[国君建筑韩其成]三大超预期重启基建行情,估值十年新低重估空间大_第273期周报_国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然

（以下内容从国泰君安《[国君建筑韩其成]三大超预期重启基建行情,估值十年新低重估空间大_第273期周报_国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然》研报附件原文摘录）
　　导读 国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然:国常会要求增量接续政策细则9月上旬应出尽出，经济低于预期四季度政策或仍将继续加码基建，旺季基建订单投资将加速上行，低估值基建行情重估空间巨大。 行业观点回顾 国君建筑韩其成团队2021年11月至今158场电话会议、178篇报告（20页以上40篇）。 （一）新能源基建：最早提出2022年是新能源电力建设大年，首推BIPV等新能源基建。 （1）2021年11月7日《能源电力等碳达峰方案或将发布，2022年新能源电力建设大年》。12月10日88页年度策略报告《绿电引领新能源基建，氢能加速碳中和技改》最早提出2022年是新能源电力建设大年，首推风光水核/BIPV/电网/绿色交通/碳汇/元宇宙等五个新基建。 （2）5月24日推出新能源基建系列多篇报告《4月光伏等新增装机加速,中国电建4月新签增121%超预期》主推BIPV等新能源电力，6月2日《财政发力支持双碳,新基建央国企助力新能源发展》，6月6日《可再生能源规划出台,推荐中国电建等能源EPC及运营龙头》，6月22日《5月光伏等新增装机加速,推荐中国电建等新能源基建》，6月28日《政策加码BIPV景气高，推荐异质结电池杭萧钢构/中国电建》，7月15日《政策加码BIPV拉动储能,中国电建/杭萧钢构/永福股份待重估》。 （3）7月12日起推出新赛道系列多篇报告，69页深度《新能源电力/BIPV/新能源汽车/智能驾驶等新基建推荐七个方向》，7月21日37页深度《异质结钙钛矿电池杭萧钢构年底投建》，8月10日76页深度《BIPV的发展空间/商业模式与竞争格局》，8月23日绿电运营37页深度《风光成本趋降或提升运营盈利，中国电建具一体化优势》。 （4）5月以来区间最大涨幅：上证指数涨7.69%、建筑指数涨3.02%、全行业排名29。 新能源基建龙头公司（公司电话会议43场/公司报告47篇）杭萧钢构涨63%、江河集团涨95%、永福股份涨116%、华电重工涨36%、中国化学涨26%、东珠生态涨39%。 （二）稳增长基建：最早提出基建底部确立，最坚定看多(158场电话会议/143篇报告) （1）2021年11月以来市场最早和最坚定推荐稳增长建筑行情（累计138篇报告、139场电话会议），11-12月行情最底部跳升初期召开22场会议最早提升机会和最坚定看多。 （2）2021年11月28日提出《基建当下再迎加仓时机，预期宏观政策将更加积极》，12月5日《底部确立开启新一轮上涨，首推新能源电力为主碳达峰新基建》，2022年3月29日56页基建央企深度《复盘五次稳增长,央企业绩将加速,估值历史底部》，6月29日53页深度《基建央企估值未反映业绩超预期弹性和持续性》。 （3）2022年8月7日《央行重点发力支持基建,工业碳达峰支持光伏+储能》，8月16日《基建投资9.1%加速,经济回落政策仍需加码》，8月28日《稳增长政策再加码,绿电运营回报率预期回升待重估》，9月1日《基建确立底部,超预期稳增长政策催化行情回归》。 （4）21年11月至22年5月区间最大涨跌幅：上证指数跌14.1%、建筑指数涨4.72%、全行业排名第3。 一是央企（公司电话会议36场/公司报告52篇）中国建筑最高涨39%、中国中铁最高涨40%、中国交建涨63%、中国电建12月至2月最高涨64%、中国铁建涨24%、中国能建涨46%、中国核建涨37%。 二是地方国企（公司电话会议15场/公司报告11篇）安徽建工4月至今最高涨84%、山东路桥涨97%、粤水电涨125%、四川路桥涨36%、隧道股份涨19%。 三是设计公司（公司电话会议11场/公司报告10篇）华设集团涨60%、设计总院涨56%。 （三）地产链（公司电话会议8场/公司报告9篇）2022年4-7月最大涨幅：志特新材涨102%、深圳瑞捷涨47%。 摘要 1、超预期变化一：经济复苏低于预期，国家再推增量接续稳增长政策。(1)8月综合PMI51.7%环降0.8个百分点，经济恢复扩张力度有所减弱。24日国常会增加3000 亿金融工具/5000亿专项债/2000亿能源特别债等增量接续政策，国家重启加码稳增长。预期四季度经济因疫情和出口回落等影响仍有压力，稳增长政策四季度或仍将进一步加码。(2)稳增长政策急迫：31日国常会要求接续政策细则9月上旬应出尽出，要继续争分夺秒抓落实。如对之前符合条件但因额度限制未投放项目自动纳入支持，地方政府可根据职责权限对用地环评等作出承诺，项目落地后按规定补办手续。 2、超预期变化二：稳增长再聚焦基建，旺季基建订单和投资将加速上行。(1)国家要求核准开工一批条件成熟的基础设施等项目。扩大政策性开发性金融工具支持的领域，将老旧小区改造、省级高速公路等纳入。引导商业银行扩大中长期贷款投放，为重点项目建设、设备更新改造配足融资。银行要完善内部考评，形成激励机制。(2)2022年前7月广义基建投资增9.6%(2021年0.2%)逆转过去五年单边下行趋势，8月建筑新订单/业务预期指数53.4%和62.9%分别环增2.3和1.9个百分点，2021年9-11月基建单月均是负增低基数，政策加码四季度旺季基建将继续超预期上行。 