【华创交运】《大物流时代(2021-2022):资本·破局》(印刷版)新鲜出炉!华创交运吴一凡团队倾心打造!

（以下内容从华创证券《【华创交运】《大物流时代(2021-2022):资本·破局》(印刷版)新鲜出炉!华创交运吴一凡团队倾心打造!》研报附件原文摘录）
　　根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 资本·破局：大物流时代（2021-2022） 2020年，华创证券交通运输团队将对顺丰控股的系列研究10篇汇编成册，作为我们对公司研究理解的沉淀，在彼时前言中，我们写道：“本册子是第一版，是开始而不是结束，我们希望每年此时可以对顺丰的业态发展，生态演绎进行全方位的评估与更新，审视过往逻辑，推演前行路径。” 2021-2022，我们的研究持续前行，《解码顺丰》系列已有了17篇，我们始终认为若能伴随企业从优秀走向卓越继而如果能够走向伟大，那是研究的幸事。随着研究的不断延展，我们试图将顺丰综合物流产品矩阵进一步还原到大物流市场中，我们发现，在产业转型、消费升级、科技赋能的大背景下，现代物流服务业迎来黄金发展期，大物流时代已经来临！ 我们选取“资本·破局”作为大物流时代2021-22年的关键词。 资本元年：我们认为2021年可以视为大物流时代的资本元年，多元物流形态、集中资本运作，上市物流企业不断丰富、并购整合融资不断推动。 从企业上市看：多元物流形态登陆基本市场。 2021年以来，一体化供应链企业京东物流、加盟制零担企业安能物流、同城物流平台快狗打车、车货匹配平台满帮集团、同城物流顺丰同城等登陆我国香港联交所及美国市场； 航空物流东航物流、化工品物流盛航、兴通、永泰运等登陆A股市场；供应链企业日日顺、跨境物流企业燕文等提交招股书。 这些公司的（拟）上市，极大程度丰富了物流市场，尤其一批创新型企业、细分赛道小而美企业带来了新鲜的研究气息。 从并购重组看：2021年以来出现了多起重磅型交易事件。 极兔全资收购百世集团中国区快递业务，“疯狂的兔子”引发热议；顺丰收购嘉里物流51.5%股权，1+1能否>2的老话题能否迎接新答案？京东物流收购德邦股份成为其控股股东，老牌企业何去何从？ 大物流市场的巨大整合空间散发着诱人的气息，而行业整合明显提速。 产业破局：我们发现不同细分行业的龙头公司不约而同的在进行战略选择，寻求破局之路。 我们认为电商快递起于21Q4的价格战放缓并非纯粹政策兜底，而是产业发展规律使然，我们认为未来三年电商快递不再具备价格战基础，而是龙头企业寻求盈利水平的可持续提升。 我们观察大宗供应链龙头企业均将提质增效作为新五年规划的核心，通过提升净利率水平为股东创造更好的回报。 我们亦发现跨境物流的主要参与者均在尝试角色转型、升级突围，试图从传统货代、传统空运走向综合跨境物流服务等。 资本+产业，破局+元年，同样是一种组合。 我们始终认为围绕帮助中国企业降本增效与产业升级、助力中国品牌出海、提升中国消费者用户体验，在体现强社会价值的同时也终将会得到应有的价值回馈。 我们将《解码顺丰》17篇以及《大物流时代》14篇，共同汇编成本册，分为： 快递（时效快递、电商快递）、零担、整车、供应链、专业物流（国际物流、大宗供应链、化工品物流、物流地产）等，希望能尽可能全方位帮助您更好的理解大物流市场，把握大物流时代中的投资机遇！ 华创证券研究所 副所长 交通运输行业首席分析师 吴一凡 获取方式 若您是华创证券研究所签约客户，烦请联系华创交运团队或对口销售登记相关信息； 若您非签约客户，但是对本手册内容感兴趣的投资者或物流行业从业人士，欢迎分享并在本公众号下留下您的机构名称和联系方式、邮寄地址。（印刷数量有限，我们尽可能为您安排寄递）。 目录设置如下： 第一章：快递篇 时效快递：如何理解时效快递？ 电商快递：兴替、博弈、破局——电商快递的过去、现在、未来 第二章：零担篇 顺丰、安能、德邦，万亿快运市场的“三国杀” 第三章：整车篇 公路港到网络货运平台，探讨我国整车物流最优解 第四章：供应链篇 我们看好的ToB供应链是怎样一门生意？ 第五章：专业物流篇 1、国际物流：跨境电商到跨境物流，产业链全透视 2、大宗供应链：如何理解大宗供应链企业？ 3、化工品物流：密尔克卫为例，看化工供应链物流龙头的“超级化工亚马逊”愿景 4、物流地产：高标仓、冷库供不应求，公募REITs助力物流地产行业发展新机遇 附录：特色公司附录。 内容提要 第一章 快递 我们以日常生活中最常接触，资本市场中最为活跃的快递作为大物流时代的开篇。2021年我国快递行业件量规模过千亿、收入规模过万亿，连续多年位列全球最大快递市场。