【招商房地产】万科A(000002.SZ)—中报业绩实现两位数正增长,经营稳健性或逐步回归
（以下内容从招商证券《【招商房地产】万科A(000002.SZ)—中报业绩实现两位数正增长,经营稳健性或逐步回归》研报附件原文摘录）
招商证券房地产（不动产与综合服务）组 赵可、路畅 报告时间：2022年8月31日 摘要：中报业绩实现两位数正增长，往后看，公司竣工计划与年初保持一致，全年收入增长确定性强；开发业务方面，销售规模稳定行业第二，投资目标聚焦于保障销售去化；多元业务方面，四大业务均已具备轻资产管理输出能力，长租近四分之一资产已纳入保障房体系。综合来看，考虑到行业政策优化、未来竞争格局改善以及多元化业务逐步迈入收获期，我们持续看好公司中长期价值，维持“强烈推荐”评级，目标价25.57元/股（对应22年PE 12x） 中报业绩增速超两位数，全年看收入增速确定性强。公司22年上半年营收/毛利润/营业利润/归母净利分别为2069亿元/423亿元/242亿元/122亿元，同比分别+23.8%/+10.5%/+10.2%/+10.9%。收入分拆来看，开发收入占比86%，同比增长24.0%，非开发收入占比14%，同比增长22.9%，开发与非开发业务齐头并进；整体税前毛利率20.5%（较21A/21H1下降1.4pct/2.5pct），其中开发业务税前毛利率21.9%（较21年下降1.1pct），非开发业务税前毛利率11.3%（较21年下降3.1pct），毛利率略有下滑是毛利润增速低于营收增速的主要原因；项目利润下滑背景下营业税率（土增税为主）由21年同期4.7%降至4.4%，收入口径销售及管理费用率分别下降0.2pct、0.6pct至2.3%、2.6%，收入口径财务费用率因汇兑收益正向影响（+10.6亿）下降0.9ct至0.1%，投资收益因合联营项目利润减少同比下降78.5%，整体来看，期间费用及税金降低一定程度对冲投资收益下滑，营业利润增速与毛利润增速大致相同；少数股东损益占比较去年同期略上升0.8pct至32.5%，相对平稳。综合来看，归母净利润同比+10.9%，扣非归母净利润同比+9.3%。值得注意的是，回款口径销管费用率分别上升1.2pct、0.9pct至3.0%、3.0%，佐证市场整体去化承压。 往后看，公司“预计全年竣工面积将与年初计划基本持平”，即22年预计竣工面积3900万方，较去年实际完成额增加15.3%，同时当前已售未结均价较去年同期提高6.1%，量价双增预期下，22年全年收入增速或有保障。 销售规模稳定行业第二，投资目标聚焦于保障销售去化。公司22H1全口径销售金额/面积分别为2153亿元/1291万方，同比分别-39.3%/-41.1%，销售下滑主要是受市场影响，横向比较，高于克而瑞top10平均水平（销售金额同比-45%），销售单价为1.67万元/平，同比+3.2%，略有提高。 据公告数据显示，公司22年上半年全口径销售额持续保持行业第二。 公司22年上半年新增项目19个，对应全口径金额/建面分别为387亿元/308万方，同比分别-66%/-80%，对应楼面均价12567元/平，同比+68%，全口径拿地力度为18%（较21年下降12pct），拿地权益比64%（较21年下降11pct），行业资金面承压背景下，主动收缩投资保留实力，聚焦高能级热门板块以保障销售去化；结构上看，据公司披露上半年一二线城市投资占比为95.6%，项目投资城市能级进一步提高。 土储方面，估算未销售面积约7500万方，对应货值约1.3万亿元，根据12个月滚动销售金额，估算静态货值可售周期约为2.6年，在当前市场背景下货值相对充裕，可一定程度解释公司偏弱的投资拿地诉求。 有息负债规模稳步扩张，债务结构进一步优化。