3、超预期变化三：订单充足和低基数，政策推动基建业绩未来超预期加速。(1)订单充足。上半年中国中铁新签订单增17%、在手订单增23%是收入4.5倍，中国铁建新签增26%、在手增22%是收入5.4倍。上半年新签订单中国电建增51%，中国交建增17%、中国建筑增11%、中国能建增10%。(2)低基数。2021Q1-4单季度净利润增：中国铁建69/15/0/-9%、中国建筑46/19/8/-2%、中国中铁81/-18/15/0.6%、中国交建85/95/5/-51%、中国电建43/-4/-7/7%、中国能建375/29/-9/17%、华设集团34/-7/-27/22%、北方国际24/-4/-11/-45。江河集团848/-8/-25/-377、鸿路钢构339/116/3/10%。 4、三大超预期变化将催化基建行情重启，估值近十年新低，重估空间巨大。中国电建2022PE9.4倍(历史最高PE平均18倍/2015年最高48倍) PB1.2倍（PB三峡能源2.5倍/龙源电力2.8倍），中国中铁2022PE4倍(历史最高PE平均14倍/2015年最高40倍) PB0.6倍，中国铁建2022PE 3.5倍(过去最高PE平均20倍/2015年最高24倍)PB0.5倍，华设集团2022PE8倍(历史最高PE平均42倍/2015年最高55倍，可比苏交科PE16倍），中国建筑2022PE3.8倍是地产万保招金平均PE的52%(过去5年平均是万保招金PE的73%最大99%)，公司PB0.6倍低于万保招金平均PB1.1倍。 5、推荐新老基建/地产链三条线。(1)新基建推荐绿电运营中国电建(行业首推)/中国能建，BIPV杭萧钢构/江河集团/永福股份。老基建推荐央企中国中铁(首推)/中国铁建/中国交建，地方华设集团/上海建工/鸿路钢构。地产推荐中国建筑(首推)，华阳国际/志特新材/华铁应急受益。(2)中国电建四季度定增在即：上半年业绩增19%超预期，装机19GW新获新能源指标 10G瓦，前期工作的抽水蓄能装机达23G瓦，证明一体化竞争优势资源获取能力强。上半年投运砂石产能 5013万吨实现净利润 4.74亿元，计划2025 年砂石骨料年生产规模4亿吨左右，利润弹性超预期。 6、新基建推荐新能源电力/BIPV/新能源车等七个方向。(1)新能源电力推荐中国电建(首推，风光抽水蓄能EPC投运)/中国能建/永福股份(储能)，智洋创新(智能电网) /苏文电能/安科瑞等受益。(2)BIPV钢结构推荐杭萧钢构(异质结钙钛矿电池)/江河集团/森特股份/鸿路钢构/东南网架，龙元建设等受益。(3)绿色交通新能源车推荐四川路桥/隧道股份，华电重工/东华科技等受益。(4)车路协同推荐华设集团，深城交受益。(5)双碳节能推荐中国化学(己二腈)/中国中冶/中材国际，中钢国际受益。(6)园林碳汇推荐东珠生态，蒙草生态等受益。(7)文娱元宇宙岭南股份/大丰实业等受益。 7、老基建推荐三方向：经济恢复基础不牢固，政策再次聚焦基建投资加码稳增长，金九银十进入施工旺季，基建央国企部分龙头估值近十年新低，行情再起重估空间大。(1)央企推荐中国中铁(首推)/中国铁建/中国交建等；(2)地方推荐上海建工(土基熔盐核堆)/粤水电等，安徽建工/浙江交科等受益；(3)设计推荐设计总院/苏交科等，中粮工科/地铁设计受益。地产推荐七方向：(1)开发推荐中国建筑(首推)等；(2)设计华阳国际受益；(3)新开工铝膜志特新材受益；(4)设备租赁华铁应急受益；(5)施工评估深圳瑞捷受益；(6)装配式远大住工等受益，(7)装饰推荐金螳螂，亚厦股份受益。 8、风险提示：通胀超预期宏观策紧缩，全球疫情反复。 目录 正文 01 近期重要报告 （一）9月1日《基建确立底部，超预期稳增长政策催化行情回归》 国常会要求接续政策细则9月上旬应出尽出，稳增长超预期再加码基建。(1)新增3000亿元以上政策性开发性金融工具，将上半年开工项目新增纳入支持。依法用好5000多亿元专项债地方结存限额10月底前发行完毕。(2)扩大政策性开发性金融工具支持领域，将老旧小区改造、省级高速公路等纳入。(3)引导商业银行为重点项目建设等配足中长期贷款。有关部门和银行要完善考核办法，形成激励机制。(4)对重点项目继续采取集中办公等方式，提高审批效率。(5)支持刚性和改善性住房需求，地方要“一城一策”用好政策工具箱，灵活运用阶段性信贷政策和保交楼专项借款。 经济低于预期仍需政策加力，四季度旺季基建订单和投资将超预期上行。(1)8月综合PMI产出指数为51.7%低于上月0.8个百分点，表明我国企业生产经营活动总体延续恢复态势，但扩张力度有所减弱。(2)8月建筑业新订单指数为53.4%比上月上升2.3个百分点，建筑业业务活动预期指数为62.9%比上月上升1.9个百分点，表明基础设施项目建设保持较快施工进程，市场需求继续回升，企业对近期发展预期向好。(3) 2022年前7月广义基建投资增9.6%(2021年0.2%)、单7月增11.5%(2021年同期-10%)，2021年9-11月基建投资单月均是负增低基数，政策加码基建将继续上行。 基建央国企订单充足，低基数下半年业绩将超预期加速。(1)订单充足。上半年中国中铁新签合同增17%、在手订单增23%是收入4.5倍，中国铁建新签增26%、在手增22%是收入5.4倍。上半年新签合同中国电建增51%，中国交建增17%、中国建筑增11%、中国能建增10%。(2)2021下半年低基数。