【国君固收#问卷】风格切换预期升温——中国可转债市场调查问卷220916

（以下内容从国泰君安《【国君固收#问卷】风格切换预期升温——中国可转债市场调查问卷220916》研报附件原文摘录）
　　作者：覃汉、顾一格 核心观点： 整体来看，投资者普遍对未来一个月稳经济相关政策的发力较为乐观，同时对于高估值的热门赛道态度偏谨慎，大部分投资者认为未来一个月A股市场将维持震荡。投资者最看好大盘价值风格，行业上最看好“稳增长”相关行业和上游资源品。一半以上投资者认为后续一个月仍需观望，不会盲目加仓。在转债选择上，大部分投资者主要考虑转债估值。 风格切换预期升温——中国可转债市场调查问卷220916 音频： 进度条 00:00 15:54 后退15秒 倍速 快进15秒 正文 我们在9月13日发布了《中国可转债市场调查问卷》，针对未来债市投资者关注的可转债方面的主要问题进行了调查。截至9月15日下午1点，总计收到105份有效问卷。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪转债投资者的情绪变化，本调查问卷结果仅代表部分客户观点。 整体来看，投资者普遍对未来一个月稳经济相关政策的发力较为乐观，同时对于高估值的热门赛道态度偏谨慎，大部分投资者认为未来一个月A股市场将维持震荡。投资者最看好大盘价值风格，行业上最看好“稳增长”相关行业和上游资源品。一半以上投资者认为后续一个月仍需观望，不会盲目加仓。在转债选择上，大部分投资者主要考虑转债估值。 从具体结果来看： 1. 您认为未来一个月影响A股市场的主要因素是？（多选） 从调查结果来看，投资者普遍对未来一个月稳经济相关政策的发力较为乐观，同时对于高估值的热门赛道态度偏谨慎。 点评：当前A股市场面临多方面的影响因素：（1）疫情持续扰动，经济复苏放缓。7月各项宏观经济指标延续6月的复苏态势，但增速有所放缓。7月社融、信贷数据大幅低于预期，总量回落，结构不佳。8月社融数据虽然有所好转，但依赖政策发力明显，表现为居民贷款并未出现改善，地产依旧保持低迷。8月CPI同比及环比均回落，核心CPI及非食品CPI分项下跌显示需求复苏动能不足。8月出口增速显著回落，显示出外需不足；（2）美联储加息预期升温。美国8月CPI数据同比高企，美联储加息预期升温，海外衰退逻辑持续演绎，或对出口依赖型企业的盈利预期带来负面影响，同时也对A股市场的风险偏好形成抑制；（3）热门成长赛道前期涨幅较大，交易较为拥挤，市场对负面信息较为敏感，兑现收益情绪较重。在增量资金有限的情况下，市场进入存量博弈，对“稳增长”政策的期待使得地产基建、大消费和金融等低估值的大盘价值板块被关注。 我们认为在经济增长压力仍然较大的背景下，后续流动性将维持合理充裕，不会显著收紧。房地产松绑政策是否加码及其效果仍需进一步观察，短期内市场可能维持“无主线”的风格。 2. 您对未来一个月A股的表现预期是？（单选） 根据调查结果，投资者普遍对未来一个月A股市场的看法偏谨慎。看跌的占比由上月的4%上升到18%，看涨的占比由28%下降到19%，看震荡的占比由68%下降到63%。 点评：7月以来A股市场单边上涨的行情告一段落，指数进入区间震荡。7月初至8月中下旬，由于地产销售高频数据转弱、地产负面舆情事件发酵、国内疫情时有反复、7月各项宏观经济数据同比增速较6月放缓，导致大盘价值风格出现较为明显的调整，景气度较高的中小盘成长股走出独立行情。 随着8月24日国常会提出19项稳经济接续政策、允许房地产政策“一城一策”，“金九银十”消费旺季到来，市场对于房地产风险的预期边际收敛。同时由于热门成长赛道前期涨幅较大，交易较为拥挤，市场对负面信息较为敏感，兑现收益情绪较重。因此A股市场进入阶段性的风格再平衡，大盘成长风格相对占优。 我们对短期权益市场的行情持谨慎态度。大盘价值股的估值弹性高度依赖房地产政策、疫情防控等因素，后续政策力度仍具有不确定性。而高景气成长板块短期交易拥挤，对于利空因素较为敏感，可能面临回调压力。 3. 您认为未来一个月A股市场哪种风格占优？（单选） 根据调查结果，与上月相比，投资者对市场风格的感知发生了明显的转变，看好大盘价值的投资者占比由上月的12%上升到40%，看好小盘成长的投资者占比由56%下降到27%。 点评：短期来看，我们认为市场风格会偏向均衡，“无主线”的风格将延续，建议大盘价值和中小盘成长均衡配置。中期来看，盈利高增确定性较高的光伏、风电等高景气成长赛道仍是主线。 8月24日以来，市场对房地产政策的期待导致经济悲观预期有所改善，同时美联储加息对市场风险偏好形成抑制，前期涨幅较高的热门成长赛道对利空消息较为敏感，市场出现“高切低”的迹象，房地产、基建、金融板块持续反弹，光伏、锂电池、汽车板块大幅调整。 但房地产政策的力度和效果仍有待观察，疫情对于消费的压制仍然存在，宏观经济仍面临下行压力，和经济周期相关度较高的价值板块难以出现系统性的预期改善。10月份将进入三季报业绩披露期，三季报之后估值开始全面锚定2023年的盈利，盈利高增较为确定的光伏、风电等高景气成长赛道仍将成为主线。 4. 未来一个月您更看好哪些赛道？（多选） 根据调查结果，本月投资者对各赛道的偏好较为均衡。