【东吴晨报0825】【行业】半导体设备【个股】恒瑞医药、中科创达、金山办公、高测股份、安踏体育、宝信软件、天壕环境、利元亨
（以下内容从东吴证券《【东吴晨报0825】【行业】半导体设备【个股】恒瑞医药、中科创达、金山办公、高测股份、安踏体育、宝信软件、天壕环境、利元亨》研报附件原文摘录）
欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220825 音频： 进度条 00:00 09:48 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 行业 半导体设备： 外部事件加速设备国产替代进程 看好半导体设备行情延续 投资要点 估值底部&业绩高增&政策催化，半导体设备板块表现强劲 8月份上旬半导体设备板块表现强劲，8月11日SW半导体设备指数较7月29日上涨29%，远超风电设备、锂电专用设备、光伏加工设备等专用设备板块。我们认为背后原因主要有三点：1）半导体设备板块估值处在历史底部。2021Q3以来半导体设备板块估值深度回调，8月22日市盈率TTM仍仅位于35%分位点。北方华创、中微公司等龙头估值水平均位于历史低点。2）半导体设备板块兑现业绩高速增长。北方华创、中微公司、盛美上海、华海清科等率先发布2022年中报（预告），业绩均实现大幅增长，盈利水平大幅提升。3）美国芯片法案通过等外部事件推动，加速国产替代诉求。 晶圆制造环节景气度较高，半导体设备行业景气度有望延续 海内外晶圆厂业绩持续高增，验证全球半导体行业较高景气度。1）台积电：2022年1-7月合计实现营收12120亿新台币，同比+41.1%；7月份实现收入1868亿新台币，同比+49.9%，环比+6.2%。2022Q3营收指引为198-206亿美元，将创单季度历史新高。2）华虹半导体：2022Q2实现营收6.21亿美元，同比+79.4%，环比+4.4%，创下单季度收入新高。细分领域来看，新能源等需求持续放量，2022年本土半导体行业景气度不必悲观。2022年7月我国新能源汽车销量、产量分别为59.3和61.7万辆，分别同比+119%和+118%，产销依旧旺盛，对半导体需求持续大幅提升。 对于半导体设备，高基数背景下，市场普遍担心下游客户资本开支下降。然而，我们认为，晶圆产能东移背景下，本土晶圆厂开工率依旧较高，2022Q1中芯国际、2022Q2华虹半导体产能利用率均超100%，产能吃紧，下游客户资本开支仍有保障，本土半导体设备行业景气度有望延续。 晶圆厂招标追踪：下游招标快速推进，1-7月国产化率约36% 以近期规模化公开招标的华虹无锡、积塔半导体、福建晋华、华力集成和华虹宏力为统计标本。1）整体来看，2022年1-7月5家晶圆厂合计完成招标646台，其中7月份58台，主要来自华虹无锡（36台）。2）细分设备来看，7月份炉管设备招标完成量较大，其中华虹无锡完成招标34台，积塔半导体完成招标10台，合计占到7月份总招标量的76%。 国产化率方面，2022年1-7月份5家晶圆厂合计完成国产设备招标230台，国产化率约36%。2022年1-7月北方华创、中微公司、芯源微、拓荆科技在上述5家晶圆厂分别完成中标55、21、13、14台。特别地，7月份积塔完成7台CVD招标，全部来自嘉芯迦能（万业企业间接控股子公司）。 行业进入业绩兑现期，国产替代长期存在&空间广阔 短期来看，本土半导体设备企业进入业绩兑现期，在手订单饱满，保障业绩延续高速增长。1）北方华创：2022年1-2月新增订单超过30亿元，同比增速超60%。2）中微公司：在2021年新增订单41.29亿元，同比+90%的高基数背景下，2022H1新签订单达到30.6亿元，同比增长62%。3）华海清科：2021年末未发出的在手订单超过70台，超过2019-2021年累计确认收入总数67台。此外，2022H1公司新签订单金额20.19亿元，同比+133%。 中长期来看，晶圆产能东移&国产替代逻辑长期存在&空间广阔。1）晶圆产能东移：中国大陆晶圆产能缺口依旧较大，2021年底晶圆全球产能占比仅为16%，远低于半导体销售额全球占比（2021年约35%）。集微咨询预计中国大陆未来5年还将新增25座12英寸晶圆厂，总规划月产能将超过160万片，本土对半导体设备需求有望长期维持高位；2）国产替代：2020年中国大陆晶圆设备国产化率仅7.4%。在半导体行业增速放缓的背景下，设备进口替代逻辑将日益凸显，设备企业有望表现出高于行业平均的业绩弹性。 投资建议：下游需求旺盛，叠加国产替代驱动，2022年本土半导体设备龙头业绩有望延续高速增长。重点推荐【北方华创】、【长川科技】、【芯源微】、【至纯科技】、【拓荆科技-U】、【华海清科】、【中微公司】、【华峰测控】、【盛美上海】。建议关注【万业企业】、【精测电子】。 风险提示：下游资本开支不及预期、设备国产化不及预期等。 （分析师 周尔双、黄瑞连） 个股 恒瑞医药（600276） 2022年中报点评 坚定加大研发投入 有力支撑长远发展 投资要点 事件：2022年H1，公司实现营收 102.28 亿元（yoy -23.08%），归母净利润 21.19 亿元（yoy -20.55%）。2022年Q2，公司实现营收47.50亿（yoy -25.42%），归母净利润 8.82 亿元（yoy -24.65%）。 “疫情+集采”反应充分，期待边际向好。收入影响因素：1）第五批集采涉及 8 个药品，2022 年上半年销售2.5亿元，比同期减少17.6亿元；2）国谈创新药价格平均下降 33%，收入增长较慢；3）疫情多点散发，麻醉条线及造影剂条线销售收入同比分别下滑33%、 28%。利润影响因素主要为成本上涨、研发投入增加。 坚定研发投入，10+创新药尚待兑现。2022 年上半年研发投入达到 29.09 亿元，同比增加 12.74%，资本化比例为24.92%，创新进入良性循环：1）11个创新药已上市，其中PD1、吡咯替尼等5个创新药2021年H1贡献52亿收入，瑞马、海曲、氟唑帕利等6个创新药尚待兑现；2）6款创新药处于NDA阶段，瑞格列汀、SHR-8008（CYP51）、SHR-1316（PDL1）等；3）10+创新药处于3期阶段，法米替尼、SHR1701（PD-L1/TGF-β）、SHR-0302（JAK1）等；4）15+分子重点推进国际化，双艾HCC国际多中心Ⅲ期美国 FDA BLA/NDA 计划 2022 年递交。ARi mHSPC、TPO-R CIT、PARPi CRPC等处于国际3期。 员工持股计划落地，创新药收入2023/24年增速预计超过23%。业绩考核指标包括创新药销售收入、新分子实体 IND 获批数量、 创新药申报并获得受理的 NDA 申请数量（包含新适应症），解锁比例为100%时，需满足临界指标：1）2022年创新药收入≥85亿元，IND数量≥10个，NDA数量≥6个；2）2023年创新药收入≥105亿元，IND数量≥11个，NDA数量≥7个；3）2024年创新药收入≥130亿元，IND数量≥12个，NDA数量≥8个。 盈利预测与投资评级：我们将2022-2024年归母净利润由50.96、60.52、71.33下调为44.92、54.57、64.13亿元，当前市值对应2022-2024 年 PE 分别为49、40、34 倍，由于：1）集采利空逐渐缓解，创新陆续兑现，经营有望边际改善；2）管理精细化，研发费用资本化，费用率下行，利润增长有望恢复，维持“买入”评级。 风险提示：药品价格下降的风险，新冠疫情的风险，竞争恶化的风险。 （分析师 朱国广） 中科创达（300496） 2022半年报点评 业绩符合预期 车+物联网高景气持续 事件：公司发布2022年半年报，2022H1公司实现营收24.77亿元，同比增长46.17%；归母净利润3.93亿元，同比增长41.69%；扣非归母净利润3.63亿元，同比增长41.83%，符合市场预期。 投资要点 营收持续高增长：2022H1公司实现营收24.77亿元，同比增长46.17%，主要由于汽车和物联网业务下游持续高景气。分业务来看，2022H1公司智能软件业务实现营收9.10亿元，同比增长24.86%，其中来自终端厂商的收入为6.65亿元，同比增长37.15%；来自芯片厂商的收入为2.33亿元，同比增长5.78%，略超市场预期。