2021Q1-4单季度净利润增：中国铁建69/15/0/-9%、中国建筑46/19/8/-2%、中国中铁81/-18/15/0.6%、中国交建85/95/5/-51%、中国电建43/-4/-7/7%、中国能建375/29/-9/17%、华设集团34/-7/-27/22%、北方国际24/-4/-11/-45。江河集团848/-8/-25/-377、鸿路钢构339/116/3/10%。 估值近十年新低，四季度政策预期加强催化上涨行情回归。中国电建2022PE9.5倍(历史最高PE平均18倍/2015年最高48倍) PB1.2倍（PB三峡能源2.5倍/龙源电力2.8倍），中国中铁2022PE4倍(历史最高PE平均14倍/2015年最高40倍) PB0.6倍，中国铁建2022PE 3.5倍(过去最高PE平均20倍/2015年最高24倍)PB0.5倍，华设集团2022PE8倍(历史最高PE平均42倍/2015年最高55倍，可比苏交科PE16倍），中国建筑2022PE3.8倍是地产万保招金平均PE的52%(过去5年平均是万保招金PE的73%最大99%)，公司PB0.6倍低于万保招金平均PB1.1倍。 推荐新老基建/地产链三条线。(1)新基建推荐绿电运营中国电建(行业首推)/中国能建，BIPV杭萧钢构/江河集团/永福股份。老基建推荐央企中国中铁(首推)/中国铁建/中国交建，地方华设集团/上海建工/鸿路钢构。地产推荐中国建筑(首推)，华阳国际/志特新材/华铁应急受益。(2)中国电建四季度定增发行在即：上半年电建装机19GW，新获新能源建设指标 10G瓦，前期工作的抽水蓄能装机达23G瓦，证明一体化竞争优势资源获取能力强。上半年投运砂石产能 5013万吨实现净利润 4.74亿元，计划2025 年砂石骨料年生产规模4亿吨左右，利润弹性超预期。 02 重点公司推荐 （一） 中国电建：净利增19%超预期,新增新能源指标10GW/抽水蓄能23GW 1、维持增持。维持预测22-24年EPS至0.81/0.98/1.18元增速42/22/20%，维持目标价14.2元，对应22年17.5倍PE。 2、中国电建上半年净利润调整后可比同增19%（今年调整后/去年调整前增35%），超预期。1)上半年调整后营收2656亿可比同增6%（今年调整后/去年调整前增31%），调整后净利润61亿可比同增19%。2)毛利率11.46%(-0.40pct)，加权ROE5.61%(+1.01pct)。3)经营性净现金流-223亿(+9%)，应收账款1243亿(+64%)，资产负债率78.27%(+2.16pct)。 3、中国电建上半年获取新能源指标10GW/前期工作抽水蓄能23GW超预期，证明一体化竞争优势前端资源获取能力强，十四五或新增约50GW装机。1）22H1电力投运营收120亿元同增18%占5%；毛利率41.69%，毛利额占16%。其中新能源营收42亿元同增0.52%，毛利率55.23%，高于板块13.54个百分点。2）控股装机19GW，其中：水电6.9GW同增14.17%；风电7.3GW同增15.4%；光伏1.8GW同增23.5%。3）绿色砂石已投运产能 0.5亿吨，上半年净利润 4.7 亿。公司计划2025 年末产能 4 亿吨左右。 4、中国电建上半年订单增51%其中新能源新签增167%超预期，证明全球新能EPC竞争优势，下半年业绩有望加速。1）H1新签5771 亿（年度计划的67%），同增 51%。2）新签能源电力2265亿同增 116%，占比39%，与上年度占比增加8%。其中抽水蓄能业务合同金额为 129 亿元。其中新能源 1662 亿同增 167%，光伏/陆风/海风工程承包新签分别为 932/650/81 亿。3）新签基建2162 亿同增 23.6%，水利和水资源与环境1250 亿同增 63%。 5、中国电建PB1.2倍（三峡能源2.6/龙源电力3/华能国际2.5倍），公司风光水的规划/设计/施工/投运一体化竞争优势被低估。1）抽水蓄能参与国内约90%以上建设，水电国内大型项目规划设计约80%/施工约65%、全球约50%，国内大型项目风电/光伏设计约65%、新能源EPC全球第一。2）规划设计总院受国家部委委托承担水电水利/风电/光伏等提供规划设计/审查等职责。具投资/设计/施工/运营/装备全产业链一体化优势。3）21年中国电建/三峡能源/华能国际净利润规模:86/56/-103亿,经营性净现金流:156/88/60亿。中国电建PE 10倍（三峡能源22倍/华能国际30倍）。4）定增150亿7月9日获证监会受理，8月13日完成反馈意见。 （二） 中国中铁：上半年净利增16%符合预期,稳增长加码估值近十年底部 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS至1.30/1.45/1.62元增 16/11/12%。维持目标价9.93元，对应22年7.6倍PE。 2、中国中铁上半年归母净利润增16%，受益稳增长经营性现金流改善。1）上半年营收5606亿元增13%（22Q1/Q2增13/12%，21Q1-Q4增51/1/0/6%），归母净利润151亿元增16%（22Q1/Q2增17/14%，21Q1-Q4增81/-19/15/1%） 。2）毛利率8.87% （-1.13pct），归母净利率2.7%（+0.07pct）。3）经营现金流-377亿元（21年同期-589亿元），应收账款1591亿元（同增17%），计提减值35.6亿元（同比多计提11%），资产负债率74.1%（21年末73.7%）。 3、中国中铁上半年新签同增17%，在手订单增23%保障倍数4.5倍。1)上半年新签1.2万亿增17%。