我们用两个篇章分别讨论时效快递与电商快递。 第一篇：如何理解时效快递？ 时效快递是快递行业的高端产品，我们认为时效快递的商业本质是为时间付溢价。它的产品特征是：高品质、高壁垒；它的财务特征是：高票均收入、高盈利水平。 然而，市场对时效快递的增长潜力存在分歧，我们比较海外发展结合我国实际后提出观点：时效快递的内涵会不断延伸，包括但不限于品类延伸、空间延展、价格升级。仅以品类延伸为例：从商务信函—>高端消费—>工业制造业—>个人寄递业务，不断丰富的过程亦是高品质高壁垒时效快递网络价值不断提升的过程。 由此也引出了探讨：我们认为应该从不同品类出发理解时效快递的产品生命周期，而非一概而论。即：商务件进入成熟期，未来保持与GDP相仿的增速；消费类处于成长期，长期看可保持10%以上的增速；而工业制造业快递服务处于导入期；个人寄递业务亦亮点频频。 最终我们认为时效网络是最广泛连接B端与C端，在不断提升B与C的交互效率中实现其强社会价值。 第二篇：兴替、博弈、破局——电商快递的过去、现在、未来 电商快递，从业务量角度看，是快递行业的主力军。过去行业却存在着业务量高景气与价格战愈演愈烈的矛盾。 我们先后发布过两篇重要深度研究。 上篇中，我们从历史观的角度，系统复盘了电商快递的过去与现在。我们认为： 过去：潜力未尽、座次兴替。通过历史上座次兴替的背后，还原时代红利背后企业不同的战略路径选择带来的不同效果。 现在：博弈与底线。通过市场参与者角色的分析，判断价格战的缓和是“市场底”与“政策底”的共振，具备持续性。 下篇中，我们通过不同行业价格战始末的研究，发现了产业一般规律，即可分为几个阶段：价格战导致行业集中度显著提升—>行业业务量拐点—>龙头公司经营决策出现重大转变（高价值/全链条）—>盈利长期拐点（不意味着竞争消失）；由此我们提出重要观点：电商快递行业不再具备价格战基础，而龙头公司正寻求盈利能力的持续提升。 同时我们探讨：未来资本市场如何理解电商快递行业？ 过往市场在价格竞争框架内，关注份额变化、区域策略、出清力度，而未来我们认为市场的关注点会演变为：价格战不再具备基础得到进一步的认可—>价格实现一定程度的修复—>产能、效率优化带动的成本端下降—>结构加速升级优化带来的票均收入提升—>价格、成本共同作用下的盈利水平持续提升。从份额视角转向结构视角，最终实现行业估值体系的整体抬升。 第二章 零担 相较于快递，零担市场可能显得略为陌生，但按收入规模计，我国同样是全球最大的零担市场，达到万亿规模体量。2021年安能物流登陆香港联交所，2022年京东物流收购老牌零担企业德邦，2022年上半年顺丰控股大件快运分部实现扭亏为盈，资本市场对零担快运领域的关注预计会逐步提升。 那么，如何看待零担快运这门生意？ 我们认为：我国万亿规模市场正处变革机遇期。 其一制造业企业集中度提升有望带动货运需求集中； 其二制造商追求及时生产及柔性供应链体系，C2M以及订单碎片化的趋势将驱动整车运输零担化； 其三全渠道分销环境变革以及B2C线上大件物品消费渗透率提升推动大件包裹细分市场发展。 这些要求零担企业适配：全国网络、重货+服务、拼载+科技。 美国经验看快运市场有望通过整合实现集中度提升，其市场CR10占据7成以上份额，而我国CR10不到5%。国际比较看，快运业务可以实现相对可观的利润率水平。 我们选取顺丰、安能、德邦来分析，是基于在全国网络快运企业中，德邦作为直营制为主的代表，安能作为加盟生态的佼佼者，而顺丰则拥有顺丰快运（直营）与顺心捷达（加盟）双网运营的模式；以这三家公司为代表探讨三类模式的发展，我们取其名为“三国杀”。 第三章 整车 公路货运是我国主要运输方式，根据货物重量划分，公路货运可分为整车、零担、快递三类，前两章我们分别讨论了快递与零担，本章我们将探讨整车物流运输，这一公路货运中体量最大、痛点最明显的细分行业。 接近4万亿的整车物流市场，其痛点在于供需两端分散程度高，导致托运人难以匹配到合适的司机、服务质量低，而承运人面临价格压低、效率难以提升等痛点。我们观察不同的参与者均在致力于探索解决方案，我们以满帮与传化智联为例，看看从传统公路港到网络货运平台，如何实现最优解？ 第四章 供应链 本章我们探讨Tob供应链这门生意，很有意思的是，一直以来市场存在的困惑：供应链业务相对低的营业利润率Vs巨头的高度重视。 就像联邦快递2000年报中写的那样：例证是解释供应链内涵概念的最好方式。我们总结UPS供应链服务：聚焦六大行业、提供四项基石服务（仓储和配送、售后支持、运输管理、一体化领导型供应链），通过不同的案例剖析，我们会发现，交叉销售与方案复用，构成其供应链业务的朴实理念，而供应链业务是公司综合实力象征、有助于提升品牌影响力及增强客户黏性。 