2022H1公司智能汽车业务营收7.4亿元，同比增长50.86%，其中软件开发、技术服务收入6.36亿元，软件许可等收入1.07亿元。2022H1公司物联网业务实现营收8.21亿元，同比增长75.29%。 毛利率稳步提升：受益于在产业生态中的优势，以及领先的技术水平，较高的客户黏性，公司毛利率持续提升。分业务模式来看，公司2022H1软件开发及技术服务营收占比为68%，毛利率为48.76%（同比+1pct）；商品销售营收占比为28.10%，毛利率为24.78%（同比+4.09pct）；软件许可营收占比为3.74%，毛利率为86.7%（同比+3.85pct）。公司归母净利率下滑主要系公司进一步加大研发投入，2022H1研发费用率为15.97%，同比增加4.29pct，而管理费用、销售费用控制较好，分别同比下降0.86pct、0.04pct。 有望继续受益于智能驾驶+物联网高景气：汽车业务方面，公司和高通持续深入合作，成立智能驾驶平台子公司，同时和英伟达、地平线等合作顺利推进，全线布局智能驾驶业务。近期，深圳市出台《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》，上海市公布《上海市智能网联汽车示范运营实施细则(试行)(征求意见稿)》，各地智能网联汽车相关政策加速推进落地，将促进车厂加快智能网联进程。物联网方面，包括无人机、机器人、XR、视频会议、智能相机等领域的下游市场普遍处于高景气周期。此外，“云-边-端”一体化布局的深化及配套工具链的成熟，使得产业链满足物联网下游厂商高度碎片化、定制化需求的能力将进一步提升。我们认为公司作为国内操作系统服务商龙头，有望继续受益于下游高景气赛道的发展。 盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024年EPS为2.14/2.94/3.93元。看好公司智能汽车业务打开自动驾驶新空间，物联网下游客户需求持续高景气，智能手机业务稳健增长，公司作为行业龙头有望继续受益，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求不及预期；行业竞争加剧；芯片迭代不及预期。 （分析师 张良卫、王紫敬） 金山办公（688111） 2022年中报点评 信创短期承压 看好长期国产化趋势与云文档中台放量 事件：金山办公发布2022年半年报，2022年H1实现营业收入17.92亿元，同比+14.47%；归母净利润5.2亿元，同比-5.3%，符合市场预期。 个人订阅业务稳步增长，会员数量持续提升：2022年H1国内个人办公服务订阅业务实现收入9.4亿元，同比+40.54%，公司累计年度付费个人用户数达到2,856万，同比+30.53%，个人订阅付费数量显著提升。其中云服务起到了良好的引导作用：截至6月底用户通过公有云上传的云文档数量已超1,519亿份，同比+39.89%。随着用户登录数量和云服务使用活跃度逐渐增加，公司付费用户长期化的策略得以良好践行，我们预计未来公司个人订阅业务仍可以维持稳定增长。 数字和云产品需求带动订阅制转型，信创市场长期看好：机构订阅方面：2022年H1国内机构订阅及服务业务实现收入3.0亿元（同比+51.08%）。2022上半年公司数字办公平台新增服务政企客户1838家，带动数字办公平台（云产品）收入同比增长51%。依托数字化和云产品的强劲需求，国内机构客户授权转订阅进程持续加速，助力机构订阅业务快速增长。云和协作产品体系在企业用户日常办公应用场景的渗透也加强了付费企业用户的黏性，企业续约率超过70%，续费率超100%。机构授权方面：2022年H1收入4.2亿元（同比-10.96%），主要因为信创产业因疫情影响使得推进进度放缓。未来该市场在政策依托下市场空间显著扩大，国产化趋势确定，政企用户需求仍有缺口，党政信创产品的推进进度有望在政策节奏明朗之后进一步提升，我们依然对公司机构授权业务的长期增长保持乐观态度。 数字办公体系和云文档中台满足企业核心需求，看好未来业绩增量：金山的云文档中台对企业办公效率及安全性提振明显，在大型央企和金融机构项目落地情况良好。公司充分挖掘机构用户数字化办公、端云一体化和移动化办公需求，协助企业数字化转型。云文档中台专注解决用户文档上云及安全流转的业务痛点，推动用户端云一体的产品协同进程。随着公司云和协作产品及解决方案品质不断提升，同时办公数字平台不断刷新政企用户在“云和协作”领域的应用体验，客户的云化进程和渗透率有望进一步增长，我们看好公司云文档中台在政企客户市场的发展以及该市场的ARPU值提升。 盈利预测与投资评级：由于信创的推进进度影响，我们维持2022-2024年归母净利润预测13.77/18.03/23.23亿元，当前市值对应PE分别为59/45/35倍。我们认为公司作为国内办公软件龙头，今年信创、在线办公加速、云协作等多重因素推动业绩保持高速增长，维持“买入”评级。 风险提示：信创推进不及预期；B/G端业务推进不及预期。 （分析师 王紫敬） 高测股份（688556） 2022年中报点评 切片代工释放业绩弹性 盈利能力创新高 事件： 2022年8月22日晚公司发布半年报。 投资要点 2022H1业绩超预期，设备&耗材&代工服务三轮驱动：公司2022H1实现营业收入13.4亿元，同比+124.2%；归母净利润为2.4亿元，同比+224.4%；扣非归母净利润为2.3亿元，同比+285.4%。2022Q2单季营收7.8亿元，同比+142.1%，环比+40.1%；归母净利润1.4亿元，同比+272.5%，环比+44.7%；扣非归母净利润为1.4亿元，同比+321.2%，环比+40.2%。 盈利能力持续提升，创历史新高：2022H1公司综合毛利率为38.7%，同比+4.7pct；销售净利率为17.7%，同比+5.5pct；期间费用率为16.7%，同比-6pct，其中销售费用率为3.1%，同比-1.2pct；管理费用率（含研发）为13.49%，同比-4.4pct；财务费用率为0.1%，同比-0.5pct。2022Q2单季毛利率为39.4%，同比+4.9pct，环比+1.7pct；销售净利率为17.98%，同比+6.3pct，环比+0.5pct。 切割设备在手订单充足，存货&合同负债高增：截至2022H1末公司合同负债为3.65亿元，同比+70.3%，存货为7.38亿元，同比+57.5%，表明在手订单充足：截至2022年H1末公司光伏切割设备在手订单11.8亿元（含税），同比+60.7%。2022H1公司经营活动净现金流为-0.76亿元，同比-262.6%，主要系公司订单增加带来前期采购款增加等。 切片代工业务受成本前置&硅片价格高位影响，单GW净利润约2200万元：我们预计公司切片代工上半年出货3GW，实现营收3.44亿元（不同于前述3.1亿元，主要系3.44亿元含硅泥废料售出，其中乐山高测收入3.38亿元，盐城高测0.06亿元），单GW收入约1.1亿元；实现净利润0.65亿元（乐山高测净利润为0.78亿元，盐城高测尚未达产使得净利润为-0.13亿元），单GW净利润约为2200万元。我们预计公司2022-2024年产能分别达21GW、40GW、47GW，考虑到产能爬坡，出货量分别为10GW、25GW、45GW。我们保守预计稳态情况下（无成本前置影响）单GW净利润约为1500万元，已规划的47GW将释放较大业绩弹性。 金刚线单价维持平稳，2022年出货将超2500万公里：金刚线2022上半年出货1200万公里，其中我们预计外销1050万公里、自用150万公里，总计实现营收4.24亿元（其中长治高测收入1.37亿元，壶关高测收入2.87亿元），单公里售价35元，与2022Q1的35.7元/公里基本持平；实现净利润0.84亿元（长治高测净利润0.32亿元、壶关高测净利润0.52亿元），单公里净利润为6.9元，销售净利率19.5%。 盈利预测与投资评级：下游光伏行业高景气度，公司作为切片设备&耗材龙头持续受益，我们维持公司2022-2024年的归母净利润为5.3/8.3/12.7亿元，对应当前股价PE为44/28/18X，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，下游扩产不及预期。 （分析师 周尔双） 安踏体育（02020.HK） 22H1业绩点评 DTC促收入增长超预期 疫情影响净利略有下滑 投资要点 公司公布22H1业绩：收入259.7亿元/yoy+13.8%、归母净利35.9亿元/yoy-6.6%。分产品看，鞋类/服装/配饰收入分别同比+25.8%/+6.1%/+9.4%、收入分别占比42.8%/54.1%/3.1%。分渠道看，电商/线下收入分别同比+20.6%/+11.3%、收入分别占比28.9%/71.1%。22H1毛利率同比-1.2pct至62%（主因FILA毛利率下滑）、经营利润率同比-3.6pct至22.3%（安踏/FILA经营利润率分别同比-1.1/-6.5pct）、但环比均有改善，合营公司AS Holding收入+21%、分占亏损1.8亿元/同期亏3.5亿元。22H1存货周转天数同比+28天至145天、主因主品牌DTC转型将部分批发存货转回公司以及上半年疫情影响销售，经营活动现金流净额49.79亿元/yoy-21%、净现金121.57亿元、账上资金充沛。 安踏品牌：DTC拉动收入和毛利率提升、但经营利润率有所下滑。22H1安踏品牌收入133.6亿元/yoy+26.3%/占比51.5%。1）按模式分，22H1 DTC/电商/批发收入分别同比+79.3%/+26.6%/-34.1%，分别占安踏品牌的49.7%/34.2%/16.1%，DTC持续推进下该模式收入快速增长、电商受疫情影响相对较小保持较快增长、批发受转型及疫情影响呈收缩。2）门店方面，截至22H1安踏品牌门店9223家（大货6660+儿童2563家、DTC6600+批发2623家），较21H1末净关565家（大货457&儿童108家）、同比-5.8%。3）盈利方面，22H1安踏品牌毛利率同比+2.3pct至55.1%、经营利润率同比-1.1pct至22%，毛利率提升主要来自高毛利DTC占比提升贡献、经营利润率下滑则主因DTC转型下直营占比提升、零售相关开支增加。 FILA：疫情影响收入基本持平、盈利能力承压。1）收入端：22H1FILA收入107.8亿元/yoy-0.5%/占比41.5%，收入小幅下滑主因FILA门店系全直营且主要分布在一二线城市，上半年受疫情封控影响较大（闭店率最高达30%）。分渠道看：线上表现较好、22H1大货/kids线上增速行业领先，线下门店外延同比+2%（FILA门店2021家、较21H1末净开42家）、估计店效有一定下滑，目前大货店效80万元/月以上、fusion店效50万元/月。2）盈利端，22H1FILA毛利率同比-3.7pct至68.6%、经营利润率同比-6.5pct至22.5%，主因疫情影响流水、原材料成本上升拖累毛利率，直营门店相关费用刚性拖累经营利润率水平。3）进行产品结构调整：22H1大货鞋类收入同比+15%以上、kids运动鞋服占比继续提升、fusion女性鞋服占比升至50%左右。4）从高速增长转向高质量增长，中长期看，FILA维持400-500亿元收入目标不变，经营利润率有望保持在25%以上。 其他品牌：强化高端定位，疫情环境下保持强劲增长。22H1其他品牌收入18.3亿元/yoy+29.9%/占比7%，全年维持30%+增长指引。1）迪桑特：成功布局顶级专业滑雪和高尔夫产品矩阵，22H1在一线城市大规模封城状态下全渠道流水同比增长30%+，其中线上流水同比增长5%，我们估计线下流水至少增长30%+、其中约20%增长来自开店贡献（门店182家、较21H1末净增31家），品牌店效较高、达120万元/月。我们预计迪桑特将保持高端定位、稳步开店扩张、2023年销售规模有望近50亿元。2）可隆：引领轻户外、发力新女性、强化高定位，22H1收入同比增长+35%、女性产品流水增长50%+，店效达到50万元/月以上。截至22H1末门店153家、较21H1末净减4家。未来将坚持高端定位、建立露营&徒步&女子产品矩阵、强化消费者体验，打造高质量千万元店铺。3）盈利方面，22H1其他品牌毛利率同比+3.8pct至74.2%、经营利润率同比+0.6pct至21.6%，高端定位下利润率水平维持稳健、略有提升。 盈利预测与投资评级：安踏体育为国内运动服饰龙头，22H1受疫情冲击终端流水增长放缓、单Q2主品牌及FILA流水小幅下滑。从报表端看，得益于DTC持续推进、上半年收入保持较快增长，净利端小幅下滑。22/07-08以来随着国内疫情影响减弱，集团流水恢复至双位数增长，在疫情形势维持稳定情况下下半年表现有望超过上半年。全年来看，我们预计安踏品牌、FILA、其他品牌收入分别有望实现同比20%+、中高单位数（下半年双位数增长）、30%+增长。AmerSports随协同调整到位，全年有望首次贡献1亿元+正利润。考虑DTC对收入拉动超预期，我们将22-24年收入预期从541/648/770亿元小幅上调至566/684/813亿元、将归母净利润从80.9/101.4/11.6亿元调整至80.4/103.0/123.5亿元，EPS分别为2.96/3.79/4.55元/股，对应PE27/21/18X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情封控持续影响消费、行业竞争加剧等。 （分析师 李婕） 宝信软件（600845） 2022年中报点评 疫情短期影响业绩表现 钢铁信息化龙头地位愈强 事件：2022年8月23日，宝信软件发布2022年中报。按照调整后口径，2022年上半年，公司实现营收49.62亿元，同比增长1.82%；归母净利润9.91亿元，同比增长5.34%；扣非归母净利润9.42亿元，同比增长6.82%。业绩低于市场预期。 投资要点 疫情影响导致业绩承压，三季度有望迎来改善：2022年Q2上海疫情较为严重，公司总部位于上海，生产、交付开展受到疫情影响较大。2022年Q2，公司实现营收24.65亿元，同比减少13.68%；归母净利润5.36亿元，同比减少0.19%；扣非归母净利润5.01亿元，同比减少2.61%。公司年初预计2022年与宝武的关联交易收入为91亿元，随着疫情稳定，公司经营活动正常开展，我们预期三季度公司业绩有望回归正常轨道。 软件开发业务毛利率提升明显，经营性现金流表现优异：分业务来看，按照调整前口径，2022年上半年，软件开发及工程服务业务营收34.77亿元，同比增长6%，毛利率为32%，同比增长4pct，毛利率提升主要系公司自有产品营收占比逐步提升。服务外包业务营收14.26亿元，同比增长10%；系统集成业务营收0.48亿元，同比增长55%。2022年上半年，公司实现经营性现金流17.35亿元，同比增长38.23%，主要系报告期公司持续强化营运资金管理，经营收款率高，以及票据到期净承兑等因素综合所致。 钢铁行业景气度变化对宝信影响有限，钢铁行业信息化前景广阔：钢铁行业景气度变化对于宝信2022年影响不大，宝信2022年的核心项目和指标都已经完成。危机中也存在着机会，一方面，钢铁行业存在技改周期，只有在产线负荷降低时才会有时间进行；另一方面，景气度变化可能会促进宝武集团加快并购步伐。长期来看，钢铁行业数字化建设需求旺盛，我们测算，到2025年钢铁行业信息化潜在市场空间高达千亿元。如果钢铁行业下行2022年能逐步缓解，对宝信短期影响较小。 盈利预测与投资评级：在“智能制造”和“双碳”背景下，我们认为钢铁行业信息化市场空间较大，钢铁行业景气度下行不会影响长期数字化建设趋势，宝信软件是钢铁信息化龙头，有望保持较快发展。基于此，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测为24.09/31.18/39.78亿元，维持“买入”评级。 风险提示：自研产品进度不及预期；工业软件支持政策推进不及预期；行业拓展进度不及预期。 （分析师 王紫敬） 天壕环境（300332） 2022年中报点评 高增长验证盈利模式 供需错配下稀缺跨省长输价值凸显 投资要点 事件：公司2022年上半年实现营收16.92亿元，同比增长127.05%；归母净利润2.04亿元，同比增长416.35%；扣非归母净利润2.04亿元，同比增长1139.82%；加权平均ROE同比提高4.33pct，至5.47%。 神安线通气业绩高增，盈利模式验证。2022H1公司实现营收16.92亿元，同增127.05%；实现毛利4.12亿元，同增160.74%；归母净利润2.04亿元，同增416%，符合预期。