2)新签分行业：基建1.03万亿增14%(占85%)，其中铁路993亿降17%(占8%)，公路1459亿增28%(占12%)，市政及其他7897亿增17%(占65%)，此外勘察设计209亿增119%(占2%)，工程设备与零部件制造348亿增23%(占3%)，房地产开发216亿降31%(占2%)。3）水利水电、机场工程等新签超2000亿，水利水电新签742亿元增820%。 4、PE4.4倍/PB0.61倍处于过去15年底部，稳增长加码下半年施工旺季业绩继续好转。1)中国中铁2022PE4.8倍(历史最高PE平均14倍/2015年最高40倍)PB0.61倍处于过去15年底部区域。2)在上半年国内大中型铁路建设市场占有率达51.2%，继续保持国内第一。3)国常会部署在3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目基础上，再增加3000亿元以上额度。 （三） 中国交建：净利增13%符合预期,发行全国规模最大高速公路REITs 1、维持增持。维持预测中国交建2022-24年EPS为1.27/1.42/1.58元增速14/11/11%，维持目标价13.46元，对应22年11倍PE。 2、中国交建上半年归母净利润增13%，经营性现金流改善。(1)22上半年营收3639亿元增7%(22Q1/Q2增13/2%，21Q1-Q4增59/25/8/-22%)，归母净利润111亿元增13%(22Q1/Q2增18/10%，21Q1-Q4增85/95/5/-51%)；(2)22上半年毛利率10.3%(-0.91pct)，归母净利率3.05%(+0.18pct)。(3)经营现金流-457亿元(21年同期-646亿元)，应收账款1073亿元(同比下降5.3%)，计提减值28.3亿(同比多计提75%)，资产负债率73.4%(21年末71.9%)。 3、中国交建上半年新签同增17%，在手订单增8%保障倍数4.6倍。(1)22上半年新签8019亿增17%，完成年度目标的57%，两年CAGR+23%，三年CAGR+17%。(2)新签分业务，基建建设新签7051亿增17%，其中港口384亿增19%，道路桥梁1789亿增18%，铁路179亿增60%，城建3599亿增14%，境外工程1100亿增22%。此外基建设计新签293亿增13%，疏浚新签601亿增14%。(3)在手订单3.2万亿增8%，保障倍数4.6倍。 4、中国交建发行全国规模最大高速公路REITs，控股投入运营期项目1857亿。(1)世界最大的港口、公路与桥梁的设计与建设公司，中国最大的国际工程承包公司、中国最大的高速公路投资商。(2)截至6月30日控股投入运营期项目33条投资1857亿，运营收入34亿。特许经营权在建项目20个，投资概算5792亿。(3)发行全国规模最大、央企首单高速公路公募REITs项目。 （四） 中国铁建：上半年净利润增9%,新签增26%/在手订单增22% 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS为2.13/2.37/2.61元增速17/11/10%，维持目标价13.84元，对应2022年6.5倍PE。 2、中国铁建上半年营收增11%，净利润增9%。(1)营收5405亿增11%(21Q1-22Q2单季+61/+13/-2/-1/+13/+8%)，净利润135亿增9%(21Q1-22Q2单季+69/+15/0/-9/12/8%);(2)毛利率8.67%(+0.26pct)，净利率2.94%(+0.06pct)，信用及资产减值24亿(+67%)，应收账款1818亿(+11%)。(3)经营性净现金流-196亿元(去年同期-562亿)，资产负债率75.63%(+0.02%)。 3、中国铁建上半年新签增26%，在手订单同增22%。1)22上半年新签13312亿(+26%）,其中境外新签1073亿(+34%)占比8%。2)22上半年分业务：工程承包11235亿(+31%)占比84%，其中铁路885亿(-35%)占8%/公路1644亿(+71%)占15%/房建4794亿(+38%)占43%/城轨317亿(-59%)占3%/市政1813亿(+9%)占16%/水利电力713亿(+580%)占6%/机场码头航道195亿(+252%)占2%。3）未完合同额 5.4万亿元，同比增长21.78%。 4、中国铁建估值几近十年底部，稳增长加码下半年业绩有望提速。1）形成“设计-投资-建设-运营”全产业链发展模式，逐步向投资建设运营商的转型升级。2）以抽水蓄能和海上风电市场开发为突破口，加快进军水风电领域，助力绿色环保成为新的重要增长点。3）国常会部署稳经济一揽子接续政策措施加力巩固经济恢复发展基础。公司在手订单增22%，下半年旺季赶工期叠加低基数，业绩有望提速。4）目前3.6倍PE估值几近十年底部。 （五） 中国建筑：净利增11%符合预期,中海地产信用优势被低估 1、维持增持。维持预测中国建筑2022-24年EPS为1.35/1.48/1.60元增10/10/8%。维持目标价8.52元，对应22年6.6倍PE。 2、中国建筑上半年营业收入增13%，归母净利润增11%。(1)2022上半年营业收入1.1万亿元增13%(22Q1/Q2增8/20%，21Q1-Q4增53/15/15/3%)，归母净利润285亿元增11%(22Q1/Q2增18/6%，21Q1-Q4增45/19/8/-2%)；(2)2022上半年毛利率10.2% (-0.32pct)，归母净利率2.7%(-0.05pct)，加权ROE7.99%(-0.15pct)。(3)经营现金流-689亿元(21年同期-497亿元)，应收账款2277亿元(同比增加24%)，资产负债率74.6%(21年末73.2%)。 