截止22H1，公司有息负债规模2802亿元（较21年末增长5.4%），货币资金1411亿元（较21年末减少5.5%），非受限货币资金929亿元（较21年末减少2.7%），扣预资产负债率68.4%（较21年末持平），净负债率35.5%（较21年末提高5.8pct），非受限现金短债比1.5（较21年末持平），三道红线背景下，负债规模有序扩张，在手现金与21年末大致持平；结构上，即期有息负债占比22%（与21年末持平），银行借款/债券/非标占比分别为59%/25%/17%，较21年末分别+3pct/+3pct/-6pct，债务结构进一步优化；当前有息负债综合成本约为4.08%，较21年末下降3bp，融资优势稳固。 物流首次开始尝试轻资产模式，长租近四分之一资产已纳入保障房体系。（1）物管：22H1实现营收（含内部服务）143.5亿元（同比+38.2%），其中社区空间服务收入同比增长34.8%，商企及城市空间服务收入同比增长39.7%，AIoT及BPaaS解决方案服务收入同比增长59.0%；（2）物流：22H1实现营收（含非并表）18.6亿元（同比+39.1%），其中高标库收入同比增长13.0%，冷链收入同比增长94.7%，上半年首次开始尝试轻资产模式，通过委托运营模式管理3个物流园区；（3）长租：22H1实现营收（含非并表）14.8亿元（同比+12.3%），累计开业间数16.95万间，其中4.1万间已纳入各地保障性租赁住房（占比24%）；（4）商业：22H1实现营收（含非并表）40.1亿元（同比+10.4%），其中印力营收27.5亿元（同比+12.2%），新拓展重资产和轻资产项目各1个。 投资建议：中报业绩实现两位数正增长，往后看，公司竣工计划与年初保持一致，全年收入增长确定性强；开发业务方面，销售规模稳定行业第二，投资目标聚焦于保障销售去化；多元业务方面，四大业务均已具备轻资产管理输出能力，长租近四分之一资产已纳入保障房体系。综合来看，考虑到行业政策优化、未来竞争格局改善以及多元化业务逐步迈入收获期，我们持续看好公司中长期价值，维持“强烈推荐”评级，目标价25.57元/股（对应22年PE 12x） 风险提示：销售增长低于预期、结算规模低于预期、毛利率改善不及预期等。 报告详见下方链接或扫描下方二维码即可查看： 万科A（000002.SZ）—中报业绩实现两位数正增长，经营稳健性或逐步回归 喜欢本篇内容请给我们点个在看
招商证券房地产（不动产与综合服务）组 赵可、路畅 报告时间：2022年8月31日 摘要：中报业绩实现两位数正增长，往后看，公司竣工计划与年初保持一致，全年收入增长确定性强；开发业务方面，销售规模稳定行业第二，投资目标聚焦于保障销售去化；多元业务方面，四大业务均已具备轻资产管理输出能力，长租近四分之一资产已纳入保障房体系。综合来看，考虑到行业政策优化、未来竞争格局改善以及多元化业务逐步迈入收获期，我们持续看好公司中长期价值，维持“强烈推荐”评级，目标价25.57元/股（对应22年PE 12x） 中报业绩增速超两位数，全年看收入增速确定性强。公司22年上半年营收/毛利润/营业利润/归母净利分别为2069亿元/423亿元/242亿元/122亿元，同比分别+23.8%/+10.5%/+10.2%/+10.9%。收入分拆来看，开发收入占比86%，同比增长24.0%，非开发收入占比14%，同比增长22.9%，开发与非开发业务齐头并进；整体税前毛利率20.5%（较21A/21H1下降1.4pct/2.5pct），其中开发业务税前毛利率21.9%（较21年下降1.1pct），非开发业务税前毛利率11.3%（较21年下降3.1pct），毛利率略有下滑是毛利润增速低于营收增速的主要原因；项目利润下滑背景下营业税率（土增税为主）由21年同期4.7%降至4.4%，收入口径销售及管理费用率分别下降0.2pct、0.6pct至2.3%、2.6%，收入口径财务费用率因汇兑收益正向影响（+10.6亿）下降0.9ct至0.1%，投资收益因合联营项目利润减少同比下降78.5%，整体来看，期间费用及税金降低一定程度对冲投资收益下滑，营业利润增速与毛利润增速大致相同；少数股东损益占比较去年同期略上升0.8pct至32.5%，相对平稳。综合来看，归母净利润同比+10.9%，扣非归母净利润同比+9.3%。值得注意的是，回款口径销管费用率分别上升1.2pct、0.9pct至3.0%、3.0%，佐证市场整体去化承压。 