍有疫情的影响，但餐饮消费增速大幅反弹。从城乡消费增速来看，8月乡村的消费增长5%，城镇消费同比增长5.5%，城镇消费增速上升幅度更大。 疫情后出行需求增加。从同比增速来看，8月限额以上企业商品零售总额同比增速9.1%，同比增速较高的细分行业包括石油制品、汽车、中西药品等，同比增速仍下降的是建筑装潢和家具。与7月相比，增速下降较多的有金银珠宝、通讯器材和化妆品等，增速上升幅度较大的是汽车、服装鞋帽和石油制品等。从累计同比增速看，1-8月同比增速较高的为石油制品、中西药品和粮油食品，累计同比增速下降较多的则有家具、服装鞋帽、建筑装潢等。1-8月累计同比增速上升较多的是汽车、服装鞋帽和金银珠宝，消费累计增速下降较多的是建筑装潢、化妆品和通讯器材。8月社零受汽车消费政策和出行需求支撑较明显，但房地产后周期产业链表现依然疲弱。 基建和制造业投资增速上升 固定资产投资增速上升。1-8月固定资产投资增速为5.8%，1-8月民间固定资产投资增速2.3%。8月固定资产投资增速较7月上升在市场预期之外，主要是受基建和制造业投资增速上升的带动，但民间固定资产投资增速较7月下行，主要是受房地产行业拖累。 基建投资当月增速继续上行，制造业投资重回两位数增长。分类别看，制造业投资1-8月累计同比增长10%，基建投资累计同比增长8.3%，地产投资累计同比下降7.4%。从产业分类来看，第一产业累计同比增长2.3%，第二产业累计同比增长10.4%，第三产业累计同比增长3.9%；从地区来看，东部累计同比增长4.1%，中部增长9.9%，西部增长7.3%，东北增长0.2%；从企业类型来看，内资企业累计同比增长6%，国企同比增长10.1%，外资企业下降4%。8月基建固投增速当月同比增长14.2%，较7月上升5.1个百分点，制造业投资增速10.6%，较7月上升3.1个百分点，房地产投资增速同比下降13.8%，较7月下降1.5个百分点。8月基建投资增速大幅上升，且824国常会提出再实施19项接续政策，预计在经济大省的牵头下，年内基建投资或维持在较高水平增速，此外制造业投资当月和累计增速都实现两位数增长，也是固投增速超预期的重要原因。从行业看，1-8月固投增速表现相对较好的行业包括汽车、化学原料、有色金属、电气设备、食品和医药等。 房地产投资增速继续回落。1-8月房地产投资增速下降7.4%，比1-7月下降1个百分点。其中东部地区累计同比下降5.5%、中部地区累计同比下降3.6%、西部地区累计同比下降12.5%。从房地产分类来看，住宅投资增速下降6.9%，办公楼投资增速下降10.1%，商业地产投资增速下降11.6%。从土地购置面积和土地成交价款来看，1-8月累计同比分别下降49.7%和下降42.5%。1-8月房地产新开工面积累计同比下降37.2%，施工面积同比下降4.5%，竣工面积同比下降21.1%。从当月同比增速看，8月房地产固定资产投资同比下降13.8%，降幅较7月扩大1.5个百分点，投资增速下降的幅度较7月有所减小。8月房地产竣工面积增速和土地成交价款较7月有所上升，但整体仍处下行趋势当中，9月从中央到部分地方已经出台了保交楼的支持政策，预计施工面积和竣工面积增速或将开始回升。 房地产销售出现好转迹象。1-8月商品房销售面积同比下降23%，商品房销售额累计同比下降27.9%。1-8月商品房待售面积同比增长8%，其中住宅面积同比增长15.1%，办公楼累计同比增长6%，商业地产累计同比下降3.6%。从房地产投资资金来源看，1-8月国内贷款占比12.2%，较1-7月下降0.2个百分点，定金和预收款的占比32.5%，较1-7月上升0.3个百分点，个人按揭贷款占比上升0.2个百分点。从增速看，1-8月房地产开发资金来源累计同比增速下降25%，其中国内贷款资金来源增速下降27.4%，定金和预收款增速下降35.8%，按揭贷款资金来源增速下降24.4%。房地产销售好转迹象主要体现在销售面积和销售额较7月小幅上升，以及投资资金来源中定金预收及个人按揭的占比和增速都有所上升，在保交楼的政策影响下，不排除房地产销售增速出现修复式回升。 结论：内需有韧性 8月经济数据超预期。8月经济数据各项均较7月有不同程度的上行，仅有房地产当月投资增速较7月下降，整体表现超出市场预期。我们维持此前观点，认为外需疲弱、国内疫情反复，经济增速难以恢复至潜在增速水平，但从8月数据看疫情后的经济修复仍有韧性：一是受PPI同比增速大幅下行影响，部分上游和中游工业行业成本压力有所下降，工业增加值同比增速较7月上升，二是基建和制造业固定资产投资都回升至两位数同比增速，在金融加大实体经济中长期贷款和824国常会的19项接续政策影响下，投资增速强劲或可延续，三是在消费刺激政策和疫情后消费场景恢复的共同带动下，汽车消费、餐饮消费、出行需求都表现较好。 经济增长或更依赖内需，政策目标的周期拉长。当前海外经济增长面临高通胀和货币政策收紧压力，外需疲弱已经开始反应在我国8月进出口增速走低上，考虑到欧央行已经将2023年该地区经济增长预期下调至0.9%，未来一段时间内我国经济增长将更加依赖内需。但随着经济逐步修复至新的均衡水平附近，宏观政策的上限也越发明显：货币政策已经在宽松通道当中，且我国输入型通胀压力不减，货币政策虽然难收紧，但进一步放松空间也较小；积极的财政政策今年以来在减税降费、留抵退税等方面加大力度，已经造成了明显的财政收支缺口，除非提高政府杠杆率，后续财政进一步积极的空间已经收窄。从三个角度看，后续政策若有出台，目标周期或在三到五年间：一是美国中期选举过后的两年，或加大对我国经济摩擦力度，二是以欧美央行为代表的本轮快速大幅加息，或在未来两年内导致全球经济衰退，三是二十大之后我国开始进入新一轮政策周期。 风险提示：全球通胀上行过快；流动性回流美债；全球新冠疫情影响扩大。 风险提示及免责声明 本订阅号仅面向中银证券客户中符合《证券期货投资者适当性管理办法》规定的专业投资者，若非前述专业投资者，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息,中银证券及其雇员不因接收人收到本信息而视其为服务对象。 本订阅号所载信息均选自中银证券已发布的证券研究报告，为免对报告摘编产生歧义，请以报告发布当日的完整内容为准。须关注的是，本信息所含观点仅代表报告发布当日的判断，中银证券可在不发出通知的情形下发布与本信息所含观点不一致的证券研究报告。 本订阅号所载信息仅供参考，在任何情况下不构成对任何机构或个人的具体投资建议，中银证券及其雇员不对任何机构或个人使用本信息造成的后果承担任何法律责任，投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险。 本订阅号所载信息版权均属中银证券。任何机构或个人未经中银证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本订阅号所载信息。如因侵权行为给中银证券造成任何直接或间接损失，中银证券保留追究一切法律责任的权利。

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