3、中国建筑上半年新签2万亿增11%，其中基建新签增速31%。(1)上半年新签2万亿增11%(21年同期新签增速21%，21全年增速10%)，2年CAGR+16%，3年CAGR+12%。(2)房建新签1.3万亿同增9.1%，其中工业厂房1781亿增71%，教育设施736亿增12%，医疗设施981亿下降6%。(3)基建新签5148亿增31%，其中公路595亿增49%，轨交583亿增39%，生态环保346亿增47%，机场282亿增57%，铁路89亿增6%。 4、中国建筑行业全球最高信用评级，央国资信用优势被低估。(1)中国建筑是全球最大工程承包商，打造“规划设计、投资开发、基础设施建设、房屋建筑工程”“四位一体”的商业模式。(2)标普/穆迪/惠誉对公司的评级A/A2/A为行业全球最高信用评级，旗下中海地产是绿档企业，地产存货主要集中在一线和省会城市。(3)PB0.63倍低于万保招金平均PB1.1倍。 5、国常会允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策，LPR1/5年期以上分别下调5/15BP。(1) 8月24日国常会允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策，合理支持刚性和改善性住房需求。(2)8月22日LPR1/5年期以上分别下调5/15BP，央行召开部分金融机构货币信贷形势分析座谈会要求要保障房地产合理融资需求。(3)银保监会8月12日表示积极支持更加有力地推进“保交楼、稳民生”工作，积极指导银行在配合地方政府压实各方责任的有序安排下，积极主动参与合理解决资金硬缺口的方案研究，做好具备条件的信贷投放，千方百计推动“保交楼、稳民生”。 （六）中国能建：H1净利增19%符合预期,累计获取风光新能源开发指标22GW 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS为0.20/0.23/0.26元增速27/16/15%。维持目标价3.08元，对应22年15.6倍PE。 2、中国能建上半年归母净利润增19%，Q2增20%环比加速。(1)22上半年营收1583亿元增12%(22Q1/Q2增16/8%，21Q1-Q4增71/15/2/15%)，归母净利润28亿元增19%(22Q1/Q2增16/20%，21Q1-Q4增375/29/-9/17%)；(2)22上半年毛利率10.1% (-2.09pct)，归母净利率1.77%(+0.10pct)。(3)经营现金流-138亿元(21年同期-110亿元)，应收账款685亿元(同增22%)，计提减值2.14亿元(同比多计提0.1%)，资产负债率74.1%(21年末71.7%)。 3、中国能建上半年新签增10%，新能源及综合智慧能源新签增117%提速。(1)上半年新签5328亿(+10%)，两年CAGR+32%。(2)新签分业务，工程建设/勘测设计及咨询/工业制造分别为5015/96/139亿，增速7/58/103%，占比94/2/3%。(3)工程建设中，传统能源/新能源及综合智慧能源/城市建设/综合交通分别新签1310/2041/1097/263亿，同比-3/117/-30/-15%。 4、中国能建在建风光新能源装机4.8GW，抽水蓄能新签同增144倍。(1)控股并网装机容量4.8GW，其中风电、太阳能、生物质等新能源控股装机容量2.8GW。在建风光新能源项目37个，装机容量合计约4.8GW。十四五或规划20GW。(2)上半年获取风光新能源开发指标8.4GW，累计获取风光新能源开发指标22GW。(3)抽水蓄能业务快速增长，新签合同额同比增长144倍。(4)上半年风光等新能源发电收入9.3亿元，同比增长55%。 （七）杭萧钢构：Q2净利增48%同环比加速,异质结钙钛矿电池稳步推进 1、维持增持。维持预测22-24年EPS0.21/0.26/0.3元增速24/21/17%，维持目标价8.54元，对应2022年40倍PE。 2、上半年归母净利润增4%，其中Q2增48%同环比加速。(1)22上半年营收46亿元增6%(22Q1/Q2增10/2%，21Q1-Q4增108/31/4/-7%)，归母净利润1.9亿元增4%(22Q1/Q2增-40/48%，21Q1-Q4增-59/-65/6/-33%)；(2)22上半年毛利率14.91% (+0.35pct)，归母净利率4.06%(-0.08pct)，加权ROE3.71%(-0.71pct)。(3)经营现金流-4.24亿元(21年同期-5.06亿元)，应收账款13.7亿元(21年末14.5亿元)，资产负债率57%(21年末60.6%)。 3、上半年新签81亿增36%，截至8月26日合特光电新签BIPV合同3762万元。(1)上半年新签81亿增36%，其中钢结构新签53亿(占比66%)增36%，万郡绿建新签26亿(占比33%)增33%。(2)2021年底控股65%合特光电百万平BIPV智能生产线投产，截至22年8月26日累计新签3762万，包括河北黄骅市渔光互补光伏发电项目、杭州西站BIPV采购项目等。 4、异质结钙钛矿电池中试线计划23年5月投产，公司竞争优势被低估。(1)合特光电将于2022年投建的“高效异质结+钙钛矿叠层电池”中试线，量产的转化效率目标不低于28%，计划23年5月投产。(2)比照同行目前进展，合特光电在这个技术方向上提前完成了实验室阶段，已基本具备产线投产的技术条件。(3)叠层电池产线的投产，不仅使BIPV产品在制造端有更大的降本空间，同时有效提升产品经济效能，增加产品的市场竞争力。 （八）江河集团：布局光伏幕墙投资异型光伏组件,BIPV提速 1、维持增持。维持预测22-24年EPS为0.53/0.64/0.74元增速160/20/16%。维持目标价10.44元，对应 2022 年19.7倍PE。 2、江河集团22H1净利润同降46%，地产政策转好业绩有望提速。1）22H1营收77.42亿同降11%，Q1营收 32.9亿同增6%，Q2 44.5亿同降20%；22H1归母净利润2.05亿（-46%）因疫情等影响， Q1净利润0.9亿（-56%），Q2净利润1.1亿（-32%）。2）22H1销售毛利率15.77%（-1.03pct），净利率2.96%（-1.78pct），加权ROE3.26%（-1.04pct）。3）22H1经营性现金流-20.09亿（去年同期-17.5亿），负债率71.53%（21年末为72.77%）。 3、江河集团22H1新签订单同降6%其中幕墙系统同降2%具韧性，在手订单1.7倍于收入具保障。1）22H1营收分地区，大陆58.73亿元(-12%)占比76%，港澳台及海外18.69亿元(-9%)占比24%。2）营收分行业，建筑装饰业72.72亿元(-12%)占94%，医疗健康业4.70亿元(-2%)。3）22H1建筑装饰业务新增订单约 121.43 亿同降 5.56%，其中幕墙系统69.84亿元(-2.28%)，内装系统51.59亿元(-9.66%)。4）在手订单344亿，1.7倍于收入具保障。 4、江河集团自主研发光伏建筑集成系统，布局异型光伏组件，实现差异化竞争。1)江河集团为全球高端幕墙第一品牌，在承接光伏建筑工程领域有客户储备优势。22年上半年中标光伏建筑项目总额6.13亿元。2)拥有太阳跟踪式光伏电源系统的发明专利以及多项基于光伏框架及单元幕墙系统的实用新型专利，自主研发R35屋面光伏建筑集成系统。3)通过全资子公司江河光伏建筑在湖北省浠水县投资建设300MW光伏建筑一体化异型光伏组件柔性生产基地。总投资预计5亿元，预计2023年完成投资并投产。 （九）华设集团：净利增10%符合预期,推动车路协同自动驾驶落地 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS1.07/1.27/1.47元增速19/18/15%。维持目标价14.45元，对应22年13.5倍PE。 2、华设集团上半年归母净利润增10%，毛利率/净利率均同比提升。(1)22上半年营收23亿元增7%(22Q1/Q2增14/2%，21Q1-Q4增40/-6/-13/20%)，归母净利润2.6亿元增10%(22Q1/Q2增18/7%，21Q1-Q4增34/-7/-27/22%)；(2)22上半年毛利率35% (+1.61pct)，归母净利率11.2%(+0.36pct)，加权ROE6.51%(-0.25pct)。(3)经营现金流-5.33亿元(21年同期-5.09亿元)，应收账款39亿元(21年末38亿元)，资产负债率60.3%(21年末62.7%)。 3、华设集团新签业务由江苏向全国布局，数字智慧/绿色低碳营收占比提升。(1) 22上半年新承接合同46亿(21全年承接107亿)，其中江苏20亿以上，广东3.65亿，河南1.65亿，安徽1.42亿，浙江1.37元。(2)营收分行业，数字智慧2.30亿(占10%，21全年占7%)，绿色低碳2.34亿(占10%，21全年占9%)，水利1.14 亿(占5%)同增37%，检测2.57亿(占11%)同增34%。 4、华设集团提供全国领先的交通城建数字化解决方案，设立车路协同合资公司推动自动驾驶落地。(1)在交通和城市建设领域提供全国领先的数字化整体解决方案，围绕数字孪生、智慧交通、智慧城市提供产品和系统集成。(2)与深圳佑驾共同设立江苏源驶科技有限公司，以智慧公路规划设计为入口，不断迭代推动自动驾驶商业化落地。(3) 2022年ENR“全球工程设计公司150强”第49名，确立了交通发展与城市建设领域设计企业的龙头地位。 （十）永福股份：H1净利润增228%,构建“新能源&储能”产业链 1、维持增持。维持公司2022-24年EPS为1.00/1.36/1.76元速357/35/30%。维持目标价83.95元，对应2022年84倍PE。 2、永福股份22H1营收增59%净利润增228%。1) 22H1营收9.04亿元(+59%)因加大新能源市场开拓力度和项目执行力度，净利润0.42亿元(+228%)。22Q1-Q2营收增速105/33%，净利润增速95/502%。2) 毛利率18.52%(-4.6pct)，净利率4.64%(+2.4pct)；3）四费率16.28%(-8.12pct)，其中管理8.25%(-5.07pct)/财务2.17%(-1.07pct)/研发3.19%(-1.25pct)；4）经营性现金流0.17亿元(+5%)，负债率58.75%(-2.63pct)，ROE3.68%(+2pct)。 3、永福股份EPC工程总承包营收同增83%占比85%，省外/海外业务显著提升。1）营收分业务看，电力勘察设计（含规划咨询）1.19亿元（-10%）占比13%，EPC工程总承包7.65亿元（+83%）占比85%，智慧能源0.13亿元（+6%）占比1%；2）分地区看，福建省内3.11亿元（-28%）占比34%，福建省外4.21亿元（+241%）占比47%，国外1.73亿元（+899%）占比19%。 4、永福股份积极构建“新能源+储能”产业链生态，进军户用光伏市场。1）积极构建“新能源+储能”产业链生态，引入宁德时代为第二大股东，陆续投资多家上下游公司，汇聚优质资源协同发展；2）拥有电力自动化和信息技术团队，提供数字能源、数字储能、智能电网、城市智慧能源网等领域集成解决方案和软硬件产品。