【招商食品】恒顺醋业:新品快速增长,Q3收入有望提速

（以下内容从招商证券《【招商食品】恒顺醋业:新品快速增长,Q3收入有望提速》研报附件原文摘录）
　　证券研究报告| 公司点评报告 2022年08月24日 签约客户可长按扫码阅读报告： Q2公司22Q2收入/归母净利润分别同比+18.0%/+4.3%，其中调味品主业同比+4.6%，料酒与复调等其他品类增长较快。22年公司继续改革投入，将更加重视多渠道与多品类的发展，当前看动销逐步改善，Q3收入端低基数下有望提速。利润端看，受改革深化费用投放加大影响，仍存在一定压力，业绩预期不宜过高，建议关注新品扩张与品牌提升，期待改革显效与全国化加速布局。我们给予22-24年EPS分别为0.17、0.27、0.36元，对应22-23年估值分别为67X、42X，维持“强烈推荐”评级。 报告正文 22Q2收入/归母净利润分别同比+18.0%/+4.3%。 公司发布 2022 年半年报， 22 H1 实现收入 11.83 亿元，调整后同比 +14.26% ，归母净利润 1.28 亿，调整后同比 +0.92% ，归母扣非净利润 1.17 亿元，调整后同比 +1.13% 。 其中单 Q2 实现收入 6.11 亿，同比 +18.0% ，主要系房产处置收入增加贡献，主营调味品业务 Q2 增长 4.6% 。 归母净利润 0.51 亿元，同比 +4.3% ，归母扣非净利润 0.46 亿，同比 +1.1% 。 Q2 现金回款 6.66 亿，同比 +22.4% ，快于收入增速。 合同负债 0.4 亿，环比增加 200 万，同比增加 72.3% ，经营性净现金流 1.75 亿，同比 +31.5% 。 Q2料酒及复调业务高增，渠道扩张稳步推进。分产品看，Q2公司醋同比-5.5%，主要系醋主销区华东Q2受疫情影响物流配送所致，料酒同比+14.4%，低基数下实现较快增长，主要系大包装料酒在餐饮渠道拓展带来增量；其他业务同比+57.3%，主要系复调新、油醋汁、酱油等产品在营销推动下持续放量。分区域看，Q2华东同比+6.0%，表现相对稳健，华北+14.2%，增速较快，华南/华中/西部地区分别同比+6.1%/+2.4%/-6.8%。分渠道看，公司持续拓展线上渠道，Q2公司线上/线下业务分别同比+16.6%/+3.2%。截止Q2末公司经销商1940个，环比增加111个，渠道扩张稳步推进。 H1毛利率短承压，广告费用增加。H1公司毛利率35.5%，同比下降2.7pcts，主要系成本及结构影响所致。销售费用率13.9%，同比持平，其中广告费用大幅增长4000万，人员费用增长24%，但同时促销费用同比下降40%，对销售费用率有一定对冲。管理费用率4.8%，同比下降1.0pct，主要系技术服务费大幅下降所致，H1净利率10.8%，同比下降1.5pcts。其中Q2公司毛利率33.2%，同比-3.7pcts，主要系包材成本上涨及醋业务占比下降带来的结构影响。Q2销售费用率15.6%，同比+0.3pct，主要系广告费用增加所致。管理费用率4.3%，同比下降1.9pcts。受毛利率影响，公司Q2归母净利率8.4%，同比下降1.1pct。 Q3收入有望加速，定增落地激励可期。公司当前仍以打造基础为主，持续品牌宣传与渠道费用投入，加强新渠道和新品类的开拓，力争收入端提速。当前看动销仍在逐步恢复，公司Q3在低基数下收入有望实现快速增长。利润端看，费用投入预计同比仍有一定幅度增加，全年盈利或承压。公司定增项目已审核通过，后续产能落地将有助于公司进一步推进全国化布局。同时未来长效激励计划可期，期待改革持续深化及收入端加速。 投资建议：新品快速增长，Q3收入有望提速，维持“强烈推荐”评级。Q2公司22Q2收入/归母净利润分别同比+18.0%/+4.3%，其中调味品主业同比+4.6%，料酒与复调等其他品类增长较快。22年公司继续改革投入，将更加重视多渠道与多品类的发展，当前看动销逐步改善，Q3收入端低基数下有望提速。利润端看，受改革深化费用投放加大影响，仍存在一定压力，业绩预期不宜过高，建议关注新品扩张与品牌提升，期待改革显效与全国化加速布局。我们给予22-24年EPS分别为0.17、0.27、0.36元，对应22-23年估值分别为67X、42X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 动销不及预期，费用投入大幅增加，改革进展不及预期。 参考报告 1、《涪陵榨菜（002507）—目标稳健，逢低布局》2022-03-19 2、《涪陵榨菜（002507）—提价效果兑现，业绩高增可期》2022-02-25 3、《涪陵榨菜（002507）—收入环比改善，业绩短期承压》2021-11-01 附：财务预测表 作者风采 于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，6年消费品研究经验。 田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。 欧阳廷昊：中山大学本科，香港科技大学硕士，3年买方投研工作经验，21年加入招商证券。 陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。 任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。 刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。 招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实。曾连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021年获得wind金牌分析师第一名。 附录： 特别提示 本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。 本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。 招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。 本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。 一般声明 本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。 本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。 本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。 本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。

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