2021 年 7 月神安线山西-河北段通气后持续稳定供应，燃气业务稳步发展，2022H1售气收入15.26亿元，同增166.39%，实现售气量 5.86 亿方，同增107.80%，售价提升至2.6元/方，同比提升0.6元/方。神安线山西-河北段通气显著增厚业绩，2022年底前陕西-山西段有望投运，全线贯通后未来输气能力50亿方/年，期待供需错配下稀缺跨省长输未来发展。 燃气板块高增，膜及合同能源管理发展平稳。2022H1：1）天然气供应及管输运营业务实现营收15.95亿元，同增 153.03%，占总收入94.26%；实现毛利 3.74亿元，同增188.27%，毛利率23.45%，同增 2.86pct。随合作方中联公司在山西境内沿线拥有的临兴、柳林、寿阳、古交等区块和中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块非常规天然气气量的释放，神安线气量将得以快速增长，期待供需错配下稀缺跨省长输未来发展。2）膜产品销售及水处理工程服务发展平稳，实现营收0.71亿元，同增2.30%，占公司总收入 4.21%；实现毛利 0.30亿元。3）合同能源管理业务实现营收0.26亿元，占公司总收入 1.52%， 实现毛利 0.09亿元。已投产/在建余热余压发电项目 7 /3个，装机容量 67.5/ 66.5MW，合作玻璃、煤化工、铁合金、天然气管道加压站等行业。 神安线突破管输瓶颈，三大壁垒造就稀缺资产。区域不平衡背后本质：跨省管输不足。陕京一~三线2022年10-12月管道剩余能力均为0，河北管线负荷率采暖季116%。神安线三大壁垒：投资额超50亿元、建设周期超5年、立项开工需发改委审定，我们判断中期无有力竞争对手。 稀缺跨省长输管网，神安线构筑三大盈利模式。①管输费：合资公司中联华瑞收取管输费0.195元/方贡献稳定收益。②门站价为基准的区域价差：公司于陕西/山西采购低价气，经神安线送至河北销售（陕西/山西/河北门站价格为1.22/1.77/1.93元每方），获取门站价差。③零售价差：公司通过深度分销，将低价气源直供给工业企业客户，非居民零售气价较高，预计整体单方毛差有望超过2元。 盈利预测与投资评级：我们维持2022~2024 年公司归母净利润 4.07/7.22/9.80亿元，同比 100%/77%/36%，EPS 为 0.46/0.82/1.11 元，对应 PE32/18/13 倍（估值日2022/08/23）。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈利能力确定性，价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：神安线建设进度不及预期，中联煤层气气量释放不及预期。 （分析师 袁理、任逸轩） 利元亨（688499） 2022年中报点评 业绩符合预期 规模效应下净利率持续提升 事件：2022年8月23日晚公司发布半年报。 投资要点 2022H1业绩符合预期，规模效应下利润增速高于收入增速：（1）受益于比亚迪、蜂巢能源、国轩高科等动力电池厂积极扩产，公司2022H1业绩实现稳定增长：营收17.4亿元，同比+66.5%；归母净利润1.7亿元，同比+71.3%，其中股份支付费用税后影响为0.5亿元，剔除股份支付费用影响后的归母净利润为2.1亿元，同比+116.9%；扣非归母净利润1.5亿元，同比+57.2%。（2）2022Q2单季实现营收9.4亿元，同比+79.3%，环比+16.7%；归母净利润0.9亿元，同比+66.7%，环比+13.3%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+53.5%，环比+11.1%。 2022H1毛利率略有下滑，期间费用率下降增厚净利率：（1）2022H1公司毛利率为36%，同比-3.2pct，主要系下游客户定制化程度较高、定价和毛利率存在差别；净利率为9.7%，同比+0.3pct，剔除股份支付费用影响后的净利率为12.3%，接近2022年净利率目标12.6%，主要受益于期间费用率下降、规模效应显现，2022H1期间费用率为28.3%，同比-2.8pct。（2）2022Q2公司毛利率为36.2%，同比-6.6pct，环比+0.4pct；净利率为9.6%，同比-0.7pct，环比-0.3pct，剔除股份支付费用影响后的净利率约为12.3%，维持2022Q1的高水平。 在手订单充足，合同负债&存货高增：（1）截至2022H1末，公司合同负债为19.7亿元，同比+100%；存货为23.7亿元，同比+78%，表明公司在手订单充足：截至2022年7月末，公司在手订单及中标通知金额为93.3亿元（含税），其中锂电设备在手订单及中标通知金额 90.3亿元（含税）。（2）2022H1公司经营活动净现金流为0.16亿元，同比转正，主要系订单较多带来较多合同预收款所致。 规模效应显现&海外订单占比提升，公司净利率有望持续提升：（1）海外突破：公司在全球各地均有布局，已突破了海外头部客户，我们认为随着海外订单占比提高，订单盈利能力有望进一步提升，我们预计2022年订单毛利率有望达40%。（2）规模效应：规模效应下费用率持续下降将推动业绩释放，根据公司2021年股权激励方案，若营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司2022-2023年净利率（指剔除股份支付费用影响后的净利率）分别为12.6%/15.6%，业绩目标指引盈利能力稳步提升。 拓展光伏、氢能领域，开启平台化布局：（1）光伏：拥有光伏组件自动化产线、无损划片机、perc开槽设备等，积极开展技术创新，与光伏头部企业建立合作关系。（2）氢能：推出氢燃料电池系统——核心部件的全工艺制造解决方案，在膜电极（MEA）制备、双极板制造、电堆堆叠、发动机系统的组装和检测等多个关键工艺布局。 盈利预测与投资评级：我们维持公司 2022-2024 年的归母净利润为5.0/8.2/13.5亿元，对应当前股价 PE 为50/30/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期。 （分析师 周尔双） 鱼跃医疗（002223） 2022年半年度报告点评 高基数背景下公司业绩承压 非涉疫产品表现亮眼 投资要点 事件：2022H1公司实现营收35.53亿元（-1.11%，同比，下同）；归母净利润7.88亿（-18.16%）；扣非归母净利润6.40亿（-27.31%），疫情高基数背景下公司业绩有所下滑，业绩符合我们预期。 Q2业绩高基数下承压明显，下半年有望显著回升：公司2021Q2接收大量海外订单造成海外业绩高基数，22年全球疫情进入新常态后抗疫产品需求下降，公司涉疫产品业绩随之下降，2022H1公司境内收入31.19亿元（+9.51%），海外收入4.07亿元（-43.38%），海外业绩拖累整体增长，我们预计随着下半年疫情企稳，业绩有望迎来显著回升。 品牌影响力持续增强，非涉疫产品表现亮眼：公司主要涉疫的呼吸治疗板块实现收入10.99亿元（-16.85%），扣除涉疫产品后增长尤为明显，其中雾化产品增速接近50%；糖尿病护理板块用户数量持续提升，实现收入2.77亿元（+35.29%），感控板块院内外渠道加速拓宽，实现收入6.27亿元（+40.94%），家用电子检测渗透率不断提升，实现收入8.10亿元（+7.38%）。 研发投入持续加强，CGM迭代产品值得期待：2022H1公司毛利率47.24%，期间费用8.79亿元（+17.66%），其中研发费用2.58亿元（+40.04%）。公司在各产品线研发环节持续发力，核心技术迭代升级，CGM产品不断优化更新，公司CT2已进入多家医院，公司预计2022年将会推出CT2升级版，使用天数延长，校准次数减少，相关产品在2022年一季度已完成临床。下一代产品CT3在2022年一季度也已经进入临床，目前临床进展顺利。我们预计CT3将于2023年上市，未来有望凭借公司作为国产家用医疗器械第一品牌的品牌 效应以及多年来积累的线上线下营销体系优势，CGM产品实现快速放量。 盈利预测与投资评级：考虑到疫情对公司业绩的影响，我们将公司2022-2024年归母净利润预测从15.50/18.51/22.11亿元下调至14.91/17.51/20.81亿元，当前股价对应2022-2024年PE估值为18/16/13倍。