往后看，公司“预计全年竣工面积将与年初计划基本持平”，即22年预计竣工面积3900万方，较去年实际完成额增加15.3%，同时当前已售未结均价较去年同期提高6.1%，量价双增预期下，22年全年收入增速或有保障。 销售规模稳定行业第二，投资目标聚焦于保障销售去化。公司22H1全口径销售金额/面积分别为2153亿元/1291万方，同比分别-39.3%/-41.1%，销售下滑主要是受市场影响，横向比较，高于克而瑞top10平均水平（销售金额同比-45%），销售单价为1.67万元/平，同比+3.2%，略有提高。 据公告数据显示，公司22年上半年全口径销售额持续保持行业第二。 公司22年上半年新增项目19个，对应全口径金额/建面分别为387亿元/308万方，同比分别-66%/-80%，对应楼面均价12567元/平，同比+68%，全口径拿地力度为18%（较21年下降12pct），拿地权益比64%（较21年下降11pct），行业资金面承压背景下，主动收缩投资保留实力，聚焦高能级热门板块以保障销售去化；结构上看，据公司披露上半年一二线城市投资占比为95.6%，项目投资城市能级进一步提高。 土储方面，估算未销售面积约7500万方，对应货值约1.3万亿元，根据12个月滚动销售金额，估算静态货值可售周期约为2.6年，在当前市场背景下货值相对充裕，可一定程度解释公司偏弱的投资拿地诉求。 有息负债规模稳步扩张，债务结构进一步优化。截止22H1，公司有息负债规模2802亿元（较21年末增长5.4%），货币资金1411亿元（较21年末减少5.5%），非受限货币资金929亿元（较21年末减少2.7%），扣预资产负债率68.4%（较21年末持平），净负债率35.5%（较21年末提高5.8pct），非受限现金短债比1.5（较21年末持平），三道红线背景下，负债规模有序扩张，在手现金与21年末大致持平；结构上，即期有息负债占比22%（与21年末持平），银行借款/债券/非标占比分别为59%/25%/17%，较21年末分别+3pct/+3pct/-6pct，债务结构进一步优化；当前有息负债综合成本约为4.08%，较21年末下降3bp，融资优势稳固。 物流首次开始尝试轻资产模式，长租近四分之一资产已纳入保障房体系。（1）物管：22H1实现营收（含内部服务）143.5亿元（同比+38.2%），其中社区空间服务收入同比增长34.8%，商企及城市空间服务收入同比增长39.7%，AIoT及BPaaS解决方案服务收入同比增长59.0%；（2）物流：22H1实现营收（含非并表）18.6亿元（同比+39.1%），其中高标库收入同比增长13.0%，冷链收入同比增长94.7%，上半年首次开始尝试轻资产模式，通过委托运营模式管理3个物流园区；（3）长租：22H1实现营收（含非并表）14.8亿元（同比+12.3%），累计开业间数16.95万间，其中4.1万间已纳入各地保障性租赁住房（占比24%）；（4）商业：22H1实现营收（含非并表）40.1亿元（同比+10.4%），其中印力营收27.5亿元（同比+12.2%），新拓展重资产和轻资产项目各1个。 投资建议：中报业绩实现两位数正增长，往后看，公司竣工计划与年初保持一致，全年收入增长确定性强；开发业务方面，销售规模稳定行业第二，投资目标聚焦于保障销售去化；多元业务方面，四大业务均已具备轻资产管理输出能力，长租近四分之一资产已纳入保障房体系。综合来看，考虑到行业政策优化、未来竞争格局改善以及多元化业务逐步迈入收获期，我们持续看好公司中长期价值，维持“强烈推荐”评级，目标价25.57元/股（对应22年PE 12x） 风险提示：销售增长低于预期、结算规模低于预期、毛利率改善不及预期等。 报告详见下方链接或扫描下方二维码即可查看： 万科A（000002.SZ）—中报业绩实现两位数正增长，经营稳健性或逐步回归 喜欢本篇内容请给我们点个在看
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