3）以“设计标准化+产品工业化+运维智能化”为核心，推出面向千家万户的装配式户用光伏电站产品。 （十一）上海建工：疫情影响净利同降170%,钍基熔盐实验堆移交调试 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS至0.22/0.33/0.37元增速-48/53/10%。维持目标价3.92元，对应22年18倍PE。 2、上海建工上半年净利润降170%，新签1634亿同降23%（新兴业务同增14%）。(1)受上海疫情影响，2022H1营收992亿同降27% (21Q1-22Q2 +56/+13/+20/+10/-16/-36%)，归母净利润-10亿元降170% (21Q1-22Q2 +13/+10/+59/-27/-227/-164%)。(2)22H1毛利率7.75% (-1%)。(3)经营性净现金流-207亿元(21年同期-200亿元)，应收账款495亿元(+8%)，资产负债率84.98%(21年末85.42%)。(4)22H1新签1634亿同降23%，其中 6 月份完成 348 亿为上年同期的 80%。上半年新兴业务新签358亿（+14%）占比23%，较2021年提升约8%。 3、钍基熔盐投资规模有望扩大，2MWt钍基熔盐调试获批。(1)中科院上海应用物理研究所钍基熔盐投资规模扩大再建设，8月2日发布《小型模块化钍基熔盐堆研究设施项目选址阶段环境影响评价公众参与第一次信息公示》，项目选址甘肃省武威市民勤县红砂岗工业集聚区，建设内容包括小型模块化钍基熔盐研究堆、钍基燃料盐研究系统以及相关配套设施。(2)同日，国核安发布关于批准《2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆调试大纲》（V1.3版）通知。标志2MWt液态燃料钍基熔盐实验堆进入调试阶段。 4、上海建工钍基熔盐实验堆建设基本完成移交调试，预期上海疫情转好复工复产基本面逐步修复。(1)钍基熔盐实验堆建设基本完成，移交业主系统调试；提升光伏发电站项目运营效益。(2)基于数字孪生的市政路桥智慧管养系统、自主研发的钢筋笼焊接机器人技术等投入工程应用。(3)国常会要求接续政策细则9月上旬应出尽出，稳增长超预期再加码基建 （十二）四川路桥：H1中标增15%，拟引入比亚迪战投 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS至1.46/1.70/1.93元增 26/16/14%。维持目标价15.80元，对应22年11倍PE。 2、四川路桥22H1净利润调整后可比同增42%（今年调整后/去年调整前增45%），超预期。1）上半年调整后营收443亿可比同增31%（今年调整后/去年调整前增36%），调整后归母净利润37亿可比同增42%。2）毛利率16.75%（+1.41pct），加权ROE12.60%（+2.14pct）。3）经营性净现金流-22亿（+52%），应收账款171亿（+43%），资产负债率78.64%（+0.46pct）。 3、四川路桥上半年交通工程建设中标同增15%。1)22H1交通工程建设板块中标553 亿，同增 15%，中标张靖皋长江大桥标志着公司首次进入长江下游特大桥建设市场。2)营收分业务，工程建设营收入379亿(+46%)占比86%，公路投资建设运营营收6 亿(- 13%)占比1%，贸易营收38亿(-23%)占比9%。 4、四川路桥布局资源能源板块,构建以工程建设/矿业及新材料/清洁能源为主业的"1+2"产业格局。1)围绕风/光/水等绿色能源,设立子公司四川蜀道清洁能源集团,向基础设施和工程建设智能化/电动化提供绿色电力。2)攀大高速分布式光储项目全线建成投运,装机2.68MW。3)盐边县整县分布式光伏项目完成政府优选流程;凉山州会东县200MW光伏项目完成法人优选投标。 5、四川路桥与比亚迪等合作成立蜀能矿产，打造绿色矿山/锂电循环经济产业链。1)设立蜀道新材料科技集团。下属新锂想公司正极材料项目一期 1 万吨/年产产线运行稳定，项目二期 4 万吨/年产产线计划年底完成建设，明年投产。2)与比亚迪等成立蜀能矿产公司，推进磷矿探转采工作和磷酸铁锂项目建设，磷酸铁锂项目已完成项目备案立项。3）控股股东8月增持0.55亿（占总股本约0.11%）并计划6个月内累计增持3-6亿元。 （十三） 鸿路钢构：上半年净利润同增2%,智能化/信息化增强成本优势 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS为2.05/2.52/3.02元，同增23/23/20%，维持目标价57.12元,对应22年28倍PE。 2、鸿路钢构22H1营收同增9%净利润同增2%，Q2营收及净利润好转。1）22H1营业收入89亿（+9%）因产能逐步释放，21Q1-22Q2单季度营收增速139/34/16/56/7/10%；22H1归母净利润5亿（+2%），21Q1-22Q2单季度净利润增速339/116/3/10/-8/8%。2）毛利率12.37% (-0.41pct)，净利率5.74%（-0.40pct），加权ROE6.70%（-1.40pct）。3）经营现金流2.55亿(+143%)，应收账款19.67亿(+27%)，资产负债率62.28%(+1.74pct)。 3、鸿路钢构22年目标产能500万吨增28%，H1新签128亿增21%。1)22 H1累计新签合同额128亿元（+21.38%），全部为材料订单，加工量1万吨以上订单13个（去年同期6个）。