我们预计未来3-5年是我国ToB供应链服务市场重要发展机遇期及投资机遇期。 基于我们认为：供给端，物流要素（仓、运、配）标准化程度的大幅提升构建了供应链模式大发展的基础；需求端，客户在面对渠道、产品、品牌变化下产生多元化的需求对供应链体系从生产到分销端均提出了更高要求。 我们同样探讨了亚马逊、Shopify、UPS不同的演绎路径，来看国内数智化供应链市场巨头之争：顺丰Vs京东物流。 第五章 专业物流 本章中，我们聚焦在专业物流领域，不同的细分赛道，不同的商业模式，但同样具备活力，同样在为我国产业基础运营和优化升级提供着保障和助力。 在国际物流篇中，我们从跨境电商到跨境物流，进行了产业链全透视。我们认为跨境电商持续增长，危与机并存，红利期未尽。我们认为：传统行业+跨境电商=跨境出海新时代。分别研究了跨境家电、跨境家居、跨境服饰等。而跨境电商物流是跨境电商红利受益者，当前环境下，打造自主可控的国际物流供应链能力，进则为矛，守则为盾。跨境电商物流参与者正在寻求角色转型、升级突围。 在大宗供应链篇中，我们从业务流程和商业模式本质出发，归纳总结大宗供应链的盈利模式：“3+1”的盈利模式。3类基本盈利模式：服务收益、金融收益、交易收益；1个探索方向：全产业运营及投资管理，在产业运营商的模式下，亦可在帮助客户经营效益得到增厚的同时，分享增值收益。继而我们进一步提出“纵向流量+横向变现”的投资框架。纵向：追求流量规模稳定增长；横向：基于流量规模，寻求变现能力的升级。 在化工品物流篇中，我们以细分领域龙头企业密尔克卫为例，展开研究，我们聚焦在公司战略愿景“打造超级化工亚马逊”下，如何借鉴亚马逊开启飞轮效应。 在物流地产篇中，我们通过物流仓储行业的供需分析，认为高标仓与冷库缺口较大，是未来具备投资潜力的方向。而我国公募REITs的推出，给物流地产企业提供了更多元更灵活的盘活存量资产、维持健康发展的机遇，将助力行业发展。 限于篇幅，本报告册的正文部分我们更多从行业维度进行展开，我们将部分有特色有代表性的公司研究附录于此，以便与前文进行佐证与参考。 团队介绍： 吴一凡：华创证券研究所副所长、交通运输行业首席分析师 吴莹莹：交通运输行业研究员，覆盖快递、物流（零担、制造业供应链） 周儒飞：交通运输行业分析师，覆盖航运、物流（大宗供应链、化工品物流） 吴晨玥：交通运输行业助理研究员，覆盖出行链（航空、机场、铁路） 黄文鹤：交通运输行业助理研究员，覆盖物流（跨境、整车、物流地产）、公路、机场 团队研究风格：国际视野&本土实践，前瞻研究&紧密跟踪，精品思维&系列推进。 国际视野&本土实践：我们试图从全球视角看行业趋势和企业对标，但我们同样重视本土实践的个性化、差异化。 前瞻研究&紧密跟踪：我们致力于领先行业的前瞻研究，但我们会通过紧密跟踪来修正条件假设。 精品思维&系列推进：我们竭诚打造成体系的研究框架，以精品思维打造产品矩阵，全方位剖析行业与公司，力争研究不过时。 核心产品矩阵： 研究产品：解码顺丰系列、大物流时代系列、航空复苏之路系列、行业工具书系列等。 活动产品：产业透视（主题论坛、行业专家周观察、走进实业）；有声系列（深度报告解读、强推标的巡演）等。 团队荣誉： 2021年：新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第三名，新浪金麒麟最佳分析师交运物流行业第三名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第二名，21世纪金牌分析师评选交运物流行业第二名。 2020年：新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第二名，新浪金麒麟最佳分析师交运物流行业第三名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第一名，21世纪金牌分析师评选交通物流行业第四名； 2019年：新财富最佳分析师交通运输仓储行业第四名，上证报最佳分析师交运仓储行业第三名，新浪金麒麟最佳分析师交运物流行业第四名，水晶球最佳分析师交通运输行业第五名，金牛奖最佳行业分析团队交通运输行业第二名。 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 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