考虑到2022年H2公司业绩有望迎来回升，CGM升级产品和新一代产品有望快速放量，我们维持“买入”评级。 风险提示：产品注册不及预期，新品推广不及预期，市场竞争加剧风险等。 （分析师 朱国广、汪澜） 八月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220825 音频： 进度条 00:00 09:48 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 行业 半导体设备： 外部事件加速设备国产替代进程 看好半导体设备行情延续 投资要点 估值底部&业绩高增&政策催化，半导体设备板块表现强劲 8月份上旬半导体设备板块表现强劲，8月11日SW半导体设备指数较7月29日上涨29%，远超风电设备、锂电专用设备、光伏加工设备等专用设备板块。我们认为背后原因主要有三点：1）半导体设备板块估值处在历史底部。2021Q3以来半导体设备板块估值深度回调，8月22日市盈率TTM仍仅位于35%分位点。北方华创、中微公司等龙头估值水平均位于历史低点。2）半导体设备板块兑现业绩高速增长。北方华创、中微公司、盛美上海、华海清科等率先发布2022年中报（预告），业绩均实现大幅增长，盈利水平大幅提升。3）美国芯片法案通过等外部事件推动，加速国产替代诉求。 晶圆制造环节景气度较高，半导体设备行业景气度有望延续 海内外晶圆厂业绩持续高增，验证全球半导体行业较高景气度。1）台积电：2022年1-7月合计实现营收12120亿新台币，同比+41.1%；7月份实现收入1868亿新台币，同比+49.9%，环比+6.2%。2022Q3营收指引为198-206亿美元，将创单季度历史新高。2）华虹半导体：2022Q2实现营收6.21亿美元，同比+79.4%，环比+4.4%，创下单季度收入新高。细分领域来看，新能源等需求持续放量，2022年本土半导体行业景气度不必悲观。2022年7月我国新能源汽车销量、产量分别为59.3和61.7万辆，分别同比+119%和+118%，产销依旧旺盛，对半导体需求持续大幅提升。 对于半导体设备，高基数背景下，市场普遍担心下游客户资本开支下降。然而，我们认为，晶圆产能东移背景下，本土晶圆厂开工率依旧较高，2022Q1中芯国际、2022Q2华虹半导体产能利用率均超100%，产能吃紧，下游客户资本开支仍有保障，本土半导体设备行业景气度有望延续。 晶圆厂招标追踪：下游招标快速推进，1-7月国产化率约36% 以近期规模化公开招标的华虹无锡、积塔半导体、福建晋华、华力集成和华虹宏力为统计标本。1）整体来看，2022年1-7月5家晶圆厂合计完成招标646台，其中7月份58台，主要来自华虹无锡（36台）。2）细分设备来看，7月份炉管设备招标完成量较大，其中华虹无锡完成招标34台，积塔半导体完成招标10台，合计占到7月份总招标量的76%。 国产化率方面，2022年1-7月份5家晶圆厂合计完成国产设备招标230台，国产化率约36%。2022年1-7月北方华创、中微公司、芯源微、拓荆科技在上述5家晶圆厂分别完成中标55、21、13、14台。特别地，7月份积塔完成7台CVD招标，全部来自嘉芯迦能（万业企业间接控股子公司）。 行业进入业绩兑现期，国产替代长期存在&空间广阔 短期来看，本土半导体设备企业进入业绩兑现期，在手订单饱满，保障业绩延续高速增长。1）北方华创：2022年1-2月新增订单超过30亿元，同比增速超60%。2）中微公司：在2021年新增订单41.29亿元，同比+90%的高基数背景下，2022H1新签订单达到30.6亿元，同比增长62%。3）华海清科：2021年末未发出的在手订单超过70台，超过2019-2021年累计确认收入总数67台。此外，2022H1公司新签订单金额20.19亿元，同比+133%。 中长期来看，晶圆产能东移&国产替代逻辑长期存在&空间广阔。1）晶圆产能东移：中国大陆晶圆产能缺口依旧较大，2021年底晶圆全球产能占比仅为16%，远低于半导体销售额全球占比（2021年约35%）。集微咨询预计中国大陆未来5年还将新增25座12英寸晶圆厂，总规划月产能将超过160万片，本土对半导体设备需求有望长期维持高位；2）国产替代：2020年中国大陆晶圆设备国产化率仅7.4%。在半导体行业增速放缓的背景下，设备进口替代逻辑将日益凸显，设备企业有望表现出高于行业平均的业绩弹性。 投资建议：下游需求旺盛，叠加国产替代驱动，2022年本土半导体设备龙头业绩有望延续高速增长。重点推荐【北方华创】、【长川科技】、【芯源微】、【至纯科技】、【拓荆科技-U】、【华海清科】、【中微公司】、【华峰测控】、【盛美上海】。建议关注【万业企业】、【精测电子】。 风险提示：下游资本开支不及预期、设备国产化不及预期等。 （分析师 周尔双、黄瑞连） 个股 恒瑞医药（600276） 2022年中报点评 坚定加大研发投入 有力支撑长远发展 投资要点 事件：2022年H1，公司实现营收 102.28 亿元（yoy -23.08%），归母净利润 21.19 亿元（yoy -20.55%）。2022年Q2，公司实现营收47.50亿（yoy -25.42%），归母净利润 8.82 亿元（yoy -24.65%）。 “疫情+集采”反应充分，期待边际向好。收入影响因素：1）第五批集采涉及 8 个药品，2022 年上半年销售2.5亿元，比同期减少17.6亿元；2）国谈创新药价格平均下降 33%，收入增长较慢；3）疫情多点散发，麻醉条线及造影剂条线销售收入同比分别下滑33%、 28%。利润影响因素主要为成本上涨、研发投入增加。 坚定研发投入，10+创新药尚待兑现。2022 年上半年研发投入达到 29.09 亿元，同比增加 12.74%，资本化比例为24.92%，创新进入良性循环：1）11个创新药已上市，其中PD1、吡咯替尼等5个创新药2021年H1贡献52亿收入，瑞马、海曲、氟唑帕利等6个创新药尚待兑现；2）6款创新药处于NDA阶段，瑞格列汀、SHR-8008（CYP51）、SHR-1316（PDL1）等；3）10+创新药处于3期阶段，法米替尼、SHR1701（PD-L1/TGF-β）、SHR-0302（JAK1）等；4）15+分子重点推进国际化，双艾HCC国际多中心Ⅲ期美国 FDA BLA/NDA 计划 2022 年递交。ARi mHSPC、TPO-R CIT、PARPi CRPC等处于国际3期。 员工持股计划落地，创新药收入2023/24年增速预计超过23%。业绩考核指标包括创新药销售收入、新分子实体 IND 获批数量、 创新药申报并获得受理的 NDA 申请数量（包含新适应症），解锁比例为100%时，需满足临界指标：1）2022年创新药收入≥85亿元，IND数量≥10个，NDA数量≥6个；2）2023年创新药收入≥105亿元，IND数量≥11个，NDA数量≥7个；3）2024年创新药收入≥130亿元，IND数量≥12个，NDA数量≥8个。 盈利预测与投资评级：我们将2022-2024年归母净利润由50.96、60.52、71.33下调为44.92、54.57、64.13亿元，当前市值对应2022-2024 年 PE 分别为49、40、34 倍，由于：1）集采利空逐渐缓解，创新陆续兑现，经营有望边际改善；2）管理精细化，研发费用资本化，费用率下行，利润增长有望恢复，维持“买入”评级。 风险提示：药品价格下降的风险，新冠疫情的风险，竞争恶化的风险。 （分析师 朱国广） 中科创达（300496） 2022半年报点评 业绩符合预期 车+物联网高景气持续 事件：公司发布2022年半年报，2022H1公司实现营收24.77亿元，同比增长46.17%；归母净利润3.93亿元，同比增长41.69%；扣非归母净利润3.63亿元，同比增长41.83%，符合市场预期。 投资要点 营收持续高增长：2022H1公司实现营收24.77亿元，同比增长46.17%，主要由于汽车和物联网业务下游持续高景气。分业务来看，2022H1公司智能软件业务实现营收9.10亿元，同比增长24.86%，其中来自终端厂商的收入为6.65亿元，同比增长37.15%；来自芯片厂商的收入为2.33亿元，同比增长5.78%，略超市场预期。