【国君固收覃汉】做多陀螺越转越快

（以下内容从国泰君安《【国君固收覃汉】做多陀螺越转越快》研报附件原文摘录）
　　做多陀螺越转越快 音频： 进度条 00:00 06:03 后退15秒 倍速 快进15秒 债市备忘录2022-08-18 周四债市继续走强，基本上复制了周三的剧本，现货表现强于期货，在期货收盘后现货多头再度发力，各期限利率出现明显下行，10年国债17最低跌破2.58，10年国债10最低跌至2.605，30年国债一度下行近4bp，市场情绪狂热，现货临近收盘利率略有上行。全天来看，10年国债10相对周三下行1.25bp至2.61，利率曲线平行下移。对于当天盘面，我们有如下看法： 1、周三周四连续两天现货在期货收盘后多头才发力，从日内分时图对比来看，走势节奏几乎一模一样。这背后的原因，一方面来自于期货对于现货有一定锚定作用，很多交易员习惯盯着期货分时交易现货，一旦期货收盘，现货交易就少了一些束缚；另一方面来自于对于资金转松的抢跑，既然周三尾盘可以下注周四资金转松抢跑做多，那么周四尾盘同样也可以下注周五资金转松抢跑做多。 2、不过，周四现货尾盘表现相对周三明显进阶，30年开始加速下行，这还是临近周五30年国债招标之前，背后可能有三个原因，一是对于很多仓位较低的公募而言，快速上仓位的最佳手段就是通过买入30年实现弯道超车；二是当前债牛趋势非常明朗，赶在招标前夕大幅做多，在一定程度上对险资进行逼空；三是博弈下周一5年期LPR降息超预期，因为该利率为按揭利率的基准，按揭贷款久期通常为25~30年，在贷款比价上支持30年国债下行。 3、过去4个交易日，以中债估值计，30年国债累计下行10.5bp，10年国债因为有新券上市的原因，累计下行15.5bp，主力券10年国债10累计下行超11bp。这种斜率的下行节奏，上一次出现在2021年7月第一次降准后，侧面也说明本周一的MLF降息，超预期程度之大。 4、我们在前一篇备忘录中也提到过，自7月初以来的本轮利率下行波段，节奏越来越快，我们可以把利率下行行情比作正在旋转的陀螺，在旋转了一段时间以后，如果没有外力，旋转速度放慢可能导致陀螺倒地，为了防止这种情况发生，最理想的做法是让旋转速度越来越快，那么陀螺旋转就会变得比较稳，反而不容易倒地。沿着这个思路推演，这种利率加速下行的趋势倘若想要延续，则必须要让接下来的利率下行斜率变得更陡才行，我们认为短期内出现这种情况的可能性较低。 5、2021年7月第一次降准后，10年国债从3.0一路下行至2.8才结束，相当于大超预期的降准贡献了20bp的10年国债下行行情；本次MLF降息超预期程度也很大，但考虑到当前利率绝对水平较一年前低了很多，所以潜在的利率下行行情可能在15bp左右，对应上周五收盘10年国债为2.735，则阶段性目标点位为2.585，目前新券已经跌破这个点位，次新券还有2.5bp空间。如果以MLF降息10bp对应年初以来10年国债底部计算，过去半年10年国债低点为2.67，那么周一MLF降息10bp后，新的低点应该同步下移至2.57，目前新券还有1.25bp空间，次新券还有4bp空间。 6、短期还有什么风险？一是隔夜利率开始缓慢上行，特别是在税期结束后三天，隔夜利率的上行有点超预期，对中短端利率会形成一定压制，但只要上行幅度和节奏可控，不至于影响大局，市场还可以走一段时间牛平的逻辑；二是30年国债加速下行通常意味着行情尾声加速赶顶阶段，一旦周五招标结果不佳，可能会引发调整，但幅度应该可控；三是周五如果资金利率继续缓慢上行，因为有周末两天间隔，周五尾盘多头没有理由再去下注周一资金转松而抢跑买债；四是5年期LPR下调正式落地前，部分机构可能出于对此担忧而止盈一些仓位，等待落地后再找机会买回来，止盈力量也可能促使市场出现一定波动。 7、综上所述，我们认为当前处于行情加速赶顶阶段，可以放慢止盈节奏，但不要大仓位追涨。有鉴于目前市场先生的身体还远没有追上思想的变化，如果短期出现调整，反而构成了新的加仓机会。从加仓券种上看，基于加仓的便利性和弹性，现阶段下注曲线牛平比曲线牛陡逻辑上更顺，所以如果要做多，10年和30年应该要好于3~5年。 （完）

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