新能源赛道占比由上月的37%下降到19%，稳增长、消费和金融的占比分别为24%、18%和17%，较上月分别增加9、4、6个百分点，上游资源品的占比为22%，与上月基本持平。 点评：短期来看，我们认为市场风格会偏向均衡，建议各个板块均衡配置。中期来看，我们仍看好新能源板块的高景气持续，建议抓住调整后的布局机会。 在经济下行压力仍然存在的背景下，“稳增长”政策有望继续发力，随着“金九银十”消费旺季到来，消费板块有望迎来盈利改善。作为估值相对合理的板块，基建、金融和消费板块是资金避高就低的选择。 在上半年疫情扰动背景下，成长板块中电力设备和新能源行业盈利增速表现强势，其中光伏行业实现量价齐升。风电行业上半年收入受疫情影响较大，下半年将迎来装机高峰。虽然近期新能源板块有所回调，但不改其高景气趋势，我们仍看好新能源赛道回调后的布局机会。 5. 未来一个月您更看好哪类资产？（多选） 调查结果显示，本月看好利率债的投资者占比较上月明显上升，为23%（上月为18%），看好股票和可转债的占比分别为31%和24%，较上月分别下降2、3个百分点。 点评：由于填写问卷的投资者更加关注转债和股票，因此天然更加看好熟悉的领域。值得注意的是，本月看好利率债的投资者占比明显增加。7月宏观经济数据不及预期，8月15日央行降息，债券市场迎来一波小牛市，因此本月看多利率债的投资者占比增加。 6. 您认为公募、理财等产品未来一个月申赎端的情况？（单选） 从调查结果来看，与上月相比，本月认为将出现公募、理财产品赎回的投资者占比大幅增加，为18%（上月仅为5%），认为权益型和债券型均保持申购的占比大幅下降，为34%（上月为47%）。 点评：根据Wind数据，截至9月15日，股票型基金、债券型基金和混合型基金的份额较8月末分别增长0.21%、0.37%和0.34%，债券型基金份额增速最快。 由于本月投资者对于权益市场的态度较为谨慎，因此认为将出现公募、理财产品赎回的投资者占比大幅增加，认为权益型和债券型均保持申购的占比大幅下降。与问题5呼应，认为减少债基申购的投资者占比下降，认为加大债基申购的投资者占比上升。 投资者的申购行为相对市场的表现有一定滞后性。8月中旬以来权益市场赚钱效应较弱，债券市场表现较好。预计未来一个月债券型产品的份额增速会高于权益型产品。 7. 转债仓位上您（或所在机构）过去一个月的边际变化？（单选） 从调查结果来看，过去一个月转债仓位保持不变的投资者占比最多，为47%，其次为减仓，占比为27%，加仓占比仅为12%。 点评：8月18日以来，随着金博转债超预期赎回和权益市场尤其是中小盘指数进入调整期，转债市场出现高价转债“杀估值”的情况。转债投资者整体较为理性，只有27%的投资者减仓，47%的投资者投资者仓位保持不变，同时也有12%的投资者逆势加仓。 8. 转债仓位上您（或所在机构）计划未来一个月的边际变化？（单选） 从调查结果来看，认为后续一个月仍需观望的投资者占比明显增加，占比达到52%（上月为43%）；偏向加仓的投资者占比较上月下降，为16%（上月为23%），而20%的投资者偏向减仓（上月为18%），12%的投资者会在保持仓位不变的基础上切换赛道（上月为16%）。 点评：由于8月中旬以来转债市场出现高价转债“杀估值”的情况，权益市场持续调整，风格面临再平衡。转债市场整体“高估值”导致转债面临跌幅可能大于正股的风险，同时正股上涨转债跟涨能力较弱，性价比不高，因此当前转债投资者较上月更为谨慎。与上月相比，倾向于加仓的投资者占比下降，倾向于减仓的投资者占比上升，倾向于观望的投资者占比上升。 我们认为当前应该规避可能强赎且估值较高的高价转债以及正股面临调整风险的高价转债，在正股调整带动转债下跌的过程中抓住跌入低价区间的转债的逆向布局机会。 9. 您对未来一个月转债估值中枢的看法？（单选） 从调查结果看，28%的投资者认为未来一个月正股和转债将同涨同跌，估值将维持不变（上月为36%），27%的投资者认为正股涨幅大于转债将导致估值压缩（上月为29%）。 点评：8月18日以来，转债市场加权平均转股溢价率由45%下降到44%，仍处于历史高位。但平价在100元以上的偏股型转债的估值压缩幅度较大，加权平均转股溢价率由18%下降到12%。 当前投资者对估值较高的高价转债较为谨慎，对强赎风险较为关注，在债券市场流动性维持宽松的状态下，预计高价转债不会继续“杀估值”。相对抗跌的偏债型和平衡型转债仍有可能在正股下跌时估值进一步被动拉升。 10. 您认为未来一个月转债择券最主要的考虑因素是什么？（单选） 根据调查结果，选择转债估值的投资者占比较上月明显增加，为32%（上月为21%），选择正股赛道的投资者占比较上月明显下降，为20%（上月为30%）。此外，选择正股估值的投资者占比为19%（上月为16%），选择正股α和转债价格的投资者占比分别为16%和13%（上月分别为16%和17%）。 点评：8月中下旬赛道股全面回调，高价转债出现“杀估值”的情况，因此投资者对转债估值的关注度有所提升，对估值较高的高价转债态度更加谨慎；成长赛道回调导致投资者对正股赛道的信仰有所减弱，因此择券时正股赛道作为最主要考虑因素的比例有所下降，重视正股估值的投资者比例有所上升。 （完）

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