2022H1公司智能汽车业务营收7.4亿元，同比增长50.86%，其中软件开发、技术服务收入6.36亿元，软件许可等收入1.07亿元。2022H1公司物联网业务实现营收8.21亿元，同比增长75.29%。 毛利率稳步提升：受益于在产业生态中的优势，以及领先的技术水平，较高的客户黏性，公司毛利率持续提升。分业务模式来看，公司2022H1软件开发及技术服务营收占比为68%，毛利率为48.76%（同比+1pct）；商品销售营收占比为28.10%，毛利率为24.78%（同比+4.09pct）；软件许可营收占比为3.74%，毛利率为86.7%（同比+3.85pct）。公司归母净利率下滑主要系公司进一步加大研发投入，2022H1研发费用率为15.97%，同比增加4.29pct，而管理费用、销售费用控制较好，分别同比下降0.86pct、0.04pct。 有望继续受益于智能驾驶+物联网高景气：汽车业务方面，公司和高通持续深入合作，成立智能驾驶平台子公司，同时和英伟达、地平线等合作顺利推进，全线布局智能驾驶业务。近期，深圳市出台《深圳经济特区智能网联汽车管理条例》，上海市公布《上海市智能网联汽车示范运营实施细则(试行)(征求意见稿)》，各地智能网联汽车相关政策加速推进落地，将促进车厂加快智能网联进程。物联网方面，包括无人机、机器人、XR、视频会议、智能相机等领域的下游市场普遍处于高景气周期。此外，“云-边-端”一体化布局的深化及配套工具链的成熟，使得产业链满足物联网下游厂商高度碎片化、定制化需求的能力将进一步提升。我们认为公司作为国内操作系统服务商龙头，有望继续受益于下游高景气赛道的发展。 盈利预测与投资评级：我们维持2022-2024年EPS为2.14/2.94/3.93元。看好公司智能汽车业务打开自动驾驶新空间，物联网下游客户需求持续高景气，智能手机业务稳健增长，公司作为行业龙头有望继续受益，维持“买入”评级。 风险提示：下游行业需求不及预期；行业竞争加剧；芯片迭代不及预期。 （分析师 张良卫、王紫敬） 金山办公（688111） 2022年中报点评 信创短期承压 看好长期国产化趋势与云文档中台放量 事件：金山办公发布2022年半年报，2022年H1实现营业收入17.92亿元，同比+14.47%；归母净利润5.2亿元，同比-5.3%，符合市场预期。 个人订阅业务稳步增长，会员数量持续提升：2022年H1国内个人办公服务订阅业务实现收入9.4亿元，同比+40.54%，公司累计年度付费个人用户数达到2,856万，同比+30.53%，个人订阅付费数量显著提升。其中云服务起到了良好的引导作用：截至6月底用户通过公有云上传的云文档数量已超1,519亿份，同比+39.89%。随着用户登录数量和云服务使用活跃度逐渐增加，公司付费用户长期化的策略得以良好践行，我们预计未来公司个人订阅业务仍可以维持稳定增长。 数字和云产品需求带动订阅制转型，信创市场长期看好：机构订阅方面：2022年H1国内机构订阅及服务业务实现收入3.0亿元（同比+51.08%）。2022上半年公司数字办公平台新增服务政企客户1838家，带动数字办公平台（云产品）收入同比增长51%。依托数字化和云产品的强劲需求，国内机构客户授权转订阅进程持续加速，助力机构订阅业务快速增长。云和协作产品体系在企业用户日常办公应用场景的渗透也加强了付费企业用户的黏性，企业续约率超过70%，续费率超100%。机构授权方面：2022年H1收入4.2亿元（同比-10.96%），主要因为信创产业因疫情影响使得推进进度放缓。未来该市场在政策依托下市场空间显著扩大，国产化趋势确定，政企用户需求仍有缺口，党政信创产品的推进进度有望在政策节奏明朗之后进一步提升，我们依然对公司机构授权业务的长期增长保持乐观态度。 数字办公体系和云文档中台满足企业核心需求，看好未来业绩增量：金山的云文档中台对企业办公效率及安全性提振明显，在大型央企和金融机构项目落地情况良好。公司充分挖掘机构用户数字化办公、端云一体化和移动化办公需求，协助企业数字化转型。云文档中台专注解决用户文档上云及安全流转的业务痛点，推动用户端云一体的产品协同进程。随着公司云和协作产品及解决方案品质不断提升，同时办公数字平台不断刷新政企用户在“云和协作”领域的应用体验，客户的云化进程和渗透率有望进一步增长，我们看好公司云文档中台在政企客户市场的发展以及该市场的ARPU值提升。 盈利预测与投资评级：由于信创的推进进度影响，我们维持2022-2024年归母净利润预测13.77/18.03/23.23亿元，当前市值对应PE分别为59/45/35倍。我们认为公司作为国内办公软件龙头，今年信创、在线办公加速、云协作等多重因素推动业绩保持高速增长，维持“买入”评级。 风险提示：信创推进不及预期；B/G端业务推进不及预期。 （分析师 王紫敬） 高测股份（688556） 2022年中报点评 切片代工释放业绩弹性 盈利能力创新高 事件： 2022年8月22日晚公司发布半年报。 投资要点 2022H1业绩超预期，设备&耗材&代工服务三轮驱动：公司2022H1实现营业收入13.4亿元，同比+124.2%；归母净利润为2.4亿元，同比+224.4%；扣非归母净利润为2.3亿元，同比+285.4%。2022Q2单季营收7.8亿元，同比+142.1%，环比+40.1%；归母净利润1.4亿元，同比+272.5%，环比+44.7%；扣非归母净利润为1.4亿元，同比+321.2%，环比+40.2%。 盈利能力持续提升，创历史新高：2022H1公司综合毛利率为38.7%，同比+4.7pct；销售净利率为17.7%，同比+5.5pct；期间费用率为16.7%，同比-6pct，其中销售费用率为3.1%，同比-1.2pct；管理费用率（含研发）为13.49%，同比-4.4pct；财务费用率为0.1%，同比-0.5pct。2022Q2单季毛利率为39.4%，同比+4.9pct，环比+1.7pct；销售净利率为17.98%，同比+6.3pct，环比+0.5pct。 切割设备在手订单充足，存货&合同负债高增：截至2022H1末公司合同负债为3.65亿元，同比+70.3%，存货为7.38亿元，同比+57.5%，表明在手订单充足：截至2022年H1末公司光伏切割设备在手订单11.8亿元（含税），同比+60.7%。2022H1公司经营活动净现金流为-0.76亿元，同比-262.6%，主要系公司订单增加带来前期采购款增加等。 切片代工业务受成本前置&硅片价格高位影响，单GW净利润约2200万元：我们预计公司切片代工上半年出货3GW，实现营收3.44亿元（不同于前述3.1亿元，主要系3.44亿元含硅泥废料售出，其中乐山高测收入3.38亿元，盐城高测0.06亿元），单GW收入约1.1亿元；实现净利润0.65亿元（乐山高测净利润为0.78亿元，盐城高测尚未达产使得净利润为-0.13亿元），单GW净利润约为2200万元。我们预计公司2022-2024年产能分别达21GW、40GW、47GW，考虑到产能爬坡，出货量分别为10GW、25GW、45GW。我们保守预计稳态情况下（无成本前置影响）单GW净利润约为1500万元，已规划的47GW将释放较大业绩弹性。 金刚线单价维持平稳，2022年出货将超2500万公里：金刚线2022上半年出货1200万公里，其中我们预计外销1050万公里、自用150万公里，总计实现营收4.24亿元（其中长治高测收入1.37亿元，壶关高测收入2.87亿元），单公里售价35元，与2022Q1的35.7元/公里基本持平；实现净利润0.84亿元（长治高测净利润0.32亿元、壶关高测净利润0.52亿元），单公里净利润为6.9元，销售净利率19.5%。 盈利预测与投资评级：下游光伏行业高景气度，公司作为切片设备&耗材龙头持续受益，我们维持公司2022-2024年的归母净利润为5.3/8.3/12.7亿元，对应当前股价PE为44/28/18X，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，下游扩产不及预期。 （分析师 周尔双） 安踏体育（02020.HK） 22H1业绩点评 DTC促收入增长超预期 疫情影响净利略有下滑 投资要点 公司公布22H1业绩：收入259.7亿元/yoy+13.8%、归母净利35.9亿元/yoy-6.6%。分产品看，鞋类/服装/配饰收入分别同比+25.8%/+6.1%/+9.4%、收入分别占比42.8%/54.1%/3.1%。