2)22H1钢结构产品产量约159万吨（+2.46%），公司通过生产线的智能化改造提高产品质量及成本竞争力。3)公司在建及已完成建设共十大生产基地，目标22年末产能达500万吨（+28%）。 4、鸿路钢构智能化/信息化管理打造成本优势，22年末目标产能500万吨。1）中国最大的钢结构专业制造商，公司智能化改造及信息化管理不断深入，实现规模化采购方式，细分产品标准化，钢结构制造竞争力继续增强。2）全力推进生产线的智能化改造，利用工业互联技术有效打通智能设备与公司信息化管理系统之间的连接，进一步提高信息化管理效率和智能设备的生产效率。3）22 H1加快激光智能切割、小型连接件的专业化智能化生产、机器人自主寻位焊接、机器人喷涂等智能化改造及人才培养方面的投入，为长期发展打下坚实的基础。 （十四）中国化学：H1净利润增37%超预期,推行股权激励加速实业落地 1、维持增持。维持预测中国化学2022-24年EPS0.90/1.08/1.26元增速19/20/16%。维持目标价14.89元，对应2022年16.5倍PE。 2、中国化学H1营收增34%净利润增37%，ROE提升负债率下降。1）H1营收753亿元同增34%（Q1-Q2增速分别为41/27%），净利润26.5亿通增37%（Q1-Q2增速20/50%）。分业务看，化学工程574亿同增32%（占比76%），基础设施91亿同增41%（占比12%），实业38亿同增20%（占比5%）。2）毛利率8.22%（-1.78pct），负债率70.37%（-0.84pct），加权ROE5.39（+0.14pct）。 3、中国化学拟回购不超过9.1亿元用于股权激励。1）拟回购4880-6109万股用于股权激励。按回购6109万股、回购价格上限 14.89 元/股测算，预计回购资金总额不超过9.1亿元（约占归母净资产的1.82%），资金来源为自由资金。2）拟以4.81元/股向公司董事高管及骨干授予限制性股票激励6109万股（≤总股份1%）。考核条件2023-25年扣非加权平均ROE不低于9.05/9.15/9.25%，扣非净利复合增速不低于15%（以2021年为基数）等。 4、中国化学卡脖子项目己二腈、年产5 万方纳米气凝胶项目和可降解材料 PBAT 实业项目投产，实业项目加速推进。1）7月31日天辰齐翔己二腈项目开车成功并产出优级产品，项目转入正常生产，进入优化调整期。打破了国外的技术封锁和垄断，入选山东省新材料产业特种尼龙产业链“链主”企业。2）硅基纳米气凝胶至 2022 年7 月底已实现近 6000m3的销售。3）一期年产10万吨PBAT工程项目6月20日一次性开车成功。 （十五）中国中冶：上半年净利润增19%，光伏/风电等项目加速 1、维持增持。维持预测2022-24年EPS为0.47/0.55/0.61元增速17/15/12%。维持目标价6.66元，对应2022年14倍PE。 2、中国中冶上半年归母净利润增19%，经营性净现金流好转。1)2022上半年营业收入2892亿元增15%(21Q1-22Q2单季+30/+45/+13/+14/+25/+9%)，归母净利润58.7亿元增19%(21Q1-22Q2单季+13/+65/+17/-31/+25/+14%)；2)2022上半年毛利率9.34% (-0.4pct)，归母净利率2.54%(-0.08pct)。3)经营现金流1.68亿元(21年同期-85.7亿元)，应收账款946亿元(+22%)，减值29亿元（+38%），资产负债率74.46%(+0.35%)。 3、上半年新签增5%，光伏/风电等项目加速。1) 上半年新签6470亿（+5%）。新签工程合同6281亿（+6%），包括冶金工程986亿（+0.55%）占比16%，非冶金工程5,294 亿（+7.26%）占比84%。2)资源开发业务共计营收36亿（+3%），毛利率46.3%（+3.89pct）。其中镍钴、铜金、铅锌矿合计营收27.2亿元，净利润10.2亿元。3）新签韶钢光伏项目（厂房一期）EPC 总承包、华润中卫沙坡头区新井沟 50MW 分散式风电项目主体工程、照旺新能源乌拉特中旗巴音乌兰源网荷储一体化 50MW 风储供热项目等大型项目。 4、发力新兴产业，打造“四梁八柱”综合业务体系。1）做世界一流冶金建设国家队，基本建设主力军、先锋队，新兴产业领跑者、排头兵，长期坚持走高技术高质量创新发展之路”的战略定位，加快转型升级，打造“四梁八柱”综合业务体系。2）旗下洛阳中硅高科技有限公司负责多晶硅的生产和加工。3）战略定位“新兴产业领跑者”，凭借在钢铁冶金和基本建设领域积累的技术优势，持续发力新兴产业。4）国常会部署稳经济一揽子接续政策措施加力巩固经济恢复发展基础。 03 盈利预测表 04 宏观、行业图表 05 风险提示 通胀超预期宏观策紧缩，全球疫情反复。 近期相关报告： （20）[国君建筑韩其成]上海建工:疫情影响净利同降170%,钍基熔盐实验堆移交调试_国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然 （19）[国君建筑韩其成]中国交建:净利增13%符合预期,发行全国规模最大高速公路REITs_国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然 （18）[国君建筑韩其成]中国中铁:上半年净利增16%符合预期,稳增长加码估值近十年底部_国君建筑韩其成/满静雅/郭浩然 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