分渠道看，电商/线下收入分别同比+20.6%/+11.3%、收入分别占比28.9%/71.1%。22H1毛利率同比-1.2pct至62%（主因FILA毛利率下滑）、经营利润率同比-3.6pct至22.3%（安踏/FILA经营利润率分别同比-1.1/-6.5pct）、但环比均有改善，合营公司AS Holding收入+21%、分占亏损1.8亿元/同期亏3.5亿元。22H1存货周转天数同比+28天至145天、主因主品牌DTC转型将部分批发存货转回公司以及上半年疫情影响销售，经营活动现金流净额49.79亿元/yoy-21%、净现金121.57亿元、账上资金充沛。 安踏品牌：DTC拉动收入和毛利率提升、但经营利润率有所下滑。22H1安踏品牌收入133.6亿元/yoy+26.3%/占比51.5%。1）按模式分，22H1 DTC/电商/批发收入分别同比+79.3%/+26.6%/-34.1%，分别占安踏品牌的49.7%/34.2%/16.1%，DTC持续推进下该模式收入快速增长、电商受疫情影响相对较小保持较快增长、批发受转型及疫情影响呈收缩。2）门店方面，截至22H1安踏品牌门店9223家（大货6660+儿童2563家、DTC6600+批发2623家），较21H1末净关565家（大货457&儿童108家）、同比-5.8%。3）盈利方面，22H1安踏品牌毛利率同比+2.3pct至55.1%、经营利润率同比-1.1pct至22%，毛利率提升主要来自高毛利DTC占比提升贡献、经营利润率下滑则主因DTC转型下直营占比提升、零售相关开支增加。 FILA：疫情影响收入基本持平、盈利能力承压。1）收入端：22H1FILA收入107.8亿元/yoy-0.5%/占比41.5%，收入小幅下滑主因FILA门店系全直营且主要分布在一二线城市，上半年受疫情封控影响较大（闭店率最高达30%）。分渠道看：线上表现较好、22H1大货/kids线上增速行业领先，线下门店外延同比+2%（FILA门店2021家、较21H1末净开42家）、估计店效有一定下滑，目前大货店效80万元/月以上、fusion店效50万元/月。2）盈利端，22H1FILA毛利率同比-3.7pct至68.6%、经营利润率同比-6.5pct至22.5%，主因疫情影响流水、原材料成本上升拖累毛利率，直营门店相关费用刚性拖累经营利润率水平。3）进行产品结构调整：22H1大货鞋类收入同比+15%以上、kids运动鞋服占比继续提升、fusion女性鞋服占比升至50%左右。4）从高速增长转向高质量增长，中长期看，FILA维持400-500亿元收入目标不变，经营利润率有望保持在25%以上。 其他品牌：强化高端定位，疫情环境下保持强劲增长。22H1其他品牌收入18.3亿元/yoy+29.9%/占比7%，全年维持30%+增长指引。1）迪桑特：成功布局顶级专业滑雪和高尔夫产品矩阵，22H1在一线城市大规模封城状态下全渠道流水同比增长30%+，其中线上流水同比增长5%，我们估计线下流水至少增长30%+、其中约20%增长来自开店贡献（门店182家、较21H1末净增31家），品牌店效较高、达120万元/月。我们预计迪桑特将保持高端定位、稳步开店扩张、2023年销售规模有望近50亿元。2）可隆：引领轻户外、发力新女性、强化高定位，22H1收入同比增长+35%、女性产品流水增长50%+，店效达到50万元/月以上。截至22H1末门店153家、较21H1末净减4家。未来将坚持高端定位、建立露营&徒步&女子产品矩阵、强化消费者体验，打造高质量千万元店铺。3）盈利方面，22H1其他品牌毛利率同比+3.8pct至74.2%、经营利润率同比+0.6pct至21.6%，高端定位下利润率水平维持稳健、略有提升。 盈利预测与投资评级：安踏体育为国内运动服饰龙头，22H1受疫情冲击终端流水增长放缓、单Q2主品牌及FILA流水小幅下滑。从报表端看，得益于DTC持续推进、上半年收入保持较快增长，净利端小幅下滑。22/07-08以来随着国内疫情影响减弱，集团流水恢复至双位数增长，在疫情形势维持稳定情况下下半年表现有望超过上半年。全年来看，我们预计安踏品牌、FILA、其他品牌收入分别有望实现同比20%+、中高单位数（下半年双位数增长）、30%+增长。AmerSports随协同调整到位，全年有望首次贡献1亿元+正利润。考虑DTC对收入拉动超预期，我们将22-24年收入预期从541/648/770亿元小幅上调至566/684/813亿元、将归母净利润从80.9/101.4/11.6亿元调整至80.4/103.0/123.5亿元，EPS分别为2.96/3.79/4.55元/股，对应PE27/21/18X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情封控持续影响消费、行业竞争加剧等。 （分析师 李婕） 宝信软件（600845） 2022年中报点评 疫情短期影响业绩表现 钢铁信息化龙头地位愈强 事件：2022年8月23日，宝信软件发布2022年中报。按照调整后口径，2022年上半年，公司实现营收49.62亿元，同比增长1.82%；归母净利润9.91亿元，同比增长5.34%；扣非归母净利润9.42亿元，同比增长6.82%。业绩低于市场预期。 投资要点 疫情影响导致业绩承压，三季度有望迎来改善：2022年Q2上海疫情较为严重，公司总部位于上海，生产、交付开展受到疫情影响较大。2022年Q2，公司实现营收24.65亿元，同比减少13.68%；归母净利润5.36亿元，同比减少0.19%；扣非归母净利润5.01亿元，同比减少2.61%。公司年初预计2022年与宝武的关联交易收入为91亿元，随着疫情稳定，公司经营活动正常开展，我们预期三季度公司业绩有望回归正常轨道。 软件开发业务毛利率提升明显，经营性现金流表现优异：分业务来看，按照调整前口径，2022年上半年，软件开发及工程服务业务营收34.77亿元，同比增长6%，毛利率为32%，同比增长4pct，毛利率提升主要系公司自有产品营收占比逐步提升。服务外包业务营收14.26亿元，同比增长10%；系统集成业务营收0.48亿元，同比增长55%。2022年上半年，公司实现经营性现金流17.35亿元，同比增长38.23%，主要系报告期公司持续强化营运资金管理，经营收款率高，以及票据到期净承兑等因素综合所致。 钢铁行业景气度变化对宝信影响有限，钢铁行业信息化前景广阔：钢铁行业景气度变化对于宝信2022年影响不大，宝信2022年的核心项目和指标都已经完成。危机中也存在着机会，一方面，钢铁行业存在技改周期，只有在产线负荷降低时才会有时间进行；另一方面，景气度变化可能会促进宝武集团加快并购步伐。长期来看，钢铁行业数字化建设需求旺盛，我们测算，到2025年钢铁行业信息化潜在市场空间高达千亿元。如果钢铁行业下行2022年能逐步缓解，对宝信短期影响较小。 盈利预测与投资评级：在“智能制造”和“双碳”背景下，我们认为钢铁行业信息化市场空间较大，钢铁行业景气度下行不会影响长期数字化建设趋势，宝信软件是钢铁信息化龙头，有望保持较快发展。基于此，我们维持公司2022-2024年归母净利润预测为24.09/31.18/39.78亿元，维持“买入”评级。 风险提示：自研产品进度不及预期；工业软件支持政策推进不及预期；行业拓展进度不及预期。 （分析师 王紫敬） 天壕环境（300332） 2022年中报点评 高增长验证盈利模式 供需错配下稀缺跨省长输价值凸显 投资要点 事件：公司2022年上半年实现营收16.92亿元，同比增长127.05%；归母净利润2.04亿元，同比增长416.35%；扣非归母净利润2.04亿元，同比增长1139.82%；加权平均ROE同比提高4.33pct，至5.47%。 神安线通气业绩高增，盈利模式验证。2022H1公司实现营收16.92亿元，同增127.05%；实现毛利4.12亿元，同增160.74%；归母净利润2.04亿元，同增416%，符合预期。2021 年 7 月神安线山西-河北段通气后持续稳定供应，燃气业务稳步发展，2022H1售气收入15.26亿元，同增166.39%，实现售气量 5.86 亿方，同增107.80%，售价提升至2.6元/方，同比提升0.6元/方。神安线山西-河北段通气显著增厚业绩，2022年底前陕西-山西段有望投运，全线贯通后未来输气能力50亿方/年，期待供需错配下稀缺跨省长输未来发展。 燃气板块高增，膜及合同能源管理发展平稳。2022H1：1）天然气供应及管输运营业务实现营收15.95亿元，同增 153.03%，占总收入94.26%；实现毛利 3.74亿元，同增188.27%，毛利率23.45%，同增 2.86pct。随合作方中联公司在山西境内沿线拥有的临兴、柳林、寿阳、古交等区块和中石油保德、三交、三交北、紫金山等区块非常规天然气气量的释放，神安线气量将得以快速增长，期待供需错配下稀缺跨省长输未来发展。2）膜产品销售及水处理工程服务发展平稳，实现营收0.71亿元，同增2.30%，占公司总收入 4.21%；实现毛利 0.30亿元。3）合同能源管理业务实现营收0.26亿元，占公司总收入 1.52%， 实现毛利 0.09亿元。已投产/在建余热余压发电项目 7 /3个，装机容量 67.5/ 66.5MW，合作玻璃、煤化工、铁合金、天然气管道加压站等行业。 神安线突破管输瓶颈，三大壁垒造就稀缺资产。区域不平衡背后本质：跨省管输不足。陕京一~三线2022年10-12月管道剩余能力均为0，河北管线负荷率采暖季116%。神安线三大壁垒：投资额超50亿元、建设周期超5年、立项开工需发改委审定，我们判断中期无有力竞争对手。 稀缺跨省长输管网，神安线构筑三大盈利模式。①管输费：合资公司中联华瑞收取管输费0.195元/方贡献稳定收益。②门站价为基准的区域价差：公司于陕西/山西采购低价气，经神安线送至河北销售（陕西/山西/河北门站价格为1.22/1.77/1.93元每方），获取门站价差。③零售价差：公司通过深度分销，将低价气源直供给工业企业客户，非居民零售气价较高，预计整体单方毛差有望超过2元。 盈利预测与投资评级：我们维持2022~2024 年公司归母净利润 4.07/7.22/9.80亿元，同比 100%/77%/36%，EPS 为 0.46/0.82/1.11 元，对应 PE32/18/13 倍（估值日2022/08/23）。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈利能力确定性，价值凸显，维持“买入”评级。 风险提示：神安线建设进度不及预期，中联煤层气气量释放不及预期。 （分析师 袁理、任逸轩） 利元亨（688499） 2022年中报点评 业绩符合预期 规模效应下净利率持续提升 事件：2022年8月23日晚公司发布半年报。 投资要点 2022H1业绩符合预期，规模效应下利润增速高于收入增速：（1）受益于比亚迪、蜂巢能源、国轩高科等动力电池厂积极扩产，公司2022H1业绩实现稳定增长：营收17.4亿元，同比+66.5%；归母净利润1.7亿元，同比+71.3%，其中股份支付费用税后影响为0.5亿元，剔除股份支付费用影响后的归母净利润为2.1亿元，同比+116.9%；扣非归母净利润1.5亿元，同比+57.2%。（2）2022Q2单季实现营收9.4亿元，同比+79.3%，环比+16.7%；归母净利润0.9亿元，同比+66.7%，环比+13.3%；扣非归母净利润0.8亿元，同比+53.5%，环比+11.1%。 2022H1毛利率略有下滑，期间费用率下降增厚净利率：（1）2022H1公司毛利率为36%，同比-3.2pct，主要系下游客户定制化程度较高、定价和毛利率存在差别；净利率为9.7%，同比+0.3pct，剔除股份支付费用影响后的净利率为12.3%，接近2022年净利率目标12.6%，主要受益于期间费用率下降、规模效应显现，2022H1期间费用率为28.3%，同比-2.8pct。（2）2022Q2公司毛利率为36.2%，同比-6.6pct，环比+0.4pct；净利率为9.6%，同比-0.7pct，环比-0.3pct，剔除股份支付费用影响后的净利率约为12.3%，维持2022Q1的高水平。 在手订单充足，合同负债&存货高增：（1）截至2022H1末，公司合同负债为19.7亿元，同比+100%；存货为23.7亿元，同比+78%，表明公司在手订单充足：截至2022年7月末，公司在手订单及中标通知金额为93.3亿元（含税），其中锂电设备在手订单及中标通知金额 90.3亿元（含税）。（2）2022H1公司经营活动净现金流为0.16亿元，同比转正，主要系订单较多带来较多合同预收款所致。 规模效应显现&海外订单占比提升，公司净利率有望持续提升：（1）海外突破：公司在全球各地均有布局，已突破了海外头部客户，我们认为随着海外订单占比提高，订单盈利能力有望进一步提升，我们预计2022年订单毛利率有望达40%。（2）规模效应：规模效应下费用率持续下降将推动业绩释放，根据公司2021年股权激励方案，若营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司2022-2023年净利率（指剔除股份支付费用影响后的净利率）分别为12.6%/15.6%，业绩目标指引盈利能力稳步提升。 拓展光伏、氢能领域，开启平台化布局：（1）光伏：拥有光伏组件自动化产线、无损划片机、perc开槽设备等，积极开展技术创新，与光伏头部企业建立合作关系。（2）氢能：推出氢燃料电池系统——核心部件的全工艺制造解决方案，在膜电极（MEA）制备、双极板制造、电堆堆叠、发动机系统的组装和检测等多个关键工艺布局。 盈利预测与投资评级：我们维持公司 2022-2024 年的归母净利润为5.0/8.2/13.5亿元，对应当前股价 PE 为50/30/18倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游扩产不及预期。 （分析师 周尔双） 鱼跃医疗（002223） 2022年半年度报告点评 高基数背景下公司业绩承压 非涉疫产品表现亮眼 投资要点 事件：2022H1公司实现营收35.53亿元（-1.11%，同比，下同）；归母净利润7.88亿（-18.16%）；扣非归母净利润6.40亿（-27.31%），疫情高基数背景下公司业绩有所下滑，业绩符合我们预期。 Q2业绩高基数下承压明显，下半年有望显著回升：公司2021Q2接收大量海外订单造成海外业绩高基数，22年全球疫情进入新常态后抗疫产品需求下降，公司涉疫产品业绩随之下降，2022H1公司境内收入31.19亿元（+9.51%），海外收入4.07亿元（-43.38%），海外业绩拖累整体增长，我们预计随着下半年疫情企稳，业绩有望迎来显著回升。 品牌影响力持续增强，非涉疫产品表现亮眼：公司主要涉疫的呼吸治疗板块实现收入10.99亿元（-16.85%），扣除涉疫产品后增长尤为明显，其中雾化产品增速接近50%；糖尿病护理板块用户数量持续提升，实现收入2.77亿元（+35.29%），感控板块院内外渠道加速拓宽，实现收入6.27亿元（+40.94%），家用电子检测渗透率不断提升，实现收入8.10亿元（+7.38%）。 研发投入持续加强，CGM迭代产品值得期待：2022H1公司毛利率47.24%，期间费用8.79亿元（+17.66%），其中研发费用2.58亿元（+40.04%）。公司在各产品线研发环节持续发力，核心技术迭代升级，CGM产品不断优化更新，公司CT2已进入多家医院，公司预计2022年将会推出CT2升级版，使用天数延长，校准次数减少，相关产品在2022年一季度已完成临床。下一代产品CT3在2022年一季度也已经进入临床，目前临床进展顺利。我们预计CT3将于2023年上市，未来有望凭借公司作为国产家用医疗器械第一品牌的品牌 效应以及多年来积累的线上线下营销体系优势，CGM产品实现快速放量。 盈利预测与投资评级：考虑到疫情对公司业绩的影响，我们将公司2022-2024年归母净利润预测从15.50/18.51/22.11亿元下调至14.91/17.51/20.81亿元，当前股价对应2022-2024年PE估值为18/16/13倍。考虑到2022年H2公司业绩有望迎来回升，CGM升级产品和新一代产品有望快速放量，我们维持“买入”评级。 风险提示：产品注册不及预期，新品推广不及预期，市场竞争加剧风险等。 （分析师 朱国广、汪澜） 八月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。
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